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摘要：本文以我国证券市场上的封闭式基金为样本，考察了在2010年度到2012年度第一季度这些基金的投资行为。本文主要采用国际上通用的LSV方法以及在此基础上改进的方法对我国证券投资基金是否存在羊群行为做出判断。通过研究我们发现我国封闭式证券投资基金与成熟金融市场相比存在比较明显的羊群行为，据此本文针对这些问题提出了一些建议。
关键词：羊群行为；投资基金；封闭式
中图分类号：F830.59 文献标识码：A 文章编号：1001-828X（2013）06-0-01
一、引言
我国的证券投资基金近几年来不断发展壮大，成為了我国证券市场上重要的机构投资者。然而近几年来，我国的证券市场经历了从波峰到波谷的剧烈动荡时期，在此过程中，证券投资基金可能不仅没有起到稳定市场的作用，反而起到了推波助澜的作用。因此研究证券投资基金的投资行为有一定的现实意义。
此前，国内的学者对证券市场的羊群行为作了一定的研究：杨文娟（2010）利用“羊群行为度”指标，对从2007年第二季度到2009年第一季度两年来收益率排名前五十的证券投资基金的投资组合进行分析，来衡量羊群行为的程度。研究得出投资基金存在显著的羊群行为，且和股市有密切的联系[1]。王学明（2010）则通过LSV及其修正模型，运用2003年第一季度到2009年第四季度我国开放式证券投资基金的季度投资组合数据，对我国证券投资基金羊群行为进行了实证分析，发现我国证券市场存在明显的羊群行为，且基金卖出羊群一般会明显大于买入羊群[2]。
本文则从实证研究的角度具体分析我国证券投资基金经理是否存在羊群行为。
二、我国证券投资基金羊群行为的实证研究
1.羊群行为简介
“羊群效应”也称“从众心理”，是一种心理效应。朱曦济（2012）在其研究中指出金融市场中的羊群行为是一种特殊的非理性行为，它是指投资者在信息环境不确定的情况下，行为受到其他投资者的影响，模仿他人决策，或者过度依赖于舆论（即市场中的压倒多数的观念），而不考虑自己的信息的行为[3]。由于羊群行为涉及多个投资主体的相关性行为，对于市场的稳定性和效率有很大影响，也和金融危机有密切的关系。因此，羊群行为引起了学术界和政府监管部门的广泛关注。
2.样本与数据
本文所采用的数据全部来源于巨潮资讯网。文章选取我国证券市场的一些封闭式投资基金作为样本。我们选取样本的时间跨度从2010年第一季度到2012年第一季度。根据现有的信息披露要求，我们仅以基金所持有的前十名股票为作为研究对象，并且假定这些股票的买卖都是一次性完成的，从而根据基金在相邻季度持股数量的变化来计算基金对该股票的买卖数量。
3.基于LSV方法的羊群行为检验
从统计的角度来看，如果只有3家基金对某只股票进行了交易，其中2家买入，1家卖出，那么我们很难判断基金经理是否存在羊群行为。所以，为了消除这种影响，我们统计了3家以上（n>3）基金买卖股票的羊群值。根据计算结果，各个季度以及年度总体水平的投资基金的羊群行为值（HM值）分别为2010年2季度0.04，2010年3季度0.123，2010年4季度0.085，2011年1季度0.099，2011年2季度0.084，2011年3季度0.104，2011年4季度0.074，2012年1季度0.081；2010年0.082667，2011年0.09125。
可以看出，在样本基金n>4的情况下，2010年的HM（i， t）值为8.2667%，也就是说，当有众多基金购买同一股票时，假设E[p（i，t）]=50%，将会有58.2667%（50% 8.2667%）的基金位于买卖的同一个方向，而且有41.7333%（50%-8.2667%）的基金位于买卖的相反方向。2011年的HM（i，t）值更是高于2010年。但是根据Wermers的计算，美国股市的所有共同基金所计算得HM（i，t）值的结果为仅为3.4%，而Lakonishok、Shleifer 和Vishny 对美国的养老基金计算的HM（i， t）值的结果为也仅仅为2.7%，由此可见我国的投资基金羊群行为程度远大于成熟的金融市场，存在比较显著的羊群行为。此外，我国证券投资基金除了在2010年2季度到3季度变化较大外，其余时间都大致保持在小范围内波动。
由此看来，我国证券投资基金确实存在一定程度上的羊群行为。
三、本文研究结论及相关建议
本文通过实证研究我国证券投资基金的交易行为，可以得出我国证券投资基金确实存在羊群行为，而且与成熟的金融市场相比还比较显著。针对以上研究结果，本文提出以下相关建议：⑴完善对基金经理的评价体系和薪酬体系。一方面更加注重基金经理在几年内取得的平均收益率，引导基金经理进行价值投资而不是短期投机。另一方面改革基金经理的薪酬体系，减少短期业绩对薪酬的影响；⑵完善信息披露制度，扩大信息披露的范围。应该创新监管制度与方法，把信息监管作为金融市场监管的首要位置。建立严格的公开监督约束机制，加强信息披露的准确性、及时性和完整性；⑶减少政策对证券市场的过度干预，建立市场自主调节机制，改善证券市场的外部环境。应加强市场的自主调节的职能，使政府只是在合理的范围内进行调节，而且要十分注重调节的力度和强度，循序渐进地发展。
参考文献：
[1]杨文娟.中国证券投资基金羊群行为实证研究[J].中国证券期货，2010（9）：7-8.
[2]王学明.我国证券投资基金羊群行为的实证研究[J].财务与金融，2010（2）：37-41.
[3]朱曦济，彭建凯.金融市场羊群行为研究综述[J].国际金融，2012（4）：75-80.
关键词：羊群行为；投资基金；封闭式
中图分类号：F830.59 文献标识码：A 文章编号：1001-828X（2013）06-0-01
一、引言
我国的证券投资基金近几年来不断发展壮大，成為了我国证券市场上重要的机构投资者。然而近几年来，我国的证券市场经历了从波峰到波谷的剧烈动荡时期，在此过程中，证券投资基金可能不仅没有起到稳定市场的作用，反而起到了推波助澜的作用。因此研究证券投资基金的投资行为有一定的现实意义。
此前，国内的学者对证券市场的羊群行为作了一定的研究：杨文娟（2010）利用“羊群行为度”指标，对从2007年第二季度到2009年第一季度两年来收益率排名前五十的证券投资基金的投资组合进行分析，来衡量羊群行为的程度。研究得出投资基金存在显著的羊群行为，且和股市有密切的联系[1]。王学明（2010）则通过LSV及其修正模型，运用2003年第一季度到2009年第四季度我国开放式证券投资基金的季度投资组合数据，对我国证券投资基金羊群行为进行了实证分析，发现我国证券市场存在明显的羊群行为，且基金卖出羊群一般会明显大于买入羊群[2]。
本文则从实证研究的角度具体分析我国证券投资基金经理是否存在羊群行为。
二、我国证券投资基金羊群行为的实证研究
1.羊群行为简介
“羊群效应”也称“从众心理”，是一种心理效应。朱曦济（2012）在其研究中指出金融市场中的羊群行为是一种特殊的非理性行为，它是指投资者在信息环境不确定的情况下，行为受到其他投资者的影响，模仿他人决策，或者过度依赖于舆论（即市场中的压倒多数的观念），而不考虑自己的信息的行为[3]。由于羊群行为涉及多个投资主体的相关性行为，对于市场的稳定性和效率有很大影响，也和金融危机有密切的关系。因此，羊群行为引起了学术界和政府监管部门的广泛关注。
2.样本与数据
本文所采用的数据全部来源于巨潮资讯网。文章选取我国证券市场的一些封闭式投资基金作为样本。我们选取样本的时间跨度从2010年第一季度到2012年第一季度。根据现有的信息披露要求，我们仅以基金所持有的前十名股票为作为研究对象，并且假定这些股票的买卖都是一次性完成的，从而根据基金在相邻季度持股数量的变化来计算基金对该股票的买卖数量。
3.基于LSV方法的羊群行为检验
从统计的角度来看，如果只有3家基金对某只股票进行了交易，其中2家买入，1家卖出，那么我们很难判断基金经理是否存在羊群行为。所以，为了消除这种影响，我们统计了3家以上（n>3）基金买卖股票的羊群值。根据计算结果，各个季度以及年度总体水平的投资基金的羊群行为值（HM值）分别为2010年2季度0.04，2010年3季度0.123，2010年4季度0.085，2011年1季度0.099，2011年2季度0.084，2011年3季度0.104，2011年4季度0.074，2012年1季度0.081；2010年0.082667，2011年0.09125。
可以看出，在样本基金n>4的情况下，2010年的HM（i， t）值为8.2667%，也就是说，当有众多基金购买同一股票时，假设E[p（i，t）]=50%，将会有58.2667%（50% 8.2667%）的基金位于买卖的同一个方向，而且有41.7333%（50%-8.2667%）的基金位于买卖的相反方向。2011年的HM（i，t）值更是高于2010年。但是根据Wermers的计算，美国股市的所有共同基金所计算得HM（i，t）值的结果为仅为3.4%，而Lakonishok、Shleifer 和Vishny 对美国的养老基金计算的HM（i， t）值的结果为也仅仅为2.7%，由此可见我国的投资基金羊群行为程度远大于成熟的金融市场，存在比较显著的羊群行为。此外，我国证券投资基金除了在2010年2季度到3季度变化较大外，其余时间都大致保持在小范围内波动。
由此看来，我国证券投资基金确实存在一定程度上的羊群行为。
三、本文研究结论及相关建议
本文通过实证研究我国证券投资基金的交易行为，可以得出我国证券投资基金确实存在羊群行为，而且与成熟的金融市场相比还比较显著。针对以上研究结果，本文提出以下相关建议：⑴完善对基金经理的评价体系和薪酬体系。一方面更加注重基金经理在几年内取得的平均收益率，引导基金经理进行价值投资而不是短期投机。另一方面改革基金经理的薪酬体系，减少短期业绩对薪酬的影响；⑵完善信息披露制度，扩大信息披露的范围。应该创新监管制度与方法，把信息监管作为金融市场监管的首要位置。建立严格的公开监督约束机制，加强信息披露的准确性、及时性和完整性；⑶减少政策对证券市场的过度干预，建立市场自主调节机制，改善证券市场的外部环境。应加强市场的自主调节的职能，使政府只是在合理的范围内进行调节，而且要十分注重调节的力度和强度，循序渐进地发展。
参考文献：
[1]杨文娟.中国证券投资基金羊群行为实证研究[J].中国证券期货，2010（9）：7-8.
[2]王学明.我国证券投资基金羊群行为的实证研究[J].财务与金融，2010（2）：37-41.
[3]朱曦济，彭建凯.金融市场羊群行为研究综述[J].国际金融，2012（4）：75-80.