论文部分内容阅读
摘要：我国沪深300指数期货的仿真交易已经推出，指数期货的正式启动也指日可待。这对于丰富我国证券市场交易品种，促进金融工程的发展都有着重要意义。本文对指数期货的套利功能进行考察，并应用于我国市场的实际情况，为投资者利用沪深300指数期货进行实际套利操作提供参考。
关键词：沪深300指数；指数期货；套利
一、引言
随着我国证券市场上各种金融工具的不断推出，各金融品种不断发展完善。这些为投资者利用合适的金融工具进行套利、套期保值等操作提供了可能性，进而加强了证券市场的价值发现功能，促进了市场的有效性。
各种指数基金的推出使投资者能够通过长期持有策略来分享中国经济中长期增长带来的稳定收益。同时，作为我国第一个金融期货品种，沪深300指数期货的推出也已经列入日程。通过两者的结合，可以在分享市场收益的同时进行套利操作，从而获得无风险的套利利润。本文利用两者的内在关系对这一套利策略进行探讨。
二、沪深300指数期货及指数期货的定价与套利理论回顾
(一)沪深300指数期货简介
沪深300指数由中证指数有限公司编制，该指数选择沪深两市流动性强，规模最大的300只股票组成，可用于投资评价基准和开发金融衍生产品。沪深300指数是从2005年4月8日正式投入市场，基点为1000点。
沪深300指数期货是以沪深300指数为基础资产的指数期货，双方交易的是一定期限后的股票指数价格水平，通过现金结算差价来进行交割。根据目前的仿真交易规则，合约乘数每点300元、报价单位为指数点、最小变动价位0.2点。期货成交日为到期月份的第三个星期五。
(二)指数期货定价模型
根据持有成本定价模型，两种具有相同偿付形态的金融商品，其价格必须一致，否则可以利用买低卖高的方式获取无风险的套利利润。
假设在完全市场情况下，投资人t于期进行下列投资策略：
策略一：于t时点持有一单位指数期货契约；
(三)指数期货的套利区间
在我国证券市场上，对证券交易产生的资本利得暂不征收所得税，故税收的影响可以忽略。此外，由于指数期货合约的交易量大多集中于最近月份的合约，套利期很短，利率变动的随机性因素也可忽略。这样，指数期货的套利区间为：
三、数据的选择与处理
(一)现货的选择
利用期货进行套利，需要选择相应的现货进行必要的持有或卖空操作。考虑到指数期货的特殊性，投资者在进行相对应的股票配置时存在难以跟踪模仿的技术性困难，本文选取大成基金管理有限公司开发的大成沪深300基金替代股指300现货。
沪深300基金通过严格的投资程序约束和数量化风险管理手段，实现指数投资偏离度和跟踪误差的最小化。在正常市场情况下，基金日均跟踪偏离度的绝对值不超过0.35%，年跟踪误差不超过4%。基金以拟合、跟踪沪深300指数为原则，进行被动式指数化长期投资。
1.沪深300基金与沪深300指数拟合度分析
由图可以直观地看出，该基金对沪深300指数进行了很好的模拟，可以选择作为沪深300指数现货的有效替代物。
2.指数与基金间的函数关系
为了进行定量的计算，我们需要精确的指数与基金间的函数关系。本文对自2006年4月21日至2008年4月22日的487个数据进行计算，得到以下函数：Y=1977.047X-1，其中Y：沪深300指数；X：大成沪深300份额累计净值。
(二)交易成本的选取
1.现货交易费用
本文采用大成沪深300基金替代指数期货的现货，用其网上交易申购费(前端)200万以下的费率0.6%表示买入现货费用；用小于1年的赎回费率0.5%表示卖出现货费用。
2.指数期货交易费用
根据沪深300指数期货仿真交易的规定，交易费率为成交金额的万分之0.5，本文以此作为期货交易费用。
(三)资金利率的选择
在资金利率的选择上，本文采用2007年12月执行的银行一年期存贷款利率。其中RL(贷放利率)选用一年期存款利率4.14%，扣除5%的利息所得税，得3.933%；RB(融资利率)选用一年期贷款利率7.47%。
四、沪深300期货套利的实际应用
(一)套利区间
大成沪深300基金的计算采用份额累计净值，已考虑到股息收益，故dt=0。
由上文所得函数Y=1977.047X-1，可知沪深300指数与大成沪深300基金份额累计净值之间的关系。代入上述区间，得：
(二)套利操作
在上述套利区间中，我们考虑到指数期货对理论价值的偏离情况，同时，也考虑到指数基金对沪深300指数进行模拟时可能遇到的偏差。这样，通过代入当前市场上的基金净值与期货的到期时间，我们能得到套利区间。
当指数期货的价格超过区间上限时，可以卖出指数期货、买入沪深300指数基金进行套利；当指数期货的价格低于区间下限时，可以买入指数期货、卖出沪深指数基金进行套利。
股指现货与指数期货套利中的比例关系：设共投入资金规模为A元，当日沪深300指数基金净值B元，沪深300指数期货市场价F点，则A/B份基金份额对应A/(300*F)份指数合约。
(三)应用示例
我们利用上述套利方法，取2008年每月第一个交易日数据，对沪深300指数期货IF0806合约进行计算，得下表：
由表可得，2008年1至3月份月初，指数期货IF0806市场价格偏高且超出套利区间，可以卖空期货、买入现货进行套利操作；而4至6月份月初，指数期货IF0806市价偏低同时超出套利区间，可买入期货、卖出现货进行套利。
此计算结论也反映出了市场实际情况。2008年前三个月，市场延续前两年的牛市情绪，看多股指致使指数期货价格过高；而接下来的三个月，市场逆转，又导致市场对股指看空进而指数期货大跌。
参考资料：
[1][美]约翰·赫尔.期权、期货和其他衍生产品(第三版).华夏出版社.
[2]蔡健翔.股指期货浅探.中国科技信息，2005年14B期.
[3]陆珩瑱，陈伟忠.指数期货套利交易策略设计.财贸研究，2004年04期.
[4]华仁海，仲伟俊.我国期货市场期货价格收益、交易量、波动性关系的动态分析.统计研究，2003年07期.
[5]何丽君，梁钧.股指期货对A股市场的影响及券商对策.经济理论与经济管理，2002年3期.
[6]白靖，袁倩.股指期货与相关套利交易的探讨.中国流通经济，2001年01期.
(作者单位：合肥工业大学人文经济学院)
“本文中所涉及到的图表、注解、公式等内容请以PDF格式阅读原文”
关键词：沪深300指数；指数期货；套利
一、引言
随着我国证券市场上各种金融工具的不断推出，各金融品种不断发展完善。这些为投资者利用合适的金融工具进行套利、套期保值等操作提供了可能性，进而加强了证券市场的价值发现功能，促进了市场的有效性。
各种指数基金的推出使投资者能够通过长期持有策略来分享中国经济中长期增长带来的稳定收益。同时，作为我国第一个金融期货品种，沪深300指数期货的推出也已经列入日程。通过两者的结合，可以在分享市场收益的同时进行套利操作，从而获得无风险的套利利润。本文利用两者的内在关系对这一套利策略进行探讨。
二、沪深300指数期货及指数期货的定价与套利理论回顾
(一)沪深300指数期货简介
沪深300指数由中证指数有限公司编制，该指数选择沪深两市流动性强，规模最大的300只股票组成，可用于投资评价基准和开发金融衍生产品。沪深300指数是从2005年4月8日正式投入市场，基点为1000点。
沪深300指数期货是以沪深300指数为基础资产的指数期货，双方交易的是一定期限后的股票指数价格水平，通过现金结算差价来进行交割。根据目前的仿真交易规则，合约乘数每点300元、报价单位为指数点、最小变动价位0.2点。期货成交日为到期月份的第三个星期五。
(二)指数期货定价模型
根据持有成本定价模型，两种具有相同偿付形态的金融商品，其价格必须一致，否则可以利用买低卖高的方式获取无风险的套利利润。
假设在完全市场情况下，投资人t于期进行下列投资策略：
策略一：于t时点持有一单位指数期货契约；
(三)指数期货的套利区间
在我国证券市场上，对证券交易产生的资本利得暂不征收所得税，故税收的影响可以忽略。此外，由于指数期货合约的交易量大多集中于最近月份的合约，套利期很短，利率变动的随机性因素也可忽略。这样，指数期货的套利区间为：
三、数据的选择与处理
(一)现货的选择
利用期货进行套利，需要选择相应的现货进行必要的持有或卖空操作。考虑到指数期货的特殊性，投资者在进行相对应的股票配置时存在难以跟踪模仿的技术性困难，本文选取大成基金管理有限公司开发的大成沪深300基金替代股指300现货。
沪深300基金通过严格的投资程序约束和数量化风险管理手段，实现指数投资偏离度和跟踪误差的最小化。在正常市场情况下，基金日均跟踪偏离度的绝对值不超过0.35%，年跟踪误差不超过4%。基金以拟合、跟踪沪深300指数为原则，进行被动式指数化长期投资。
1.沪深300基金与沪深300指数拟合度分析
由图可以直观地看出，该基金对沪深300指数进行了很好的模拟，可以选择作为沪深300指数现货的有效替代物。
2.指数与基金间的函数关系
为了进行定量的计算，我们需要精确的指数与基金间的函数关系。本文对自2006年4月21日至2008年4月22日的487个数据进行计算，得到以下函数：Y=1977.047X-1，其中Y：沪深300指数；X：大成沪深300份额累计净值。
(二)交易成本的选取
1.现货交易费用
本文采用大成沪深300基金替代指数期货的现货，用其网上交易申购费(前端)200万以下的费率0.6%表示买入现货费用；用小于1年的赎回费率0.5%表示卖出现货费用。
2.指数期货交易费用
根据沪深300指数期货仿真交易的规定，交易费率为成交金额的万分之0.5，本文以此作为期货交易费用。
(三)资金利率的选择
在资金利率的选择上，本文采用2007年12月执行的银行一年期存贷款利率。其中RL(贷放利率)选用一年期存款利率4.14%，扣除5%的利息所得税，得3.933%；RB(融资利率)选用一年期贷款利率7.47%。
四、沪深300期货套利的实际应用
(一)套利区间
大成沪深300基金的计算采用份额累计净值，已考虑到股息收益，故dt=0。
由上文所得函数Y=1977.047X-1，可知沪深300指数与大成沪深300基金份额累计净值之间的关系。代入上述区间，得：
(二)套利操作
在上述套利区间中，我们考虑到指数期货对理论价值的偏离情况，同时，也考虑到指数基金对沪深300指数进行模拟时可能遇到的偏差。这样，通过代入当前市场上的基金净值与期货的到期时间，我们能得到套利区间。
当指数期货的价格超过区间上限时，可以卖出指数期货、买入沪深300指数基金进行套利；当指数期货的价格低于区间下限时，可以买入指数期货、卖出沪深指数基金进行套利。
股指现货与指数期货套利中的比例关系：设共投入资金规模为A元，当日沪深300指数基金净值B元，沪深300指数期货市场价F点，则A/B份基金份额对应A/(300*F)份指数合约。
(三)应用示例
我们利用上述套利方法，取2008年每月第一个交易日数据，对沪深300指数期货IF0806合约进行计算，得下表：
由表可得，2008年1至3月份月初，指数期货IF0806市场价格偏高且超出套利区间，可以卖空期货、买入现货进行套利操作；而4至6月份月初，指数期货IF0806市价偏低同时超出套利区间，可买入期货、卖出现货进行套利。
此计算结论也反映出了市场实际情况。2008年前三个月，市场延续前两年的牛市情绪，看多股指致使指数期货价格过高；而接下来的三个月，市场逆转，又导致市场对股指看空进而指数期货大跌。
参考资料：
[1][美]约翰·赫尔.期权、期货和其他衍生产品(第三版).华夏出版社.
[2]蔡健翔.股指期货浅探.中国科技信息，2005年14B期.
[3]陆珩瑱，陈伟忠.指数期货套利交易策略设计.财贸研究，2004年04期.
[4]华仁海，仲伟俊.我国期货市场期货价格收益、交易量、波动性关系的动态分析.统计研究，2003年07期.
[5]何丽君，梁钧.股指期货对A股市场的影响及券商对策.经济理论与经济管理，2002年3期.
[6]白靖，袁倩.股指期货与相关套利交易的探讨.中国流通经济，2001年01期.
(作者单位：合肥工业大学人文经济学院)
“本文中所涉及到的图表、注解、公式等内容请以PDF格式阅读原文”