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中国版信用违约互换(CDS)——信用风险缓释产品在漫长的筹备期后于2010年10月底破茧而出,但目前仅处于试点阶段。然而海外市场CDS发展已久且相对成熟,并有以我国公司为信用主体的合约发行和交易。本文以这类在海外市场发行和交易的,以我国上市公司为标的信用主体的CDS息差为研究对象,研究当今国际CDS定价通行标准——CreditGrades结构化模型对于这类合约的适用性,并进一步找出其定价主导因素。因此,本文的意义在于为我国试点CDS市场参与者们以及构建跨市场投资组合的投资者们提供参考。
首先,本文应用CreditGrades结构化模型计算出以我国上市公司为连结主体的CDS理论息差序列。随后和实际息差序列进行了相关性和因素回归分析,发现投资者主要根据H股股价为该类产品定价,而非A股。而且信息跨市场传导的时滞性现象也存在于基于我国公司的CDS品种中,即H股市场领先于CDS市场反映信息,CDS市场领先于A股市场。另外,中国主权CDS息差是我国上市公司CDS息差定价的主导因素,而CreditGrades模型仅对短期限CDS具有解释力,长期限不显著。
其次,考虑被研究的CDS在欧美市场发行,本文用美元基准利率替代原方法中的人民币利率,并假设两种情况:水平利率期限结构和非水平利率期限结构,并分别分析了调整后模型对实际序列的解释力,发现结果和调整前基本一致。本文进而构造模型利率敏感性参数,假设利率曲线平行移动,发现模型对利率显著不敏感,这便是三种利率处理方法得出一致结论的原因。
另外,本文还对股价波动率进行了敏感性分析,发现CreditGrades模型对实际序列的解释力在不同区间的敏感性异同,可以划分为波动率显著敏感区间和不敏感区间。而且存在最优波动率,本文进而计算了不同行业以及不同品种的最优波动率。
综上所述,本文的贡献为运用实证的方法研究了CreditGrades结构化模型对于一类以我国上市公司为连接主体CDS合约的适用性,并得出适用中国公司的最优模型参数——最优公司违约过程参数和最优波动率等。