本文旨在结合一个新的现象来论述真实利率同中国经济波动的关系。新的现象是本文通过剔除趋势的方法获得的中国经济增长周期。在1996年以前，中国的真实利率与增长周期呈正相关关系;而1996年以后，中国的真实利率与增长周期负相关。　　这并不意味着真实利率对中国的影响已经发生变化，也并不能由此否定真实利率对中国经济的影响。在短期中，消费和投资的变化都会导致经济波动。但1996年以前，中国增长周期主要是由消费需求随真实利率的变化而波动所造成的。低的（高的）真实利率对经济的影响有立竿见影的刺激（抑制）效果。　　而1996年以后，真实利率的变化引起企业利润和偿债能力的变化，进而导致企业贷款数量的波动则是中国增长周期的主要驱动因素。而企业利润和偿债能力的变化能影响企业的贷款数量则是因为1993年以来实施的金融改革使银行在贷款时更加重视企业的利润和偿债能力了。97年高的真实利率损害了企业的利润和偿债能力。银行对企业贷款减少。这导致经济出现萧条。此后，虽然真实利率下降，企业仍需要一定的时间来恢复利润和偿债能力。真实利率对增长周期的作用机制并没有变化。但这种时滞导致了真实利率的下降同经济的萧条并存。　　所以，这种相关关系在96年前后的变化正是一组制度变化与真实利率共同作用的结果。