进入2008年后，环球经济的变化可谓是风起云涌。美国经济受次贷风暴拖累，经济表现在2007年第四季度明显放缓，环球资产市场亦因担心美国进入衰退周期而大幅下滑。联储局在环球市场压力迫使下，将联邦基金利率于两周内由4.25％的水平大幅减至30％，而市场亦普遍预测美息不到年中便会下降至25％的水平。因此，美元对主要货币疲弱的情况亦于短期内持续。与此同时，在经济过热边缘徘徊的中国亦未畏惧美国经济放缓对出口的影响，而将宏调放松，反而人民币升值速度明显加速。在今年1月份，人民币差不多升值了2％，创汇改以来最大单月升幅。2月份，这一势头继续延续。
　　虽然中国能否最终逃离美国经济放缓对经济的冲击仍是未知之数，但可以肯定的是，中国现正处于一个强劲的增长周期内，这意味着抗衡对外经济放缓力量较强，且更有助减少庞大的贸易顺差增长。事实上，巨大的贸易顺差对中国是好事也是坏事，去年贸易顺差更升至2600多亿美元。人民币升值周期刚遇上美元贬值潮，这对解决减少贸易顺差的问题其实是“事倍功半”，也使中国开始逐渐明白，人民币升值的真正效用是可以用来缓冲从进口输入的通胀压力。
　　2007年下半年起，中国的通胀已在不停升温，11月的CPI高达69％。虽然12月份CPI稍稍回落至6.5％，但人民银行并未因此而松懈货币政策，于2008年1月16日再次推高存款准备金比率至15％，并暗示还有上升空间。2008年春节前后，华南的雪灾更将能源和食物供应量减少，进一步推高价格。2月份的CPI达到了87％高位，再度刷新逾11年来新高。估计CPI在2008年上半年亦会在6％～7％高水平徘徊，再加上要防止资金因美息大幅下降而大规模进入中国，故此，盼望宏观调控能于短期内大幅放松实在是言之过早的。估计最快要过了第一季度，央行重新评估国内外经济状况后才有望慢慢放松。
　　可以肯定的是，今年的走势将难以像往年连升6次。估计一年定期存款利率会从现在的4.14％分3次、每次27点慢慢升至4.95％的水平(假设2008年下半年通胀回落，使CPI全年平均数值为5％)。亦即是说，今年升息的主要目的在于将实质利率从负数值正常化至零水平。再者在银行贷款仍被严控下，不需要推高利率亦可立即使贷款增长在首两季明显放缓，固定生产投资增长也有望随之而渐渐放缓至20％的水平。
　　所以今年中国宏调的主要政策将会侧重于人民币加速升值和提升存款准备金比率。假设人民币升值10％，存款准备金比率提升至18％，以及美国经济不会陷入衰退，中国的实质GDP增长将仍达10％。经济增长放缓不是中国最大的潜在风险，资金过剩和通胀压力才是两大隐忧，而且两者关系又息息相关。在我看来，人民币适当升值或者稍微快一点，有助于抑制中国的通货膨胀，但抑制通胀不会成为汇率机制改革或者市场汇率浮动变化的主要原因。控制通胀可能更主要还是看国内的一些政策，包括实行从紧的货币政策等。当前，中国的利率上调的空间肯定存在，美国利率下调对中国利率政策的影响只是一部分。因为中国的资金需要配合人民币升值走出去，在适当稳定的宏观环境下，港股直通车等政策终究会再次出台的。
　　至于香港方面，如果联系汇率系统维持不变，在美元利息不断下降和人民币持续升值的两大动力之下，香港本土通胀压力将会继续升温，负利率时代将重临，资产价格亦因此得到一定程度的支持。但在美国经济仍未明朗化之前，新一轮的持续性升浪在短期内难以开始。一些国际知名投行纷纷预测，在房市衰退和油价高企影响过后，美国经济有望重回强势。企盼下半年美国经济情况将会见底，以及中国开始放松宏观调控和再启动资金自由行等政策，才能重拾2007年的精彩。
　　
　　(作者系星展银行(香港)有限公司大中华区的高级经济分析师。华盛顿大学工商管理学士、美国哥伦比亚大学统计学硕士和纽约大学经济学硕士，曾获哈佛大学国际发展学院颁发的“经济危机管理和变革”的高级证书。)