论文部分内容阅读
摘 要：中小企业在日本的企业总数中，占到9成以上，然而却面对严峻的经营环境。既有消费税率提高带来的需求减少、原材料人工费上涨的原因，也有整体宏观经济疲软的原因。作为日本中小企业融资的主要渠道-创业板（这里主要指JASDAQ和Mothers）市场，本文将探讨中小企业上市后，其经营业绩的变化。以营业利润对销售额的比率，观察中小企业在创业板上市后的成长性，得出结论：中小企业在创业板上市后，其业绩不一定能够得到提升，反而有负增长的现象。
关键词：中小企业；创业板；新JASDAQ；Mothers；成长性；营业利润对销售额的比率
一、新JASDAQ市场和Mothers市场
日本的证券交易所有五个，每个都设立了从属于自己的创业板市场。具体而言，东京证券交易所的Mothers、大阪证券交易所的JASDAQ、名古屋证券交易所的Centrex、札幌证券交易所的Ambitious、福冈证券交易所的Q-Board。其中，东京、大阪、名古屋的证券交易所的创业板市场的股票交易量占到全国的99%，上市公司数量和市价总额也远远超过其它交易所。以下，主要围绕JASDAQ市场和Mothers市场，展开探讨。
（一）新JASDAQ市场
JASDAQ市场是由东京证券交易所（以下统称东证）运营，日本最早的面向成长性、风险企业的市场。该市场最早可追溯到1963年，日本证券业协会创建的店头登陆制度。作为有价证券的店头市场，与证券交易所相辅相成。2004年，总理大臣颁发了营业执照，“股份公司JASDAQ”的商号变为“股份公司JASDAQ证券交易所”。这表明：JASDAQ由店头市场转变为了证券交易所的营业形态。21世纪，股票交易市场竞争激烈。2008年，大阪证券交易所（以下统称大证）进行股票的公开收购，JASDAQ市场积极响应，最终于2010年10月和Hercules、NEO市场实现了兼并重组，也就是新JASDAQ市场诞生。2013年7月，大阪的现货市场和东证一体化，从此JASDAQ市场也归东证管理。这样在东证内部，面向新兴企业的证券市场，有Mothers和JASDAQ两种形式。
新JASDAQ市场分为：以经营业绩为基准的“Standard市场”和着眼于企业成长性的“Growth市场”。截止到2016年4月12日，“Standard市场”有742家公司上市，“Growth市场”有44家公司上市①。
在上市审查基准上，“Standard市场”和“Growth市场”基本一致。除了净资产这一项，“Standard市场”要求达到2亿日元以上，而“Growth市场”仅要求是正数。其他方面，如股票的公开发行额达到1000单位②或者流通股票总数的10%以上、股票的市价总额5亿日元以上、有价证券书中没有虚假记载、接受了审查机构的审查等。总之，“Standard市场”重视企业的持续性发展，“Growth市场”则看重企业未来的成长性。
（二）Mothers市场
Mothers是Market of the high-growth and emerging stocks的首字母缩写。为了和大证的JASDAQ市场竞争，于1999年11月开立。截止到2016年4月12日，总共有226家公司上市。
上市标准上，Mothers市场比东证的一部、二部市场更为宽松。即使是刚成立的、盈利为负的企业也可以上市。另一方面，Mothers市场却要求比一部、二部市场更高的企业信息透明性。比如，及时公开企业的第一、第三季度的财务报表，1年召开两次以上的公司说明会。
2014年3月，开始引进了一项新制度：在Mothers市场上市10年的话，可以向东证二部申请上市。企业面临两种选项：一种是继续在Mothers市场上市；一种是转为二部上市，并实行二部的上市标准。如果企业选择了前者，那么5年后，仍然可以重新作出选择。
以下的表1为Mothers和JASDAQ市场，在上市标准上的区别。在盈利额、企业上市申请文件方面的要求一致，此处省略介绍。
二、Mothers和新JASDAQ的区别
作为面向风险企业、新兴企业的证券股票市场，两者实际没有太大区别。
三、日本创业板上市公司的成长性
（一）数据
本文的数据来源为“eol企业信息数据库”，从JASDAQ和Mothers的上市公司的有价证券报告书中截取了销售额和营业利润。以下主要考察服务业公司的成长性，选取销售额前50名的公司为样本，研究其5年、10年的变化。其成长性的标准选取了显示企业主要营业活动的盈利能力、产品的竞争力的指标—营业利润对销售额的比率。
由于日本企业的会计期间为前期的4月1日到本期的3月31日。本文将研究2005年4月1日―2010年3月31日（以下统称A期）、2010年4月1日―2015年3月31日（以下统称B期）这两段时期。
首先，为便于观察日本创业板上市的服务业的整体状况，从以下两个指标入手：变化率和固定率。5年间（比如2010年3月31日这个时点和2005年4月1日的时点相比）销售额的排名发生变化，掉出50名之外的企业和挤进50名内的企业数除以企业样本总数的百分比，称为变化率。相反，5年内排名保持在50名内的企业数除以样本总数的百分比为固定率。
此外，为考察服务业上市公司的成长性到底如何，分别求出企业在A期、B期企业的成长性（营业利润对销售额的比率）。
（二）服务业的整体状况
A期和B期，销售额排名第一的企业，其业绩十分惊人，达到1000亿日元以上。A期，日清医疗食品稳居第一，B期则为西达克公司独占鳌头。
此外，A期排名第一、第二的企业之间的销售额差距，期初（2005年4月1日）同期末（2010年3月31日）相比，由217亿7300万日元缩小到1亿600万日元。B期排名第一、第二的企业之间的销售额差距，期初（2010年4月1日）同期末（2015年3月31日）相比，由1117亿5493万日元缩小到615亿4300万日元。同一时期内销售额差距的缩小，两段时期间销售额差距的缩小，说明：JASDAQ和Mothers市场的上市公司在A、B期，都提高了主营业活动的盈利能力。 注：即使证券代码是一致的，但企业名称不一致时，看作两个企业。
A期和B期相比，变化率上有9%的差距。换言之，A期中有3成的公司经营不稳定，会发生业绩急升骤降的情况；到了B期，有1成企业通过改善经营方针，稳固了自己的主营业基盘，提高了销售额，重新进入销售额前50名的榜单。
（三）服务业中小企业的成长性
日本的JASDAQ和Mothers市场成立的初衷是：面向处于初创期、技术革新的中小企业提供融资，促进其快速成长。以下，将讨论在这两个市场上市的企业，是否真的得到了业绩的提升，参考指标为营业利润对销售额的比率。
首先，观察A期、B期，营业利润对销售额的比率是否得到了提升。具体的比较方法为：A期中，2006年4月1日时点上的营业利润对销售额的比率，与2010年3月31日时点营业利润对销售额的比率相比，后者数较大的话则说明A期内该企业业绩提升，得到成长。相反，则说明该企业业绩下滑，负增长。B期也用此方法求营业利润对销售额的比率是否发生了变化。
注：B期期初（2010年4月1日）和期末（2015年3月31日）相比，都有明确数值并为同一企业的，样本总数为57家。
如图所示，服务业的上市企业，在A期，有两成的企业营业利润对销售额的比率得到了提升；B期则有5成的企业实现了业绩的提升。换言之，B期企业的成长性更高。A期企业业绩不振的原因可能跟2008年次贷危机的冲击有关。
接下来，进一步考察企业的成长性大小（营业利润对销售额比率的数值大小）。
如表6所示：A期中，营业利润对销售额的比率在-500～-001%的企业最多达22家，除以样本总数46家，也就是有约4783%的企业负增长。换言之，这些企业在2005年～2010年业绩恶化，主营业活动方面可能出现了问题。接下来，营业利润对销售额的比率在000～500%的企业数量最多，共9家，这些企业仅实现了较低的成长。
表7所示：B期中，同样营业利润对销售额的比率在-500～-001%的企业最多，达19家，除以样本总数57家，也就是有约3333%的企业负增长。换言之，这些企业在2010年～2015年业绩恶化，但相比A期以减少了3家。接下来，营业利润对销售额的比率在000～500%的企业数量最多，较A期大幅增加，共18家，这些企业仍然为较低的成长。
通过考察企业营业利润对销售额的比率，发现如下结果：在日本创业板上市的服务业公司大多负增长或者维持较低的发展速度，这与创业板本身具备的功能（促进新兴企业的快速发展）相矛盾。也就是说即使中小企业在创业板实现了上市，也不一定能够促进其发展。回到前面的介绍，JASDAQ的Standard市场和Mothers市场的上市标准，对企业的业绩方面要求不严，即使净利益额显示赤字的企业也可上市。此外，2005年4月1日到2015年3月31日，本文所研究的这10年，日本经济已处于下滑态势，整体疲软，再加上08年的次贷危机的影响，出现这种结论也是理所应当的。（作者单位：天津外国语大学）
注解：
① 请参考：参考文献1的网页
② 1单位等于1000只股票
③ LP制度：JASDAQ市场上，连续竞价拍卖交易方式的一种。为了提高股票的流动性，增强市场对投资者和证券公司的吸引力，2008年4月1日，JASDAQ市场开始导入。当证券公司获准成为LP后，有义务每天报出交易的股票订单，当LP促成交易，可以获得高额红利报酬。JASDAQ市场规定：当月交易额达5万件以上，LP可获得该月市场所有交易手续的90%作为红利；否则，只能获得20%的报酬。
参考文献：
[1] JPX日本取引所グループ [OL].[2016-4-12].http：//www.jpx.co.jp/listing/stocks/co/index.html
[2] 孙红梅，邓瑶.创业板市场上市公司成长性研究综述[J].会计之友，2011（10）：96-98.
[3] 邸振龙.日本创业板市场退市监管机制及其绩效研究—以MOTHERS市场为例[J].现代日本经济.2011（5）：24-31.
[4] 梁鹏，陈甬军.日本创业板市场发展动态与特色分析—以JASDAQ为例[J].证券市场导报，2011（5）：4-9.
[5] 苏鹭.JASDAQ市场的发展及对我国的启示[J].现代日本经济，2010（1）：13-17.
关键词：中小企业；创业板；新JASDAQ；Mothers；成长性；营业利润对销售额的比率
一、新JASDAQ市场和Mothers市场
日本的证券交易所有五个，每个都设立了从属于自己的创业板市场。具体而言，东京证券交易所的Mothers、大阪证券交易所的JASDAQ、名古屋证券交易所的Centrex、札幌证券交易所的Ambitious、福冈证券交易所的Q-Board。其中，东京、大阪、名古屋的证券交易所的创业板市场的股票交易量占到全国的99%，上市公司数量和市价总额也远远超过其它交易所。以下，主要围绕JASDAQ市场和Mothers市场，展开探讨。
（一）新JASDAQ市场
JASDAQ市场是由东京证券交易所（以下统称东证）运营，日本最早的面向成长性、风险企业的市场。该市场最早可追溯到1963年，日本证券业协会创建的店头登陆制度。作为有价证券的店头市场，与证券交易所相辅相成。2004年，总理大臣颁发了营业执照，“股份公司JASDAQ”的商号变为“股份公司JASDAQ证券交易所”。这表明：JASDAQ由店头市场转变为了证券交易所的营业形态。21世纪，股票交易市场竞争激烈。2008年，大阪证券交易所（以下统称大证）进行股票的公开收购，JASDAQ市场积极响应，最终于2010年10月和Hercules、NEO市场实现了兼并重组，也就是新JASDAQ市场诞生。2013年7月，大阪的现货市场和东证一体化，从此JASDAQ市场也归东证管理。这样在东证内部，面向新兴企业的证券市场，有Mothers和JASDAQ两种形式。
新JASDAQ市场分为：以经营业绩为基准的“Standard市场”和着眼于企业成长性的“Growth市场”。截止到2016年4月12日，“Standard市场”有742家公司上市，“Growth市场”有44家公司上市①。
在上市审查基准上，“Standard市场”和“Growth市场”基本一致。除了净资产这一项，“Standard市场”要求达到2亿日元以上，而“Growth市场”仅要求是正数。其他方面，如股票的公开发行额达到1000单位②或者流通股票总数的10%以上、股票的市价总额5亿日元以上、有价证券书中没有虚假记载、接受了审查机构的审查等。总之，“Standard市场”重视企业的持续性发展，“Growth市场”则看重企业未来的成长性。
（二）Mothers市场
Mothers是Market of the high-growth and emerging stocks的首字母缩写。为了和大证的JASDAQ市场竞争，于1999年11月开立。截止到2016年4月12日，总共有226家公司上市。
上市标准上，Mothers市场比东证的一部、二部市场更为宽松。即使是刚成立的、盈利为负的企业也可以上市。另一方面，Mothers市场却要求比一部、二部市场更高的企业信息透明性。比如，及时公开企业的第一、第三季度的财务报表，1年召开两次以上的公司说明会。
2014年3月，开始引进了一项新制度：在Mothers市场上市10年的话，可以向东证二部申请上市。企业面临两种选项：一种是继续在Mothers市场上市；一种是转为二部上市，并实行二部的上市标准。如果企业选择了前者，那么5年后，仍然可以重新作出选择。
以下的表1为Mothers和JASDAQ市场，在上市标准上的区别。在盈利额、企业上市申请文件方面的要求一致，此处省略介绍。
二、Mothers和新JASDAQ的区别
作为面向风险企业、新兴企业的证券股票市场，两者实际没有太大区别。
三、日本创业板上市公司的成长性
（一）数据
本文的数据来源为“eol企业信息数据库”，从JASDAQ和Mothers的上市公司的有价证券报告书中截取了销售额和营业利润。以下主要考察服务业公司的成长性，选取销售额前50名的公司为样本，研究其5年、10年的变化。其成长性的标准选取了显示企业主要营业活动的盈利能力、产品的竞争力的指标—营业利润对销售额的比率。
由于日本企业的会计期间为前期的4月1日到本期的3月31日。本文将研究2005年4月1日―2010年3月31日（以下统称A期）、2010年4月1日―2015年3月31日（以下统称B期）这两段时期。
首先，为便于观察日本创业板上市的服务业的整体状况，从以下两个指标入手：变化率和固定率。5年间（比如2010年3月31日这个时点和2005年4月1日的时点相比）销售额的排名发生变化，掉出50名之外的企业和挤进50名内的企业数除以企业样本总数的百分比，称为变化率。相反，5年内排名保持在50名内的企业数除以样本总数的百分比为固定率。
此外，为考察服务业上市公司的成长性到底如何，分别求出企业在A期、B期企业的成长性（营业利润对销售额的比率）。
（二）服务业的整体状况
A期和B期，销售额排名第一的企业，其业绩十分惊人，达到1000亿日元以上。A期，日清医疗食品稳居第一，B期则为西达克公司独占鳌头。
此外，A期排名第一、第二的企业之间的销售额差距，期初（2005年4月1日）同期末（2010年3月31日）相比，由217亿7300万日元缩小到1亿600万日元。B期排名第一、第二的企业之间的销售额差距，期初（2010年4月1日）同期末（2015年3月31日）相比，由1117亿5493万日元缩小到615亿4300万日元。同一时期内销售额差距的缩小，两段时期间销售额差距的缩小，说明：JASDAQ和Mothers市场的上市公司在A、B期，都提高了主营业活动的盈利能力。 注：即使证券代码是一致的，但企业名称不一致时，看作两个企业。
A期和B期相比，变化率上有9%的差距。换言之，A期中有3成的公司经营不稳定，会发生业绩急升骤降的情况；到了B期，有1成企业通过改善经营方针，稳固了自己的主营业基盘，提高了销售额，重新进入销售额前50名的榜单。
（三）服务业中小企业的成长性
日本的JASDAQ和Mothers市场成立的初衷是：面向处于初创期、技术革新的中小企业提供融资，促进其快速成长。以下，将讨论在这两个市场上市的企业，是否真的得到了业绩的提升，参考指标为营业利润对销售额的比率。
首先，观察A期、B期，营业利润对销售额的比率是否得到了提升。具体的比较方法为：A期中，2006年4月1日时点上的营业利润对销售额的比率，与2010年3月31日时点营业利润对销售额的比率相比，后者数较大的话则说明A期内该企业业绩提升，得到成长。相反，则说明该企业业绩下滑，负增长。B期也用此方法求营业利润对销售额的比率是否发生了变化。
注：B期期初（2010年4月1日）和期末（2015年3月31日）相比，都有明确数值并为同一企业的，样本总数为57家。
如图所示，服务业的上市企业，在A期，有两成的企业营业利润对销售额的比率得到了提升；B期则有5成的企业实现了业绩的提升。换言之，B期企业的成长性更高。A期企业业绩不振的原因可能跟2008年次贷危机的冲击有关。
接下来，进一步考察企业的成长性大小（营业利润对销售额比率的数值大小）。
如表6所示：A期中，营业利润对销售额的比率在-500～-001%的企业最多达22家，除以样本总数46家，也就是有约4783%的企业负增长。换言之，这些企业在2005年～2010年业绩恶化，主营业活动方面可能出现了问题。接下来，营业利润对销售额的比率在000～500%的企业数量最多，共9家，这些企业仅实现了较低的成长。
表7所示：B期中，同样营业利润对销售额的比率在-500～-001%的企业最多，达19家，除以样本总数57家，也就是有约3333%的企业负增长。换言之，这些企业在2010年～2015年业绩恶化，但相比A期以减少了3家。接下来，营业利润对销售额的比率在000～500%的企业数量最多，较A期大幅增加，共18家，这些企业仍然为较低的成长。
通过考察企业营业利润对销售额的比率，发现如下结果：在日本创业板上市的服务业公司大多负增长或者维持较低的发展速度，这与创业板本身具备的功能（促进新兴企业的快速发展）相矛盾。也就是说即使中小企业在创业板实现了上市，也不一定能够促进其发展。回到前面的介绍，JASDAQ的Standard市场和Mothers市场的上市标准，对企业的业绩方面要求不严，即使净利益额显示赤字的企业也可上市。此外，2005年4月1日到2015年3月31日，本文所研究的这10年，日本经济已处于下滑态势，整体疲软，再加上08年的次贷危机的影响，出现这种结论也是理所应当的。（作者单位：天津外国语大学）
注解：
① 请参考：参考文献1的网页
② 1单位等于1000只股票
③ LP制度：JASDAQ市场上，连续竞价拍卖交易方式的一种。为了提高股票的流动性，增强市场对投资者和证券公司的吸引力，2008年4月1日，JASDAQ市场开始导入。当证券公司获准成为LP后，有义务每天报出交易的股票订单，当LP促成交易，可以获得高额红利报酬。JASDAQ市场规定：当月交易额达5万件以上，LP可获得该月市场所有交易手续的90%作为红利；否则，只能获得20%的报酬。
参考文献：
[1] JPX日本取引所グループ [OL].[2016-4-12].http：//www.jpx.co.jp/listing/stocks/co/index.html
[2] 孙红梅，邓瑶.创业板市场上市公司成长性研究综述[J].会计之友，2011（10）：96-98.
[3] 邸振龙.日本创业板市场退市监管机制及其绩效研究—以MOTHERS市场为例[J].现代日本经济.2011（5）：24-31.
[4] 梁鹏，陈甬军.日本创业板市场发展动态与特色分析—以JASDAQ为例[J].证券市场导报，2011（5）：4-9.
[5] 苏鹭.JASDAQ市场的发展及对我国的启示[J].现代日本经济，2010（1）：13-17.