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摘要：随着经济全球化的发展，以及越来越完善的市场经济，-&i并购越来越受到重视。并购是市场经济条件下企业扩张的一个重要工具，对大多数企业来说，并购比内部扩张更能有效地促进企业成长。基于此，主要从企业并购的财务风险出发，分析企业在并购过程中存在的财务风险的主要因素，并针对这些因素提出解决的方案。
关键词：企业并购；财务风险；财务管理；企业文化
中图分类号：F275 文献标志码：A 文章编号：1000-8772（2013）03-0141-02
一、企业并购
企业并购即企业之间的兼并与收购行为，是企业法人在平等自愿、等价有偿基础上，以一定的经济方式取得其他法人产权的行为，是企业进行资本运作和经营的一种主要形式。企业并购主要包括公司合并、资产收购、股权收购三种形式。
企业并购从行业角度划分，可将其分为以下三类：
横向并购。横向并购是指同属于一个产业或行业，或产品处于同一市场的企业之间发生的并购行为。横向并购可以扩大同类产品的生产规模，降低生产成本，消除竞争，提高市场占有率。
纵向并购。纵向并购是指生产过程或经营环节紧密相关的企业之间的并购行为。纵向并购可以加速生产流程，节约运输、仓储等费用。
混合并购。混合并购是指生产和经营彼此没有关联的产品或服务的企业之间的并购行为。混合并购的主要目的是分散经营风险，提高企业的市场适应能力。
在横向兼并战略中，并购方往往会将自己部分或全部的文化注入被兼并企业以寻求经营协同效应；而在纵向一体化兼并战略和多元化兼并战略下，兼并方对被兼并方的干涉大为减少。因此，在横向兼并时，兼并方常常会选择替代式或融合式文化整合模式，而在纵向兼并和多元化兼并时，选择促进式或隔离式文化整合模式的可能性较大。
二、企业加强并购的原因
1 获取企业发展机会的动机。企业发展一是通过企业内部积累，二是通过并购其他企业，来迅速扩大自己的生产能力。相比而言，并购方式比内部积累方式速度快，效率高，更重要的是可以获取未来的发展机会。
2 追求企业价值最大化的动机。企业财务管理的目标是公司价值最大化，追求企业长期利润最大化是企业从事经营活动的根本宗旨。
3 降低交易费用。跨国并购实质上是企业组织对市场的替代，是为了减少生产经营活动中的交易费用。跨国公司并购就是用内部组织替代市场制度，使多个经营单位的交易活动内部化，从而减少市场搜寻费用、谈判费用、拟定合同费用等。跨国公司通过并购形成的扁平化的内部组织结构也可以进一步降低交易成本。
4 规避商业周期风险。跨国公司并购利用商业周期和产品生命周期在不同国家存在的时间差，来规避商业周期风险和延长产品生命周期，同时又可以避免本国或其他国家的商业周期风险。通过跨国并购，跨国公司可以实现产品的市场多元化，达到摆脱单纯依赖某一地区经济发展的束缚，从而降低投资风险的目的。
5 争夺创新技术与人才。一个企业如果不能拥有创新技术与人才优势，必然会在剧烈的竞争中处于劣势，要在短时间内迅速获得创新技术与人才优势，并购是最便捷的方式。被并购企业的关键人才非常重要，一旦他们离开被并购的公司，那么再好的技术也难以起到应有的作用。因此理想的并购是选择那些具有优秀管理人才和技术人才的公司作为并购对象并将其留住，有效并购不仅仅是为了增加和扩大市场份额。它通常还把获取人才和新一代产品作为前提。
6 寻求价值被低估的公司。知识经济时代造就了一批以信息技术、生物基因技术等为基础的新兴产业，这些高科技产业在资本市场上受到投资者的追捧，而许多业绩不错的传统产业则没有得到投资者应有的关注，一些效益其实很好的有名企业的股票市值在股市上甚至远不及那些前几年还不为人所知的高科技公司，公司的价值被大大低估，这给跨国公司并购提供了绝佳的机会。托宾比率表明，如果目标企业的股票市场价值与重置成本之比小于1时，即说明该企业的价值被低估，可以实施并购行动。
三、企业并购中存在的财务风险
1 涉足新行业高风险的存在。为了规避行业内风险，满足高速增长的需要，许多企业实施跨行业混合并购。这类并购往往对并购方提出更高的要求：强大的多元化集团驾御能力；很强的新领域适应能力；跨行业的开拓型管理能力等等。一些企业恰恰忽视了这些先决条件，冒然进入新行业，结果导致铩羽而归。国内外实践表明，跨行业并购失败率是行业内并购的3倍。
2 缺乏核心竞争能力导向的并购思维。现阶段我国企业并购的实际，就是缺乏核心竞争能力导向的战略思维，在并购过程中没有考虑核心竞争能力的构筑和培育。企业集团发展贪大图快、政府部门搞“拉郎配”、过分追求多元化经营、实行无关联多元化经营战略、过分强调低成本扩张、盲目地大量并购中小企业，规模迅速膨胀，而管理体制没有相应改进，导致管理成本大量增加等等问题，就是简单地进行外部扩张，没有考虑企业核心能力培育的结果所造成的。
3 企业文化冲突的存在。文化是在空间相对独立、时间相对漫长的环境下形成的特定群体一切生产活动、思维活动的本质特征的总和。虽然企业的文化是无形的，但双方企业文化是否相近，能否融合，对并购成败的影响是极其深远的，特别是在跨国、跨地区的并购案中。
4 目标企业财务报告不实的风险。并购方获取信息的一个很重要的途径就是目标企业的各项报告。一般来说，目标企业不会被动地面对并购方的并购行为，而其在信息提供方面又处于主动地位。目标企业从自身利益出发，必然会对财务报告这一信息的直接载体进行“包装”，这就给并购方的并购造成了风险；有时目标企业为了能在并购中“卖”个好价钱，往往会在进行价值评估的时候，高估自己的价值以提高并购价格。这样，体现在评估报告中的评估值就会虚增，并购方若按照虚增的价值收购目标企业，势必增加了并购风险。 四、企业并购中加强财务管理的对策
1 企业应根据自身情况选择合适的并购方式。在信息不对称的情况下，企业并购采用不同的财务方式，对整个并购交易活动及并购后企业发展的影响也不相同。在企业并购实践中，主要有现金并购、换股并购和混合并购三种方式。现金并购方式以现金为支付工具，通过向被并购企业的股东支付一定数额的现金获取企业的控制权，这种方式有利于并购后企业的重组和整合，但是并购规模要受企业即时付现能力的限制，还要承担跨国并购中的汇率风险，企业使用自有资金或对外借债的方式获取资金的筹集风险和使用风险较大，
在交易额较大的并购中不宜采用：换股并购方式是并购企业通过发行股票，并按一定的换股比例交换被并购企业股东持有的股票，从而获取财产权或控制权，
换股并购不受现金能力的限制，交易规模较大，但并购企业的股权结构发生了变化。老股东对企业的控制权减弱，要警惕控股权溢价的利益损失，对以后的企业发展可能产生不利影响：混合并购方式是指并购企业利用多种支付工具（现金、股票、认股权证、可转换债券或组合）向被并购企业的股东支付并购价格，以获取控制权，混合并购方式是现金并购和换股并购的融合，部分程度上避免了上述两种方式的不足，但是其支付工具较多、较复杂，从而产生的风险也较大。企业应根据自身情况选择合适的并购方式，从而规避风险。
2 加强并购后的企业文化整合。企业并购的最大风险之一就是文化差异所带来的冲突，这种文化可能是长期以来形成的企业文化，也可能是不同国家的民族文化，民族文化对人的影响是长远的且不易改变的。如果不重视并采取积极的措施防范这种文化冲突，势必会对企业未来的发展产生重要影响，中国早期一些进行海外并购的企业的经验教训充分说明了这个问题的重要性。每个企业在长期的发展中都会形成独具特色的企业文化，而优秀的企业文化是一个企业重要的核心竞争力之一，它具有不可模仿性。对被并购企业来说，原有的企业文化不会因为被并购而立即消失，它将会在较长时期内影响被并购企业员工的心理和行为模式。因此，并购企业不能急于把自身已有的企业文化强行在被并购企业推广，这样容易造成强烈的抵触心理，造成优越感与自卑感、期望与失望的冲突等。在并购时，首先要考虑的是被并购公司的文化与思科是否接近，其次才要考察他们的技术手段与创新，共同的文化和共同的远见是确保并购成功的重要因素之一。思科的做法给那些并购企业提供了一个很好经验。
3 企业核心员工的保留。人力资源整合的目的在于提高并购后企业的核心竞争能力，这意味着注重对优秀或关键人才的留用至关重要。为了稳定高层团队和关键人才，企业的人力资源管理部门要尽早制定人员保留方案，以达到关键管理人员的留任目标，尤其应考虑不同的文化、薪酬、福利问题等。调查表明，并购后薪酬和位置是原公司员工最为关心的问题，对于核心员工来说亦不例外。一些并购企业的经验证明，核心员工是并购中最易流失的员工，对他们的挽留应成为并购初期最重要的考虑问题之一，并购企业的人力资源部门应及早确认哪些是核心员工，以出台对他们有利的各项措施。
4 通过中介机构确定企业价值。由于并购双方信息不对称状况是产生财务风险的根本原因，为了降低并购过程中的财务风险，并购企业应聘请中介机构，包括经纪人、CPA事务所、资产评估事务所、律师事务所等。在并购前对目标公司进行详尽的审查和评价，对信息进行证实并扩大调查取证的范围。正确的对资产进行评估，为并购双方提供一个协商作价的基础。并购方可以聘请投资银行根据企业的发展战略进行全面策划，对目标企业的产业环境、财务状况和经营能力进行全面分析，采用合理的价值评估方法对同一目标企业进行评估，从而对目标企业的未来自由现金流量作出合理预测，降低财务风险。
5 增强财务杠杆作用，降低财务风险。杠杆收购的特征决定了偿还债务的主要来源是整合目标企业产生的未来现金流量。在杠杆效应下，高风险、高收益的资本结构能否真正给企业带来高额利润取决于此。高额债务的存在需要稳定的未来自由现金流量来偿付，而增强未来现金流量的稳定性必须：（1）有理想财务状况的目标公司，才能保证有稳定的现金流量；（2）审慎评估目标企业价值；（3）在整合目标企业过程中，创造最优资本结构。增加企业价值。只有未来存在稳定的自由现金流量，才能保证杠杆收购的成功，避免出现不能按时偿债而带来的技术胜破产。
6 通过法律保护，降低财务风险。在并购过程中，签订相关的法律协议是必要的，协议中应该包括相关的文件、义务、治理、保密、非竞争、陈述及保证和赔偿等。因为在调查中往往不可能深入到每个细节，因此为了确保企业在并购中的正确性签定法律协议是非常必要的。并购中，经常存在被并购方刻意隐瞒或不主动披露相关信息的情况，财务风险在每一起的并购中都是存在的。这就要求企业在实际操作中稳健、审慎，用准确的财务数据来保证企业战略目标的实现。合理、完备的财务运作和细致、充分的产业判断相结合，才能成功地降低并购过程中的财务风险。
（责任编辑：刘娇娇）
关键词：企业并购；财务风险；财务管理；企业文化
中图分类号：F275 文献标志码：A 文章编号：1000-8772（2013）03-0141-02
一、企业并购
企业并购即企业之间的兼并与收购行为，是企业法人在平等自愿、等价有偿基础上，以一定的经济方式取得其他法人产权的行为，是企业进行资本运作和经营的一种主要形式。企业并购主要包括公司合并、资产收购、股权收购三种形式。
企业并购从行业角度划分，可将其分为以下三类：
横向并购。横向并购是指同属于一个产业或行业，或产品处于同一市场的企业之间发生的并购行为。横向并购可以扩大同类产品的生产规模，降低生产成本，消除竞争，提高市场占有率。
纵向并购。纵向并购是指生产过程或经营环节紧密相关的企业之间的并购行为。纵向并购可以加速生产流程，节约运输、仓储等费用。
混合并购。混合并购是指生产和经营彼此没有关联的产品或服务的企业之间的并购行为。混合并购的主要目的是分散经营风险，提高企业的市场适应能力。
在横向兼并战略中，并购方往往会将自己部分或全部的文化注入被兼并企业以寻求经营协同效应；而在纵向一体化兼并战略和多元化兼并战略下，兼并方对被兼并方的干涉大为减少。因此，在横向兼并时，兼并方常常会选择替代式或融合式文化整合模式，而在纵向兼并和多元化兼并时，选择促进式或隔离式文化整合模式的可能性较大。
二、企业加强并购的原因
1 获取企业发展机会的动机。企业发展一是通过企业内部积累，二是通过并购其他企业，来迅速扩大自己的生产能力。相比而言，并购方式比内部积累方式速度快，效率高，更重要的是可以获取未来的发展机会。
2 追求企业价值最大化的动机。企业财务管理的目标是公司价值最大化，追求企业长期利润最大化是企业从事经营活动的根本宗旨。
3 降低交易费用。跨国并购实质上是企业组织对市场的替代，是为了减少生产经营活动中的交易费用。跨国公司并购就是用内部组织替代市场制度，使多个经营单位的交易活动内部化，从而减少市场搜寻费用、谈判费用、拟定合同费用等。跨国公司通过并购形成的扁平化的内部组织结构也可以进一步降低交易成本。
4 规避商业周期风险。跨国公司并购利用商业周期和产品生命周期在不同国家存在的时间差，来规避商业周期风险和延长产品生命周期，同时又可以避免本国或其他国家的商业周期风险。通过跨国并购，跨国公司可以实现产品的市场多元化，达到摆脱单纯依赖某一地区经济发展的束缚，从而降低投资风险的目的。
5 争夺创新技术与人才。一个企业如果不能拥有创新技术与人才优势，必然会在剧烈的竞争中处于劣势，要在短时间内迅速获得创新技术与人才优势，并购是最便捷的方式。被并购企业的关键人才非常重要，一旦他们离开被并购的公司，那么再好的技术也难以起到应有的作用。因此理想的并购是选择那些具有优秀管理人才和技术人才的公司作为并购对象并将其留住，有效并购不仅仅是为了增加和扩大市场份额。它通常还把获取人才和新一代产品作为前提。
6 寻求价值被低估的公司。知识经济时代造就了一批以信息技术、生物基因技术等为基础的新兴产业，这些高科技产业在资本市场上受到投资者的追捧，而许多业绩不错的传统产业则没有得到投资者应有的关注，一些效益其实很好的有名企业的股票市值在股市上甚至远不及那些前几年还不为人所知的高科技公司，公司的价值被大大低估，这给跨国公司并购提供了绝佳的机会。托宾比率表明，如果目标企业的股票市场价值与重置成本之比小于1时，即说明该企业的价值被低估，可以实施并购行动。
三、企业并购中存在的财务风险
1 涉足新行业高风险的存在。为了规避行业内风险，满足高速增长的需要，许多企业实施跨行业混合并购。这类并购往往对并购方提出更高的要求：强大的多元化集团驾御能力；很强的新领域适应能力；跨行业的开拓型管理能力等等。一些企业恰恰忽视了这些先决条件，冒然进入新行业，结果导致铩羽而归。国内外实践表明，跨行业并购失败率是行业内并购的3倍。
2 缺乏核心竞争能力导向的并购思维。现阶段我国企业并购的实际，就是缺乏核心竞争能力导向的战略思维，在并购过程中没有考虑核心竞争能力的构筑和培育。企业集团发展贪大图快、政府部门搞“拉郎配”、过分追求多元化经营、实行无关联多元化经营战略、过分强调低成本扩张、盲目地大量并购中小企业，规模迅速膨胀，而管理体制没有相应改进，导致管理成本大量增加等等问题，就是简单地进行外部扩张，没有考虑企业核心能力培育的结果所造成的。
3 企业文化冲突的存在。文化是在空间相对独立、时间相对漫长的环境下形成的特定群体一切生产活动、思维活动的本质特征的总和。虽然企业的文化是无形的，但双方企业文化是否相近，能否融合，对并购成败的影响是极其深远的，特别是在跨国、跨地区的并购案中。
4 目标企业财务报告不实的风险。并购方获取信息的一个很重要的途径就是目标企业的各项报告。一般来说，目标企业不会被动地面对并购方的并购行为，而其在信息提供方面又处于主动地位。目标企业从自身利益出发，必然会对财务报告这一信息的直接载体进行“包装”，这就给并购方的并购造成了风险；有时目标企业为了能在并购中“卖”个好价钱，往往会在进行价值评估的时候，高估自己的价值以提高并购价格。这样，体现在评估报告中的评估值就会虚增，并购方若按照虚增的价值收购目标企业，势必增加了并购风险。 四、企业并购中加强财务管理的对策
1 企业应根据自身情况选择合适的并购方式。在信息不对称的情况下，企业并购采用不同的财务方式，对整个并购交易活动及并购后企业发展的影响也不相同。在企业并购实践中，主要有现金并购、换股并购和混合并购三种方式。现金并购方式以现金为支付工具，通过向被并购企业的股东支付一定数额的现金获取企业的控制权，这种方式有利于并购后企业的重组和整合，但是并购规模要受企业即时付现能力的限制，还要承担跨国并购中的汇率风险，企业使用自有资金或对外借债的方式获取资金的筹集风险和使用风险较大，
在交易额较大的并购中不宜采用：换股并购方式是并购企业通过发行股票，并按一定的换股比例交换被并购企业股东持有的股票，从而获取财产权或控制权，
换股并购不受现金能力的限制，交易规模较大，但并购企业的股权结构发生了变化。老股东对企业的控制权减弱，要警惕控股权溢价的利益损失，对以后的企业发展可能产生不利影响：混合并购方式是指并购企业利用多种支付工具（现金、股票、认股权证、可转换债券或组合）向被并购企业的股东支付并购价格，以获取控制权，混合并购方式是现金并购和换股并购的融合，部分程度上避免了上述两种方式的不足，但是其支付工具较多、较复杂，从而产生的风险也较大。企业应根据自身情况选择合适的并购方式，从而规避风险。
2 加强并购后的企业文化整合。企业并购的最大风险之一就是文化差异所带来的冲突，这种文化可能是长期以来形成的企业文化，也可能是不同国家的民族文化，民族文化对人的影响是长远的且不易改变的。如果不重视并采取积极的措施防范这种文化冲突，势必会对企业未来的发展产生重要影响，中国早期一些进行海外并购的企业的经验教训充分说明了这个问题的重要性。每个企业在长期的发展中都会形成独具特色的企业文化，而优秀的企业文化是一个企业重要的核心竞争力之一，它具有不可模仿性。对被并购企业来说，原有的企业文化不会因为被并购而立即消失，它将会在较长时期内影响被并购企业员工的心理和行为模式。因此，并购企业不能急于把自身已有的企业文化强行在被并购企业推广，这样容易造成强烈的抵触心理，造成优越感与自卑感、期望与失望的冲突等。在并购时，首先要考虑的是被并购公司的文化与思科是否接近，其次才要考察他们的技术手段与创新，共同的文化和共同的远见是确保并购成功的重要因素之一。思科的做法给那些并购企业提供了一个很好经验。
3 企业核心员工的保留。人力资源整合的目的在于提高并购后企业的核心竞争能力，这意味着注重对优秀或关键人才的留用至关重要。为了稳定高层团队和关键人才，企业的人力资源管理部门要尽早制定人员保留方案，以达到关键管理人员的留任目标，尤其应考虑不同的文化、薪酬、福利问题等。调查表明，并购后薪酬和位置是原公司员工最为关心的问题，对于核心员工来说亦不例外。一些并购企业的经验证明，核心员工是并购中最易流失的员工，对他们的挽留应成为并购初期最重要的考虑问题之一，并购企业的人力资源部门应及早确认哪些是核心员工，以出台对他们有利的各项措施。
4 通过中介机构确定企业价值。由于并购双方信息不对称状况是产生财务风险的根本原因，为了降低并购过程中的财务风险，并购企业应聘请中介机构，包括经纪人、CPA事务所、资产评估事务所、律师事务所等。在并购前对目标公司进行详尽的审查和评价，对信息进行证实并扩大调查取证的范围。正确的对资产进行评估，为并购双方提供一个协商作价的基础。并购方可以聘请投资银行根据企业的发展战略进行全面策划，对目标企业的产业环境、财务状况和经营能力进行全面分析，采用合理的价值评估方法对同一目标企业进行评估，从而对目标企业的未来自由现金流量作出合理预测，降低财务风险。
5 增强财务杠杆作用，降低财务风险。杠杆收购的特征决定了偿还债务的主要来源是整合目标企业产生的未来现金流量。在杠杆效应下，高风险、高收益的资本结构能否真正给企业带来高额利润取决于此。高额债务的存在需要稳定的未来自由现金流量来偿付，而增强未来现金流量的稳定性必须：（1）有理想财务状况的目标公司，才能保证有稳定的现金流量；（2）审慎评估目标企业价值；（3）在整合目标企业过程中，创造最优资本结构。增加企业价值。只有未来存在稳定的自由现金流量，才能保证杠杆收购的成功，避免出现不能按时偿债而带来的技术胜破产。
6 通过法律保护，降低财务风险。在并购过程中，签订相关的法律协议是必要的，协议中应该包括相关的文件、义务、治理、保密、非竞争、陈述及保证和赔偿等。因为在调查中往往不可能深入到每个细节，因此为了确保企业在并购中的正确性签定法律协议是非常必要的。并购中，经常存在被并购方刻意隐瞒或不主动披露相关信息的情况，财务风险在每一起的并购中都是存在的。这就要求企业在实际操作中稳健、审慎，用准确的财务数据来保证企业战略目标的实现。合理、完备的财务运作和细致、充分的产业判断相结合，才能成功地降低并购过程中的财务风险。
（责任编辑：刘娇娇）