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摘要：本文通过对上海证券市场2008年4月至2011年3月的52只股票的月数据进行时间序列和横截面回归，检验CAPM模型在股票市场的有效性。结果表明，CAPM模型是非有效的。并进一步阐述了模型非有效的原因。
关键词：CAPM；有效性
[中图分类号]F224;F832.51[文献标识码]A [文章编号]1009-9646（2011）07-0019-02
一、研究方法
CAPM模型的形式为:Ri=Rf+i(Rm-Rf)(1)。其中:Ri为第i种股票的收益率。Rf为无风险利率，Rm为市场组合的收益率，i是风险系数。
检验该模型是否有效，首先要估计个股的系数。本文采用的方法是对单个股票的收益率Ri与市场指数的收益率Rm进行时间序列的回归，模型为:Rit=ai+i*Rmt+eit(2)
确定系数之后，就可以将作为自变量对单个股票的收益率与系数再进行一次回归，进行检验。回归方程为:Ri=b0+b1*i+i(3)
二、样本选择
1.股票品种
本文采用上海证券市场代码自600048至600104的52只股票。为了体现随机性，这52只股票均为任意选择。选用月收盘数据作为样本观察值，时间跨度是2008年4月至2011年3月，共计36个月。交易数据均来源于上海证券交易所统计月报。
2.市场指数
本文选择上证综合指数作为市场组合指数，并用上证综合指数的收益率代表市场组合的收益率。
3.无风险利率
本文采用3个月居民定期储蓄存款利率作为无风险利率，并将其换算成1个月的无风险利率。居民3个月定期储蓄存款的利率，其中有过几次调整，取其平均值，为2.41625%，折合月利率 =0.8%，即Rf=0.8%。
4.收益率
在上述样本和数据基础上，计算个股和上证综合指数的月收益率时，采用以下公式:
Ri=本月涨跌幅
Rm=(本月收盘指数/上月收盘指数-1)€?00%
三、CAPM模型的检验
1.估计个股系数
采用每只股票的月收益率与上证综合指数的月收益率作时间序列回归，得出每只股票与市场的系数，采用模型(2):Rit=ai+i·Rmt+eit。
其中:Rit表示第i种股票在时刻t的收益率；Rmt表示上证综合指数在时刻t的收益率；ai、i为待估参数；eit为回归方程的残差。
运用EVIEWS软件，将每只股票在36个月的月收益率与同期市场组合收益率进行时间序列回归，得到ai、i的估计值，并进行t检验、F检验和D.W检验。
在5%的显著性水平下，当D.W检验值在1.52与2.48之间的时候，模型不存在一阶序列自相关。统计结果显示，该时间序列回归中不存在自相关。在1%的显著性水平下，有2只股票(双鹤药业、云天化)没有通过方程显著性检验。剩余的50只股票全部通过检验。在1%的显著性水平下，对于变量i的显著性检验，剩余的50只股票全部通过检验。
因此，在二次回归中，剔除双鹤药业与云天化这两只股票，用剩下的50只股票的i与Ri做一次横截面回归。
2.i与Ri的检验
将一次回归中通过检验的50只股票的i作为自变量，将收益率Ri作为因变量，再进行一次横截面回归。
回归方程为:Ri=b0+b1*i+i
其中:Ri是第i种股票在2008年4月至2011年3月内的平均月收益率，i为一次回归中得到的风险系数。
如果上海证券市场符合CAPM模型，则应当满足下面2个条件:
(1)b0=Rf=0.8%
(2)b1>0，一种股票的收益Ri与其系数即其风险程度是呈正相关的，即要想获得高收益，则必须要承担高风险。
进行二次回归，得到的结果如下：
可以观察到，b0=1.8246%，进行t检验，在5%的显著水平下，认为a0不为0，回归得到的无风险收益率高于理论上由居民3个月定期储蓄利率的推算出的无风险利率。与条件(1)不相符合。
回归结果显示，b1=0.029380，说明风险越高，收益则越低。进行t检验，在5%的显著性水平下，认为b1=0。这与条件(2)不相符。
回归结果显示，R2=0.048725，说明系统风险对股票预期收益率的解释能力很弱。
这些情况都表明CAPM模型在上海股票市场是不适用的。
四、结论分析
CAPM模型在上海证券市场是非有效的，综合来看，有两个原因。一是CAPM模型存在着一系列严格的假定，而上海证券市场不可能满足它所有的假定，这是造成CAPM模型非有效的一个重主要因素。二是市场指数的选择。目前我国普遍使用的是市场指数是深交所成分指数和上证综合指数。但是其中有相当一部分股票不能上市流通，而编制的指数却将他们考虑在内，从而不能反映股票市场的真实状况。因此它在一定程度上存在着不合理性。
[1]尉雪波，谢海艳.CAPM在上海股票市场的实证研究.[J].统计教育.2009(6).
[2]徐之岳.上证股票的CAPM实证分析.[J].商场现代化.2010(8).
作者简介：
刘倩薇（1990.9—）女，汉族，四川自贡人，四川大学经济学院金融工程本科在读。
关键词：CAPM；有效性
[中图分类号]F224;F832.51[文献标识码]A [文章编号]1009-9646（2011）07-0019-02
一、研究方法
CAPM模型的形式为:Ri=Rf+i(Rm-Rf)(1)。其中:Ri为第i种股票的收益率。Rf为无风险利率，Rm为市场组合的收益率，i是风险系数。
检验该模型是否有效，首先要估计个股的系数。本文采用的方法是对单个股票的收益率Ri与市场指数的收益率Rm进行时间序列的回归，模型为:Rit=ai+i*Rmt+eit(2)
确定系数之后，就可以将作为自变量对单个股票的收益率与系数再进行一次回归，进行检验。回归方程为:Ri=b0+b1*i+i(3)
二、样本选择
1.股票品种
本文采用上海证券市场代码自600048至600104的52只股票。为了体现随机性，这52只股票均为任意选择。选用月收盘数据作为样本观察值，时间跨度是2008年4月至2011年3月，共计36个月。交易数据均来源于上海证券交易所统计月报。
2.市场指数
本文选择上证综合指数作为市场组合指数，并用上证综合指数的收益率代表市场组合的收益率。
3.无风险利率
本文采用3个月居民定期储蓄存款利率作为无风险利率，并将其换算成1个月的无风险利率。居民3个月定期储蓄存款的利率，其中有过几次调整，取其平均值，为2.41625%，折合月利率 =0.8%，即Rf=0.8%。
4.收益率
在上述样本和数据基础上，计算个股和上证综合指数的月收益率时，采用以下公式:
Ri=本月涨跌幅
Rm=(本月收盘指数/上月收盘指数-1)€?00%
三、CAPM模型的检验
1.估计个股系数
采用每只股票的月收益率与上证综合指数的月收益率作时间序列回归，得出每只股票与市场的系数，采用模型(2):Rit=ai+i·Rmt+eit。
其中:Rit表示第i种股票在时刻t的收益率；Rmt表示上证综合指数在时刻t的收益率；ai、i为待估参数；eit为回归方程的残差。
运用EVIEWS软件，将每只股票在36个月的月收益率与同期市场组合收益率进行时间序列回归，得到ai、i的估计值，并进行t检验、F检验和D.W检验。
在5%的显著性水平下，当D.W检验值在1.52与2.48之间的时候，模型不存在一阶序列自相关。统计结果显示，该时间序列回归中不存在自相关。在1%的显著性水平下，有2只股票(双鹤药业、云天化)没有通过方程显著性检验。剩余的50只股票全部通过检验。在1%的显著性水平下，对于变量i的显著性检验，剩余的50只股票全部通过检验。
因此，在二次回归中，剔除双鹤药业与云天化这两只股票，用剩下的50只股票的i与Ri做一次横截面回归。
2.i与Ri的检验
将一次回归中通过检验的50只股票的i作为自变量，将收益率Ri作为因变量，再进行一次横截面回归。
回归方程为:Ri=b0+b1*i+i
其中:Ri是第i种股票在2008年4月至2011年3月内的平均月收益率，i为一次回归中得到的风险系数。
如果上海证券市场符合CAPM模型，则应当满足下面2个条件:
(1)b0=Rf=0.8%
(2)b1>0，一种股票的收益Ri与其系数即其风险程度是呈正相关的，即要想获得高收益，则必须要承担高风险。
进行二次回归，得到的结果如下：
可以观察到，b0=1.8246%，进行t检验，在5%的显著水平下，认为a0不为0，回归得到的无风险收益率高于理论上由居民3个月定期储蓄利率的推算出的无风险利率。与条件(1)不相符合。
回归结果显示，b1=0.029380，说明风险越高，收益则越低。进行t检验，在5%的显著性水平下，认为b1=0。这与条件(2)不相符。
回归结果显示，R2=0.048725，说明系统风险对股票预期收益率的解释能力很弱。
这些情况都表明CAPM模型在上海股票市场是不适用的。
四、结论分析
CAPM模型在上海证券市场是非有效的，综合来看，有两个原因。一是CAPM模型存在着一系列严格的假定，而上海证券市场不可能满足它所有的假定，这是造成CAPM模型非有效的一个重主要因素。二是市场指数的选择。目前我国普遍使用的是市场指数是深交所成分指数和上证综合指数。但是其中有相当一部分股票不能上市流通，而编制的指数却将他们考虑在内，从而不能反映股票市场的真实状况。因此它在一定程度上存在着不合理性。
[1]尉雪波，谢海艳.CAPM在上海股票市场的实证研究.[J].统计教育.2009(6).
[2]徐之岳.上证股票的CAPM实证分析.[J].商场现代化.2010(8).
作者简介：
刘倩薇（1990.9—）女，汉族，四川自贡人，四川大学经济学院金融工程本科在读。