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摘要：创业投资作为一种主动、有效的股权融资方式，通常被认为能促进新兴企业的成长和创新。本文以2001-2011年中国制造业非上市企业为样本，进行行业层面面板数据的检验，运用动态面板系统广义矩估计（Svstcm CMM）和格兰杰因果关系检验方法，研究了创业投资对创新的影响。回归结果显示，创业投资的参与显著地提高了专利申请和专利被引用率，并具有因果性。而反向因果关系，即创新推进了创业投资的发展，并不成立。
关键词：创业投资 创新 系统广义矩估计 专利申请 专利被引用率
中图分类号：F241
文献标识码：A
文章编号：2096-0298（2019）03（a）-235-03
大量的理论和实证研究表明创新是推动经济高速发展和持续增长的重要因素。在我国经济发展进入新常态的背景下，随着资源环境约束日益强化，要素的规模驱动力逐步减弱，传统的高投入、高消耗、粗放式发展方式难以为继，这迫切的需要从传统的要素驱动、投资驱动转向创新驱动。创业投资通常被认为能促进新兴企业的成长和创新。建设成为创新型国家、有效落实自主创新的战略目标能否实现，其中一个重要决定因素在于能否完善创业投资行业，长期、持续的汇聚创业资本，形成运作良好的投资机制，加速创新成果转变为利润和经济增长点。
当前，关系创业投资发展道路的一个迫切研究问题是，创业投资是否促进了创新？因果关系是否成立？这是影响我国未来创新和创业投资发展政策的重要问题。另外，作为转型经济国家，我国政府在资源配置中扮演了非常重要的角色。在创业投资领域，以政府机构或国有企业作为主要资金来源的创业投资机构所占比例很高。同时，我国又是创业投资的最大输入国，外资背景的创业投资机构一直占据着非常重要的地位。民营社会资本近年来增长迅速，政府制定了一系列鼓励社会资本进入创业投资领域，加速民营创业投资发展步伐的政策。因而，我国创业投资行业形成了国有、民营和外资三足鼎立的局面。不同资金背景的创业投资机构在资金募集、选择项目、退出机构、投资服务、信息获取等各方面都存在显著的差别，那么这些差别会不会影响其对创新的作用？
本文以我国制造业工业企业2001- 2011年行业面板数据为样本，通过系统广义矩估计模型（System GMM），并利用格兰杰因果关系检验方法来验证我国创业投资与创新之间的因果关系。本文的贡献有以下几个方面。第一，至今没有实证研究检验我国创业投资与创新的因果关系。本文的分析将弥补国内这方面实证研究的不足。第二，本文在研究方法上具有一定的突破，研究结论可信度强。本文使用系统广义矩估计法（System GMM）来克服动态面板数据中滞后因变量的内生性问题，从而得到更一致和无偏的估计。第三，本文关于不同资金来源创业投资类型的分析弥补了有关国有创业投资和跨国创业投资的研究空白。第四，本文在创新数据上的收集有了很大突破，为后续研究提供了很好的数据积累。长期以来，我国创新领域的高质量研究非常少，一个很大的原因是数据收集和整理的难度非常大。本文通过复杂的计算机程序和大量的手工工作，收集整理了国家知识产权局2013年底之前通过初次审查公开的共3，476，074条发明专利申请和3，376，129实用新型专利申请数据，运用Google Patent搜索收集了这些专利2014年4月底之前的958，221条被引用记录，并通过将国际专利分类（IPC）和国民经济行业进行匹配，最终形成本文的研究样本。这些数据积累无论在数量上还是质量上都对以前文献有所补充和突破。
本文余下部分的安排如下：第二部分理论分析创业投资与创新的因果关系，并提出研究问题;第三部分介绍实证模型、估计方法和描述数据;第四部分报告实证结果，并对结果作相应的解释;第五部分总结全文。
1 理论分析和研究问题
创业投资作为一种主动的投资方式，区别于其他相对被动的传统投融资方式，更能有效激励和促进创新。首先，创业投资专注于早期中小企业的创建、孵化和发展，偏向于培养企业的创新和长远发展能力，可以有效地降低这些融资约束很强的企业在创新上的投资不足（Hall，2002）。其次，创业投资融合了创业企业家的创业精神和创业投资机构的人力资本（Nahata，2008），将分散化的资源整合在一起，从而有效地规避了创新的高风险，提高了投资绩效，增强了利润增长、实现创新成果的有效驱动力。最后，创业投资是一种积极主动的投融资方式，通过股权投资、进入董事会、招募管理人员等，创业投资主动地融入企业的活动之中，通过分期投资、联合投资、选择投资工具等，创业投资积极的监督企业的行为，规避代理问题和分担风险，可以有效地发挥企业的创新能力。
然而，创业投资和创新也可能存在着反向因果关系，即创新推进了创业投资的发展。很多实际案例表明，一个行业取得的显著创新会给这个行业带来新的发展机会，扩大这一行业的市场规模，从而激励更多的新生企业。这些新生企业的出现会大大增强对创业投资的需求，从而促进创业投资行业的发展。
基于以上分析，本文的研究问题为：创业投资促进了创新还是创新推进了创业投资？
如果创业投资促进了创新，本文将进一步检验不同资金来源的创业投资机构对创新的作用如何。我国作为世界第二大经济体，最大的新兴市场国家，与发达国家的一个重要区别是国有资本在国民经济的各个领域占据重要的地位，在资源配置中发挥着重要的作用，国有产权以及相关的政治关系、治理问题等一直是中国问题的重要研究领域。首先，国有创业投资机构由于其国有所有权會产生严重的代理问题，影响管理人员的动机，从而削弱其对创新的积极作用。其次，国有创业投资机构拥有天然的政治关系，资金成本低，并且容易获得政策优惠和创新补贴，从而有效地降低由于创新溢出效应导致的企业自主创新不足。再次，与外资创业投资机构相比，由于我国创业投资行业发展历史相对较短，本土创业投资机构积累的经验、声誉、社会网络等人力资本较弱，会阻碍其对创新积极作用的发挥。最后，与外资创业投资机构相比，本土创业投资机构对境内本土企业有更强的信息优势，从而有效地降低监督成本，更好的促进创新能力的发挥。 2 研究设计和数据
需要分析的是创业投资和创新的因果关系，本文采用格兰杰因果检验分析法，分别用创新对创业投资的滞后变量和创业投资对创新的滞后变量进行回归。在我国，创业投资周期较短，通常为2-3年（钱苹和张玮，2007; Wang和Wang，2011），本文选择2年的滞后期，并以3年的滞后期作为稳健性检验。Q1的实证模型可以写为：
本文使用在动态面板数据分析中应用广泛的系统广义矩估计法（System GMM）来检验方程（1）、（2）。本文所涉及的创业投资数据来源于CVSource数据库，专利申请数据来源于国家知识产权局，专利被引用数据来源于Google Patent，其他控制变量来源于《中国科技统计年鉴》。在我国，专利可以区分为发明专利、实用新型专利和外观设计专利，发明专利的创新性最强，其次为实用新型专利，外观设计专利的创新性很弱。本文涉及的专利申请及专利被引用情况只包括中国大陆企业申请的发明专利和实用新型专利。
本文以制造业29个行业2001 2011年的面板数据为原始样本，剔除创业投资无法进入的烟草制品业，以及与所有国际专利分类（IPC）的匹配权重值都小于50%的纺织业。另外，工艺品及其他制造业2001 2002年R&D支出的数据缺失，加上回归方程（1）和（3）中的解释变量需要滞后两期，本文最终的回归模型样本为241个行业年观察值。
3 实证分析
表1报告了实证检验结果，其中第（l）和第（2）列报告了模型（l）的回归结果，第（3）和第（4）列报告了模型（2）的回归结果，括号内显示的是异方差稳健p统计值。所有回归都报告了Hansen过度识别检验结果（Hansentest）、二阶序列相关检验（AR（2））和格兰杰因果关系Wald检验结果（Granger causality Waldtest）。所有回归都控制了R&D支出（RD）、从业人数（Employment）.工业总产值（GIOV）和年份虚拟变量。
创业投资促进了创新还是创新推进了创业投资？
表1第（1）～（4）列报告了检验结果。列（1）发现，滞后一期的首轮创业投资额对专利申请（Patent）并没有显著的正效应。但滞后两期的首轮创业投资额对专利申请（Patent）有显著的正效应，其回归系数为0.143，在5%置信水平下显著。列（2）发现，无论是滞后一期还是滞后两期的首轮创业投资额对专利被引用率都有显著的正效应，回归系统分别为0.010和0.011，均在5%置信水平下显著。格兰杰因果关系Wald检验可以拒绝首轮创业投资促进创新的因果关系不成立的原假说。Hansen工具变量过度识别检验结果不能拒绝SVstem GMM估计中工具变量有效的原假说，AR（2）表明在统计上不能够拒绝不存在二阶序列相关性的原假说。从经济意义上来看，其他因素不变的情况下，滞后一期的首轮创业投资额增加1个百分点，可以提高专利平均被引用率0.01个百分点。滞后两期的首轮创业投资额增加1个百分点，可以增加专利申请数量0.143个百分点，提高专利平均被引用率0.01个百分点。第（3）和第（4）列以首轮创业投资额（VCamount）为被解释变量，滞后一期和滞后两期的创新为解释变量，分别以专利申请（Patent）和专利被引用率（Citation）来衡量。PatentCitation的回归系数以及格兰杰因果关系检验都表明创新推进创业投资的因果关系并不成立。
4 结语
科技创新，既是经济可持续发展的根本动力，也是提高国际竞争力和实现经济安全的根本保障。創业投资是否可以有效促进创新，在实证上并没有丰富且统一的证据。在我国转型经济的背景下，创业投资是否发挥了促进非上市企业创新的角色？这是一个非常值得研究、并且对未来有关创业投资政策制订具有重要借鉴意义的问题。本文样本来自中国制造业工业企业2001- 2011年的行业面板数据，通过System GMM对创业投资和创新进行正向和反向回归，来检验是创业投资和创新的因果关系。结果发现，创业投资有效地促进了创新，具体来说，滞后一期的首轮创业投资额显著地提高了专利被引用率，滞后两期的首轮创业投资额显著地提高了专利申请和专利被引用率。创新对创业投资的推进作用很不显著。格兰杰因果关系检验表明首轮创业投资额与创新存在正向因果关系，反向因果关系并不成立。本文的研究结论为创业投资促进创新提供了来自新兴市场国家行业层面的经验证据，有助于理解不同行业创新的差别。本文填补了这部分文献的空白，本文结论为我国建立良好运作的创业投资市场具有重要参考价值。
参考文献
[1]丁建业.高新技术产业与国际专利分类对照的权重分析[J].专利文献研究，2005（1）.
[2]李宏彬，李杏，姚先国，等.企业家的创业与创新精神对中国经济增长的影响[J].经济研究，2009（2）.
[3]钱苹，张玮.我国创业投资的回报率及其影响因素[J].经济研究，2007（5）.
[4]庄子银.南方模仿、企业家精神和长期增长[J].经济研究，2003（1）.
[5] HalI，B.H. ，The financing of research and development[J].Oxford Review of Economic Policy，2002（1）.
[6] Hirukawa， M.，&Ueda， M.， Venture capital andinnovation： Which is first？[J]. Pacific EconomicReview，2011（4）.
[7] Kortum，S.，&Lerner.J. ，Assessing the contributionof venture capital to innovation[J].Rand Journal ofEconomics.2000（4）.
[8] Nahata，R. .Venture capital reputation ancl investment performance[J]. Journal of Financial Economics， 2008（1）.
[9] Wang，L，& Wang，S.，Cross-borcler venture capitalperformance;Evidence from China[J].Pacific BasinFinance Journal， 2011（1）.
关键词：创业投资 创新 系统广义矩估计 专利申请 专利被引用率
中图分类号：F241
文献标识码：A
文章编号：2096-0298（2019）03（a）-235-03
大量的理论和实证研究表明创新是推动经济高速发展和持续增长的重要因素。在我国经济发展进入新常态的背景下，随着资源环境约束日益强化，要素的规模驱动力逐步减弱，传统的高投入、高消耗、粗放式发展方式难以为继，这迫切的需要从传统的要素驱动、投资驱动转向创新驱动。创业投资通常被认为能促进新兴企业的成长和创新。建设成为创新型国家、有效落实自主创新的战略目标能否实现，其中一个重要决定因素在于能否完善创业投资行业，长期、持续的汇聚创业资本，形成运作良好的投资机制，加速创新成果转变为利润和经济增长点。
当前，关系创业投资发展道路的一个迫切研究问题是，创业投资是否促进了创新？因果关系是否成立？这是影响我国未来创新和创业投资发展政策的重要问题。另外，作为转型经济国家，我国政府在资源配置中扮演了非常重要的角色。在创业投资领域，以政府机构或国有企业作为主要资金来源的创业投资机构所占比例很高。同时，我国又是创业投资的最大输入国，外资背景的创业投资机构一直占据着非常重要的地位。民营社会资本近年来增长迅速，政府制定了一系列鼓励社会资本进入创业投资领域，加速民营创业投资发展步伐的政策。因而，我国创业投资行业形成了国有、民营和外资三足鼎立的局面。不同资金背景的创业投资机构在资金募集、选择项目、退出机构、投资服务、信息获取等各方面都存在显著的差别，那么这些差别会不会影响其对创新的作用？
本文以我国制造业工业企业2001- 2011年行业面板数据为样本，通过系统广义矩估计模型（System GMM），并利用格兰杰因果关系检验方法来验证我国创业投资与创新之间的因果关系。本文的贡献有以下几个方面。第一，至今没有实证研究检验我国创业投资与创新的因果关系。本文的分析将弥补国内这方面实证研究的不足。第二，本文在研究方法上具有一定的突破，研究结论可信度强。本文使用系统广义矩估计法（System GMM）来克服动态面板数据中滞后因变量的内生性问题，从而得到更一致和无偏的估计。第三，本文关于不同资金来源创业投资类型的分析弥补了有关国有创业投资和跨国创业投资的研究空白。第四，本文在创新数据上的收集有了很大突破，为后续研究提供了很好的数据积累。长期以来，我国创新领域的高质量研究非常少，一个很大的原因是数据收集和整理的难度非常大。本文通过复杂的计算机程序和大量的手工工作，收集整理了国家知识产权局2013年底之前通过初次审查公开的共3，476，074条发明专利申请和3，376，129实用新型专利申请数据，运用Google Patent搜索收集了这些专利2014年4月底之前的958，221条被引用记录，并通过将国际专利分类（IPC）和国民经济行业进行匹配，最终形成本文的研究样本。这些数据积累无论在数量上还是质量上都对以前文献有所补充和突破。
本文余下部分的安排如下：第二部分理论分析创业投资与创新的因果关系，并提出研究问题;第三部分介绍实证模型、估计方法和描述数据;第四部分报告实证结果，并对结果作相应的解释;第五部分总结全文。
1 理论分析和研究问题
创业投资作为一种主动的投资方式，区别于其他相对被动的传统投融资方式，更能有效激励和促进创新。首先，创业投资专注于早期中小企业的创建、孵化和发展，偏向于培养企业的创新和长远发展能力，可以有效地降低这些融资约束很强的企业在创新上的投资不足（Hall，2002）。其次，创业投资融合了创业企业家的创业精神和创业投资机构的人力资本（Nahata，2008），将分散化的资源整合在一起，从而有效地规避了创新的高风险，提高了投资绩效，增强了利润增长、实现创新成果的有效驱动力。最后，创业投资是一种积极主动的投融资方式，通过股权投资、进入董事会、招募管理人员等，创业投资主动地融入企业的活动之中，通过分期投资、联合投资、选择投资工具等，创业投资积极的监督企业的行为，规避代理问题和分担风险，可以有效地发挥企业的创新能力。
然而，创业投资和创新也可能存在着反向因果关系，即创新推进了创业投资的发展。很多实际案例表明，一个行业取得的显著创新会给这个行业带来新的发展机会，扩大这一行业的市场规模，从而激励更多的新生企业。这些新生企业的出现会大大增强对创业投资的需求，从而促进创业投资行业的发展。
基于以上分析，本文的研究问题为：创业投资促进了创新还是创新推进了创业投资？
如果创业投资促进了创新，本文将进一步检验不同资金来源的创业投资机构对创新的作用如何。我国作为世界第二大经济体，最大的新兴市场国家，与发达国家的一个重要区别是国有资本在国民经济的各个领域占据重要的地位，在资源配置中发挥着重要的作用，国有产权以及相关的政治关系、治理问题等一直是中国问题的重要研究领域。首先，国有创业投资机构由于其国有所有权會产生严重的代理问题，影响管理人员的动机，从而削弱其对创新的积极作用。其次，国有创业投资机构拥有天然的政治关系，资金成本低，并且容易获得政策优惠和创新补贴，从而有效地降低由于创新溢出效应导致的企业自主创新不足。再次，与外资创业投资机构相比，由于我国创业投资行业发展历史相对较短，本土创业投资机构积累的经验、声誉、社会网络等人力资本较弱，会阻碍其对创新积极作用的发挥。最后，与外资创业投资机构相比，本土创业投资机构对境内本土企业有更强的信息优势，从而有效地降低监督成本，更好的促进创新能力的发挥。 2 研究设计和数据
需要分析的是创业投资和创新的因果关系，本文采用格兰杰因果检验分析法，分别用创新对创业投资的滞后变量和创业投资对创新的滞后变量进行回归。在我国，创业投资周期较短，通常为2-3年（钱苹和张玮，2007; Wang和Wang，2011），本文选择2年的滞后期，并以3年的滞后期作为稳健性检验。Q1的实证模型可以写为：
本文使用在动态面板数据分析中应用广泛的系统广义矩估计法（System GMM）来检验方程（1）、（2）。本文所涉及的创业投资数据来源于CVSource数据库，专利申请数据来源于国家知识产权局，专利被引用数据来源于Google Patent，其他控制变量来源于《中国科技统计年鉴》。在我国，专利可以区分为发明专利、实用新型专利和外观设计专利，发明专利的创新性最强，其次为实用新型专利，外观设计专利的创新性很弱。本文涉及的专利申请及专利被引用情况只包括中国大陆企业申请的发明专利和实用新型专利。
本文以制造业29个行业2001 2011年的面板数据为原始样本，剔除创业投资无法进入的烟草制品业，以及与所有国际专利分类（IPC）的匹配权重值都小于50%的纺织业。另外，工艺品及其他制造业2001 2002年R&D支出的数据缺失，加上回归方程（1）和（3）中的解释变量需要滞后两期，本文最终的回归模型样本为241个行业年观察值。
3 实证分析
表1报告了实证检验结果，其中第（l）和第（2）列报告了模型（l）的回归结果，第（3）和第（4）列报告了模型（2）的回归结果，括号内显示的是异方差稳健p统计值。所有回归都报告了Hansen过度识别检验结果（Hansentest）、二阶序列相关检验（AR（2））和格兰杰因果关系Wald检验结果（Granger causality Waldtest）。所有回归都控制了R&D支出（RD）、从业人数（Employment）.工业总产值（GIOV）和年份虚拟变量。
创业投资促进了创新还是创新推进了创业投资？
表1第（1）～（4）列报告了检验结果。列（1）发现，滞后一期的首轮创业投资额对专利申请（Patent）并没有显著的正效应。但滞后两期的首轮创业投资额对专利申请（Patent）有显著的正效应，其回归系数为0.143，在5%置信水平下显著。列（2）发现，无论是滞后一期还是滞后两期的首轮创业投资额对专利被引用率都有显著的正效应，回归系统分别为0.010和0.011，均在5%置信水平下显著。格兰杰因果关系Wald检验可以拒绝首轮创业投资促进创新的因果关系不成立的原假说。Hansen工具变量过度识别检验结果不能拒绝SVstem GMM估计中工具变量有效的原假说，AR（2）表明在统计上不能够拒绝不存在二阶序列相关性的原假说。从经济意义上来看，其他因素不变的情况下，滞后一期的首轮创业投资额增加1个百分点，可以提高专利平均被引用率0.01个百分点。滞后两期的首轮创业投资额增加1个百分点，可以增加专利申请数量0.143个百分点，提高专利平均被引用率0.01个百分点。第（3）和第（4）列以首轮创业投资额（VCamount）为被解释变量，滞后一期和滞后两期的创新为解释变量，分别以专利申请（Patent）和专利被引用率（Citation）来衡量。PatentCitation的回归系数以及格兰杰因果关系检验都表明创新推进创业投资的因果关系并不成立。
4 结语
科技创新，既是经济可持续发展的根本动力，也是提高国际竞争力和实现经济安全的根本保障。創业投资是否可以有效促进创新，在实证上并没有丰富且统一的证据。在我国转型经济的背景下，创业投资是否发挥了促进非上市企业创新的角色？这是一个非常值得研究、并且对未来有关创业投资政策制订具有重要借鉴意义的问题。本文样本来自中国制造业工业企业2001- 2011年的行业面板数据，通过System GMM对创业投资和创新进行正向和反向回归，来检验是创业投资和创新的因果关系。结果发现，创业投资有效地促进了创新，具体来说，滞后一期的首轮创业投资额显著地提高了专利被引用率，滞后两期的首轮创业投资额显著地提高了专利申请和专利被引用率。创新对创业投资的推进作用很不显著。格兰杰因果关系检验表明首轮创业投资额与创新存在正向因果关系，反向因果关系并不成立。本文的研究结论为创业投资促进创新提供了来自新兴市场国家行业层面的经验证据，有助于理解不同行业创新的差别。本文填补了这部分文献的空白，本文结论为我国建立良好运作的创业投资市场具有重要参考价值。
参考文献
[1]丁建业.高新技术产业与国际专利分类对照的权重分析[J].专利文献研究，2005（1）.
[2]李宏彬，李杏，姚先国，等.企业家的创业与创新精神对中国经济增长的影响[J].经济研究，2009（2）.
[3]钱苹，张玮.我国创业投资的回报率及其影响因素[J].经济研究，2007（5）.
[4]庄子银.南方模仿、企业家精神和长期增长[J].经济研究，2003（1）.
[5] HalI，B.H. ，The financing of research and development[J].Oxford Review of Economic Policy，2002（1）.
[6] Hirukawa， M.，&Ueda， M.， Venture capital andinnovation： Which is first？[J]. Pacific EconomicReview，2011（4）.
[7] Kortum，S.，&Lerner.J. ，Assessing the contributionof venture capital to innovation[J].Rand Journal ofEconomics.2000（4）.
[8] Nahata，R. .Venture capital reputation ancl investment performance[J]. Journal of Financial Economics， 2008（1）.
[9] Wang，L，& Wang，S.，Cross-borcler venture capitalperformance;Evidence from China[J].Pacific BasinFinance Journal， 2011（1）.