公司债券的本质是发行人以商事信用为融资基础,通过债券合同与债券持有人建立起来的一种借贷性金钱债权债务关系。信用是公司债券融资的基础,债券持有人利益保护的中心问题即在于如何维持信用以约束风险。限制性条款作为债券合同条款,是通过在合同中约定对发行人行为的限制,实现对公司信用的维持,防止以牺牲债券持有人利益为代价的公司经营行为激化信用风险。限制性条款对债券持有人利益的保护实则是在股东与债券持有人之间调节利益平衡,以期在约束风险、限制公司行为、保证公司正常经营与促进持续盈利能力之间达成平衡。限制性条款在债券持有人保护体系中的基础性地位根本上是由债券的债权债务关系本质所决定。作为一种市场化风险约束机制,限制性条款在债券合同中的设置并非是发行人出于主动保护债券持有人利益的目的,但在市场逻辑主导下,以增信为目的设置的限制性条款切实发挥着保护债券持有人利益的作用。在我国债券市场发展历程中,限制性条款保护的长期缺失并非市场的正常现象,实则折射出债券市场深层次的发展问题——过度管制扭曲了限制性条款赖以运作的市场逻辑。债券持有人利益的保护应当是基于市场运行逻辑之上的风险约束,而不应滥用非市场化手段侵蚀债券融资商事信用基础。随着我国债券市场市场化与法治化改革的推进,金融抑制政策造成的债券市场发展瓶颈亟需通过市场深化予以打破。市场深化将为限制性条款提供保护功能实现的市场有效性前提与更广阔的应用空间。以法治化的成果保障市场化的发展,及时回应市场诉求,推动限制性条款更好实现其债券持有人利益保护的功能,是我国债券市场深化改革的应然选择。一方面,应当基于债券合同本身的特殊性,从限制性条款规范化引导与保护空隙填补两方面完善债券合同对债券持有人利益的保护功能。前者强调制定标准条款范本与加强限制性条款的内容控制,以此缓解债券合同定型化特点下意思自治的局限性;后者强调应当采取契合商事合同特殊性的债券合同特有的解释规则,在必要时更加周延地保护债券持有人利益。另一方面,还应当完善配套制度,通过债券管理制度与信用评级制度的配套跟进,构建债券风险合同约束不可或缺的组织管理与信用信息制度保障。对于前者而言,应当合理配置受托管理人与债券持有人会议之权责,以债券管理组织执行力的提升克服持有人分散特点所致的集体行动难题,实现对风险持续监督管理、债券融资活动参与者之间利益的动态平衡;对于后者而言,应当约束信用评级机构公正、客观、及时地提供债券信用信息,尤其在当下市场深化改革背景之下,更应当强调重塑声誉机制以约束评级机构归位尽责。