自1990年我国股票市场诞生以来,我国进行了一系列旨在提高资本市场效率的改革。2005年4月29日启动的股权分置改革无疑是其中具有划时代意义的一项。IPO效率乃一级市场效率,是资本市场效率的重要组成部分。股权分置改革必定会对其产生深远影响。故本文从股权分置改革这一独特的制度背景出发研究我国股市的IPO效率。本文首先对国内有关IPO效率的研究成果进行了综述,发现:国内学者大部分都是以某个时期上市的股票为样本,然后构建回归模型,找出我国股市IPO高抑价的根源。但是,到目前为止,对于我国股市IPO效率低下的缘由并未得出一致的结论。另外,国内的研究基本上都是直接沿用西方有关IPO效率的研究范式,即直接研究IPO定价效率,将其作为重要的,甚至唯一的研究对象,而忽略了IPO效率范畴的另一个重要组成部分:IPO配置效率。因此,本文借鉴赵林茂博士的思想,将IPO效率拓展为IPO配置效率和IPO定价效率。IPO配置效率是指新股发行价与公司内在价值的偏离程度,这种偏离程度用发行价所包含的与公司内在价值有关的信息量来衡量,包含的信息量越充分效率越高,否则相反。IPO定价效率是指新股发行价与上市首日收盘价的偏离程度,也就是说,新股发行价与上市首日收盘价越接近效率越高,反之亦然。对IPO效率的重新界定不仅可以检验股权分置改革的实施效果,更可以找出我国股市IPO高抑价的根源是一级市场定价偏低还是二级市场投资者的过度反应,从而更有针对性地提出政策建议。然后,本文选取2002年9月11日-2004年9月9日(股改前两年)在沪深两市上市的132只A股和2006年6月19日-2008年6月19日(股改后两年)在沪深两市上市的235只A股进行实证研究。实证研究的第一部分是股权分置改革与IPO配置效率。本文选取新股发行价为因变量,每股收益、每股净资产、净资产收益率为解释变量构建多元线性回归模型,通过实证研究发现:无论从模型的拟合优度、显著性水平还是回归系数来看,股权分置改革后,我国股市的IPO配置效率有了显著提高。实证研究的第二部分是股权分置改革与IPO定价效率。本文首先对股权分置改革前后的IPO抑价率进行了描述性统计,发现股改前后的IPO抑价率均值分别为79.01%、145.24%,中位数分别为69.21%、110.97%,标准差分别为59.95,106.11。这表明:股权分置改革后,我国股市的IPO定价效率有所降低。究其原因,本文认为有如下四点:第一,本文选取的样本B乃股权分置改革后两年发行的股票,在短短两年的时间里,股权分置改革的效果未完全显现。股权分置改革是长期利好,需要与其他措施配套实施方可显现效果,这尚需时日。第二,股权分置已不是IPO高抑价的主要原因,我国IPO定价的低效率还与新股发行制度和发行方式有关;第三,结合实证研究的第一部分,可以看出股改后IPO高抑价率更主要的原因在于二级市场。这包括:法律法规的不完善,对股票发行及交易市场的监管不力,对过度投机及违规行为的打击力度不够;公司治理结构不够完善,上市公司质量不高。机构投资者在投资者中比例仍较低,专业能力和定价能力仍较弱;中小投资者投资理念有偏差,以价值投资为投资策略的少,以投机为目的的多;第四,股改前后市场行情差异较大,股改前处于熊市,而股改后处于十年不遇的大牛市。接着,对研究变量进行了相关分析和回归分析,发现股改前的模型拟合度优于股改后的,且通过显著性水平检验的解释变量多于股改后的。本文认为产生这种差异的原因在于:第一,股权分置改革后,影响IPO定价效率的因素发生了显著变化。回归模型对股改后的IPO抑价解释力变弱;第二,两个样本中沪深两市上市的股票占比悬殊较大;第三,主板和中小板上市的企业在两个样本中的占比差异较大。同时还发现:第一,股权分置改革前,IPO定价效率与发行价格、发行规模、上市首日大盘指数显著负相关,与上市首日换手率显著正相关,与行业、中签率负相关但不显著;第二,股权分置改革后,IPO定价效率与发行价格显著负相关,与上市首日大盘指数显著正相关;与发行规模、行业负相关但不显著,与上市首日换手率、中签率正相关但不显著。通过实证研究,本文得出如下结论:我国股市IPO高抑价的根源并非一级市场定价偏低而是二级市场投资者的过度反应。因此,对一级市场进行市场化改革固然重要,但对二级市场运行机制的规范更加重要。在此基础上,本文提出四点建议:第一,进一步推进新股发行制度的市场化改革。1)证券有关部门应该严把“核准”关,坚持先“核实”后“准发”的程序,保证将“上市”这一稀缺资源配置给实力雄厚、信誉度高、具有成长性的优质企业,以实现优胜劣汰;2)加大“核准失职”的问责力度;3)逐步向注册制推进。第二,进一步推进新股发行方式的市场化改革。1)完善IPO定价理论;2)完善IPO询价过程;3)培养成熟的承销商和机构投资者。第三,进一步推进二级市场的规范和成熟,强化市场约束功效。我国股市IPO高抑价的根源在于二级市场,如果二级市场效率低下,再有效的股权配置机制也无法发挥作用,因此二级市场的规范和成熟时提高IPO效率的关键所在。第四,提倡价值投资,培养长期投资者。在我国,投资者进行投资的目的主要是通过低买高买赚取差价,这种投机行为很容易使得股票价格虚高。因此,有必要对投资者进行证券知识和风险意识的教育。