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摘 要：伴随着代理问题的出现，上市公司管理人员的薪酬一直备受关注，社会观众对个别高管的天价报酬质疑也日益增加，问题的关键在于高级管理人员的薪酬与公司业绩是否匹配。本文2010-2012年A股上市公司为样本研究高管薪酬与公司业绩之间的相关性，分别找出国有企业与民营企业的高管薪酬与公司业绩相关性差异和东部、中部和西部的上市公司高管薪酬与业绩之间的相关差异，研究发现：我国上市公司高管薪酬与业绩之间存在正相关关系，即公司业绩越好，高管薪酬越高。与国有上市公司相比，民营上市公司的高管薪酬与业绩更加相关。东部、中部和西部相比较，相关性逐步减弱。
关键词：高管薪酬；公司业绩；国有企业；民营企业
上世纪60年代前，对高管薪酬与业绩之间的关系的研究一般采用规范研究的方法；60年代后， 大部分采用实证研究的方法。Murphy（1985） 研究结果表明， 经营者报酬与公司业绩之间存在正相关性。另外， Jensen和Murphy（1990）认为，经理的报酬应取决于股东财富最大化，但他得出的结果是股东财富增加一千美元只引起CEO个人财富的3.25美元的增加。刘斌等 2003 张俊瑞等 2003 夏光和宋莹 2007 均发现高管薪酬与企业业绩间的正相关关系。
一、研究设计
最近，不少学者对我国上市公司管理人员薪酬业绩相关展开了研究，但其结论不一致，魏刚（2000）、杨瑞龙等 （2002）等认为经理报酬与公司业绩不存在显著的正相关关系，而与企业规模显著正相关。 Lin，Shen和Su （2005）的研究表明，薪酬随着经理在公司级别的提高而增加；更大的薪酬离散带来更好的业绩。经典代理理论认为，报酬业绩相关性越高，将激励经理在经营公司时付出更多的努力， 从而有利于股东实现财富最大化，高管薪酬在一定程度上依赖于公司业绩的好坏。因此，提出假设1
假设1：我国上市公司高管薪酬与公司规模之间存在正相关。
在我国，国有企业很大程度上承担着较多的社会责任。比如，就业，社会稳定，税收，这使得国有企业有时候偏离股东价值最大化的目标，除了经济效益以为还要兼顾社会效益，这就引起了国有企业管理层薪酬业绩相关性降低。国有企业股东与管理层之间存在较大的代理问题，管理层可能追求自身利益，包括在职消费以及自身的影响力降低薪酬业绩相关性，产生预算软约束。
与国有企业不同，民营企业股东在位，在民营企业存在大股东和中小股东之间的代理问题，很少存在管理层为了自身利益而降低薪酬业绩相关性的情况，管理层是为了股东利益最大化为目标进行经营管理，高官的薪酬更大程度上取决于公司的以及。由此，提出假设2：
假设2：相对于国有上市公司，民营上市公司高管薪酬与公司业绩相关性更高。
虽然我国各个省区总体具有相同的制度背景。比如，全国通用司法体系，股票上市和交易制度等。但是各个地区的经济发展程度不同，经济程度的不同导致各个地区政企分开程度和金融市场发展程度的有所不同。在经济发展地区比经济落后地区相比政府干预成绩较少，金融市场较为发达，公司业绩能够较为准确的反映管理者的努力程度。由此，可以提出假设3：
假设3：我国上司公司高管薪酬与业绩相关性随着经济发展水平的不同而有所差别，即经济越发达，公司高管薪酬与业绩相关性越强。
二、样本、模型与变量
本文选取我国2010-2012年A股上市的所有上市公司，剔除金融保险类公司和ST公司共得到6230个观察值进行分析，有关数据来自于国泰安数据库。
研究模型与变量的定义
为了检验上述提出的假设，设计了如下模型检验：
PAY=α+β1 ROA+β2 SIZE+β3 LEV+β4SOE+β5+DUAL+β6AREA+ξ
主要变量的说明
高管薪酬变量（PAY）是高管年度报酬指标。在上市公司中对公司决策起决定作用的董事长，总经理等核心管理层。在本文中此指标来自于公司年报中披露的公司前三名高管薪酬之和的自然对数。
公司业绩变量（ROA）是公司在一定时期内获得的报酬与资产的平均总额的比例，表示公司全部资产的获利能力，该指标越高，公司投入产出水平越高，公司的资产营运效率也越好。
公司规模（SIZE），为了减少资产总额太大对方程的影响，对资产总额取自然对数表示公司规模。
地区变量：我国各地方经济发展水平存在显著的差异，为了研究方便把全部分三个部分东部，中部和西部。东部指北京、上海、天津、河北、山东、江苏、浙江、广东、福建、海南和辽宁，中部指山西、安徽、江西、湖北、湖南、河南、吉林、黑龙江，西部指陕西、四川、重庆、廣西、贵州、云南、青海、内蒙古、宁夏、甘肃、西藏、新疆。
（2）回归分析：从表1可以看到 ROA的系数为0.138，T值为12.132，可以判断高管薪酬与公司业绩有正相关关系，国有业绩越好，高管薪酬越高。公司业绩的变化引起高管薪酬同方向14%的变化。表中也可以看到公司规模与高管薪酬也存在正相关关系，公司规模决定高管薪酬的51%。随着资产负债率的增加高管薪酬与业公司业绩相关性减弱。调整的R2为0.26，意味着模型的解释力度也很好。
表1 全样本多元回归结果
表2 按不同性质回归结果
样本公司分为国有控股和非国有控股分别进行分析。表2可以看出，民营企业高管薪酬与公司业绩相关性比国有企业更强，民营企业高管薪酬与公司业绩相关系数为0.13，而国有企业高管薪酬与公司业绩相关系数为0.11，这可能是因为国有企业高管薪酬受政治因素的影响，国有企业高管是属于行政职务，国资委对高管薪酬进行限制，高管的薪酬制度通过国资委有关规定来制定的。
样本公司按地理位置的不同总体分为三个区域：东部，中部和西部分别进行回归分析。从表3可以看出东部地区的上市公司高管薪酬与公司业绩相关性最高，然后是中部地区，西部地区上市公司高管薪酬与业绩相关性最弱。
（3）本文的结论及建议
本文通过运营我国A股上市公司的数据对公司高管薪酬与公司业绩相关性进行分析，得出以下结论： （1）我国上市公司高薪薪酬与公司业绩之间存在正相关关系。（2）与国有上市公司相比，民营上市公司高管薪酬与公司业绩之间的相关性更强。（3）我国东部地区、中部地区和西部地区的上市公司高薪薪酬与公司业绩之间的相关性逐步下降。
根据本文的结论，提出以下建议：（1） 为了提高我国国有企业的竞争能力，改善国有企业经营状况，进一步提高国有企业的市场化程度，改善国有企业的高管委派制度，完善国有企业高管激励机制。（2）为了实现我国共同发展的宏大目标，尽量缩小各地区发展差异，提高中西部地区的经济发展水平，完善金融环境等。
参考文献
[1] 魏刚. 高级管理层激励与上市公司经营绩效. 经济研究，2000年第3期.
[2] 杜兴强，王丽华. 高层管理当局薪酬与上市公司业绩的相关性实证研究. 会计研究，2007年第1期.
关键词：高管薪酬；公司业绩；国有企业；民营企业
上世纪60年代前，对高管薪酬与业绩之间的关系的研究一般采用规范研究的方法；60年代后， 大部分采用实证研究的方法。Murphy（1985） 研究结果表明， 经营者报酬与公司业绩之间存在正相关性。另外， Jensen和Murphy（1990）认为，经理的报酬应取决于股东财富最大化，但他得出的结果是股东财富增加一千美元只引起CEO个人财富的3.25美元的增加。刘斌等 2003 张俊瑞等 2003 夏光和宋莹 2007 均发现高管薪酬与企业业绩间的正相关关系。
一、研究设计
最近，不少学者对我国上市公司管理人员薪酬业绩相关展开了研究，但其结论不一致，魏刚（2000）、杨瑞龙等 （2002）等认为经理报酬与公司业绩不存在显著的正相关关系，而与企业规模显著正相关。 Lin，Shen和Su （2005）的研究表明，薪酬随着经理在公司级别的提高而增加；更大的薪酬离散带来更好的业绩。经典代理理论认为，报酬业绩相关性越高，将激励经理在经营公司时付出更多的努力， 从而有利于股东实现财富最大化，高管薪酬在一定程度上依赖于公司业绩的好坏。因此，提出假设1
假设1：我国上市公司高管薪酬与公司规模之间存在正相关。
在我国，国有企业很大程度上承担着较多的社会责任。比如，就业，社会稳定，税收，这使得国有企业有时候偏离股东价值最大化的目标，除了经济效益以为还要兼顾社会效益，这就引起了国有企业管理层薪酬业绩相关性降低。国有企业股东与管理层之间存在较大的代理问题，管理层可能追求自身利益，包括在职消费以及自身的影响力降低薪酬业绩相关性，产生预算软约束。
与国有企业不同，民营企业股东在位，在民营企业存在大股东和中小股东之间的代理问题，很少存在管理层为了自身利益而降低薪酬业绩相关性的情况，管理层是为了股东利益最大化为目标进行经营管理，高官的薪酬更大程度上取决于公司的以及。由此，提出假设2：
假设2：相对于国有上市公司，民营上市公司高管薪酬与公司业绩相关性更高。
虽然我国各个省区总体具有相同的制度背景。比如，全国通用司法体系，股票上市和交易制度等。但是各个地区的经济发展程度不同，经济程度的不同导致各个地区政企分开程度和金融市场发展程度的有所不同。在经济发展地区比经济落后地区相比政府干预成绩较少，金融市场较为发达，公司业绩能够较为准确的反映管理者的努力程度。由此，可以提出假设3：
假设3：我国上司公司高管薪酬与业绩相关性随着经济发展水平的不同而有所差别，即经济越发达，公司高管薪酬与业绩相关性越强。
二、样本、模型与变量
本文选取我国2010-2012年A股上市的所有上市公司，剔除金融保险类公司和ST公司共得到6230个观察值进行分析，有关数据来自于国泰安数据库。
研究模型与变量的定义
为了检验上述提出的假设，设计了如下模型检验：
PAY=α+β1 ROA+β2 SIZE+β3 LEV+β4SOE+β5+DUAL+β6AREA+ξ
主要变量的说明
高管薪酬变量（PAY）是高管年度报酬指标。在上市公司中对公司决策起决定作用的董事长，总经理等核心管理层。在本文中此指标来自于公司年报中披露的公司前三名高管薪酬之和的自然对数。
公司业绩变量（ROA）是公司在一定时期内获得的报酬与资产的平均总额的比例，表示公司全部资产的获利能力，该指标越高，公司投入产出水平越高，公司的资产营运效率也越好。
公司规模（SIZE），为了减少资产总额太大对方程的影响，对资产总额取自然对数表示公司规模。
地区变量：我国各地方经济发展水平存在显著的差异，为了研究方便把全部分三个部分东部，中部和西部。东部指北京、上海、天津、河北、山东、江苏、浙江、广东、福建、海南和辽宁，中部指山西、安徽、江西、湖北、湖南、河南、吉林、黑龙江，西部指陕西、四川、重庆、廣西、贵州、云南、青海、内蒙古、宁夏、甘肃、西藏、新疆。
（2）回归分析：从表1可以看到 ROA的系数为0.138，T值为12.132，可以判断高管薪酬与公司业绩有正相关关系，国有业绩越好，高管薪酬越高。公司业绩的变化引起高管薪酬同方向14%的变化。表中也可以看到公司规模与高管薪酬也存在正相关关系，公司规模决定高管薪酬的51%。随着资产负债率的增加高管薪酬与业公司业绩相关性减弱。调整的R2为0.26，意味着模型的解释力度也很好。
表1 全样本多元回归结果
表2 按不同性质回归结果
样本公司分为国有控股和非国有控股分别进行分析。表2可以看出，民营企业高管薪酬与公司业绩相关性比国有企业更强，民营企业高管薪酬与公司业绩相关系数为0.13，而国有企业高管薪酬与公司业绩相关系数为0.11，这可能是因为国有企业高管薪酬受政治因素的影响，国有企业高管是属于行政职务，国资委对高管薪酬进行限制，高管的薪酬制度通过国资委有关规定来制定的。
样本公司按地理位置的不同总体分为三个区域：东部，中部和西部分别进行回归分析。从表3可以看出东部地区的上市公司高管薪酬与公司业绩相关性最高，然后是中部地区，西部地区上市公司高管薪酬与业绩相关性最弱。
（3）本文的结论及建议
本文通过运营我国A股上市公司的数据对公司高管薪酬与公司业绩相关性进行分析，得出以下结论： （1）我国上市公司高薪薪酬与公司业绩之间存在正相关关系。（2）与国有上市公司相比，民营上市公司高管薪酬与公司业绩之间的相关性更强。（3）我国东部地区、中部地区和西部地区的上市公司高薪薪酬与公司业绩之间的相关性逐步下降。
根据本文的结论，提出以下建议：（1） 为了提高我国国有企业的竞争能力，改善国有企业经营状况，进一步提高国有企业的市场化程度，改善国有企业的高管委派制度，完善国有企业高管激励机制。（2）为了实现我国共同发展的宏大目标，尽量缩小各地区发展差异，提高中西部地区的经济发展水平，完善金融环境等。
参考文献
[1] 魏刚. 高级管理层激励与上市公司经营绩效. 经济研究，2000年第3期.
[2] 杜兴强，王丽华. 高层管理当局薪酬与上市公司业绩的相关性实证研究. 会计研究，2007年第1期.