融资融券对股票市场的影响到底怎样?这是一个理论界和实务界一直争论的热点问题。本文拟选取重点国家或地区的融资融券作为研究对象,对融资融券对股票市场波动性和流动性的影响进行深入、严谨和系统的分析,以期为国内融资融券制度的试点和完善提供借鉴和支持。在当前中国融资融券试点正逐步展开,融资融券的市场影响已成为监管层与投资者关注重点之际,开展上述研究无疑具有重要的学术价值和现实意义。具体而言,本文首先概括证券市场微观结构理论以及融资融券对股市影响的文献,提出本文的研究视角;随后,简单介绍全球主要市场的融资融券制度,并详细分析融资融券对股市影响的作用机制,以为实证检验融资融券的市场影响奠定基础;在此基础上,结合2008年国际金融危机中许多国家禁止卖空的行为详尽分析多国禁止卖空相关股票对市场和个股的影响,从禁止融资融券角度呈现卖空交易对市场和个股的效应;进一步,本文选取台湾和香港地区,分市场和个股两个层次,实证分析允许融资融券对市场和个股波动性、流动性的影响,从允许融资融券角度呈现了融资融券对市场和个股的效应;最后,简要提出政策建议。本文的研究结论如下:1、禁止融资融券对市场和个股的影响分析表明,2008年国际金融危机中美、英多国出台的临时卖空禁止措施对市场和个股的影响均没有达到预期的降低波动、提高市场效率的目的,相反,还对市场和个股的运行质量产生了负面影响。2、允许融资融券对市场波动性的影响分析表明,与理论假设相反,融资融券交易增加了股市整体的波动性,但影响效应微小。本文以1999年1月-2010年1月我国台湾地区股票市场为例,实证检验了融资交易、融券交易对台湾股市波动性的影响效应。首先,通过采用Garch模型估计了台湾股市的月度波动率,然后基于向量自回归理论(VAR),通过VAR方程估计、Granger因果检验、脉冲响应和方差分解验证了台湾融资融券交易是否具有稳定市场效应。实证结果显示,台湾融资融券交易增加了台湾股市的波动性,但影响效应微小。这也从一个侧面反应了融券卖空机制的引入对于市场波动性的影响是一个相当复杂的过程,其最终的影响方向,取决于很多因素,比如卖空交易者的类型,对卖空的监管,以及市场的整体情况等。3、允许融资融券对个股波动性的影响分析表明,与理论假设一致,允许卖空交易降低了个股的波动性。本文以香港股市个股为例,运用事件研究法,通过Wilcoxon rank-sum检验比较个股允许进行卖空交易前和允许卖空交易后的波动率来判断个股纳入卖空交易名单这一事件对个股波动的影响效应。实证结果表明,允许个股卖空交易不仅可以显著地降低个股的波动率,且具有持续性。4、允许融资融券对市场流动性的影响分析表明,与理论假设一致,融资融券交易增加了股市整体的流动性。本文以1999年1月-2010年1月我国台湾地区证券市场为例,通过古典线性回归模型(classic linear regression model,CLRM)、Granger因果分析实证检验了融资交易、融券交易对台湾股市流动性的影响效应。实证结果表明,台湾信用交易对股市流动性具有显著的提升作用,其中,融资交易对股市流动性的提升效应要大大高于融券交易对股市流动性的提升效应。同时,Granger因果检验也表明,融资交易、融券交易和股市流动性之间存在单向的因果关系,即融资交易、融券交易是股市流动性的Granger原因,而股市流动性不是融资交易、融券交易的Granger原因。5、允许融资融券对个股流动性的影响分析表明,与理论假设一致,允许卖空交易增加了个股的流动性。本文以香港股市个股为例,运用事件研究法,通过Wilcoxon rank-sum检验比较个股允许进行卖空交易前和允许卖空交易后的换手率来判断个股纳入卖空交易名单这一事件对个股流动性的影响效应。实证结果表明,允许个股卖空交易不仅可以显著地增加个股的流动性,且具有持续性。