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摘 要：本文首先采用信息份额模型，对沪深300指数及其期货合约IF1806一分钟高频数据，测算出沪深300股指期货每日的价格发现贡献率，然后利用多个投资者情绪指标的日数据构建投资者情绪综合指标，最后对投资者情绪和价格发现贡献率建立VAR模型，来研究投资者情绪对股指期货价格发现功能的影响。结果表明，投资者情绪与股指期货价格发现功能呈负相关关系，投资者情绪上升，股指期货的价格发现功能下降。
关键词：信息份额模型 投资者情绪 VAR Granger检验
一、引言
股指期货除了具有投机套利等一般衍生品具有的功能以外，还能够规避风险，防止价格剧烈波动。2010年中金所推出沪深300股指期货，是我国第一份股票指数期货合约。价格发现功能作为期货的三大功能之一，是检验期货市场有效性的重要手段，对我国将来继续推出其他金融衍生品以及监管部门对衍生品市场的监管具有重要的意义。
行为金融学理论放松了现代金融理论中对理性投资者和有效市场的假设，特别强调了情绪及心理等因素对市场的影响。然而目前国内鲜有学者从该角度研究股指期货的价格发现功能。通过投资者情绪单一指标构建其综合指标，然后将投资者情绪综合指标与价格发现贡献率同时作为内生变量建立VAR模型，进一步研究二者之间的引导关系，对以往股指期货价格发现功能研究填补空白，这是本文的主要创新点。
二、文献回顾
Hasbrouck（1995）提出的信息份额模型和 Gonzalo和Granger（1995）提出的共因子模型，首次提出了可以通过计算股指期货价格发现贡献率来量化股指期货的价格发现功能[7]。国内也有众多学者利用信息份额模型对国内股指期货市场的研究。陶利斌、潘婉彬、黄筠哲（2014）随后利用信息份额模型研究沪深300指数及其股指期货的价格发现贡献率，并且利用多元回归模型考察价格发现功能变化的影响因素，结果表明，股指期货的价格发现贡献率远远高于现货的价格发现贡献率，价格发现功能更强[9]。
三、理论介绍
3.1价格发现贡献率测度
价格发现贡献率的度量是通过信息份额模型完成。信息份额模型是先建立一个向量误差修正模型为基础，假定相关市场的价格之间有一个共同的潜在价格，即共因子，信息份额模型测算了每个市场的新息对共因子方差的贡献，这个贡献比例就是信息份额。
两市场价格序列构成的二元的向量误差修正模型，Yt=（y1，y2）'，y1t'，y2t～I， VEC模型为
△Yt=σβ'Yt-1+∑kj-1Φj△Yt-j+et （3.1）
其中，σ为误差修正系数（短期调整系数）；et是均值为0，序列不相关的随机扰动项，其协方差矩阵为：
σ12、σ22分别为价格新息（随机误差项）e1t、e2t的方差，ρ为相关系数。
将方程（3.1）式进行变换转换为向量移动平均形式：
△Yt=Ψ（L）et （3.2）
及其單整形式：
Yt=Ψ（1）∑ks=1es+Ψ*（L）et （3.3）
令Ψ=（Ψ1，Ψ2）表示Ψ（L）中的一行，l=（1，1）'，那么方程（3）可以写作：Yt=lΨ∑ks=1es+Ψ*（L）et （3.4）
方程（3.4）将Ψet价格永久的融入了里面，Ψet为期现货市场价格的共同有效价格（共因子）。其方差为：var（Ψet）=ΨΩΨ'。
第j个市场的信息份额为：
其中，[ΨM]j为ΨM行向量的第j个元素，
（3.7）
由于第一个变量（市场价格）占据较大的价格发现贡献率，第二个变量（市场价格）占据较小的价格发现贡献率。所以当一个变量处于第一位时，得出的价格发现贡献率为其上限，处于第二位时，得到的是其下限，市场的上下限为：
四、实证分析
本文的实证研究分三部分进行，第一步借鉴Hasbrouck（1995）提出的信息份额模型，通过研究沪深300股指期货IF1806每日的价格发现贡献率来研究IF1806的动态变化；第二部分借鉴Baker和Wurgler（2006）提出的利用主成分分析法构建综合指标的方法，筛选具有代表性的单一指标，构建投资者情绪综合指标；第三部分，将价格发现贡献率和投资者情绪综合指标同时作为内生变量，研究二者之间的引导关系。
从表4.1可以得到，该159个交易日的价格发现贡献度的均值0.6031，说明IF1806的价格发现贡献率是0.6031，则沪深300指数的价格发现贡献率是0.3969，说明IF1806具有价格发现功能。
4.4.2VAR回归
当DSENT为因变量，DIS为自变量的时候，只有DIS（-1）和DIS（-3）在10%的显著性水平下显著，并且呈负相关。说明股指期货的价格发现功能上升，也就是市场更加有效时，会降低投资者情绪，反之，股指期货的价格发现功能降低，会导致投资者情绪的上涨。
五、结论与政策建议
本文利用信息份额模型（IS）量化得到沪深300股指期货的价格发现贡献率，结果表明，虽然我国的股指期货推出较晚，但是发展迅速，目前已经具有了价格发现功能。
对此，相关监管部门，应该加强个人投资者的投资者教育，培养高素质的金融人才，定期通过交易所和期货公司开展投资理论的相关培训，提高投资者的风险投资意识，要有自己的风险投资理念。
参考文献
[1]Yang，C.，Xie，J.，Yan，W.Sentiment capital asset pricing model [J].International Journal of Digital Content Technology and its Applications，2012.6（3）：254-261.
[1]方匡南、蔡振忠.我国股指期货价格发现功能研究[J]统计研究，2012（5）：73-78.
[2]华仁海、刘庆富.股指期货与股指现货市场间的价格发现能力探究[J]数量经济技术经济研究，2010（10）：90-100.
作者简介：张晓（1993-）女，汉族，山东临沂，兰州财经大学硕士。
关键词：信息份额模型 投资者情绪 VAR Granger检验
一、引言
股指期货除了具有投机套利等一般衍生品具有的功能以外，还能够规避风险，防止价格剧烈波动。2010年中金所推出沪深300股指期货，是我国第一份股票指数期货合约。价格发现功能作为期货的三大功能之一，是检验期货市场有效性的重要手段，对我国将来继续推出其他金融衍生品以及监管部门对衍生品市场的监管具有重要的意义。
行为金融学理论放松了现代金融理论中对理性投资者和有效市场的假设，特别强调了情绪及心理等因素对市场的影响。然而目前国内鲜有学者从该角度研究股指期货的价格发现功能。通过投资者情绪单一指标构建其综合指标，然后将投资者情绪综合指标与价格发现贡献率同时作为内生变量建立VAR模型，进一步研究二者之间的引导关系，对以往股指期货价格发现功能研究填补空白，这是本文的主要创新点。
二、文献回顾
Hasbrouck（1995）提出的信息份额模型和 Gonzalo和Granger（1995）提出的共因子模型，首次提出了可以通过计算股指期货价格发现贡献率来量化股指期货的价格发现功能[7]。国内也有众多学者利用信息份额模型对国内股指期货市场的研究。陶利斌、潘婉彬、黄筠哲（2014）随后利用信息份额模型研究沪深300指数及其股指期货的价格发现贡献率，并且利用多元回归模型考察价格发现功能变化的影响因素，结果表明，股指期货的价格发现贡献率远远高于现货的价格发现贡献率，价格发现功能更强[9]。
三、理论介绍
3.1价格发现贡献率测度
价格发现贡献率的度量是通过信息份额模型完成。信息份额模型是先建立一个向量误差修正模型为基础，假定相关市场的价格之间有一个共同的潜在价格，即共因子，信息份额模型测算了每个市场的新息对共因子方差的贡献，这个贡献比例就是信息份额。
两市场价格序列构成的二元的向量误差修正模型，Yt=（y1，y2）'，y1t'，y2t～I， VEC模型为
△Yt=σβ'Yt-1+∑kj-1Φj△Yt-j+et （3.1）
其中，σ为误差修正系数（短期调整系数）；et是均值为0，序列不相关的随机扰动项，其协方差矩阵为：
σ12、σ22分别为价格新息（随机误差项）e1t、e2t的方差，ρ为相关系数。
将方程（3.1）式进行变换转换为向量移动平均形式：
△Yt=Ψ（L）et （3.2）
及其單整形式：
Yt=Ψ（1）∑ks=1es+Ψ*（L）et （3.3）
令Ψ=（Ψ1，Ψ2）表示Ψ（L）中的一行，l=（1，1）'，那么方程（3）可以写作：Yt=lΨ∑ks=1es+Ψ*（L）et （3.4）
方程（3.4）将Ψet价格永久的融入了里面，Ψet为期现货市场价格的共同有效价格（共因子）。其方差为：var（Ψet）=ΨΩΨ'。
第j个市场的信息份额为：
其中，[ΨM]j为ΨM行向量的第j个元素，
（3.7）
由于第一个变量（市场价格）占据较大的价格发现贡献率，第二个变量（市场价格）占据较小的价格发现贡献率。所以当一个变量处于第一位时，得出的价格发现贡献率为其上限，处于第二位时，得到的是其下限，市场的上下限为：
四、实证分析
本文的实证研究分三部分进行，第一步借鉴Hasbrouck（1995）提出的信息份额模型，通过研究沪深300股指期货IF1806每日的价格发现贡献率来研究IF1806的动态变化；第二部分借鉴Baker和Wurgler（2006）提出的利用主成分分析法构建综合指标的方法，筛选具有代表性的单一指标，构建投资者情绪综合指标；第三部分，将价格发现贡献率和投资者情绪综合指标同时作为内生变量，研究二者之间的引导关系。
从表4.1可以得到，该159个交易日的价格发现贡献度的均值0.6031，说明IF1806的价格发现贡献率是0.6031，则沪深300指数的价格发现贡献率是0.3969，说明IF1806具有价格发现功能。
4.4.2VAR回归
当DSENT为因变量，DIS为自变量的时候，只有DIS（-1）和DIS（-3）在10%的显著性水平下显著，并且呈负相关。说明股指期货的价格发现功能上升，也就是市场更加有效时，会降低投资者情绪，反之，股指期货的价格发现功能降低，会导致投资者情绪的上涨。
五、结论与政策建议
本文利用信息份额模型（IS）量化得到沪深300股指期货的价格发现贡献率，结果表明，虽然我国的股指期货推出较晚，但是发展迅速，目前已经具有了价格发现功能。
对此，相关监管部门，应该加强个人投资者的投资者教育，培养高素质的金融人才，定期通过交易所和期货公司开展投资理论的相关培训，提高投资者的风险投资意识，要有自己的风险投资理念。
参考文献
[1]Yang，C.，Xie，J.，Yan，W.Sentiment capital asset pricing model [J].International Journal of Digital Content Technology and its Applications，2012.6（3）：254-261.
[1]方匡南、蔡振忠.我国股指期货价格发现功能研究[J]统计研究，2012（5）：73-78.
[2]华仁海、刘庆富.股指期货与股指现货市场间的价格发现能力探究[J]数量经济技术经济研究，2010（10）：90-100.
作者简介：张晓（1993-）女，汉族，山东临沂，兰州财经大学硕士。