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分级基金作为杠杆型投资工具，越来越受到投资者的青睐，在基金市场上也展露锋芒。分级基金的产生扩大了市场的种类，为我国投资市场的完善做出了重大贡献。下面将对我国的分级基金进行初步探讨。
一、分级基金概述
分级基金是将基金份额分成具有不同风险收益特征的基金份额等级，以满足投资者更为细化的偏好和需求。原理是借用股票中优先股和普通股的概念.同时发行优先份额和普通份额。优先份额的优先收益，对于普通份额而言相当于融资放大的借贷成本。优先份额可以获得优先于普通份额的收益分配，普通份额可以获得基金利用优先份额所募资金进行杠杆化操作带来的超额收益。这种高风险高收益的特点也使其成为较一般的封闭式基金更适宜频繁操作的上市交易型品种，适合于较为进取的投资者。
国内的杠杆基金属于分级基金的杠杆份额（又叫进取份额）。分级基金是指在一个投资组合下，通过对基金收益或净资产的分解，形成两级（或多级）风险收益表现有一定差异化基金份额的基金品种。它的主要特点是将基金产品分为两类份额，并分别给予不同的收益分配。分级基金通常分为低风险收益端（约定收益份额）子基金和高风险收益端（杠杆份额）子基金两类份额。以某分级基金产品X（X称为母基金）为例，分为A份额（约定收益份额）和B份额（杠杆份额），A份额约定一定的收益率，基金X扣除A份额的本金及应计收益后的全部剩余资产归入B份额，亏损以B份额的资产净值为限由B份额持有人承担。当X的整体净值下跌时，B份额的净值优先下跌；相对应的，当X的整体净值上升时，B份额的净值也将相对于A份额优先上升。优先份额一般可以优先获得分配基准收益，进取份额最大化补偿优先份额的本金及基准收益，进取份额通常以较大程度参与剩余收益分配或者承担损失而获得一定的杠杆。它拥有更为复杂的内部资本结构，非线性收益特征使其隐含期权。
二、我国分级基金的发展与演变
我国自2007年7月国投瑞银基金管理公司于推出国内第一只分级基金——国投瑞银瑞福分级基金至今，目前已成立且运作的共有十二只分级基金，分别是国投瑞银瑞福分级基金、长盛同庆可分离交易基金、国投瑞银瑞和300分级基金、银华中证等权霞90数分级基金、嘉实多利分级债券型基金、信诚中证500指数分级基金、申万巴黎深证成指分级基金、富国汇利分级债券基金、银华深证100指数分级基金、国联安双禧中证100指数分级基金、兴业合润分级基金、国泰估值优势可分离交易基金，其中前三只分级基金可以代表国内分级基金发展的三个阶段。
国内第一代分级基金代表是瑞福分级基金，它采用“分开募集、统一运作”的模式，两级份额配比为1：1，只有高风险级别的基金份额上市交易，而低风险级别份额不上市交易，每当合同生效后每满一年时开放一次，接受投资者的集中申购与赎回，但高风险级别份额不可申赎。因此不存在份额配对转换机制，容易造成基金大幅折价或溢价。
第二代分级基金代表是两年之后发行的长盛同庆可分离交易基金，它采用封闭运作三年后转为普通LOF基金的运作方式，投资者认购的份额在募集期结束后自动按4：6的比例分离为A、B两类，且分别以不同代码单独上市交易，高风险级别的基金份额所能获得最高初始杠杆为1.67倍，但该基金封闭期内不进行收益分配，只在封闭期末对所有的份额进行份额折算。
第三代分级基金代表是时隔仅五月之后的国投瑞银的瑞和沪深300指数分级基金，该金的运作方式打破之前的封闭式转变为开放式，投资方式也发生了变化，由主动投资演化为被动投资。该基金A、B两类份额在不同净值区问的初始杠杆倍数不同，在基金存在正收益时初始杠杆倍数最高达1.6倍，并可通过每运作周年末的份额折算来实现当年收益。其余的基金绝大部分属于第三代分级基金，但设计上略有不同，例如银华深证100指数分级基金，它虽然属于第三代分级基金，但该基金不仅有别于前两代分级基金，而且与其他第三代分级基金也具有明显区别。
首先，银华深证100指数分级基金针对喜好不同风险收益预期的客户分为低风险、稳定收益的A级份额和高风险、高预期收益的B级份欲，每年初通过份额折算.对低风险A级份额就进行“每年定期收益兑付”，使投资者能够低成本的实现收益。
其次，高风险B级份额的初始杠杆接近2倍，该基金能够通过上拆等特殊机制对其2倍高杠杆机制的有效性提供保障。
最后，该基金是通过“投资方式被动”实现“投资者主动”。该基金所跟踪的深证100指数历史业绩优良，而基金完全复制的指数化投资方式则更便于投资者把握，大大有利于偏好杠杆收益的投资者可以通过B级份额实现杠杆收益。回顾分级基金历史，2009年5月，创新的分级基金长盛同庆发行募集资金接近150亿元：2009年底，分级基金的创始者国投瑞银基金发行了分级指数基金瑞和沪深300；2010年初，国泰基金发行了国泰估值优势可分离基金：国联安新发双禧中证100指数分级基金；兴业全球发行兴业合润分级基金。2011年上半年发行的富国天盈分级基金。2012年南方基金旗下的首只分级基金——南方新兴消费增长分级股票型基金发行。
由此可见，为了满足广大投资者的多样化需求。国内分级基金正逐步向多元化和纵深化发展。
三、分级基金的杠杆计算
分级基金的杠杆是投资者选择时考虑的重要指标之一，虽然计算较为简单，但是对于不同定义的杠杆，其大小往往不能真实反映到二级市场价格的波动上。
分级基金的杠杆是投资者选择时考虑的重要指标之一，虽然计算较为简单，但是对于不同定义的杠杆，其大小往往不能真实反映到二级市场价格的波动上。下面对初始杠杆、净值杠杆和价格杠杆进行定义和比较，方便投资者进行投资时的选择和判断。
1、初始杠杆
初始杠杆为基金发行时的杠杆比例，即A份额份数与B份额份数之和与B份额之间的比例，具体公式为：
初始杠杆=（A份额份数+B份额份数）/B份额份数 如银华深100分级A份额与B份额的比例为1：1，则该基金B份额银华锐进的初始杠杆为2。目前市场主流的产品均为1：1或4：6的比例，初始杠杆为2或1.67。
初始杠杆在基金发行时确定，一般来说，配对转换型的股票分级基金初始杠杆比例是恒定的，在存续期间始终保持恒定。该杠杆值作为两份额总和与B份额的比值，不仅在一开始可以告知投资者两份额的比例情况，在后续阶段通过母基金净值和B份额净值的比例计算，还可以获得净值杠杆的大小。
2、净值杠杆
净值杠杆是研究分级基金时经常用到的杠杆指标，定义为分级基金进取部分（B份额）净值涨幅和母基金净值涨幅的比值。在具体计算时采用母基金总净值除以B份额总净值，忽略了每天优先份额（A份额）从母基金获取的收益，主要是因为A份额每天的收益相对总体净值而言较小，不会影响杠杆的计算，净值杠杆的公式为：
净值杠杆=母基金总净值/B份额总净值
=（母基金份数€啄富鹁恢？/（B份额份数€譈份额净值）
=（母基金净值/B份额净值）€壮跏几芨？
净值杠杆反应了B份额净值涨跌幅增长的倍数，例如一个两倍净值杠杆的基金，当日B份额的净值涨跌幅是母基金净值的两倍。
然而，净值杠杆影响的仅仅是B份额净值变化的波动情况，但是投资者实际买卖B份额时受到二级市场价格波动的影响，由于折溢价率的因素，净值杠杆往往无法真实反应到价格表现上，为此我们引入价格杠杆的概念。
3、价格杠杆
价格杠杆即B份额价格对于母基金净值表现的变化倍数，在计算时考虑了折溢价率的因素在内，即母基金的总净值除以B份额的总市值，具体公式为：
价格杠杆=母基金总净值/B份额总市值
=（母基金份数€啄富鹁恢？/（B份额份数€譈份额价格）
=（母基金净值/B份额价格）€壮跏几芨？
=净值杠杆/（1+溢价率）
针对不同的收益分配方式和份额分配比例，杠杆效应也会呈现不同的风景。根据杠杆倍数的公式，杠杆倍数=[风险份额净值-1]/[整体份额净值-1]，我们可以计算出各基金份额的初始杠杆倍数。对于兴业合润来说，当整体净值小于或者等于1.21时，合润B的杠杆为[Nav-0.4Nav（A）-0.6]/[0.6*（Nav-1）]，此是Nav（A）为一固定值1，所以合润B的杠杆为固定值1/0.6，约为1.67倍的杠杆倍数，当整体净值超过1.21时，合润A和合润B同时分享净值的增长。对于瑞福分级，瑞福进取的初始杠杆比率为[[2*（Nav-1）-6.06%]*0.9]/[Nav-1]，可达1.8倍；对于长盛同庆，同庆B的初始杠杆率为[Nav-1-0.4*（Nav（A）-1）/[0.6*（Nav-1）]，可达1.6倍；对于瑞和300，在任一运作周年内，当瑞和300份额的基金份额净值在1元至1.1元以内变动时，瑞和小康的基金份额净值变动额是瑞和300份额的1.6倍，当瑞和300份额的基金份额净值在1.1元之上变动时，瑞和远见份额的基金净值变动额最高可达瑞和300份额变动额的1.6倍；对于国泰估值优势，估值进取的杠杆为：[[2*（Nav-1）-3*5.7%]*0.85]/[Nav-1]，可达1.7倍；对于双禧100，双禧A份额的约定收益率为一年期银行定期存款利率加上3.5%，年收益率为5.75%，两类份额比例为4：6，则双禧B份额的初始杠杆为[[（Nav-1）-0.4*（Nav（A）-1）]/0.6*（Nav-1）]，约为1.67倍。单从初始杠杆倍数来看，几只基金相差不大，大致在1.6至1.8的范围。这是由分级基金设计上的相似性导致的。虽然基金在收益分配方式上各不相同，但只是在份额分配比例、基准收益率以及临界点的调整。另外从这几只基金的发展轨迹来看，分级结构也越来越简单化和明晰化。相比于早期发行的瑞福分级、长盛分级以及瑞和300，最近发行的两只基金兴业合润和双禧中证100的收益分配条款更简单明了，也可能是为了吸引更多普通投资者的关注。
实际上，我们在关注分级基金特色的同时，也应关注基金的投资目标、投资策略等。分级基金首先是作为基金的属性存在，其次才是其创新性。分级基金的杠杆效应也是在基金收益的基础上面做设计，因此少了基金本身获取收益的能力，分级基金的杠杆效应也如空中楼阁，有时反而会起到相反的效果。
四、分级基金的发展趋势
基金由两级份额组成，一为优先级份额，二为普通级份额。两级份额分别募集和计价，但在法律主体上是同一基金。杠杆设计的多样化是分级基金的新趋势。两级基金的根本区别在于收益分配权的差异，优先级份额享有优先分配权，同时，基金收益分配满足优先级份额收益分配后的大部分将分配给普通级份额。支付给优先份额的优先收益分配，对于普通份额而言相当于借贷成本，普通份额可以获得基金利用优先份额所募资金进行杠杆化操作带来的超额收益。具有这种杠杆操作的设计是分级基金与普通封闭式基金最根本的区别。杠杆设计的多样化以满足不同投资者的需求是分级基金发展的必然趋势。
五、结论
亚里士多德说：“如果给我一个支点，我可以撬起整个地球。”这是自然界的杠杆效应。在分级基金中，简单来讲，杠杆效应某种程度上相当于高风险份额向低风险份额借入资金，将高风险份额资产与低风险份额资产混合起来进行投资，以期获得超额收益，同时允诺低风险份额某一基准收益率。此时，高风险份额在放大了投资收益可能的同时也提高了风险。单从产品本身的角度，最后的结果可能是高风险份额获得超额收益，也可能损失不小，所以投资者在投资分级基金的时候要注意风险的防范。
（作者单位：汉口学院经济学院）
一、分级基金概述
分级基金是将基金份额分成具有不同风险收益特征的基金份额等级，以满足投资者更为细化的偏好和需求。原理是借用股票中优先股和普通股的概念.同时发行优先份额和普通份额。优先份额的优先收益，对于普通份额而言相当于融资放大的借贷成本。优先份额可以获得优先于普通份额的收益分配，普通份额可以获得基金利用优先份额所募资金进行杠杆化操作带来的超额收益。这种高风险高收益的特点也使其成为较一般的封闭式基金更适宜频繁操作的上市交易型品种，适合于较为进取的投资者。
国内的杠杆基金属于分级基金的杠杆份额（又叫进取份额）。分级基金是指在一个投资组合下，通过对基金收益或净资产的分解，形成两级（或多级）风险收益表现有一定差异化基金份额的基金品种。它的主要特点是将基金产品分为两类份额，并分别给予不同的收益分配。分级基金通常分为低风险收益端（约定收益份额）子基金和高风险收益端（杠杆份额）子基金两类份额。以某分级基金产品X（X称为母基金）为例，分为A份额（约定收益份额）和B份额（杠杆份额），A份额约定一定的收益率，基金X扣除A份额的本金及应计收益后的全部剩余资产归入B份额，亏损以B份额的资产净值为限由B份额持有人承担。当X的整体净值下跌时，B份额的净值优先下跌；相对应的，当X的整体净值上升时，B份额的净值也将相对于A份额优先上升。优先份额一般可以优先获得分配基准收益，进取份额最大化补偿优先份额的本金及基准收益，进取份额通常以较大程度参与剩余收益分配或者承担损失而获得一定的杠杆。它拥有更为复杂的内部资本结构，非线性收益特征使其隐含期权。
二、我国分级基金的发展与演变
我国自2007年7月国投瑞银基金管理公司于推出国内第一只分级基金——国投瑞银瑞福分级基金至今，目前已成立且运作的共有十二只分级基金，分别是国投瑞银瑞福分级基金、长盛同庆可分离交易基金、国投瑞银瑞和300分级基金、银华中证等权霞90数分级基金、嘉实多利分级债券型基金、信诚中证500指数分级基金、申万巴黎深证成指分级基金、富国汇利分级债券基金、银华深证100指数分级基金、国联安双禧中证100指数分级基金、兴业合润分级基金、国泰估值优势可分离交易基金，其中前三只分级基金可以代表国内分级基金发展的三个阶段。
国内第一代分级基金代表是瑞福分级基金，它采用“分开募集、统一运作”的模式，两级份额配比为1：1，只有高风险级别的基金份额上市交易，而低风险级别份额不上市交易，每当合同生效后每满一年时开放一次，接受投资者的集中申购与赎回，但高风险级别份额不可申赎。因此不存在份额配对转换机制，容易造成基金大幅折价或溢价。
第二代分级基金代表是两年之后发行的长盛同庆可分离交易基金，它采用封闭运作三年后转为普通LOF基金的运作方式，投资者认购的份额在募集期结束后自动按4：6的比例分离为A、B两类，且分别以不同代码单独上市交易，高风险级别的基金份额所能获得最高初始杠杆为1.67倍，但该基金封闭期内不进行收益分配，只在封闭期末对所有的份额进行份额折算。
第三代分级基金代表是时隔仅五月之后的国投瑞银的瑞和沪深300指数分级基金，该金的运作方式打破之前的封闭式转变为开放式，投资方式也发生了变化，由主动投资演化为被动投资。该基金A、B两类份额在不同净值区问的初始杠杆倍数不同，在基金存在正收益时初始杠杆倍数最高达1.6倍，并可通过每运作周年末的份额折算来实现当年收益。其余的基金绝大部分属于第三代分级基金，但设计上略有不同，例如银华深证100指数分级基金，它虽然属于第三代分级基金，但该基金不仅有别于前两代分级基金，而且与其他第三代分级基金也具有明显区别。
首先，银华深证100指数分级基金针对喜好不同风险收益预期的客户分为低风险、稳定收益的A级份额和高风险、高预期收益的B级份欲，每年初通过份额折算.对低风险A级份额就进行“每年定期收益兑付”，使投资者能够低成本的实现收益。
其次，高风险B级份额的初始杠杆接近2倍，该基金能够通过上拆等特殊机制对其2倍高杠杆机制的有效性提供保障。
最后，该基金是通过“投资方式被动”实现“投资者主动”。该基金所跟踪的深证100指数历史业绩优良，而基金完全复制的指数化投资方式则更便于投资者把握，大大有利于偏好杠杆收益的投资者可以通过B级份额实现杠杆收益。回顾分级基金历史，2009年5月，创新的分级基金长盛同庆发行募集资金接近150亿元：2009年底，分级基金的创始者国投瑞银基金发行了分级指数基金瑞和沪深300；2010年初，国泰基金发行了国泰估值优势可分离基金：国联安新发双禧中证100指数分级基金；兴业全球发行兴业合润分级基金。2011年上半年发行的富国天盈分级基金。2012年南方基金旗下的首只分级基金——南方新兴消费增长分级股票型基金发行。
由此可见，为了满足广大投资者的多样化需求。国内分级基金正逐步向多元化和纵深化发展。
三、分级基金的杠杆计算
分级基金的杠杆是投资者选择时考虑的重要指标之一，虽然计算较为简单，但是对于不同定义的杠杆，其大小往往不能真实反映到二级市场价格的波动上。
分级基金的杠杆是投资者选择时考虑的重要指标之一，虽然计算较为简单，但是对于不同定义的杠杆，其大小往往不能真实反映到二级市场价格的波动上。下面对初始杠杆、净值杠杆和价格杠杆进行定义和比较，方便投资者进行投资时的选择和判断。
1、初始杠杆
初始杠杆为基金发行时的杠杆比例，即A份额份数与B份额份数之和与B份额之间的比例，具体公式为：
初始杠杆=（A份额份数+B份额份数）/B份额份数 如银华深100分级A份额与B份额的比例为1：1，则该基金B份额银华锐进的初始杠杆为2。目前市场主流的产品均为1：1或4：6的比例，初始杠杆为2或1.67。
初始杠杆在基金发行时确定，一般来说，配对转换型的股票分级基金初始杠杆比例是恒定的，在存续期间始终保持恒定。该杠杆值作为两份额总和与B份额的比值，不仅在一开始可以告知投资者两份额的比例情况，在后续阶段通过母基金净值和B份额净值的比例计算，还可以获得净值杠杆的大小。
2、净值杠杆
净值杠杆是研究分级基金时经常用到的杠杆指标，定义为分级基金进取部分（B份额）净值涨幅和母基金净值涨幅的比值。在具体计算时采用母基金总净值除以B份额总净值，忽略了每天优先份额（A份额）从母基金获取的收益，主要是因为A份额每天的收益相对总体净值而言较小，不会影响杠杆的计算，净值杠杆的公式为：
净值杠杆=母基金总净值/B份额总净值
=（母基金份数€啄富鹁恢？/（B份额份数€譈份额净值）
=（母基金净值/B份额净值）€壮跏几芨？
净值杠杆反应了B份额净值涨跌幅增长的倍数，例如一个两倍净值杠杆的基金，当日B份额的净值涨跌幅是母基金净值的两倍。
然而，净值杠杆影响的仅仅是B份额净值变化的波动情况，但是投资者实际买卖B份额时受到二级市场价格波动的影响，由于折溢价率的因素，净值杠杆往往无法真实反应到价格表现上，为此我们引入价格杠杆的概念。
3、价格杠杆
价格杠杆即B份额价格对于母基金净值表现的变化倍数，在计算时考虑了折溢价率的因素在内，即母基金的总净值除以B份额的总市值，具体公式为：
价格杠杆=母基金总净值/B份额总市值
=（母基金份数€啄富鹁恢？/（B份额份数€譈份额价格）
=（母基金净值/B份额价格）€壮跏几芨？
=净值杠杆/（1+溢价率）
针对不同的收益分配方式和份额分配比例，杠杆效应也会呈现不同的风景。根据杠杆倍数的公式，杠杆倍数=[风险份额净值-1]/[整体份额净值-1]，我们可以计算出各基金份额的初始杠杆倍数。对于兴业合润来说，当整体净值小于或者等于1.21时，合润B的杠杆为[Nav-0.4Nav（A）-0.6]/[0.6*（Nav-1）]，此是Nav（A）为一固定值1，所以合润B的杠杆为固定值1/0.6，约为1.67倍的杠杆倍数，当整体净值超过1.21时，合润A和合润B同时分享净值的增长。对于瑞福分级，瑞福进取的初始杠杆比率为[[2*（Nav-1）-6.06%]*0.9]/[Nav-1]，可达1.8倍；对于长盛同庆，同庆B的初始杠杆率为[Nav-1-0.4*（Nav（A）-1）/[0.6*（Nav-1）]，可达1.6倍；对于瑞和300，在任一运作周年内，当瑞和300份额的基金份额净值在1元至1.1元以内变动时，瑞和小康的基金份额净值变动额是瑞和300份额的1.6倍，当瑞和300份额的基金份额净值在1.1元之上变动时，瑞和远见份额的基金净值变动额最高可达瑞和300份额变动额的1.6倍；对于国泰估值优势，估值进取的杠杆为：[[2*（Nav-1）-3*5.7%]*0.85]/[Nav-1]，可达1.7倍；对于双禧100，双禧A份额的约定收益率为一年期银行定期存款利率加上3.5%，年收益率为5.75%，两类份额比例为4：6，则双禧B份额的初始杠杆为[[（Nav-1）-0.4*（Nav（A）-1）]/0.6*（Nav-1）]，约为1.67倍。单从初始杠杆倍数来看，几只基金相差不大，大致在1.6至1.8的范围。这是由分级基金设计上的相似性导致的。虽然基金在收益分配方式上各不相同，但只是在份额分配比例、基准收益率以及临界点的调整。另外从这几只基金的发展轨迹来看，分级结构也越来越简单化和明晰化。相比于早期发行的瑞福分级、长盛分级以及瑞和300，最近发行的两只基金兴业合润和双禧中证100的收益分配条款更简单明了，也可能是为了吸引更多普通投资者的关注。
实际上，我们在关注分级基金特色的同时，也应关注基金的投资目标、投资策略等。分级基金首先是作为基金的属性存在，其次才是其创新性。分级基金的杠杆效应也是在基金收益的基础上面做设计，因此少了基金本身获取收益的能力，分级基金的杠杆效应也如空中楼阁，有时反而会起到相反的效果。
四、分级基金的发展趋势
基金由两级份额组成，一为优先级份额，二为普通级份额。两级份额分别募集和计价，但在法律主体上是同一基金。杠杆设计的多样化是分级基金的新趋势。两级基金的根本区别在于收益分配权的差异，优先级份额享有优先分配权，同时，基金收益分配满足优先级份额收益分配后的大部分将分配给普通级份额。支付给优先份额的优先收益分配，对于普通份额而言相当于借贷成本，普通份额可以获得基金利用优先份额所募资金进行杠杆化操作带来的超额收益。具有这种杠杆操作的设计是分级基金与普通封闭式基金最根本的区别。杠杆设计的多样化以满足不同投资者的需求是分级基金发展的必然趋势。
五、结论
亚里士多德说：“如果给我一个支点，我可以撬起整个地球。”这是自然界的杠杆效应。在分级基金中，简单来讲，杠杆效应某种程度上相当于高风险份额向低风险份额借入资金，将高风险份额资产与低风险份额资产混合起来进行投资，以期获得超额收益，同时允诺低风险份额某一基准收益率。此时，高风险份额在放大了投资收益可能的同时也提高了风险。单从产品本身的角度，最后的结果可能是高风险份额获得超额收益，也可能损失不小，所以投资者在投资分级基金的时候要注意风险的防范。
（作者单位：汉口学院经济学院）