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【摘要】新三板是国家继主板、中小板及创业板之后设立的一个全国性证券交易市场，旨为解决我国资本市场所存在的“两多两难”问题。随着2014年做市商制度的正式落地，新三板市场的交易活跃度取得了突破性的进展，有效地解决了部分中小企业融资难的问题，同时对新三板市场的规范化治理也发挥了重要作用。但由于做市商制度在国内还处于摸索阶段，难免存在一些问题。本文旨在对新三板做简单介绍，并对做市商制度进行理论分析，借鉴纳斯达克的发展经验，在归纳总结的基础上，指出新三板在引入做市商制度初期存在的一些问题，引出新三板做市商制度的发展之路，并针对其完善方案作出对策建议。
【关键词】新三板 做市商制度 对策
新三板，又名全国中小企业股份转让系统。说到新三板，首先要讲到老三板。老三板市场主要是承接一些退市企业、STAQ、NET转让系统三部分的公司股权转让。但老三板基本没有成交量，为了改变场外交易的落后局面，2006年1月，中关村非上市股份有限公司代办股份报价转让系统正式启动。为了区分于原老三板，故而形象的称之为“新三板”。
一、新三板存在的意义
（一）规范公司治理
多数民营企业属于一人所有制或者独裁制，这样很容易会导致企业决策误差甚至亏损。而公司进入新三板，主办券商、律师事务所、会计师事务所等专业中机构将帮助公司企业法人治理股权结构，梳理规范业务流程和内部控制制度，并且企业由有限责任制变为股份制，重大事项必须通过董事会决定，大大提升企业经营决策的有效性和风控能力。
（二）提高融资能力
“全国中小企业股份转让系统”即新三板成立的初衷就是帮助中小企业“小额、快速、按需”融资。企业可以通过挂牌之前、挂牌同时、挂牌之后发行股票进行融资，随着市场功能不断完善，新三板的融资能力将大幅提升。另外，企业未进入资本市场时，一般融资的途径只有银行贷款、民间资本的进入等，而通过新三板市场，企业可以进行定向增发、股权融资、债权融资，且融资成本较低，时间周期较长，资金利用率明显提高，降低融资成本。
二、做市商制度及其存在价值
做市商是指在证券市场中，由具备资信以及实力的证券经营机构作为特许交易商，不断向公众投资者报出某些特定证券的买卖价格，并在该价位上接受公众投资者的买卖要求，以其自有资金和证券与投资者进行证券交易。做市商制度就是以做市商报价形成交易价格、驱动交易发展的交易方式。
新三板协议转让时期，挂牌企业的股价经常会出现异常，股票的价格是由供求关系决定的，协议转让情况下，供求处于低迷时期，并不能反映上市公司的股票真实价值，投资者难以把握市场情况并进行错误判断，遭受亏损。这种现象严重影响了新三板市场作为国内第三大交易所在全国范围内的发展。而做市商制度的出台，对股价异常现象出现了明显的抑制。做市商报价是受到证监会监管的，同时多家做市商的竞争也会令其对该公司的股票进行标准或权威的报价，以吸引投资者来盈利。
三、新三板做市商制度现存问题分析
（一）做市商协调报价
做市商通过向市场报告买卖价格来获取客户委托，其利润来源于买卖股票的价差，与股票价格的高低没有关系。做市商每次提交做市申报应当同时包含买入价格与卖出价格，且相对买卖价差不得超过5%。相对买卖价差计算公式为：相对买卖价差=（卖出价格-买入价格）÷卖出价格×100%。这也就存在一方面的问题，既然买卖的价差是由做市商来决定，做市商都希望调高价差以牟取暴利。
（二）做市商稳定市场能力有限
做市商制度作为目前新三板的顶梁柱，在市场价格波动剧烈或出现异常时，做市商有义务维持市场稳定有序进行。但由于做市商制度尚未完善，做市商做市行为还在摸索中前进。其次，市场存在多重恶意操作股价行为存在；新三板做市公司中海阳、国贸酝领等都因为股价异常而遭到证监会的立案调查，并且此类事件在今年时有发生，其主板券商作为造市者应承担相应责任。
（三）做市商之间恶性竞争
目前国内券商作为新三板的推荐机构以及做市商，担任多方面的角色。在对企业进行推
荐挂牌、做市的过程中难免会出现多个券商为了牟利而造成的恶性竞争。由于新三板挂牌门槛较低，绝大部分做市商都在市场上抢夺资源，造成企业资源囤积，而竞争力较小的做市商只能畏缩其中。在做市方面，主板券商和其他券商之间存在信息不完全对称的问题，做市商可以通过故意降低价差以吸引投资者，形成垄断而导致投资者损失甚至引起市场价格混乱。
四、完善新三板做市商制度的对策建议
（一）做市商监管制度
根据《全国中小企业股份转让系统主办券商管理细则（试行）》，证券公司申请在新三板从事做市业务应具备以下条件：一是具备证券自营业务资格；二是设立做市业务专门部门，配备展开做市业务必要人员；三是建立做市股票报价管理制度、库存股管理制度、做市风险监控制度及其他做市业务管理制度；四是全国股份转让系统公司规定的其他条件。
（二）加强行业自律
证监会我国目前独立而唯一的证券业监管机构，实行统一集中监管模式，体现了我国的弱自律性。新三板作为中小企业挂牌上市的交易所，挂牌条件相对一板、二板市场更加宽松，审核方便，但同时伴随着高风险，单靠证监会的监管审核很难起到实质性的作用。所以未来新三板应该加强证券行业自律组织监管，形成自律监管体系。
（三）提高做市商做市能力
做市商制度的完善最主要依赖于具有专业能力的做市商，合理报价、市场的稳定、监管效率等。提升做市商品牌意识。做市商过往信誉以及业绩等都是其开展做市业务的基石，形成良好的做市品牌和市场知名度，可以为其吸引更多投资者询价，达成交易，在不断成长的过程中形成有形的品牌力量。
（四）完善激励及退出机制
国内对于新三板做市商的奖惩措施还未有明确的激励及退出政策。首先，我国应针对做市商制度提出有效的激励机制，例如，做市商的政策性补贴、权利赋予等。做市商帮助企业做市时的存货风险及信息风险在目前看来还未有很好的解决，恰逢新三板起飞时期，政府方面应鼓励做市商开展做市业务，并在企业尽职后给予相应的做市补助，减少其做市成本。
五、结语
做市商制度的出台标志着我国新三板市场进入成长阶段，有效地解决了“两多两难”的问题。对中小企业来说，新三板是一味强心剂，其成长和发展都将依托于这个平台；相言于资本市场，我国未来资本市场的完善的支柱也决定于新三板。对做市商制度存在的问题分析，主要就是为了完善新三板市场提供相对简单的对策参考，在我国现有的法律法规以及监管要求之内，完善监管框架、自律行业管理，助力新三板市场的合理、稳定发展，新三板市场必将迎来春天。
参考文献
[1]杨慧.海外创业板市场比较研究[D].复旦大学.2011：1-3.
[2]曲雁.对做市商的监管问题研究[D].吉林大学.2004：20-65.
[3]吕诗春.论新三板市场试行做市商制度的法律障碍及完善[J].商品与质量.2012（2）：178-179.
[4]冯魏.做市商制度研究报告[R].深圳证券交易所综合研究所研究报告.2001（4）：1-38.
[5]高峦.中国场外交易市场发展报告[M].北京：社会科学文艺出版社.2010.
[6]元小勇.论做市商制度[N].江西行政学院学报.2012（14）：26-37.
[7]李筱璇.新三板研究报告[R].上海：上海申银万国证券研究所有限公司.2013.
[8]谷世英.美国OTCBB做市商制度探析[J].商业研究.2011-11（415）：156-160.
[9]北京道可特律师事务所，道可特投资管理（北京）有限公司.《直击新三板》[M]北京：中信出版社.2011（103）.
作者简介：钱乾（1991-），男，汉族，江苏连云港人，就读于西安财经学院研究生部，研究方向：会计学。
【关键词】新三板 做市商制度 对策
新三板，又名全国中小企业股份转让系统。说到新三板，首先要讲到老三板。老三板市场主要是承接一些退市企业、STAQ、NET转让系统三部分的公司股权转让。但老三板基本没有成交量，为了改变场外交易的落后局面，2006年1月，中关村非上市股份有限公司代办股份报价转让系统正式启动。为了区分于原老三板，故而形象的称之为“新三板”。
一、新三板存在的意义
（一）规范公司治理
多数民营企业属于一人所有制或者独裁制，这样很容易会导致企业决策误差甚至亏损。而公司进入新三板，主办券商、律师事务所、会计师事务所等专业中机构将帮助公司企业法人治理股权结构，梳理规范业务流程和内部控制制度，并且企业由有限责任制变为股份制，重大事项必须通过董事会决定，大大提升企业经营决策的有效性和风控能力。
（二）提高融资能力
“全国中小企业股份转让系统”即新三板成立的初衷就是帮助中小企业“小额、快速、按需”融资。企业可以通过挂牌之前、挂牌同时、挂牌之后发行股票进行融资，随着市场功能不断完善，新三板的融资能力将大幅提升。另外，企业未进入资本市场时，一般融资的途径只有银行贷款、民间资本的进入等，而通过新三板市场，企业可以进行定向增发、股权融资、债权融资，且融资成本较低，时间周期较长，资金利用率明显提高，降低融资成本。
二、做市商制度及其存在价值
做市商是指在证券市场中，由具备资信以及实力的证券经营机构作为特许交易商，不断向公众投资者报出某些特定证券的买卖价格，并在该价位上接受公众投资者的买卖要求，以其自有资金和证券与投资者进行证券交易。做市商制度就是以做市商报价形成交易价格、驱动交易发展的交易方式。
新三板协议转让时期，挂牌企业的股价经常会出现异常，股票的价格是由供求关系决定的，协议转让情况下，供求处于低迷时期，并不能反映上市公司的股票真实价值，投资者难以把握市场情况并进行错误判断，遭受亏损。这种现象严重影响了新三板市场作为国内第三大交易所在全国范围内的发展。而做市商制度的出台，对股价异常现象出现了明显的抑制。做市商报价是受到证监会监管的，同时多家做市商的竞争也会令其对该公司的股票进行标准或权威的报价，以吸引投资者来盈利。
三、新三板做市商制度现存问题分析
（一）做市商协调报价
做市商通过向市场报告买卖价格来获取客户委托，其利润来源于买卖股票的价差，与股票价格的高低没有关系。做市商每次提交做市申报应当同时包含买入价格与卖出价格，且相对买卖价差不得超过5%。相对买卖价差计算公式为：相对买卖价差=（卖出价格-买入价格）÷卖出价格×100%。这也就存在一方面的问题，既然买卖的价差是由做市商来决定，做市商都希望调高价差以牟取暴利。
（二）做市商稳定市场能力有限
做市商制度作为目前新三板的顶梁柱，在市场价格波动剧烈或出现异常时，做市商有义务维持市场稳定有序进行。但由于做市商制度尚未完善，做市商做市行为还在摸索中前进。其次，市场存在多重恶意操作股价行为存在；新三板做市公司中海阳、国贸酝领等都因为股价异常而遭到证监会的立案调查，并且此类事件在今年时有发生，其主板券商作为造市者应承担相应责任。
（三）做市商之间恶性竞争
目前国内券商作为新三板的推荐机构以及做市商，担任多方面的角色。在对企业进行推
荐挂牌、做市的过程中难免会出现多个券商为了牟利而造成的恶性竞争。由于新三板挂牌门槛较低，绝大部分做市商都在市场上抢夺资源，造成企业资源囤积，而竞争力较小的做市商只能畏缩其中。在做市方面，主板券商和其他券商之间存在信息不完全对称的问题，做市商可以通过故意降低价差以吸引投资者，形成垄断而导致投资者损失甚至引起市场价格混乱。
四、完善新三板做市商制度的对策建议
（一）做市商监管制度
根据《全国中小企业股份转让系统主办券商管理细则（试行）》，证券公司申请在新三板从事做市业务应具备以下条件：一是具备证券自营业务资格；二是设立做市业务专门部门，配备展开做市业务必要人员；三是建立做市股票报价管理制度、库存股管理制度、做市风险监控制度及其他做市业务管理制度；四是全国股份转让系统公司规定的其他条件。
（二）加强行业自律
证监会我国目前独立而唯一的证券业监管机构，实行统一集中监管模式，体现了我国的弱自律性。新三板作为中小企业挂牌上市的交易所，挂牌条件相对一板、二板市场更加宽松，审核方便，但同时伴随着高风险，单靠证监会的监管审核很难起到实质性的作用。所以未来新三板应该加强证券行业自律组织监管，形成自律监管体系。
（三）提高做市商做市能力
做市商制度的完善最主要依赖于具有专业能力的做市商，合理报价、市场的稳定、监管效率等。提升做市商品牌意识。做市商过往信誉以及业绩等都是其开展做市业务的基石，形成良好的做市品牌和市场知名度，可以为其吸引更多投资者询价，达成交易，在不断成长的过程中形成有形的品牌力量。
（四）完善激励及退出机制
国内对于新三板做市商的奖惩措施还未有明确的激励及退出政策。首先，我国应针对做市商制度提出有效的激励机制，例如，做市商的政策性补贴、权利赋予等。做市商帮助企业做市时的存货风险及信息风险在目前看来还未有很好的解决，恰逢新三板起飞时期，政府方面应鼓励做市商开展做市业务，并在企业尽职后给予相应的做市补助，减少其做市成本。
五、结语
做市商制度的出台标志着我国新三板市场进入成长阶段，有效地解决了“两多两难”的问题。对中小企业来说，新三板是一味强心剂，其成长和发展都将依托于这个平台；相言于资本市场，我国未来资本市场的完善的支柱也决定于新三板。对做市商制度存在的问题分析，主要就是为了完善新三板市场提供相对简单的对策参考，在我国现有的法律法规以及监管要求之内，完善监管框架、自律行业管理，助力新三板市场的合理、稳定发展，新三板市场必将迎来春天。
参考文献
[1]杨慧.海外创业板市场比较研究[D].复旦大学.2011：1-3.
[2]曲雁.对做市商的监管问题研究[D].吉林大学.2004：20-65.
[3]吕诗春.论新三板市场试行做市商制度的法律障碍及完善[J].商品与质量.2012（2）：178-179.
[4]冯魏.做市商制度研究报告[R].深圳证券交易所综合研究所研究报告.2001（4）：1-38.
[5]高峦.中国场外交易市场发展报告[M].北京：社会科学文艺出版社.2010.
[6]元小勇.论做市商制度[N].江西行政学院学报.2012（14）：26-37.
[7]李筱璇.新三板研究报告[R].上海：上海申银万国证券研究所有限公司.2013.
[8]谷世英.美国OTCBB做市商制度探析[J].商业研究.2011-11（415）：156-160.
[9]北京道可特律师事务所，道可特投资管理（北京）有限公司.《直击新三板》[M]北京：中信出版社.2011（103）.
作者简介：钱乾（1991-），男，汉族，江苏连云港人，就读于西安财经学院研究生部，研究方向：会计学。