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摘要：2019年12月28日新修订的《证券法》正式以立法形式确立先行赔付制度。先行赔付制度有助于使受损投资者及时获得赔偿，降低司法救济成本，维护中小投资者合法权益。可以从先行赔付的主体范围、行为范围、对象范围三个方面对该制度进行理解与适用。但先行赔付制度仍有待进一步完善，包括行政或刑事从轻从宽处罚激励机制、先行赔付协议的效力等问题。
关键词：证券法;先行赔付制度;完善建议
投资者保护是资本市场功能完善和制度建设所依赖的持续力量和所指明的前进方向。2020年3月1日起施行的《证券法》第九十三条正式以立法的形式确立了先行赔付制度。本文以此次《证券法》修订为契机，首先阐述先行赔付制度在我国证券市场的制度价值，其次通过分析新《证券法》第三十九条的具体适用，为该项制度的落地提出几点完善建议，以期更好发挥先行赔付制度的功能价值。
一、先行赔付的制度价值
先行赔付制度发端于我国证券市场实践，是我国回应实践需求的一项原创性制度。作为一种新的制度，先行赔付制度在投资者保护方面具有独到优势。
首先，在技术性较强的证券市场，投资者往往本身缺乏足够的专业风投知识和风险承担能力，尤其是中小投资者。而发行人为了获得足够的融资量，通常会利用信息优势，根据自身需求调整财务状况、盈利情况等重要信息披露的程度。虽然证券市场已明令禁止欺诈发行、虚假陈述等违法行为，但事前监管的作用总是有限的，一旦这些违法行为被揭露，只能靠事后监管打击此类违法行为。
其次，民事诉讼虽是解决纠纷的一种常用手段，但在解决纠纷、实质维护投资者权益上仍有一定的局限性。《证券法》第232条规定：“违反本法规定，应当承担民事赔偿责任和缴纳罚款、罚金，其财产不足以同时支付时，先承担民事赔偿责任”，然而民事赔偿在实践中常常难以实现。最高法先后通过的《关于受理证券市场因虚假陈述引发的民事侵权纠纷案件有关问题的通知》（以下简称《虚假陈述有关通知》）和《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》（以下简称《虚假陈述若干规定》），证券投资者提起虚假陈述民事诉讼以证券监督管理部门、财政部、其他行政机关及有处罚权的机构作出行政处罚或法院作出刑事判决为前提。该规定虽然能够有助于取证困难的投资者获得有利的诉讼证据，但拖延了投资者获得赔偿时间。《虚假陈述有关通知》明确民事赔偿案件诉讼方式为单独诉讼或共同诉讼，不宜采用集团诉讼形式。但受损害投资者往往人数众多，投资者个人提起诉讼可能面临高额的诉讼成本。
与传统民事诉讼相比，先行赔付制度具有以下优势：一是先行赔付能够让投资者及时有效地获得赔偿。二是巨额赔偿责任的威慑力，督促证券发行人自律。三是维护证券市场稳定，及时解决因欺诈、虚假陈述等引起的纠纷。
二、新《证券法》先行赔付制度的适用
（一）先行赔付的主体范围
根据第九十三条规定，先行赔付主体为发行人的控股股东、实际控制人、相关的证券公司。发行人的控股股东、实际控制人与普通投资者虽然都为公司的所有权人，同样享有股东权利与承担股东义务，但是对公司的利益追求是不一样的。普通投资者更加关注公司的短期利益;而公司的控股股东、实际控制人作为公司的实际掌控者，公司的长远发展对其更为有利，故将发行人的控股股东、实际控制人规定为先行赔付人在实践中具有较强的可行性。证券公司作为证券市场的“看门人”，声誉是公司业务长远发展的关键因素，先行赔付有利于维护其声誉。
（二）先行赔付的行为范围
新修订《证券法》将先行赔付的行为范围规定为“欺诈发行、虚假陈述或者其他重大违法行为”。欺诈发行、虚假陈述二者都是信息披露义务人违规对重大事实做出的不实之述，区别在于违法性质严重程度不同。立法总是存在一定的局限性，无法准确预知所要规范的所有情形，故以“其他重大违法行为”作为先行赔付行为范围的兜底性表述。一方面以开放式规定保持立法的包容性;另一方面是先行赔付作为自愿性的和解行为，通过开放式规定拓展可先行赔付之情形。
（三）先行赔付的对象范围
赔付对象范围过宽，则把不应赔偿之对象纳入赔偿范围，这不仅加重责任人的负担，也有违“买者自负”的市场经济原理;若赔付对象范围过窄，则会使责任人免于承担其应负的责任，不利于保护投资者合法权益。根据《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》（以下简称《若干规定》）第18条，投资者于虚假陈述实施日至揭露日之间购入与虚假陈述直接关联的证券，并于虚假陈述揭露日或更正日之后因卖出或继续持有证券所产生的损失与虚假陈述之间存在因果关系。投资者能否获得赔偿的关键在于其证券交易时间是否处于该司法解释所规定的时间范围之内。揭露日是为确定虚假陈述与投资者损失之间因果关系而追溯的一个时间点，其不仅限制投资者申请赔偿时点，也对计算投资损失意义重大。由于《若干规定》对这些关键时间节点的规定较为原则，导致实践中出现适用上的混乱。总之，先行赔付的对象范围应是信赖虚假信息受到损失的投资者，不宜区分普通投资者与专业投资者。在严格判断因果关系的基础上，应进一步排除不适格投资者，包括身份方面的特殊性考量，如与发行人、责任方具有利害关系的投资者。
三、先行赔付制度的完善建议
（一）先行赔付的激励机制：行政和刑事处罚从轻从宽
先行赔付主体赔付主要动力来自行政或刑事处罚的从轻从宽。《证券法》修订中对此并未明确规定，但在实践需要考虑处理此类问题。首先，从轻从宽处罚有坚实的法律依据。根据《行政处罚法》，当事人主动消除或者减轻违法行為危害后果的，应当依法从轻或者减轻行政处罚。2012年《刑事诉讼法》加入刑事和解规定，随后发布的《关于在部分地区开展刑事案件认罪认罚从宽制度试点工作的办法》，规定了从轻从宽的细则。先行赔付也属于上述规定的适用范围，在司法中应合理考虑相关规定的适用。其次，从轻减轻处罚的力度需根据个案裁量适用。《处罚的从轻从宽是先行赔付的激励机制，刑事处罚的从轻从宽标准已有规定，行政处罚的从轻从宽标准还需要在实践中形成量化的规则体系。
（二）先行赔付协议的效力
在法律上确认先行赔付协议作为诉讼外和解协议的效力，是先行赔付制度的一个重要内容。通常各国将诉讼外和解协议的效力通过一定的诉讼机制使诉讼外和解转化为裁判上的和解，赋予和解协议公法效力。经当事人申请，经过法院审查，双方当事人达成和解协议并签字确认，和解协议最终以诉讼的形式获得与判决同样的效力。考虑到赔付方案本身的合同属性，赔付方案不具备当然的法律确认力和执行力。因此，有必要确立先行赔付方案公法上的强制执行力。比较可行的做法是通过司法和解，申请法院确认先行赔付和解协议的效力，一旦出现一方拒不履行赔付方案时，另一方可请求法院强制执行。
参考文献：
[1]曹乙木.新<证券法>先行赔付制度条文解读与适用展望[J].中国证券报，2020（04）.
[2]肖宇，黄辉.证券市场先行赔付：法理辨析与制度构建[J]，法学2019（08）.
[3]汤欣.证券投资者保护新规中的先行赔付[J]，中国金融2020（08）.
[4]陈洁.证券市场先期赔付制度的引入及适用[J]，法律适用，2015（08）.
作者简介：
黄艳娜（1997-），女，汉族，山西忻州人，西北政法大学2019级在读研究生，研究方向为宪法与行政法学。
关键词：证券法;先行赔付制度;完善建议
投资者保护是资本市场功能完善和制度建设所依赖的持续力量和所指明的前进方向。2020年3月1日起施行的《证券法》第九十三条正式以立法的形式确立了先行赔付制度。本文以此次《证券法》修订为契机，首先阐述先行赔付制度在我国证券市场的制度价值，其次通过分析新《证券法》第三十九条的具体适用，为该项制度的落地提出几点完善建议，以期更好发挥先行赔付制度的功能价值。
一、先行赔付的制度价值
先行赔付制度发端于我国证券市场实践，是我国回应实践需求的一项原创性制度。作为一种新的制度，先行赔付制度在投资者保护方面具有独到优势。
首先，在技术性较强的证券市场，投资者往往本身缺乏足够的专业风投知识和风险承担能力，尤其是中小投资者。而发行人为了获得足够的融资量，通常会利用信息优势，根据自身需求调整财务状况、盈利情况等重要信息披露的程度。虽然证券市场已明令禁止欺诈发行、虚假陈述等违法行为，但事前监管的作用总是有限的，一旦这些违法行为被揭露，只能靠事后监管打击此类违法行为。
其次，民事诉讼虽是解决纠纷的一种常用手段，但在解决纠纷、实质维护投资者权益上仍有一定的局限性。《证券法》第232条规定：“违反本法规定，应当承担民事赔偿责任和缴纳罚款、罚金，其财产不足以同时支付时，先承担民事赔偿责任”，然而民事赔偿在实践中常常难以实现。最高法先后通过的《关于受理证券市场因虚假陈述引发的民事侵权纠纷案件有关问题的通知》（以下简称《虚假陈述有关通知》）和《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》（以下简称《虚假陈述若干规定》），证券投资者提起虚假陈述民事诉讼以证券监督管理部门、财政部、其他行政机关及有处罚权的机构作出行政处罚或法院作出刑事判决为前提。该规定虽然能够有助于取证困难的投资者获得有利的诉讼证据，但拖延了投资者获得赔偿时间。《虚假陈述有关通知》明确民事赔偿案件诉讼方式为单独诉讼或共同诉讼，不宜采用集团诉讼形式。但受损害投资者往往人数众多，投资者个人提起诉讼可能面临高额的诉讼成本。
与传统民事诉讼相比，先行赔付制度具有以下优势：一是先行赔付能够让投资者及时有效地获得赔偿。二是巨额赔偿责任的威慑力，督促证券发行人自律。三是维护证券市场稳定，及时解决因欺诈、虚假陈述等引起的纠纷。
二、新《证券法》先行赔付制度的适用
（一）先行赔付的主体范围
根据第九十三条规定，先行赔付主体为发行人的控股股东、实际控制人、相关的证券公司。发行人的控股股东、实际控制人与普通投资者虽然都为公司的所有权人，同样享有股东权利与承担股东义务，但是对公司的利益追求是不一样的。普通投资者更加关注公司的短期利益;而公司的控股股东、实际控制人作为公司的实际掌控者，公司的长远发展对其更为有利，故将发行人的控股股东、实际控制人规定为先行赔付人在实践中具有较强的可行性。证券公司作为证券市场的“看门人”，声誉是公司业务长远发展的关键因素，先行赔付有利于维护其声誉。
（二）先行赔付的行为范围
新修订《证券法》将先行赔付的行为范围规定为“欺诈发行、虚假陈述或者其他重大违法行为”。欺诈发行、虚假陈述二者都是信息披露义务人违规对重大事实做出的不实之述，区别在于违法性质严重程度不同。立法总是存在一定的局限性，无法准确预知所要规范的所有情形，故以“其他重大违法行为”作为先行赔付行为范围的兜底性表述。一方面以开放式规定保持立法的包容性;另一方面是先行赔付作为自愿性的和解行为，通过开放式规定拓展可先行赔付之情形。
（三）先行赔付的对象范围
赔付对象范围过宽，则把不应赔偿之对象纳入赔偿范围，这不仅加重责任人的负担，也有违“买者自负”的市场经济原理;若赔付对象范围过窄，则会使责任人免于承担其应负的责任，不利于保护投资者合法权益。根据《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》（以下简称《若干规定》）第18条，投资者于虚假陈述实施日至揭露日之间购入与虚假陈述直接关联的证券，并于虚假陈述揭露日或更正日之后因卖出或继续持有证券所产生的损失与虚假陈述之间存在因果关系。投资者能否获得赔偿的关键在于其证券交易时间是否处于该司法解释所规定的时间范围之内。揭露日是为确定虚假陈述与投资者损失之间因果关系而追溯的一个时间点，其不仅限制投资者申请赔偿时点，也对计算投资损失意义重大。由于《若干规定》对这些关键时间节点的规定较为原则，导致实践中出现适用上的混乱。总之，先行赔付的对象范围应是信赖虚假信息受到损失的投资者，不宜区分普通投资者与专业投资者。在严格判断因果关系的基础上，应进一步排除不适格投资者，包括身份方面的特殊性考量，如与发行人、责任方具有利害关系的投资者。
三、先行赔付制度的完善建议
（一）先行赔付的激励机制：行政和刑事处罚从轻从宽
先行赔付主体赔付主要动力来自行政或刑事处罚的从轻从宽。《证券法》修订中对此并未明确规定，但在实践需要考虑处理此类问题。首先，从轻从宽处罚有坚实的法律依据。根据《行政处罚法》，当事人主动消除或者减轻违法行為危害后果的，应当依法从轻或者减轻行政处罚。2012年《刑事诉讼法》加入刑事和解规定，随后发布的《关于在部分地区开展刑事案件认罪认罚从宽制度试点工作的办法》，规定了从轻从宽的细则。先行赔付也属于上述规定的适用范围，在司法中应合理考虑相关规定的适用。其次，从轻减轻处罚的力度需根据个案裁量适用。《处罚的从轻从宽是先行赔付的激励机制，刑事处罚的从轻从宽标准已有规定，行政处罚的从轻从宽标准还需要在实践中形成量化的规则体系。
（二）先行赔付协议的效力
在法律上确认先行赔付协议作为诉讼外和解协议的效力，是先行赔付制度的一个重要内容。通常各国将诉讼外和解协议的效力通过一定的诉讼机制使诉讼外和解转化为裁判上的和解，赋予和解协议公法效力。经当事人申请，经过法院审查，双方当事人达成和解协议并签字确认，和解协议最终以诉讼的形式获得与判决同样的效力。考虑到赔付方案本身的合同属性，赔付方案不具备当然的法律确认力和执行力。因此，有必要确立先行赔付方案公法上的强制执行力。比较可行的做法是通过司法和解，申请法院确认先行赔付和解协议的效力，一旦出现一方拒不履行赔付方案时，另一方可请求法院强制执行。
参考文献：
[1]曹乙木.新<证券法>先行赔付制度条文解读与适用展望[J].中国证券报，2020（04）.
[2]肖宇，黄辉.证券市场先行赔付：法理辨析与制度构建[J]，法学2019（08）.
[3]汤欣.证券投资者保护新规中的先行赔付[J]，中国金融2020（08）.
[4]陈洁.证券市场先期赔付制度的引入及适用[J]，法律适用，2015（08）.
作者简介：
黄艳娜（1997-），女，汉族，山西忻州人，西北政法大学2019级在读研究生，研究方向为宪法与行政法学。