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在2013年的经济图景尚未全知之际，经济学家们曾展望2013年美国债券市场的走势，一度不容乐观。
当时，他们大体得出如下预判：2013年债券市场崩盘几无可能，但在风险与收益的权衡中，低收益率正在减弱债券的魅力，因而投资者们不应抱有太高的期望；美联储的低利率政策仍旧是支撑债券市场的中流砥柱；潜在的高通胀和可能起到破坏性作用的政策，是2013年债券市场最大的风险因素。
从 5 月初开始，美国市场的投资者就汇成一股退出债券投资的洪流。债券交易型开放式指数基金和债券共同基金在 6 月遭受创纪录的惨重损失。
事后回顾起来，押注于政策风险是正确的。美联储的货币政策变化，确实在最近引起了美国债券市场的狂风骇浪，投资者关心的是，美联储是否会放缓其大规模资产购买。
美国经济远离大衰退的低点已有五年时间，可是，芝加哥橡树岭投资公司（Oak Ridge Investments）副总裁兼投资组合经理罗伯特·麦可维克对《财经》记者说，我们仍然靠着印钞票刺激经济，今年就要印1万亿美元，人们会意识到这种复苏扩张有多反常。金融市场相信美联储应该缩减债券购买，回复到更常态化的财政行为轨道之上，逐步走出量化宽松和利率操纵，虽然这可能会引发持续的市场动荡。
在更多人看来，美国面临的问题是：现在就精打细算地谋出路，还是在经济更低迷时不得已而为之？
从5月初开始，美国市场的投资者就汇成一股退出债券投资的洪流。
汤森路透旗下的Lipper提供的数据显示，在6月20日前后的一周时间，投资人从应税美国债市基金中撤走了5.08亿美元，是连续第三周资金外流。另据统计，6月债券市场合计流出的资金达472亿美元，打破了2008年10月创下的418亿美元的流出纪录。
美国证券研究机构TrimTabs最新研究报告指出，债券交易型开放式指数基金和债券共同基金在6月遭受创纪录的惨重损失，“这些基金投资者以创纪录的速度抛售债券”。美银美林的策略师选用“血洗”这样的字眼，形容债券市场的走势。德意志银行的经济学家则直接宣布：债券市场牛市结束。
美国十年期国债收益率被看作是金融市场的风险指标。自从今年5月初，十年期美国国债收益率就是上行趋势，到6月24日，十年期国债日中交易一度升至2.661%，是自2011年8月1日以来的新高，上升了一个多百分点。
1个百分点的升幅，意味着联邦政府借贷成本提高了62%，由于住房抵押贷款债券直接绑定十年期美国国债的收益率，不少人的借贷成本随之上涨。
投资人进一步削减公司债、抵押贷款支持债券（MBS）和新兴市场债券仓位。市场中债券价格的快速下跌，通常走势平稳的市政债券市场也受到影响，业内人士认为，市政债券目前可能在经历最差的行情，完全处于超卖状态。
Eagle Asset Management投资组合管理人表示，他上午挂牌出售4笔平均规模200万美元的债券，每笔仅获得两份投标，而在市场状况良好时，通常会有20份至25份投标。R. Seelaus & Co.市政债券业务负责人也有同样的感慨，即目前挂牌出售的债券数量是他从业20年来最多的时期。
美联储公布的数据显示，美国“可供出售”资产的未实现净收益下滑至167亿美元，为两年来最低水平。这一衡量标准跟踪银行“可供出售”的资产组合的表现，这些组合主要由抵押贷款支持证券和国债组成，两个月来的缩水幅度超过50%。
国际清算银行在其年报中警告投资者，债券市场存在下行风险，国际清算银行预计，如果到期债券的收益率上涨3个百分点，仅美国债券投资者的损失就将超过1万亿美元，相当于美国国内生产总值的8%。
市场的力量通常会为债券找到适当的估值，让人担忧的是，如果十年期国债收益率变化速度过快，就如同市场刚刚经历过的，就会导致金融市场的混乱。
麦可维克说，市场需要做出判断：国债收益率高企，是企图彻底地封卡对将来GDP强势增长的预期？还是由于美联储要减少债券购买，市场基于供求和流动性要出现变化而做出的反应？量化宽松带来的廉价货币和低息时代结束了？
在找到答案之前，市场需要看到稳定迹象。长驻伦敦的经济学家德里·毕克复对《财经》记者说，美国的债券已接近于合理估值，通胀风险均衡还要过段时间才会出现，就像美联储的政策有数据支持一样，债券收益也要数据支持，只是他怀疑能否看到市场动荡的平复。
在债券遭遇惨烈抛售的同时，全球股票和大宗商品也遭受打击。
6月24日美股延续此前一周的颓势，进一步暴跌。道琼斯工业平均指数多日位于15000点心理点位之下；纳斯达克成分指数下跌1.09%至3320.76点；标普500指数当日下跌1.21%至1573.09点，为九个星期以来的最低收盘价格。
6月25日大宗商品价格指数BPI为915点，较前一交易日下降了2点，创下自2011年12月1日至今的新低，比2012年4月10日最高点1019点下降了10.21%，自2013年5月14日起，BPI在43天内陆续下降了2.556%。
市场灾难式反应，让金融业人士想起索罗斯1992年狙击英国央行的市场回馈。那一次，市场的焦点是索罗斯，这一次，焦点变成了美联储主席伯南克。 对于市场如此表现，伯南克也有些困惑了——他一直在小心地措辞、谨慎地引导市场。5月22日他先暗示已准备削减量化宽松规模，但一直等到6月19日才宣布具体时间表，即使如此，在宣布时间表时，他的话中也充满了预设。
伯南克说，假定美联储对经济前景好转的预测与实际情况相符，“今年晚些时候放缓月度购买的节奏将是合适的”，“明年上半年期间将采取有分寸的步骤”放慢资产购买，并将在大约明年年中时完全终止这项操作。前提是，若经济前景发生变化，这一设想情景会有变数。
3月份的《华尔街日报》市场调查，经济学家们预测美联储会从11月开始减少资产购买。到6月份，当伯南克最终把显而易见的认知摆到台面上来时，这一观点已变成共识并被消化数周了，所谓预期管理，大致就该如此。
毕克复解释说，央行即使不透露什么全新的消息，也会引起市场的过激反应，这符合经济学“全局博弈”（Global Games）的理论。美联储的举措可能有些锋芒外露，但它产生的背景是，当市场有相当长一段时间的平静期时，市场对美联储的锋芒感受比实际要尖锐得多。“市场不是针对消息本身感到出其不意，而是因为消息被澄清了。”毕克复说。
PNC金融集团高级国际经济学家叶文斌（William Adams）持相同看法，他对《财经》说，美联储给市场很多将来政策选择的细节，包括美国会缩减购债，包括利率会进行上调，而且市场认为美联储利率上调的幅度要比预期的大。
这似乎牵扯到退出量化宽松的策略，想要如探戈一样优雅而平顺并非易事。彼得森国际经济研究所资深研究员约瑟夫·加侬对《财经》记者说，市场有些反应过度，但希望美联储当初没有那么大嘴巴，在退出问题上说那么多，美国退出量化宽松要走的路还很长。
一方面，债券市场在闻讯后迅速转换，重新为资产定价——毕竟在量化宽松的背景下，无论是美国国债，还是新兴市场债券，价格都公认地被扭曲了。另一方面，浩然资本（HAO Capital）合伙人霍泰德（Ed Hotard）对《财经》记者说，接下来的担忧是，债券的收益率会在什么水平线上触顶？考虑到美国就业市场并未复苏，触顶后会不会带来滞胀？似乎人们已经忘却了加息与通胀预期以及潜在的滞胀可能。
在经济复苏如何前行与市场动荡如何结束之间，美联储的每一步都有可能是险棋。
彼得森国际经济研究所资深研究员爱德温·杜鲁门认为，美联储腾挪的空间不大，他对《财经》记者说，美联储已向市场提供了导向，美国和全球的金融市场需要随之调整。
6月26日美国商务部宣布下修第一季经济增长初值，第一季国内生产总值环比年率终值为增长1.8%，初值为增长2.4%，实现连续15个季度增长。这一多少令人失望的GDP数据却无形中帮了美联储的忙，舒缓了市场的担忧，相信在这样的经济增长下，美联储不会在近期就减少大规模资产购买。
债券市场会因此与经济形成新的互动，叶文斌说，在过去这周我们看到的国债利率飙升估计已基本接近于今年的高点，十年期的国债利率在2013年的下半年，可能平均下来会在2.3%左右。到了2014年，当美联储结束其资产购买时，利率可能会逐渐回升。
麦可维克相信，美国GDP的增长基本会维系在2%-3%的空间中运行，相对应的，美国国债利率有可能已经看到了低点，将来会可能在2%的区间提升；即使美国经济走弱，债券利率可能降回到1.4%-1.6%，反之，如果经济更强劲，利率会更高。如果经济增长3%，通胀维持在1%-1.5%，十年期的债券利率会在3%-4.25%的区间。
美国房地产市场是这一轮经济复苏的亮点。最新房产数据显示，5月美国新屋销售量上升到近五年来的最高水平，住房市场会是继续推动美国经济复苏的生力军。而住房抵押贷款债券的利率也会影响住房市场的复苏。
在毕克复看来，最大的未知数是，债券收益率的大幅波动对美国房地产市场会产生多大的影响，最终，又会在多大程度上阻碍美国经济复苏的步伐。
霍泰德算了一笔账：如果30年期固息抵押贷款的平均利率在4.4%的水平上涨1个百分点，仍然会低于历史上的平均水平。“住房市场有些被抑制的需求，加上现在对一部分人群实行的高税率，住房抵押贷款债券利率的有效性和影响会得到缓和。”霍泰德说。
实际上，房产市场及与房产相关市场的表现，比经济中的制造业表现要抢眼得多。麦可维克说，住房抵押贷款债券利率的攀升，会导致短期经济活动的激增，因为消费者在利率走得更高之前会锁定利率。这样的结果，是明年的这个时候经济比较起来更难以接受，增长会放缓，也会使人们怀疑房产市场成功的真实性。
如果可利用的资本松绑，会缓和住房抵押贷款债券利率的上升，也会使那些无法得到贷款的人得到缓冲，这样的循环可能会减慢，但会持续下去。
大量的不确定性都因美联储减少流动性注入而开始展开。它直接影响新兴市场的货币市场，使包括中国在内的新兴经济体在货币政策上变得被动。
叶文斌说，中国近来银行间市场利率的高企，虽与美国资本市场导致雷曼兄弟破产的次贷危机几无相似之处，但从央行应对市场流动性紧张看来，中国政府的宏观调控方式也在发生转变。美联储实行量化宽松，使得新兴市场担忧热钱。而美国上调利率，中国又需要调整对接国际上新出现的、流动性大环境，这也是一个相当艰难的任务。
毕克复粗略估算，在美国债券市场风雨飘摇的几周中，中国自2003年以来在美国债券投资中获得的约30%的回报（以人民币计价），或许已经被抹去。除非中国央行公布相关数据，这一估算仅具参考价值，它提醒我们：万里之外的美国债券市场，早已是中国金融监管者和投资机构无法忽略、难以远离的一个主战场，对谁都是生死攸关。
当时，他们大体得出如下预判：2013年债券市场崩盘几无可能，但在风险与收益的权衡中，低收益率正在减弱债券的魅力，因而投资者们不应抱有太高的期望；美联储的低利率政策仍旧是支撑债券市场的中流砥柱；潜在的高通胀和可能起到破坏性作用的政策，是2013年债券市场最大的风险因素。
事后回顾起来，押注于政策风险是正确的。美联储的货币政策变化，确实在最近引起了美国债券市场的狂风骇浪，投资者关心的是，美联储是否会放缓其大规模资产购买。
美国经济远离大衰退的低点已有五年时间，可是，芝加哥橡树岭投资公司（Oak Ridge Investments）副总裁兼投资组合经理罗伯特·麦可维克对《财经》记者说，我们仍然靠着印钞票刺激经济，今年就要印1万亿美元，人们会意识到这种复苏扩张有多反常。金融市场相信美联储应该缩减债券购买，回复到更常态化的财政行为轨道之上，逐步走出量化宽松和利率操纵，虽然这可能会引发持续的市场动荡。
在更多人看来，美国面临的问题是：现在就精打细算地谋出路，还是在经济更低迷时不得已而为之？
债券市场因何变脸
从5月初开始，美国市场的投资者就汇成一股退出债券投资的洪流。
汤森路透旗下的Lipper提供的数据显示，在6月20日前后的一周时间，投资人从应税美国债市基金中撤走了5.08亿美元，是连续第三周资金外流。另据统计，6月债券市场合计流出的资金达472亿美元，打破了2008年10月创下的418亿美元的流出纪录。
美国证券研究机构TrimTabs最新研究报告指出，债券交易型开放式指数基金和债券共同基金在6月遭受创纪录的惨重损失，“这些基金投资者以创纪录的速度抛售债券”。美银美林的策略师选用“血洗”这样的字眼，形容债券市场的走势。德意志银行的经济学家则直接宣布：债券市场牛市结束。
美国十年期国债收益率被看作是金融市场的风险指标。自从今年5月初，十年期美国国债收益率就是上行趋势，到6月24日，十年期国债日中交易一度升至2.661%，是自2011年8月1日以来的新高，上升了一个多百分点。
1个百分点的升幅，意味着联邦政府借贷成本提高了62%，由于住房抵押贷款债券直接绑定十年期美国国债的收益率，不少人的借贷成本随之上涨。
投资人进一步削减公司债、抵押贷款支持债券（MBS）和新兴市场债券仓位。市场中债券价格的快速下跌，通常走势平稳的市政债券市场也受到影响，业内人士认为，市政债券目前可能在经历最差的行情，完全处于超卖状态。
Eagle Asset Management投资组合管理人表示，他上午挂牌出售4笔平均规模200万美元的债券，每笔仅获得两份投标，而在市场状况良好时，通常会有20份至25份投标。R. Seelaus & Co.市政债券业务负责人也有同样的感慨，即目前挂牌出售的债券数量是他从业20年来最多的时期。
美联储公布的数据显示，美国“可供出售”资产的未实现净收益下滑至167亿美元，为两年来最低水平。这一衡量标准跟踪银行“可供出售”的资产组合的表现，这些组合主要由抵押贷款支持证券和国债组成，两个月来的缩水幅度超过50%。
国际清算银行在其年报中警告投资者，债券市场存在下行风险，国际清算银行预计，如果到期债券的收益率上涨3个百分点，仅美国债券投资者的损失就将超过1万亿美元，相当于美国国内生产总值的8%。
市场的力量通常会为债券找到适当的估值，让人担忧的是，如果十年期国债收益率变化速度过快，就如同市场刚刚经历过的，就会导致金融市场的混乱。
麦可维克说，市场需要做出判断：国债收益率高企，是企图彻底地封卡对将来GDP强势增长的预期？还是由于美联储要减少债券购买，市场基于供求和流动性要出现变化而做出的反应？量化宽松带来的廉价货币和低息时代结束了？
在找到答案之前，市场需要看到稳定迹象。长驻伦敦的经济学家德里·毕克复对《财经》记者说，美国的债券已接近于合理估值，通胀风险均衡还要过段时间才会出现，就像美联储的政策有数据支持一样，债券收益也要数据支持，只是他怀疑能否看到市场动荡的平复。
市场与央行的探戈
在债券遭遇惨烈抛售的同时，全球股票和大宗商品也遭受打击。
6月24日美股延续此前一周的颓势，进一步暴跌。道琼斯工业平均指数多日位于15000点心理点位之下；纳斯达克成分指数下跌1.09%至3320.76点；标普500指数当日下跌1.21%至1573.09点，为九个星期以来的最低收盘价格。
6月25日大宗商品价格指数BPI为915点，较前一交易日下降了2点，创下自2011年12月1日至今的新低，比2012年4月10日最高点1019点下降了10.21%，自2013年5月14日起，BPI在43天内陆续下降了2.556%。
市场灾难式反应，让金融业人士想起索罗斯1992年狙击英国央行的市场回馈。那一次，市场的焦点是索罗斯，这一次，焦点变成了美联储主席伯南克。 对于市场如此表现，伯南克也有些困惑了——他一直在小心地措辞、谨慎地引导市场。5月22日他先暗示已准备削减量化宽松规模，但一直等到6月19日才宣布具体时间表，即使如此，在宣布时间表时，他的话中也充满了预设。
伯南克说，假定美联储对经济前景好转的预测与实际情况相符，“今年晚些时候放缓月度购买的节奏将是合适的”，“明年上半年期间将采取有分寸的步骤”放慢资产购买，并将在大约明年年中时完全终止这项操作。前提是，若经济前景发生变化，这一设想情景会有变数。
3月份的《华尔街日报》市场调查，经济学家们预测美联储会从11月开始减少资产购买。到6月份，当伯南克最终把显而易见的认知摆到台面上来时，这一观点已变成共识并被消化数周了，所谓预期管理，大致就该如此。
毕克复解释说，央行即使不透露什么全新的消息，也会引起市场的过激反应，这符合经济学“全局博弈”（Global Games）的理论。美联储的举措可能有些锋芒外露，但它产生的背景是，当市场有相当长一段时间的平静期时，市场对美联储的锋芒感受比实际要尖锐得多。“市场不是针对消息本身感到出其不意，而是因为消息被澄清了。”毕克复说。
PNC金融集团高级国际经济学家叶文斌（William Adams）持相同看法，他对《财经》说，美联储给市场很多将来政策选择的细节，包括美国会缩减购债，包括利率会进行上调，而且市场认为美联储利率上调的幅度要比预期的大。
这似乎牵扯到退出量化宽松的策略，想要如探戈一样优雅而平顺并非易事。彼得森国际经济研究所资深研究员约瑟夫·加侬对《财经》记者说，市场有些反应过度，但希望美联储当初没有那么大嘴巴，在退出问题上说那么多，美国退出量化宽松要走的路还很长。
一方面，债券市场在闻讯后迅速转换，重新为资产定价——毕竟在量化宽松的背景下，无论是美国国债，还是新兴市场债券，价格都公认地被扭曲了。另一方面，浩然资本（HAO Capital）合伙人霍泰德（Ed Hotard）对《财经》记者说，接下来的担忧是，债券的收益率会在什么水平线上触顶？考虑到美国就业市场并未复苏，触顶后会不会带来滞胀？似乎人们已经忘却了加息与通胀预期以及潜在的滞胀可能。
经济连动的轨迹
在经济复苏如何前行与市场动荡如何结束之间，美联储的每一步都有可能是险棋。
彼得森国际经济研究所资深研究员爱德温·杜鲁门认为，美联储腾挪的空间不大，他对《财经》记者说，美联储已向市场提供了导向，美国和全球的金融市场需要随之调整。
6月26日美国商务部宣布下修第一季经济增长初值，第一季国内生产总值环比年率终值为增长1.8%，初值为增长2.4%，实现连续15个季度增长。这一多少令人失望的GDP数据却无形中帮了美联储的忙，舒缓了市场的担忧，相信在这样的经济增长下，美联储不会在近期就减少大规模资产购买。
债券市场会因此与经济形成新的互动，叶文斌说，在过去这周我们看到的国债利率飙升估计已基本接近于今年的高点，十年期的国债利率在2013年的下半年，可能平均下来会在2.3%左右。到了2014年，当美联储结束其资产购买时，利率可能会逐渐回升。
麦可维克相信，美国GDP的增长基本会维系在2%-3%的空间中运行，相对应的，美国国债利率有可能已经看到了低点，将来会可能在2%的区间提升；即使美国经济走弱，债券利率可能降回到1.4%-1.6%，反之，如果经济更强劲，利率会更高。如果经济增长3%，通胀维持在1%-1.5%，十年期的债券利率会在3%-4.25%的区间。
美国房地产市场是这一轮经济复苏的亮点。最新房产数据显示，5月美国新屋销售量上升到近五年来的最高水平，住房市场会是继续推动美国经济复苏的生力军。而住房抵押贷款债券的利率也会影响住房市场的复苏。
在毕克复看来，最大的未知数是，债券收益率的大幅波动对美国房地产市场会产生多大的影响，最终，又会在多大程度上阻碍美国经济复苏的步伐。
霍泰德算了一笔账：如果30年期固息抵押贷款的平均利率在4.4%的水平上涨1个百分点，仍然会低于历史上的平均水平。“住房市场有些被抑制的需求，加上现在对一部分人群实行的高税率，住房抵押贷款债券利率的有效性和影响会得到缓和。”霍泰德说。
实际上，房产市场及与房产相关市场的表现，比经济中的制造业表现要抢眼得多。麦可维克说，住房抵押贷款债券利率的攀升，会导致短期经济活动的激增，因为消费者在利率走得更高之前会锁定利率。这样的结果，是明年的这个时候经济比较起来更难以接受，增长会放缓，也会使人们怀疑房产市场成功的真实性。
如果可利用的资本松绑，会缓和住房抵押贷款债券利率的上升，也会使那些无法得到贷款的人得到缓冲，这样的循环可能会减慢，但会持续下去。
大量的不确定性都因美联储减少流动性注入而开始展开。它直接影响新兴市场的货币市场，使包括中国在内的新兴经济体在货币政策上变得被动。
叶文斌说，中国近来银行间市场利率的高企，虽与美国资本市场导致雷曼兄弟破产的次贷危机几无相似之处，但从央行应对市场流动性紧张看来，中国政府的宏观调控方式也在发生转变。美联储实行量化宽松，使得新兴市场担忧热钱。而美国上调利率，中国又需要调整对接国际上新出现的、流动性大环境，这也是一个相当艰难的任务。
毕克复粗略估算，在美国债券市场风雨飘摇的几周中，中国自2003年以来在美国债券投资中获得的约30%的回报（以人民币计价），或许已经被抹去。除非中国央行公布相关数据，这一估算仅具参考价值，它提醒我们：万里之外的美国债券市场，早已是中国金融监管者和投资机构无法忽略、难以远离的一个主战场，对谁都是生死攸关。