虽然 “无异议函”的取消是松绑企业海外融资迈出的一大步，但是为躲避监管，内地民企赴港上市前绕道注册，对香港本地的金融监管提出了更大“挑战”
　　如今，面对频频爆发的内地在港上市公司丑闻，沈联涛或许是最郁闷的人之一。2003年3月29日，和很多人一样，沈联涛或许记忆犹新——几乎在内地取消“无异议函”的同时，沈联涛以“香港家书”的形式简要介绍即将实施的《香港证券期货条例》内容以及实施的时间——既然，内地松绑企业海外上市，那边当然得有所防范。沈是香港证监会主席，而“香港家书”则是香港电台的一档极富影响力的节目，香港政要的施政窗口。
　　然而，怎么能杜绝丑闻？这似乎是一个不能完成的任务。看起来，这更像一个永远无法破解的怪圈——一方面，狭小的香港资本市场越来越需要内地企业；另一方面，香港现有的监管资源和监管体制越来越难敷使命。丑闻在拷问着香港金融监管体制。
　　内地赴港上市远没有达到巅峰期，痛定思痛，沈联涛和他的同事们准备怎么因应新的变化？
　　
　　监管弊端
　　
　　从欧亚农业（0932）、格林柯尔（8056）到中国稀土（0769），以及最近的新万泰集团（0433），短短的一年时间“丑闻”迭出，人们不是把赴港上市当作难以跨越的畏途吗？究竟怎么了？
　　按规定，内地企业赴港上市需过五道关：先索取大陆合格律师的验证文件，然后向中国证监会申请不反对意见书，再向香港证券交易所上市科呈交各项报表，获取香港证交所认可的会计师行的审计核实报告后，等待香港证监会上市委员会审批。
　　这五道“关卡”虽然严厉，然而漏洞不是没有——漏洞恰恰就是监管权分散。香港联交所和证监会分别负责上市条例和公司兼并收购条例的制订、监督，对上市公司的监管职责并未真正落实到这两个机构的头上。另外，这两家机构之间也存在互相“扯皮”的现象——香港证券交易所是负责监管的，但却没有法定的执行权，很难对上市公司进行直接监管；香港证监会有法定执行权力，但大部分监管工作不由它说了算，权力多在港交所、金融监管局等相关机构手里。这也是沈联涛的烦恼之一。而且，经过多方博弈，港交所顶住重重压力，仍然保留了至少一年的证券监管权。监管权分散似乎也不是一时就能解决的。
　　对此，香港中文大学教授郎咸平批评道，市场监管机制设计的不合理，是让一些公司在上市前后都可以逃避监管的重要原因。内地在港上市民企丑闻频发，除了其自身诚信问题外，内地与香港的金融监管环境的不对接，甚至体制差异也是症结所在。“权责分制”让一些公司在上市前后都有机可乘，逃避有效监管。
　　香港现行的审计制度与内地有所不同。香港证券部门规定，即便证券监管部门查实企业虚报了上市招股说明书中的内容，港交所也不能直接追究为企业做财务审计的会计师行和律师的责任，而是只能把这些个案转交给会计师公会及律师公会，进行纪律聆讯。“港交所曾把一些会计师表现欠佳的个案转交给会计师公会，但最后该公会调查回来的结果，差不多统统是‘没有事情’。”一位香港证交所的内部人士如此抱怨。
　　同时，香港监管部门在监管过程中更多倚靠市场力量，这与内地注重行政监管的机制更是大相径庭。对可能存在问题的上市公司，香港监管部门一般是先通过核数师、媒体向公众传递信息；失去投资者信任，公司股价自然下跌，银行、供货商由此产生警惕；公司内部矛盾爆发后，就会有内部人向监管部门提供证据；最后由监管部门据此定案。类似中国稀土的情况，香港证监部门最先倚重的就是核数师。
　　而港交所能做的，就是追究保荐人责任，包括警告或谴责保荐人（大多是提出警告，很少做出谴责）。
　　内地市场人士认为，国内关于民企境外上市的一些硬性规定，客观上成为产生问题的根本原因。比如，民企海外上市的审批要符合境外交易所的上市要求，也要符合中国证监会的有关条件，而审批过程不透明、时间不确定，往往耗去民企大量时间和精力。这致使很多民企绕道百慕大、开曼群岛等境外小国或地区注册，摇身变为“境外企业”。而这些“境外企业”虽仍以内地资产和业务为主，但按规定，无须中国证监会出具《中国法律意见无异议函》（见注解）。如此一来，这类企业资产所在地、公司注册地、上市地分属内地、海外、香港三地，无形之中使内地和香港的有关部门对这些民企的证券、经营和账目、税务监管难度加大。欧亚农业、中国稀土等正属这类情况。
　　据悉，中国稀土虚报销售额的事传出后，时至今日，沈联涛领导的香港证监会也并未对中国稀土采取任何公开调查，主要就是受制于香港证券市场的原有监管框架：证监会的立案需要相当确凿的证据，对于在香港上市的内地企业，香港证监会受到诸多限制，比如清查银行账户，香港证监会如果到内地调查就会有很大不便：一是和中国证监会缺乏这方面合作的法律安排；二是即使到内地调查，银行也会以《商业银行法》为借口，不予协助。曾经轰动一时的格林柯尔、欧亚农业事件等都是受制于此，不了了之。
　　
　　体制之变
　　
　　当然，因应之道不是没有。
　　今年4月，中国证监会正式取消《中国法律无异议函》，为内地企业赴海外融资拆除了第一道门槛。这意味着，中国证监会基本上已抽离了内地企业赴港上市的审批程序，一般资产净值少于2.4亿港元的民企已可直接向香港联交所递交上市申请表（“中资转外资”手续涉及资产净值逾3000万美元的仍要经中国证监会审批）。
　　无异议函的取消被看作是内地监管部门为企业赴海外融资逐步松绑的重大步骤，事实上，为躲避监管，不少内地民企赴港上市前均选择在百慕达等地注册，并将大部分资产注入其中，审批取消后，对于这类企业的监管会更加难以到位。
　　对此，香港特区政府的对策是，在同一时间将新修改的《香港证券期货条例》正式颁布实施。作为香港最重要和最全面的一部证券法规，这个条例的出台，标志着香港证券市场将发生一系列监管体制的变革。
　　在条例中，香港证监会首次被明确为上市公司审批与信息披露的法定监管机构，正式举起了上市监管的大旗。条例中的“双重存档规定”是最重要的一条。香港证监会与香港联交所将依据此项规定，共同加入上市审批的工作中，证监会成为上市公司信息披露的法定监管机构，上市或申请上市的公司向港交所呈报的所有资料都必须同时呈报证监会。证监会的审查及调查权力得到加强，如有人披露虚假或误导资料，证监会将展开调查，新成立的市场失当行为审裁处将以民事途径处理包括内幕交易，操纵市场，散布虚假和误导性资料等行为，可指令违规者交出所赚取的利润，也可对涉及失当行为的人士提出刑事检控，最高刑罚入狱10年或罚款1000万港元；假若新申请上市公司提供误导资料，证监会有权拒绝该公司的申请。
　　


　　其他监管措施也明显加强。比如，对股东权益的披露，在新条例中明确要求上市公司主要股东需披露的持股量界限由10%降到5%，申报期由5日减至3日，使投资者更快地知道更多主要股东和公司董事的持股量转变情况，以便正确评估对该公司的投资策略。
　　新条例还引入了个人民事诉讼权，如果投资者因上市企业的市场失当行为或虚假信息批露而蒙受损失，将有权提出诉讼请求并索赔；同时还加强了对中介人的监管，提高了对保荐人的要求。据透露，凡此种种，大多出自沈联涛的手笔。
　　尤其值得注意的是，《中国法律无异议函》被终止、《香港证券及期货条例》开始实施后，原中国证监会国际业务部负责境外上市审批工作的刘清松先生被派往香港证监会工作，其主要工作之一就是，协同香港证监会加强内地民企赴港上市的审批。
　　一位香港证券界人士认为，刘的到来与“无异议函”被取消一事有直接关系。香港联交所向中国证监会取经，或聘用内地经验丰富人士担任上市公司的监管、审核工作是合时之举。不管怎样，两地监管部门已经由此开始显现出“联手迹象”了。
　　同样值得关注的还有，今年的3月23日，香港交易所向媒体宣布，将听从香港政府专家小组的意见，把港交所的上市职能移交到香港证监会下新成立的公司——香港上市局。新成立的香港上市局主要职能是，负责处理上市申请，订立和执行有关上市事宜的规则。在《证券及期货交易条例》所提供的法律框架内，负责市场监管并接受企业问讯。
　　此外，这个上市局还代表香港与国际发行人及投资者联系，做吸引优质企业来港上市的工作。届时，港交所将彻底丧失企业上市的“核准”职能，而变成单纯的交易公司。这个剥离会在18个月内完成。
　　
　　不明之处
　　
　　显然，经历此番变革后，港交所可以从本身是上市公司、为追求盈利和赚取上市费用而不惜批准劣质企业上市的“道德指控”中脱身了。但香港整个证券市场的监管体制能否从根本上得到改变还存有变数。
　　因为在爆发丑闻的民企股票出现恐慌性抛盘时，几乎所有人都把 “诚信危机” 看作是导致丑闻迭出的“致命缺陷”。民企自身的治理结构不合理、历史档案混乱、家族式管理，甚至账目作假都因此受到质疑。而恰恰是在“诚信”这个问题上，现有的《香港证券及期货条例》存在许多“不明之处”。这大概是沈联涛没有想到的。
　　国内一位金融专家提出，该条例中对于上市企业的“诚实守信”只是用“呼吁”一词表达，显然这与一个市场要建立一种诚信的商业文化的要求是相差很远的。而且，市场监管也不能仅靠诚信，更重要的是建立切实可行的具备诚信意识的法制化规范。
　　郎咸平教授也认为，加强监管惟有通过流量品质的提高来逐渐改变存量品质，靠所谓“诚信”是无法阻止违规行为发生的。香港应借鉴韩国在金融危机中挽救投资者信心的做法，用企业管理者和大股东的私人财产作为违规担保，大幅提高违规成本，才能从根本上改变上市公司违规盛行的状况。目前，香港和内地的民企发展情况与韩国非常接近，借鉴其上述做法也更具可操作性。同时，郎咸平还认为，新条例把提起民事诉讼的举证责任放在起诉方而不是被告方，这实际上将很难使起诉真正成功。
　　目前，由于香港本地上市资源不足，内地民营企业日渐成为香港证券市场的主力，香港特区政府的有关部门也在力促香港成为内地民企的融资中心。据香港证交所的最新统计，去年共有117家公司在港上市，其中有64家为内地企业，而内地民企则占到了44家之多。
　　香港金融监管的变革能赶得上市场的变化吗？
　　
　　相关链接：
　　
　　注解名词 《中国法律无异议函》
　　《中国法律无异议函》是中国证监会对于中国律师报送的关于涉及境内权益的境外公司在海外市场发行股票和上市事宜的法律意见书出具没有任何异议的同意函。拟上市公司获得此函是境外交易所受理其上市申请的前提。拟赴海外上市的内地企业被要求对外汇来源和资产转让定价等焦点问题进行解释，关注重点集中在公司原始积累的来源是否合法，公司在税务和外汇使用方面是否有违法违规的行为等。
　　
　　民企“丑闻”
　　
　　格林柯尔(8056.hk)：香港民企股风波由格林柯尔首先触发。2001年底，研究员出身的顾雏军及旗下的格林柯尔被指其产品不符国际标准，及夸大盈利能力。发表报告质疑其盈利能力的瑞银华宝张化桥，遭格林柯尔控告诽谤，其后双方庭外和解。而此事件令格林柯尔股价应声下跌，较历史高位下跌近90%，较招股价下跌80%。 ?
　　
　　中国稀土(0769.hk)：2003年的3、4月间，在一个多月的时间内，接连换了两个会计师事务所的中国稀土，被指在招股书及年报中虚报销售额。4月28日一天，中国稀土就狂泻近四成。
　　
　　新万泰集团(0433.hk)：2003年6月，这家地产公司因其在周正毅事件中被牵连、老总钱永伟接受调查而导致股价大跌。公司在港持有的Mayfair 29楼B座也因正好是原中国银行副董事长刘金宝住所而引人注目。据悉，刘受查重点就是由中银上海放出的两宗贷款，总数约30亿至40亿元，放款对象正是周正毅与钱永伟。钱被审查后，新万泰股价一跌再跌，6月5日即收报于11.8元，创今年最低，累积跌幅也达三成，到6月6日即告停牌。
　　
　　华晨(1114.hk)：2002年3月，华晨前主席仰融被财政部要求将华晨属于国家的资产归还辽宁省，但双方发生严重分歧。5月，仰融出走美国，10月，仰融被辽宁省公安厅以涉“挪用资产”罪通缉。早前仰融曾控告华晨大股东中国金融教育发展基金会，索回属于自己的资产。现在，华晨股价较历史高位下跌约50%。 ?
　　
　　欧亚农业(0932.hk)：2002年9月份，欧亚出现高层人事变动，继而被揭发有严重账目问题，其时杨斌曾突然被朝鲜选为新义州特首，其后因涉瞒税、非法使用土地而被沈阳公安逮捕，并公审。香港的商业罪案调查科亦介入调查欧亚账目。欧亚农业股价从最高的 2.8 港元跌至 0.38 港元，跌幅达 86%，并导致了香港创业板的内地民企跌声一片。