本文围绕承销商、风险投资和公司股票发行,从三个互相关联的方面展开了研究。首先,本文的研究内容之一在于探寻承销商声誉贬损与首次公开发行(IPO)的关系。在首次公开发行过程中,由于发行企业更了解自身的经营业绩、现金流分布、财务状况等,因此掌握了比外部投资者更多的信息,同时投资者搜寻、筛选和处理信息的高成本又加剧了两者之间的信息不对称程度。作为专业的信息生产者和独立的价值认证者,承销商的存在为缓解IPO过程中信息不对称提供了有效的解决途径。就信息生产而言,承销商可以利用规模经济的优势,高效地收集、筛选和整合大量信息,从而减少投资者重复的信息搜集和处理工作;就价值认证而言,公司通过雇佣声誉较好的承销商作为独立的第三方机构,向投资者证明其发行价格与内在真实价值相统一。在中国资本市场上,伴随着发审制度的改革和证监会管制的减弱,承销商的作用在不断增强。由此可见,关注承销商在公司股票发行中的作用是我国金融中介研究体系中必要的一环。不可否认,承销商确实构成了证券发行过程中的重要因素,随之而来的问题是,承销商可能为了获取更高的承销费用而协助不合格企业发行上市,此时承销商生产和认证信息的可信性如何得到保证?即使承销商不存在协助企业造假的机会主义行为,由于证券发行本身是非常复杂、精细的过程,专业的承销商也存在评估失误的可能性,那么投资者如何判断所得信息的准确性?在这两种情况下,承销商的声誉就发挥着至关重要的作用。因为对于承销商而言,声誉不仅是他过去承销行为的综合记录,而且是对自身服务质量的承诺和担保。投资者可以凭借声誉的好坏判断承销商职业操守的高低、服务质量的优劣和所提供信息的准确与否。已有的研究大部分都采纳了两类指标衡量承销商声誉:墓碑公告排名和市场份额。值得注意的是,虽然这两个指标与承销商声誉紧密相关,但是它们都是间接指标,在一定程度上存在着偏差。换言之,一个排名靠前、市场份额大的承销商并不一定就是声誉好的承销商。在中国,市场份额也并不一定就可以准确度量承销商的声誉。作为一个新兴市场,中国资本市场兼具政策导向和经济转型的双重特征,承销商的市场份额不完全是在市场竞争的格局中形成的,有可能是行政管制、垄断等非市场竞争的因素所致,所以使用市场份额量度中国承销商的声誉就可能存在偏差。因此,学术界至今还缺乏一个能直接判断承销商声誉好坏的指标,本文的第一个研究内容旨在填补此间的空白。其次,本文的研究内容之二在于探究承销商变更与公司股权再融资(SEO)表现的关系。在我国资本市场,股权再融资无论从额度上还是频次上都远超过首次公开发行。我们统计了2000年1月到2018年8月上市公司股权融资情况:根据Wind数据显示,2000年到2018年股权再融资募集次数4495次,募集资金总额为81103.23亿元,而同期IPO次数一共2705次,募集资金总额仅为27507.82亿元。在2017年1-8月,股权再融资次数已达233次,额度6585.59亿元,IPO次数为81次,额度仅为1080.24亿元。股权再融资对于公司长期发展而言越来越重要,与此形成鲜明对比的是,无论是从理论方面还是实证方面,对我国上市公司股权再融资的研究远没有对首次公开发行的研究深入。因此,关于公司股权再融资的研究也显得更为迫切。不同于首次公开发行股票,公司在股权再融资时候面临着一个选择:是继续聘请IPO时候的承销商,还是更换一个新的承销商。相对于更换承销商,续聘承销商意味着承销商再次承销同一公司的证券,这将更有利于发挥其在承销过程中的认证作用。但与此同时,对于品质较差上市公司增发股票,原IPO承销商出于其声誉的考量,可能会拒绝再次承销。因此,对于增发股票是否会更换IPO时候的承销商是个双方博弈的结果。本文将从理论和实证两方面研究上市公司股权再融资时,是否更换承销商的决策问题以及承销商变更对上市公司资本市场表现的影响。最后,本文研究内容之三在于研究风险投资、IPO与公司股权再融资表现。风险投资作为一种特殊的股权投资,不仅关系到初创企业的融资问题和技术创新,而且对整个经济结构转型升级以及经济持续快速发展尤为重要。以美国为例,风险投资在1970年到2000年间的爆发式增长为美国创造了760万个就业岗位,有风险投资支持的企业就业增长率显著高于无风险投资支持的企业;有风险投资支持企业的销售额、纳税额和出口额分别是无风险投资企业的2倍、3倍和2倍。我国政府已经意识到风险投资对企业成长的重要推动力,于上个世纪80年代中期就明确提出了支持风险投资政策并持续引导推进。虽然受限于我国资本市场不完善的制约,我国风险投资早期发展缓慢,但是到创设了中小板和创业板,风险投资就得到了快速发展,募资金额从2006年的182亿美元,增长到2016年的449.01亿美元。中国风险投资行业的发展为创新创业企业提供了资金支持和资源整合的渠道,促进了企业快速成长,孵化了一大批优质的上市公司,如百度、阿里巴巴和腾讯等等,甚至衍生出了全新的行业。但同时,对于中国风险资本价值的怀疑之声也不绝于耳,风险投资者与创始人之间矛盾重重,导致企业控制权争夺和经营混乱。从早期的鼎晖投资南孚电池和俏江南、贝恩资本投资国美电器、高盛与软银赛富投资雷士照明,以及欧洲最大私募股权投资基金CVC投资大娘水饺等等案例。中国风险投资并不是美国风险投资业的简单复制,风险投资也绝不仅仅是在公司成长中扮演价值增值者这一单一的角色,因此全面地判断复杂多样的风险投资显得越发迫切。现有文献主要研究风险投资在公司首次公开发行中发挥的作用,而鲜有文献更进一步将视角从首次公开发行延伸至股权再融资,以更长的时间跨度研究风险投资对被投资企业的作用影响。基于此,本文的第三个研究内容在于探讨风险投资如何影响公司股权再融资的时机选择,并且那些尽快实施股权再融资的公司SEO后市场表现如何,从而深入挖掘风险投资与公司股权再融资时点选择背后的关联。综上所述,本文的总体结构可以理解为一个核心、三个方面内容为主体。一个核心在于揭示承销商和风险投资在公司股票发行中发挥的作用。三个方面是从三个互相关联的内容展开研究,即承销商声誉贬损与首次公开发行、承销商变更与公司股权再融资、风险投资与公司股权再融资。第一,关于承销商声誉贬损与公司IPO表现。本文追溯至1999年《中华人民共和国证券法》生效,手工收集了十五年以来IPO造假的样本作为研究对象。从技术上说,如何准确判断承销商声誉的贬损与否构成本论文此部分研究的关键。本文首先从横向和纵向两个维度判断承销商声誉贬损,然后采用双重差分模型以进一步检验结果的稳健性:(1)对被披露造假的承销商所承销的上市公司,本文通过倾向评分匹配法匹配出未造假承销商所承销的上市公司;(2)根据同一承销商造假披露前后进行划分,在披露之前其承销的公司认定为声誉未受损的承销商承销的公司,反之则是声誉受损的承销商承销的公司;横向和纵向分析重点比较两组上市公司IPO表现的差异;(3)本文使用双重差分模型来检验承销商声誉贬损对上市公司首日抑价率和长期回报率的影响是否真的存在。本文通过实证研究发现:好声誉的承销商确实具有更好的认证效果,具体表现在(1)从同一时期来看,相较于那些没有被披露承销过IPO违规造假公司的承销商,承销过IPO违规造假公司的承销商再次承销的公司IPO发行抑价率较高,股票长期回报率较低;(2)对于同一承销商,相对于在IPO违规造假披露之前,在披露之后(声誉受损)承销商所承销的公司IPO表现为显著较高的发行抑价率和显著较低的股票长期回报率;(3)基于双重差分模型的结果依然支持上述结论,表明相对于传统的承销商声誉指标,基于IPO造假构建的声誉贬损指标更加有效。第二,关于承销商变更与股权再融资。本文旨在从理论和实证两方面展开该内容的研究。理论方面本文通过建立发行公司和承销商之间的重复博弈模型和动态跨期模型,研究公司和承销商在多次博弈中将如何选择交易对方。实证方面,本文首先检验上市公司和承销商的决策,然后探究续聘IPO承销商与否对股权再融资后短期表现(折扣率)和长期表现(股票回报率)的影响。理论模型表明,当承销商和发行公司之间存在较为严重的信息不对称程度时,质量好和质量差的公司都倾向于选择高声誉承销商;而当发行公司和IPO承销商对彼此状况了解更为深入时,高声誉承销商为了维系自身声誉不会继续承销低质量公司,此时质量差的公司只有雇佣低声誉承销商。实证结果与理论模型相符合,实证发现:更换组公司与未更换组公司在IPO时雇佣的承销商声誉没有显著差别,而更换组公司在股权再融资时雇佣的承销商声誉明显变坏,同时承销商IPO的表现影响公司更换承销商的决策。进一步探究发现:相较于更换了IPO承销商的公司,未更换承销商的公司在股权再融资时能够获取更低的折扣率和更高的长期股票回报率,这一结果在多种测试下都是稳健的。第三,关于风险投资、IPO与公司股权再融资表现。本文旨在判断什么样的公司会在IPO之后迅速实施股权再融资,其次,本文将进一步判断那些尽快股权再融资的公司其SEO折价率及长期回报率表现,通过解答这些问题判断风险投资对公司价值的影响。本文通过实证发现:(1)风险投资支持的公司、IPO抑价率更低的公司会选择更快地实施股权再融资;(2)上市后更快实施股权再融资的公司其股权再融资折扣率更高;(2)上市后更快实施股权再融资的公司其股权再融资后长期市场表现更差。这说明风险投资支持的公司为了实现资本退出,会先将优质资产剥离以达到上市目的,此时公司的IPO抑价率也更低。上市之后风险投资希望迅速通过股权再融资的方式,将剥离的劣质资产以定向增发的方式上市以实现利益最大化,此时表现在这类公司的股权再融资折扣率更高,同时股权再融资之后的长期市场表现更差。