股指期货于1982年2月在美国推出,到现在已有三十年历史。股指期货出现的原因为上世纪六七十年代美国政府的放松管制及减税政策。前者导致了汇率及利率等金融经济指标大幅波动,而后者在刺激经济增长的同时又推动了股票市场的快速发展。受到石油危机及浮动汇率制度的影响,西方各国通货膨胀严重,汇率利率波动加大,投机套利活动盛行,股市风险严重。在此背景下,由于投资者对套期保值工具的要求,股指期货应运而生。除套期保值功能外,股指期货还具有投机套利等多种功能,吸引了大批投资者。随着全球化的发展,到上世纪九十年代,股指期货已经成为西方各国资本市场中的重要组成部分。我国于2010年4月16日推出沪深300指数期货合约,到目前已经接近两年时间。股指期货的推出对于我国资本市场具有重要意义。股指期货为现货市场提供了套期保值工具,从此国内投资者摆脱了长期单边市场的困境。在股指期货和权证等新的产品推出之前,我国的证券市场是一个单边市场,市场参与各方都只能在股市上涨中获利。股指期货的推出一举改变了我国证券市场单边市的历史,使得市场各方在股市上涨和下跌中都有盈利的机会,投资者的盈利模式将得到极大的丰富。对于愿意承担高风险的投机者来讲,可以利用股指期货的杠杆作用进行放大投资以获取高额利润：对于看好股票市场未来总体表现但缺乏选股能力的投资者,可以简单地买入股指期货以获取股票市场的平均收益；对于选股能力较强但对股票市场总体的走势缺乏信心的投资者,则可以通过买入看好的股票同时卖空股指期货来回避系统风险并获取套期保值的收益。作为一个新兴市场,我国证券市场的有效性存在一定的缺陷,当在某个阶段对某种证券的定价出现明显的偏差时,套利者就有了获取无风险套利收益的机会。资产配置的手段在股指期货推出后得到丰富,配置效率将明显提高。在过去没有股指期货的时代,投资者进行一级资产配置的方法只能是调整股票和债券等其它投资工具在全部资产中的比重。在看空股票市场整体走势时,只能减少其持有的股票。这种最原始的资产配置的方法效率低下,容易造成股票价格大幅度的波动,还受到流动性的限制。在股指期货推出以后,投资者就可以通过卖出股指期货,快速高效地实现资产配置,使暴露的风险敞口便捷地按照自己的意愿进行调整。同时,股指期货推出后风险管理的方法更加有效。股指期货是高效率的风险管理工具,具有交易量大、流动性强、杠杆作用高、交易成本低廉等优点,比过去传统的风险管理手段具有明显的优势。它便于机构投资者集中统一管理各项不同投资业务的风险敞口,使投资风险得到有效的控制。本文从股指期货发展的一般规律和基础理论出发,采取理论和实证相结合的分析方法,联系新兴市场引进股指期货的经验,对我国引进股指期货对现货市场的影响进行了研究,并针对我国发展股指期货市场的决策、设计和监管提出了有关政策建议。对于股指期货对股票现货市场的影响,根据国外及港台地区推出股指期货前后现货市场的变化情况分析,我们可以得出以下共同点：第一,从长期来看,股指期货的推出没有改变现货市场的总体走势；第二,不管在股指期货推出之前市场走势如何,在股指期货推出后的现货指数都出现幅度大小不同的调整,其中韩国KOSPI200指数和台湾加权指数是延续前期的调整走势,下跌幅度巨大,而标普500指数和日经225指数则是在长期牛市中出现短期调整,调整幅度在10%-15%之间,香港恒生指数调整幅度最小,几乎可以忽略；第三,股指期货推出后,现货指数不管变动的方向如何,都有加快变动速度的趋势,指数波动幅度加大；第四,股指期货推出后比股指期货推出前的交易量有所放大。本文着重分析股市流动性问题。流动性可以定义为金融资产能够在短时间内以市场价格或以接近市场价格出售的程度,属于一种交易费用,其产生的原因在于投资活动中“及时性”的稀缺,提供这种及时性服务的主体应该在经济上得到补偿。金融市场的流动性有着很重要意义。流动性与资产定价以及收益率波动等多方面都有联系,流动性的提升能提高金融市场的效率。关于流动性的度量,这并没有一个统一的定义。这方面国外学者从上世纪七八十年代就开始研究。一般来说,流动性可以从紧度、深度、弹性和即时性四个方面来度量。关于股指期货对于现货市场流动性的影响,现有的研究文献中大都持这样一个观点：股指期货的引入为市场投资者提供了有效的规避现货市场风险的投资工具,这种利好吸引了大批新的流动性进入股市,使股市的流动性得到提高。但是,这种分析适合于长期情况,在短期内,大多学者认为,股指期货引入可能对股市流动性有降低效应,产生所谓的“挤出效应”。可能的原因为股指期货引入时间较短,股指期货市场分流了一部分现货市场的流动性,而新的流动性对市场仍处于观望态度,并不会立即进入市场。通过对流动性指标的计算发现,美国与香港股指期货推出后股市流动性变化情况与上述观点一致。实证研究部分中,本文选取沪深300指数日交易数据,运用事件研究与实证分析法,对沪深300股指期货推出前后的股票市场流动性变化进行研究。流动性指标选取为股票价格变化与当日成份股票交易量之比。当成份股票交易量变化给定时,对应的股票指数变化越小,说明了市场流动性比较大,效率较高。事件日定为股指期货推出当日,即2010年4月16日。本文分别分析短时间内股票市场流动性变化及稍长时间段内流动性变化。短时期内,由于样本数量较小,可以运用非参数检验中的Wilcoxon符号秩和检验直接比较股指期货推出前后流动性指标的变化情况。在稍长的时间段内,本文先对数据进行t检验比较,再做时间序列分析。对于短时期内股票市场流动性变化,本文先做描述性统计量分析。描述性分析主要是针对数据进行基础性描述,主要用于描述变量的基本特征,可以对变量的综合特征进行全面的了解。通过描述性统计分析,可以看出股指期货推出后流动性指标出现降低,随后开始回升,但在短期内未回到股指期货推出前的流动性水平。由于数据量过小,假定误差项服从正态分布可能不合理,因此引入非参数检验,运用非参数检验中的Wilcoxon符号秩和检验法对几个时间段数据序列进行检验,得出结论：股指期货推出后股票现货市场流动性立即显著下降,进入六月以后,流动性开始缓慢回升,但到八月时仍然低于股指期货推出前的水平。2010年11月15日《中国金融期货交易所期货异常交易监控指引(试行)》开始实施,对股指期货市场造成重大影响,《指引》推出前后两月交易量显著差异。后面的时间序列分析中考虑了这一情况。在流动性指标序列的描述性统计图中,出现了尖峰厚尾及群集波动现象,为金融时间序列特征,适合使用GARCH模型进行处理。通过平稳性检验、自相关检验,本文选取GARCH(1,1)模型。GARCH模型的方差方程中GARCH项系数在股指期货推出后减小,ARCH项系数增大。通过对GARCH模型的解释,结合本文特点,可以认为GARCH项反映了股票市场根据市场以前信息对流动性波动的预测,ARCH项代表着前面各期流动性波动程度。股指期货推出后GARCH项系数变小,ARCH项系数变大,表明市场过去信息对流动性波动的预测对现在流动性波动影响变弱,而前期流动性波动冲击对现在流动性的影响加强。因此可以这样解释,股指期货的推出这一新市场信息对股市的冲击效应要大于市场原有信息对投资者的影响,从这方面看,股指期货合约的推出对股票市场的流动性产生了一定的刺激效应。同时,在方差方程中引入虚拟变量以反映《指引》通过对股指期货市场的影响从而影响股市流动性的程度,但结果不显著。结合实证分析,本文得出股指期货推出降低了股票现货市场的流动性的结论。但我们需要坚持这样一个观点,即从世界其他国家的实践经验看,短期内,股指期货的推出降低股票现货市场的流动性是正常的。从股指期货市场的长期发展看,股指期货自身的交易优势,市场功能会逐渐显现,最终会吸引大量场外资金进入股票期现两市,增强股票现货市场的流动性。而对于短期的不利影响,我们采取何种措施来规避这种不利影响,发挥股指期货对股票现货市场的积极作用是今后很长一段时间内需要关注的问题。沪深300指数期货推出才不到两年时间,存在运行机制尚不健全,监管不到位等诸多问题。在未来的发展中,政府当局应该采取有效措施着力加强股指期货和股票现货市场建设,协调股票期现两市的发展,为国内外投资者提供一个良好的投资环境。积极发挥沪深300股指期货规避股票现货市场系统性风险的套期保值功能和交易上的便捷性优势,降低交易成本,吸引市场中的中小投资者、国内机构投资者、QFⅡ等大量场外资金进入股市交易,增强股票现货市场的流动性,使股指期货对股票现货市场流动性的长期积极效应得以体现。