市场对沪港通计划的期望持续升温，那么，沪港通概念股至少应该出现以下两个交易情形：由于市场对这些个股的热情提升，其成交额的占比理应相对增加；基于资金持续流入这些个股，其整体表现应跑赢大市。只有这两种情形成立，我们才可以确认沪港通计划是最近市场反弹的主要动力之一。
　　然而，我们的量化分析发现，沪港通概念股的成交量占港股总成交量的比率由计划宣布前的约70%下跌至近日的约50%。市值加权回报在4月公布有关计划后竟然略输于市场。此外，沪港通计划宣布后，A/H股的折让幅度反而加剧。香港地区和上海股市在沪港通消息公布当日反应热烈，然而只是“一日游”。接下来的两个多月，市场的表现乏善可陈，直至最近才再度回升。换言之，市场有充分的时间和机会炒作沪港通的消息，根本没有必要等两个多月后再入市。
　　由沪港通引出的共识是，市场普遍认为这轮外资流入中国是史无前例的，因为这轮资金的轮动和以前有所不同。然而，资金流向的数据却描绘出一个截然不同的情形。我们统计了全球所有主要中国ETF基金中占资产管理总规模>90%的基金，从中可以发现，这次反弹中资金流入中国两地市场的情况与过去几年没有任何区别。一如以往，资金流仍然仅仅是一个同步的市场指标。我们的研究发现，每一次从低谷到顶峰，国内市场的资金流入量净增加一般达30亿美元左右，离岸市场资金流量净增加达40亿美元左右时，资金流入将逐渐停止，市场将开始回落——类似于现在的情况。这些资金流量的上限可能与各个市场的外汇额度和交易所成交量有关。此外，香港市场和内地市场的活跃交易市值已回到了2007年11月以来的高位。若要进一步推高如此大市值的市场，500亿元的新增净资金流只是九牛一毛。
　　近期中国经济数据持续疲弱。疲弱的PMI指数反映内需不振，令补库存力度减弱。然而，PMI指数仍高于50水平，不足以促使央行进行广泛的货币政策干预。此外，许多城市逐步放宽房地产限购令，房地产市场出现一些趋稳的初步迹象，进一步降低了短期内下调利率或存款准备金率的概率。与此同时，美国经济依然保持强势；PMI指数、新屋动工、建筑许可证和申领失业救济金人数数据均胜预期。而且，美联储最新的会议纪要显示对于降息的时间点的辩论开始出现激烈的争议，资金已继续轮动回之前超卖的美元资产里。此外，美元在美联储公布会议纪要后走强，美国短期利率上升，以及美股的强势，均印证这一轮动交易。
　　上周，美国股票基金吸引了220亿美元资金流入，是自2010年1月以来的最高水平。与此同时，美国国债收益率曲线持续平坦化，暗示短期内市场对美联储加息和长期经济增长不确定性的担忧。作为安全避风港，短期和长期担忧很可能会继续吸引资金回流美国，尤其是过去一个月亚洲市场显著走强，获利盘会离场。近期港元息差的收窄和人民币走弱都暗示了亚洲地区隐现资金流向逆转的开始。
　　由于流入中国的资金已经逐渐见顶，而基础货币扩张的传统渠道受阻，境内的投资者将会再次面临股票和债券之间的选择。鉴于NDIRS下跌表明增长趋缓却还不足以构成货币政策干预的条件。此时，市场将更加倾向于债券作为防御型资产配置，而不是对增长敏感的股票。如果央行像很多人预期的那样下调利率，债券也将会获益。然而，降息后银行利差将会缩窄，并直接影响到盈利和股价表现。简而言之，现阶段债券相对于股票更有优势。
　　中国内地和香港市场的情绪持续极度亢奋，反映了市场参与者仍然冀望于增长复苏，或者是央行有大规模的货币政策操作，又或者是等待有一些虚无缥缈的好消息出现来进一步推高市场。与此形成鲜明对比的却是，实体经济需求再度放缓、货币政策继续定向操作而不是全面宽松，以及美元走强显示资金流向发达市场。利率和汇率市场已经开始迅速地反映了这些显著的变化，股市还是慢了几步。