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2012年的经济可能不是V型，而是“李宁型”，因此，经济见底后，结构性行情真正展开。
近几年来，很多投资者形成了一种定势思维的投资框架，即“经济恶化—约束放宽（通胀或房价约束）—政策放松-经济预期改善-经济见底并且加速-约束出现-政策加紧-经济预期恶化”。
投资者通过观察不同信号的变化来验证框架路径的传导进程，并根据个人喜好、性格和资金属性选择出手点。一般而言，经济的恶化通过外贸、工业增加值、发电量等数据来验证；约束条件的变化通过CPI、PPI和房价来验证；政策变化主要观察货币政策和新的行政调控方针；经济预期改善伴随着资金利率下降（民间借贷利率、货币市场利率等）；经济的触底回升通过地产、汽车等可选消费品的需求变化来验证。
这种框架的形成机理与中国经济特征和政府调控模式相关：政府力量对经济的影响力极大以及政府对维持社会稳定和经济增长都高度重视。
而框架通过2008年后两波明显的行情得以强化：2008年下半年，经济下滑促成约束放宽，大力度的政策放松促成经济回升。政策拐点后市场即企稳，经济回升前炒流动性，经济见底后大盘启动。当时很清晰的记忆是：2009年一季度后才杀入的后知后觉者已经明显落后，此轮的教训使他们更重视政策和流动性的改善，不再一定要看到经济见底，这些投资者在后面变得更加激进。
对2008-2009年行情的学习效应使得投资者的逻辑推演加快，政策拐点成为最重要的信号。2008-2009年的市场反转，使得投资者对政策的有效性深信不疑。因此，当2010年4月中旬政府开始强力打压房地产之后，投资者对经济的悲观预期加剧，市场大幅下跌，从此房地产和银行板块的风光日子也一去不复返（事实上，房地产和银行业绩的高增长一直持续到今天，地产投资增速在最近才下来，所以宏观判断的具体落足点可能偏差很大，这一点对于市场判断影响很大）。在2010年二季度，房价增速开始回落，同时经济增速也确实出现下滑，约束条件似乎放松（当时并没有通胀担忧，而且大家对房地产市场的韧性理解不够），当高层领导在6月的一系列公开场合上强调“保增长”的重要性之后，投资者再次产生了政策放松的预期，政策也确实有些放松（信贷和财政项目，可以说这一次政府对危机后中国经济的韧性是估计不足的），市场也随之触底回升（当然，10月份的周期品爆发式行情也叠加了美国QE2预期的加强）。进入2010年四季度以后，经济增长开始保持平稳，但通胀在迅速恶化，央行最终在10月下旬加息，市场也再次回落。这波对于6月底（经济尚在恶化）的投资者，无疑是思维上的强化。
但是这种框架在2011年受挫：2011年市场持续回落，投资者开始怀疑框架。2011年先后出现了经济回落（5月）、约束放宽（8月）和政策放松（10月）的信号，按照传统的框架思路，这三个信号都应是买入时机，但实际情况是投资者三次出手都血本无归。
认真反思，大体摸到了背后的逻辑：大框架仍在起作用，但需要修正——投资者逻辑推演由慢变快，基本面的演绎却由快变慢：首先，框架的立足点并未改变：中国经济特征和政府调控模式未变；其次，框架的传导机制并未改变：三大拐点在2011年先后看到。只是症结在于：投资者的惯性逻辑在加快推演，而基本面的实际演绎却在变慢，投资者预期发生的变化迟迟得不到验证，最终反而加剧了悲观预期。
借此宽体策略，我们认为,2012年的经济可能不是V型，而是“李宁型”，因此，经济见底后，结构性行情真正展开。目前处于经济见底的阶段，市场尚有争议，股市有机会。而见底以后，发现也没有上升动力，进入“李宁型”的下面波动阶段，结构性行情更重要。
作者为申银万国证券研究所策略分析师
近几年来，很多投资者形成了一种定势思维的投资框架，即“经济恶化—约束放宽（通胀或房价约束）—政策放松-经济预期改善-经济见底并且加速-约束出现-政策加紧-经济预期恶化”。
投资者通过观察不同信号的变化来验证框架路径的传导进程，并根据个人喜好、性格和资金属性选择出手点。一般而言，经济的恶化通过外贸、工业增加值、发电量等数据来验证；约束条件的变化通过CPI、PPI和房价来验证；政策变化主要观察货币政策和新的行政调控方针；经济预期改善伴随着资金利率下降（民间借贷利率、货币市场利率等）；经济的触底回升通过地产、汽车等可选消费品的需求变化来验证。
这种框架的形成机理与中国经济特征和政府调控模式相关：政府力量对经济的影响力极大以及政府对维持社会稳定和经济增长都高度重视。
而框架通过2008年后两波明显的行情得以强化：2008年下半年，经济下滑促成约束放宽，大力度的政策放松促成经济回升。政策拐点后市场即企稳，经济回升前炒流动性，经济见底后大盘启动。当时很清晰的记忆是：2009年一季度后才杀入的后知后觉者已经明显落后，此轮的教训使他们更重视政策和流动性的改善，不再一定要看到经济见底，这些投资者在后面变得更加激进。
对2008-2009年行情的学习效应使得投资者的逻辑推演加快，政策拐点成为最重要的信号。2008-2009年的市场反转，使得投资者对政策的有效性深信不疑。因此，当2010年4月中旬政府开始强力打压房地产之后，投资者对经济的悲观预期加剧，市场大幅下跌，从此房地产和银行板块的风光日子也一去不复返（事实上，房地产和银行业绩的高增长一直持续到今天，地产投资增速在最近才下来，所以宏观判断的具体落足点可能偏差很大，这一点对于市场判断影响很大）。在2010年二季度，房价增速开始回落，同时经济增速也确实出现下滑，约束条件似乎放松（当时并没有通胀担忧，而且大家对房地产市场的韧性理解不够），当高层领导在6月的一系列公开场合上强调“保增长”的重要性之后，投资者再次产生了政策放松的预期，政策也确实有些放松（信贷和财政项目，可以说这一次政府对危机后中国经济的韧性是估计不足的），市场也随之触底回升（当然，10月份的周期品爆发式行情也叠加了美国QE2预期的加强）。进入2010年四季度以后，经济增长开始保持平稳，但通胀在迅速恶化，央行最终在10月下旬加息，市场也再次回落。这波对于6月底（经济尚在恶化）的投资者，无疑是思维上的强化。
但是这种框架在2011年受挫：2011年市场持续回落，投资者开始怀疑框架。2011年先后出现了经济回落（5月）、约束放宽（8月）和政策放松（10月）的信号，按照传统的框架思路，这三个信号都应是买入时机，但实际情况是投资者三次出手都血本无归。
认真反思，大体摸到了背后的逻辑：大框架仍在起作用，但需要修正——投资者逻辑推演由慢变快，基本面的演绎却由快变慢：首先，框架的立足点并未改变：中国经济特征和政府调控模式未变；其次，框架的传导机制并未改变：三大拐点在2011年先后看到。只是症结在于：投资者的惯性逻辑在加快推演，而基本面的实际演绎却在变慢，投资者预期发生的变化迟迟得不到验证，最终反而加剧了悲观预期。
借此宽体策略，我们认为,2012年的经济可能不是V型，而是“李宁型”，因此，经济见底后，结构性行情真正展开。目前处于经济见底的阶段，市场尚有争议，股市有机会。而见底以后，发现也没有上升动力，进入“李宁型”的下面波动阶段，结构性行情更重要。
作者为申银万国证券研究所策略分析师