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豁免三年盈利要求，财务报表回溯调整，券商的上市之路在政策引导下洞开，然而证券业盈利模式的转换，风险控制的提升，并不是单纯靠上市就能解决的
虽然还没有连续三年盈利的经营业绩，但是银河证券、中国建银投资证券（下称中投证券）、安信证券都已经做好了在A股市场IPO（首次公开招股）的准备。
“对于经过大规模财务重组的券商，管理层的政策是：不设三年业绩要求，新设公司只要有一个完整的会计年度就可以了，但是需要特批。”中国证监会一位人士称，“几家券商都在申请特批，最晚明年上半年应该能上。”
“上市”是去年以来证券业的关键词，监管层新近的一系列政策则为这一风潮注入了加速度。
今年4月底，证监会取消了关于新股发行辅导期需要一年时间的规定，同时，在IPO前12个月内不得增资扩股的规定也被取消。这既方便了券商在IPO前引进战略投资者，也释放了鼓励券商上市的政策信号。
今年以来新会计准则的适用，也成就了券商的财务报表——通过对公允价值的回溯调整，券商原本难以达到三年盈利业绩亦非遥不可及。
据《财经》记者不完全统计，除了已然借壳上市的宏源证券、海通证券、东北证券等，目前有十多家证券公司有意通过IPO上市，包括招商证券、光大证券、东方证券、国泰君安、华泰证券、上海证券、长江证券等创新类券商，也包括东吴证券、国联证券、南京证券等规范类券商。
“现在是资本为王的时代，上市时机极佳，一旦错过时机就会导致全盘落后。”国泰君安证券研究所研究员梁静如是解释中国券商的上市风潮。
“特批”族
2006年5月18日起施行的《首次公开发行股票并上市管理办法》规定，“发行人自股份有限公司成立后，持续经营时间应当在三年以上，但经国务院批准的除外”；“最近三个会计年度净利润均为正数且累计超过人民币3000万元”。
对于拟发行上市的多数企业来说，这两条规定是不能绕过的“硬指标”。然而以银河证券为代表的重组类新设券商，正在轻松地跨过这一红线。
银河证券成立于2007年1月26日，注册资本金为60亿元人民币，其实际控制人是中央汇金公司和财政部。银河证券是在承接原中国银河证券有限责任公司的证券经纪业务、投行业务及相关资产的基础上新设的证券公司。
“到今年8月，公司已经完成了全部的债务清理工作，很多债权以每股5元的价格入股银河证券。另外，上市后超过5元/股的溢价部分要与银河金融控股对半分成。”银河证券内部人士说。
此前，健康元(上海交易所代码：600380)、川化股份(深圳交易所代码：000155)和上海医药(上海交易所代码：600849)等公司，分别公告了其在老银河证券债权转股权的情况。
据悉，为了加快银河证券的上市步伐，银河证券已经向证监会申请豁免公司上市前三年盈利的限制。而来自证监会的消息称，“只要拿到国务院的批文，银河证券明年就可以上市。”
“另一个办法是把剥离给银河实业的不良资产扣除，据此生成的财务报表还是能够做到三年盈利的，当然这并不符合会计原则。”上述银河证券人士称，“目前公司已经向国务院打了报告要求特批，上市文件也正准备递交证监会。”
显然，无论从成立时限上还是三年的经营业绩要求上看，银河证券都不具备今年或明年上市的资格。但是从银河证券内部传来的信息显示，争取尽快上市是公司内部的头等大事。
“银河证券既为中央汇金公司和财政部所拥有，又是证监会会管公司，抓紧时机上市是几个部门共同的愿望，得到国务院特批的可能性非常大。”一位分析人士称。
除了银河证券，中投证券和安信证券亦在准备向证监会上报上市材料。
中投证券成立于2005年9月28日，注册资本为人民币15亿元，注册地为深圳，是中国建银投资有限责任公司（下称中建投）通过竞拍购买原南方证券的相关证券类资产，并以此为基础设立的一家全新证券公司。
安信证券成立于2006年8月，注册资本15.1亿元，是由中国证券投资者保护基金有限责任公司联合深圳市投资控股有限公司新设的证券公司，接收了广东证券、中关村证券和中国科技证券的证券类资产。
中投证券已经有了两年多的盈利业绩，到明年下半年就可以达标，但是为了争取时间，申请特批的报告也已经上报。
“能够早上市最好，我们一直在准备上市文件。”中投证券的一位高管称。中投证券作为中建投重组的第一家券商，在中建投的整体发展规划中有着特殊的意义。“我们希望能够整合中建投旗下的證券公司。”
“目前证监会的态度是，对于像银河证券这样的新设券商，只要有一个完整的会计年度就可以申请IPO，而且这个会计年度并不要求盈利。”一位中国证监会官员称，将对新设券商网开一面。
“这些被注资的或者重组后新设的券商，都是资产状况比较好的证券公司，财务清楚，债务也已经剥离，历史遗留问题解决完毕，而且在业内排名靠前。如果要求他们三年业绩，可能就错过时机了。”中国证监会的一位人士说。
“当初的注资就是国务院特别批准的，上市也会要求特批。股份公司的成立时限并不是问题，而且也有过先例，长江电力在股份公司成立不到一年时就上市了。”上述人士说。
“追溯调整”族
作为综合治理后涌现出来的新锐券商之一，地处江苏的华泰证券已与另一家江苏省内国有券商——信泰证券有限责任公司达成并购意向。9月15日，江苏省政府正式批准了其并购计划。
并购后，华泰也成功地扫除了上市的最大障碍，并且开始加快上市进程。华泰与信泰的第一大股东都是江苏省国信资产管理集团有限公司，两公司处于同业竞争状态，业务范围一致，又都注册在南京，这会对任何一家申请上市形成障碍。
尽管如此，华泰证券的一位高管明确对《财经》记者表示，由于不满足三年盈利的条件，最早也要到2008年初才能提交上市申请。
华泰证券总裁周易预计，三年内券商两极分化将非常严重，“因此，我们也要抢时间。华泰的政策是‘咬紧重点，等待援军（即上市融资）’。”
除了走特批路线的几家券商，多数证券公司都与华泰证券一样被拦在“三年盈利”的大门外。在经历了长达五年的熊市和三年的券商综合治理后，这一情形非常普遍。
然而，根据证券业协会已披露的部分券商2006年年报，到2007年年底，仍将有多家券商符合连续三年盈利3000万元以上这一上市条件，其中包括已经宣布上市计划的招商证券、光大证券、东方证券、国泰君安证券等。
实现三年盈利的秘诀是按新会计准则调整会计政策，对财务报表进行追溯调整。
按照今年年初实施的新会计准则的规定，在首次执行日，企业应当对所有资产、负债和所有者权益重新分类、确认和计量，并编制期初资产负债表，编制期初资产负债表时应对自营业务进行追溯调整。追溯调整法的核心是，将会计核算调整为业务发生时就采用新会计政策。
由于证券公司的资产占用形式以金融资产为主，加之近期股市的大幅攀升，以公允价值追溯调整后，其财务结果可能会大大好于以前，三年盈利并不是一个不可克服的难题。
今年6月16日，招商证券刊登“接受辅导公告”，正式披露有关IPO的计划。这是第一个披露IPO方案的公司。与此同时，市场对于招商证券的募集资金额的猜测被不断调高，从45亿元到50亿元，直至60亿元。
“从现有的上市条件来看，招商证券是今年想上市的这些券商中惟一没有明显障碍的，也是最有可能今年上市的。”一位证券公司高管向记者坦言，明年的上市竞争更趋激烈。
这直接刺激了光大证券、东方证券、国泰君安等券商加快上市步伐，上述券商原本计划在2008年发行，目前均已提前至2007年。
2006年底，东方证券已经完成了增资扩股，通过向老股东配股（10配5，每股1.36元）的方式，使资本金增至30亿元以上。
这一方面解决了公司对资金的需求，另一方面也是为了上市做准备。这一计划在股东大会上以高票通过。
东方证券有关人士说，为了进行新会计准则下的账目重估，东方证券新聘请了上海立信长江会计师事务所对其2005年重新进行了审计。此前的安永会计师事务所则因为拒绝做出回溯调整而被解除了合同。据悉，如果一切顺利，东方证券今年10月即有望提交IPO材料。
相比之下，光大证券则从披露上市意向到股东会决议都高调进行。光大证券已经公布将公开发行5.2亿股A股，待报证监会批准。
根据光大证券最新的报告，2007年上半年净利润21亿元，净资本58亿元，每股收益0.72元，如果按36元的发行价发行，募集资金将超过200亿元，募集资金用于充实资本金。
上市成败
券商們的上市冲动，部分地来源于中信证券2003年上市后迅速崛起的示范作用。中信证券在上市后，已逐渐发展成为业内航母。
证券公司上市确实有其显著优点。首先，是能够通过市场迅速地募集充足的资本金，使得上市券商迅速扩大规模，解决财务瓶颈。其次，还可以通过外部约束完善金融企业的公司治理结构，有效地建立和完善企业的监督机制。
东方证券副总经理桂水发认为，证监会三年综合治理结束后，券商业将来最大的风险在于自身业务竞争力不足导致的客户流失、人才流失和成本上升，而规模大的企业抗风险能力会强很多。这也是券商上市上规模的动机之一。
不过，桂水发亦对《财经》记者表示，证券业盈利模式的转换，以及风险控制的提升都不是简单依靠上市就能加以解决的。
“上市是未来做大做强的必由之路，但并不是简单地拿到钱就能做强。如果企业内部架构、营销能力、创新能力不足，就很容易出错。”华泰证券总裁周易亦表示。
事实上，当前证券公司并未走出 “靠天吃饭”的境地，很多券商的主要盈利都来自于经纪业务。
“如果经纪业务继续比重大的话，靠天吃饭的可能性就会增大。而经纪业务，随着网上咨询的发展，利润会越来越薄，大量频繁的交易也会减少，长期投资理念逐步形成，市场平稳后，换手就不再频繁。”一位证券公司高管直言。
“在这种情况下推动券商上市，对于投资者是不负责任的。”这位人士说，“这两年靠市场好，券商才能盈利，如果这时放松标准，甚至降低上市条件，一旦熊市来临，那些靠天吃饭的券商就只有ST和摘牌了。”
这位券商高管表示，当前为了应对对外开放而扶持内资券商是可以理解的，但是简单的给政策圈钱并不能包治百病，真正应该推动的是券商间的收购兼并以及业务的创新。
“市场的繁荣掩盖了一切黑洞，一旦市场转向，危机就会暴露。”这位人士警告说。
创新困局
据《财经》记者了解，监管层近日将颁布新的《证券公司子公司设立规则》（下称《规则》），允许部分符合条件的证券公司将部分业务剥离出来，设立专业子公司。
这也是综合型证券公司走专业化路线的一个必然趋势。
根据新的《规则》征求意见稿，证券公司可以设立全资证券子公司，也可以与其他符合条件的机构共同出资设立证券子公司。但原则上，证券子公司与其证券母公司、受同一实际控制人控制的证券子公司不得从事相同的业务。
按照相关规定，证券母公司的出资额占证券子公司资本总额的比例或者其持有的股份占证券子公司股本总额的比例，要高于50%。
9月11日，中信证券已公告称，将出资8.31亿元设立一家全资的专业子公司，开展对拟上市公司的股权投资业务。不过，中信证券此前计划与胜达国际集团（SICO）成立合资公司的计划并没有得到批准，原因正是证监会对于证券公司直投业务试点的种种限制。
“试点时期，证监会对于直投业务的限制非常严格，主要是担心出现新的风险。”一位知情人士表示，“最初的设计是要有外资入股，从而引入外资管理，但最终因为未做好开放准备，取消了设立合资直投公司的计划，转而做成全资子公司模式，同时还要求只能用自有资本投资。”
“直投业务算是创新，但是总体而言，管理层给出的空间非常小。”一位券商高管说。
此外，关于证券公司股权激励问题，证监会给出的答案局限性也很大。
“只有进行IPO的券商才有资格进行股权激励，上限是5％。目前证监会提出的方案是，由信托机构代持证券公司股权激励的股份，通过设立信托凭证的方式持有证券公司股权，公司员工购买信托凭证。”该券商高管表示，“自然人仍然不能持股。”
本刊记者宫靖对此文亦有贡献
虽然还没有连续三年盈利的经营业绩，但是银河证券、中国建银投资证券（下称中投证券）、安信证券都已经做好了在A股市场IPO（首次公开招股）的准备。
“对于经过大规模财务重组的券商，管理层的政策是：不设三年业绩要求，新设公司只要有一个完整的会计年度就可以了，但是需要特批。”中国证监会一位人士称，“几家券商都在申请特批，最晚明年上半年应该能上。”
“上市”是去年以来证券业的关键词，监管层新近的一系列政策则为这一风潮注入了加速度。
今年4月底，证监会取消了关于新股发行辅导期需要一年时间的规定，同时，在IPO前12个月内不得增资扩股的规定也被取消。这既方便了券商在IPO前引进战略投资者，也释放了鼓励券商上市的政策信号。
今年以来新会计准则的适用，也成就了券商的财务报表——通过对公允价值的回溯调整，券商原本难以达到三年盈利业绩亦非遥不可及。
据《财经》记者不完全统计，除了已然借壳上市的宏源证券、海通证券、东北证券等，目前有十多家证券公司有意通过IPO上市，包括招商证券、光大证券、东方证券、国泰君安、华泰证券、上海证券、长江证券等创新类券商，也包括东吴证券、国联证券、南京证券等规范类券商。
“现在是资本为王的时代，上市时机极佳，一旦错过时机就会导致全盘落后。”国泰君安证券研究所研究员梁静如是解释中国券商的上市风潮。
“特批”族
2006年5月18日起施行的《首次公开发行股票并上市管理办法》规定，“发行人自股份有限公司成立后，持续经营时间应当在三年以上，但经国务院批准的除外”；“最近三个会计年度净利润均为正数且累计超过人民币3000万元”。
对于拟发行上市的多数企业来说，这两条规定是不能绕过的“硬指标”。然而以银河证券为代表的重组类新设券商，正在轻松地跨过这一红线。
银河证券成立于2007年1月26日，注册资本金为60亿元人民币，其实际控制人是中央汇金公司和财政部。银河证券是在承接原中国银河证券有限责任公司的证券经纪业务、投行业务及相关资产的基础上新设的证券公司。
“到今年8月，公司已经完成了全部的债务清理工作，很多债权以每股5元的价格入股银河证券。另外，上市后超过5元/股的溢价部分要与银河金融控股对半分成。”银河证券内部人士说。
此前，健康元(上海交易所代码：600380)、川化股份(深圳交易所代码：000155)和上海医药(上海交易所代码：600849)等公司，分别公告了其在老银河证券债权转股权的情况。
据悉，为了加快银河证券的上市步伐，银河证券已经向证监会申请豁免公司上市前三年盈利的限制。而来自证监会的消息称，“只要拿到国务院的批文，银河证券明年就可以上市。”
“另一个办法是把剥离给银河实业的不良资产扣除，据此生成的财务报表还是能够做到三年盈利的，当然这并不符合会计原则。”上述银河证券人士称，“目前公司已经向国务院打了报告要求特批，上市文件也正准备递交证监会。”
显然，无论从成立时限上还是三年的经营业绩要求上看，银河证券都不具备今年或明年上市的资格。但是从银河证券内部传来的信息显示，争取尽快上市是公司内部的头等大事。
“银河证券既为中央汇金公司和财政部所拥有，又是证监会会管公司，抓紧时机上市是几个部门共同的愿望，得到国务院特批的可能性非常大。”一位分析人士称。
除了银河证券，中投证券和安信证券亦在准备向证监会上报上市材料。
中投证券成立于2005年9月28日，注册资本为人民币15亿元，注册地为深圳，是中国建银投资有限责任公司（下称中建投）通过竞拍购买原南方证券的相关证券类资产，并以此为基础设立的一家全新证券公司。
安信证券成立于2006年8月，注册资本15.1亿元，是由中国证券投资者保护基金有限责任公司联合深圳市投资控股有限公司新设的证券公司，接收了广东证券、中关村证券和中国科技证券的证券类资产。
中投证券已经有了两年多的盈利业绩，到明年下半年就可以达标，但是为了争取时间，申请特批的报告也已经上报。
“能够早上市最好，我们一直在准备上市文件。”中投证券的一位高管称。中投证券作为中建投重组的第一家券商，在中建投的整体发展规划中有着特殊的意义。“我们希望能够整合中建投旗下的證券公司。”
“目前证监会的态度是，对于像银河证券这样的新设券商，只要有一个完整的会计年度就可以申请IPO，而且这个会计年度并不要求盈利。”一位中国证监会官员称，将对新设券商网开一面。
“这些被注资的或者重组后新设的券商，都是资产状况比较好的证券公司，财务清楚，债务也已经剥离，历史遗留问题解决完毕，而且在业内排名靠前。如果要求他们三年业绩，可能就错过时机了。”中国证监会的一位人士说。
“当初的注资就是国务院特别批准的，上市也会要求特批。股份公司的成立时限并不是问题，而且也有过先例，长江电力在股份公司成立不到一年时就上市了。”上述人士说。
“追溯调整”族
作为综合治理后涌现出来的新锐券商之一，地处江苏的华泰证券已与另一家江苏省内国有券商——信泰证券有限责任公司达成并购意向。9月15日，江苏省政府正式批准了其并购计划。
并购后，华泰也成功地扫除了上市的最大障碍，并且开始加快上市进程。华泰与信泰的第一大股东都是江苏省国信资产管理集团有限公司，两公司处于同业竞争状态，业务范围一致，又都注册在南京，这会对任何一家申请上市形成障碍。
尽管如此，华泰证券的一位高管明确对《财经》记者表示，由于不满足三年盈利的条件，最早也要到2008年初才能提交上市申请。
华泰证券总裁周易预计，三年内券商两极分化将非常严重，“因此，我们也要抢时间。华泰的政策是‘咬紧重点，等待援军（即上市融资）’。”
除了走特批路线的几家券商，多数证券公司都与华泰证券一样被拦在“三年盈利”的大门外。在经历了长达五年的熊市和三年的券商综合治理后，这一情形非常普遍。
然而，根据证券业协会已披露的部分券商2006年年报，到2007年年底，仍将有多家券商符合连续三年盈利3000万元以上这一上市条件，其中包括已经宣布上市计划的招商证券、光大证券、东方证券、国泰君安证券等。
实现三年盈利的秘诀是按新会计准则调整会计政策，对财务报表进行追溯调整。
按照今年年初实施的新会计准则的规定，在首次执行日，企业应当对所有资产、负债和所有者权益重新分类、确认和计量，并编制期初资产负债表，编制期初资产负债表时应对自营业务进行追溯调整。追溯调整法的核心是，将会计核算调整为业务发生时就采用新会计政策。
由于证券公司的资产占用形式以金融资产为主，加之近期股市的大幅攀升，以公允价值追溯调整后，其财务结果可能会大大好于以前，三年盈利并不是一个不可克服的难题。
今年6月16日，招商证券刊登“接受辅导公告”，正式披露有关IPO的计划。这是第一个披露IPO方案的公司。与此同时，市场对于招商证券的募集资金额的猜测被不断调高，从45亿元到50亿元，直至60亿元。
“从现有的上市条件来看，招商证券是今年想上市的这些券商中惟一没有明显障碍的，也是最有可能今年上市的。”一位证券公司高管向记者坦言，明年的上市竞争更趋激烈。
这直接刺激了光大证券、东方证券、国泰君安等券商加快上市步伐，上述券商原本计划在2008年发行，目前均已提前至2007年。
2006年底，东方证券已经完成了增资扩股，通过向老股东配股（10配5，每股1.36元）的方式，使资本金增至30亿元以上。
这一方面解决了公司对资金的需求，另一方面也是为了上市做准备。这一计划在股东大会上以高票通过。
东方证券有关人士说，为了进行新会计准则下的账目重估，东方证券新聘请了上海立信长江会计师事务所对其2005年重新进行了审计。此前的安永会计师事务所则因为拒绝做出回溯调整而被解除了合同。据悉，如果一切顺利，东方证券今年10月即有望提交IPO材料。
相比之下，光大证券则从披露上市意向到股东会决议都高调进行。光大证券已经公布将公开发行5.2亿股A股，待报证监会批准。
根据光大证券最新的报告，2007年上半年净利润21亿元，净资本58亿元，每股收益0.72元，如果按36元的发行价发行，募集资金将超过200亿元，募集资金用于充实资本金。
上市成败
券商們的上市冲动，部分地来源于中信证券2003年上市后迅速崛起的示范作用。中信证券在上市后，已逐渐发展成为业内航母。
证券公司上市确实有其显著优点。首先，是能够通过市场迅速地募集充足的资本金，使得上市券商迅速扩大规模，解决财务瓶颈。其次，还可以通过外部约束完善金融企业的公司治理结构，有效地建立和完善企业的监督机制。
东方证券副总经理桂水发认为，证监会三年综合治理结束后，券商业将来最大的风险在于自身业务竞争力不足导致的客户流失、人才流失和成本上升，而规模大的企业抗风险能力会强很多。这也是券商上市上规模的动机之一。
不过，桂水发亦对《财经》记者表示，证券业盈利模式的转换，以及风险控制的提升都不是简单依靠上市就能加以解决的。
“上市是未来做大做强的必由之路，但并不是简单地拿到钱就能做强。如果企业内部架构、营销能力、创新能力不足，就很容易出错。”华泰证券总裁周易亦表示。
事实上，当前证券公司并未走出 “靠天吃饭”的境地，很多券商的主要盈利都来自于经纪业务。
“如果经纪业务继续比重大的话，靠天吃饭的可能性就会增大。而经纪业务，随着网上咨询的发展，利润会越来越薄，大量频繁的交易也会减少，长期投资理念逐步形成，市场平稳后，换手就不再频繁。”一位证券公司高管直言。
“在这种情况下推动券商上市，对于投资者是不负责任的。”这位人士说，“这两年靠市场好，券商才能盈利，如果这时放松标准，甚至降低上市条件，一旦熊市来临，那些靠天吃饭的券商就只有ST和摘牌了。”
这位券商高管表示，当前为了应对对外开放而扶持内资券商是可以理解的，但是简单的给政策圈钱并不能包治百病，真正应该推动的是券商间的收购兼并以及业务的创新。
“市场的繁荣掩盖了一切黑洞，一旦市场转向，危机就会暴露。”这位人士警告说。
创新困局
据《财经》记者了解，监管层近日将颁布新的《证券公司子公司设立规则》（下称《规则》），允许部分符合条件的证券公司将部分业务剥离出来，设立专业子公司。
这也是综合型证券公司走专业化路线的一个必然趋势。
根据新的《规则》征求意见稿，证券公司可以设立全资证券子公司，也可以与其他符合条件的机构共同出资设立证券子公司。但原则上，证券子公司与其证券母公司、受同一实际控制人控制的证券子公司不得从事相同的业务。
按照相关规定，证券母公司的出资额占证券子公司资本总额的比例或者其持有的股份占证券子公司股本总额的比例，要高于50%。
9月11日，中信证券已公告称，将出资8.31亿元设立一家全资的专业子公司，开展对拟上市公司的股权投资业务。不过，中信证券此前计划与胜达国际集团（SICO）成立合资公司的计划并没有得到批准，原因正是证监会对于证券公司直投业务试点的种种限制。
“试点时期，证监会对于直投业务的限制非常严格，主要是担心出现新的风险。”一位知情人士表示，“最初的设计是要有外资入股，从而引入外资管理，但最终因为未做好开放准备，取消了设立合资直投公司的计划，转而做成全资子公司模式，同时还要求只能用自有资本投资。”
“直投业务算是创新，但是总体而言，管理层给出的空间非常小。”一位券商高管说。
此外，关于证券公司股权激励问题，证监会给出的答案局限性也很大。
“只有进行IPO的券商才有资格进行股权激励，上限是5％。目前证监会提出的方案是，由信托机构代持证券公司股权激励的股份，通过设立信托凭证的方式持有证券公司股权，公司员工购买信托凭证。”该券商高管表示，“自然人仍然不能持股。”
本刊记者宫靖对此文亦有贡献