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几个星期前，朋友带我到他那家亏损的咖啡馆，谈一谈“经营出了什么问题”。
傍晚时分，我们穿过冷清的街道，来到位于石家庄万达广场商业步行街的咖啡馆。尽管地理位置优越，但是这片几年前在城中村拔地而起的建筑群，似乎并没有像它的开发商宣称的那样成为“城市中心”，一楼临街的商业铺面绝大多数处于待租状态。
这实在令人沮丧，它推翻了朋友当初开店的预期——万达百货的引流作用显然没有辐射到整个商圈，大量空置的临街商铺和住宅单位诠释了几年前产能扩张导致的高库存问题，如果价格继续坚挺，也许需要更多的时间才能消化存量。
在我的观察中，石家庄万达广场并非孤例，而可视为三四线城市房地产市场的写照。
2008年之后日益升温的投资热情、宽松的货币政策和信贷政策助涨了全国范围的房地产建设热潮，甚至波及到县、乡等基层市场。一时间，大大小小的房地产公司大量涌现，“农民进城”成为热门话题，城镇化主题拉升房地产股，看涨情绪催生全民性购房，加速了这一轮房地产市场的繁荣。
然而城市居民收入水平、消费能力不足以支撑持续上涨的房价，缺乏更好投资选择的富裕阶层成为购房的“主力军”。“泡沫化”的结果在此后几年陆续呈现，温州、鄂尔多斯等城市面临严峻的房地产市场衰退，而更多的城市则陷入类似石家庄万达广场的楼市困局。
按照传统的经济周期理论，房地产市场以大约 18 年为一个周期，在前 14 年房地产价格螺旋上涨，达到某一临界点之后，房地产、存货与资本设备的投资出现过剩，信贷杠杆超过合理水平，消费者支出过度，银行面临潜在的债务违约风险，试图通过调整利润来控制局面。但是由于看空情绪的出现以及政策的滞后性，衰退无可避免，并将持续大约 4 年时间。
如果按照传统的 18 年的房地产周期理论，从1999 年算起，长达 14 年的楼市繁荣将在 2013 年终止。如果任由市场这只“看不见的手”发挥周期效应，那么从 2013 年开始，接下来的4年时间将可能经历衰退性下跌，下一轮房地产周期将在市场洗牌后重新开启。
这一假设是基于自由市场经济做出的判断，在政策干预频繁的中国房地产市场是否适用？ 2013年秋季开始的全国性房地产价格下滑是否可以成为“衰退的先兆”？还是如一些经济学家所言，中国房地产市场将迎来史无前例的“结构性衰退”拐点？
过去 10 余年，房地产行业极大拉动了中国经济增长，房地产投资平均贡献了每年 GDP 增长的20% 左右，房地产市场关联着 60% 的实体经济产业、60% 左右的银行资产负债，房地产投资占中国民众财产总额 60% 以上，土地出让金占地方财政收入 60% 左右。
毫不夸张地说，房地产在国民经济中发挥了火车头般的“引擎效用”。鉴于中国经济对房地产行业的高度依赖性，各级政府能否有足够的自信仍由市场经济自我生效，迎接不可预期的“结构性调整”？还是倾向于伸出“看得见的手”，进行主观的宏观调控和“微刺激”？
以 2010 年春天“新国十条”的出台为标志，限购、限贷、利率上浮等一系列政策实际上已经给出答案。问题是，这一轮调控的效果如何评估，中国房地产成功“软着陆”了吗？
回到供需层面，根据中信建投研究发展部的报告，中国房地产市场每年新增刚需面积与每年市场住宅竣工面积预计在 2015 年达到平衡，考虑到此前数年积累的刚需存量，还将花费数年的时间来消化库存。
基于这一推断，加之利率市场化、征收房地产税、城镇化减速等一系列潜在因素，在供应层面，房地产开发商将面临更激烈的市场考验，一些高负债、高库存的房地产企业可能采用价格手段降低库存，回笼资金，个别企业不排除破产可能，从而出现资产重组机会。
尽管地方政府不太愿意看到这一局面，但回天乏力的他们也只好听任一些无伤大雅的地产公司破产。如今，包括香港在内的海外资本已经开始在中国大陆寻找抄底机会。
而在需求层面，随着限购令的陆续解除，观望心态转为看涨，房价又开始蠢蠢欲动。
杭州市区放开限购以来，百世华邦旗下一家门店，最多的一天成交 17 套房子。一位中介员告诉我，他们平均看房 20 次，就可以成交 1 套。一个挂牌价 180 万元的二手房， 3 天后追加 5 万元成交。
在中国，房地产中介被认为是最不可信的人群之一，这一次，他们的话可信吗？
观点一
房地产已经软着陆
文/樊纲，北京国民经济研究所所长
前两天听到一个例子，说的是一个大的房地产公司只要10个月就能交房，而一个小公司搞房地产，可能到20个月都交不了房，到了30个月才交了房，结果它赚的钱比大公司还多。为什么？因为在那20个月里面，房价又涨了一截，结果它的利润比大公司还高，这是不正常的。
从这个意义上来说，过去这十多年的时间，房地产如果总是在一种亢奋、过热的状态下，拿块地就能挣钱，就不太正常了。而我们现在开始回归正常了。
什么叫正常？不是说最后会剩多少家大房地产，今后的格局是什么样，正常的状态总是应该有优胜劣汰，有高高低低，房地产商要做专、做精、做好、做大，做得专业，然后要从质量、创新的角度来做，这才是正常的状态。
现在是回归正常的一个态势，告别过去不正常的状态。过去那种不正常的状态毁了很多其它行业的公司，导致其它行业的人，特别是制造业总认为自己不挣钱，总看到房地产商挣钱快，然后那些公司就开始三心二意，左顾右盼。
现在制造业之所以不景气，不是由于制造业不赚钱，而是它们把精力用到了别处，遇到风吹草动当然会出问题。所以，我们应该欢迎房地产市场进行调整。 从这个角度讲，调整也是应该的，十几年了，也必然会发生调整，这个调整除了供求关系的调整、区域性的调整，也包括产业内部优胜劣汰、兼并重组这些事情发生。
从2010年4月份限购开始，到现在已经4年多时间，它已经经历了一个软着陆的过程。现在还在继续这个过程，这个过程是正常的，所以，说现在崩盘了，这是不现实的。最重要的是什么？中国房地产的确有泡沫，也有点过热，但是，这个泡沫总的来说还不是特别大，是可控制的，没有让泡沫完全自由地膨胀下去。政策必然在里面发挥了一点作用。
2008年调整了一年，2008年一二线城市房价跌了百分之四五十。如果2009年没有美国经济危机，2008年的情况继续延续下来效果一定很好，然后市场开始稳定增长，这是非常好的状态。
之所以放松调整，一个重要的因素是2007年9月份的一轮房地产调控措施，紧缩性的措施出台，起了一定的作用。第二轮是政府的政策又鼓起了这个泡沫，但是毕竟政府这种扩张性的、刺激性的政策只实行了一年，到了2010年4月份就开始限购了，这也是很强的行政手段。
中国是采取刺激政策最强的国家，也是退出最早的国家，在2010年4月份就退出了。比较早的退出，使得这一轮的泡沫尽管已经形成，但是没有来得及波及到更多地方去，就开始向下调整。
这就导致了一个结果，省会城市，以及省市周边城市群，那些地方房地产的价格和收入的比例关系基本是正常的。很大的城市群的房价基本上是八九千元的水平，这个价格不是很离谱，尽管会出现一些过度的供给，但是基本正常。这样的收入价格比要调整的余地也不是特别大。
我认为，调整必然发生，不发生也不正常，但是这个调整毕竟还是一种软着陆式的调整。软着陆是什么意思呢？就是在做相对平稳的调整，不是崩盘式的调整，这是现在市场上很多人，包括国际上很多人在说的——中国市场崩盘了。实际上房地产市场已经软着陆了。
观点二痛苦调整才开始
文/沈建光，瑞穗证券亚洲公司首席经济学家
笔者曾对许多二三线城市的住宅供应做过研究，几个代表城市（天津、重庆、杭州、武汉、成都、苏州、长沙）总体销供比为0.91，低于一线城市。其中，重庆、杭州、苏州销供比明显下降，呈现供过于求态势。
总体上看，过去几年宽松的货币政策和政府主导城市扩张确实带来了明显的资源错配，最起码在一些地区产生了明显的房屋供应过量的问题。
近期西南财经大学的调研显示，中国住宅空置率高达22%，这个调研可能因为取样原因部分高估了中国真实的空置水平，但是在大量的二三线城市许多新建小区中，存在相当普遍的空置现象的确不容忽视。这可能意味着中国房地产市场已经迎来了一个趋势性（最起码是短期趋势性）的拐点。
当然，房地产投资的趋势性拐点到来，对宏观经济而言可能意味着一个比较痛苦的调整过程。
首先，房地产业和建筑业本身的增加值就占中国GDP一成以上，房屋新开工面积的下行对于就业和税收的影响不容低估；其次，房地产业相关的上游的能源、建材、钢铁等行业已经处于比较明显的产能过剩，房地产投资的下行可能会对这些行业构成更加明显的压力；第三，从中国的消费习惯来看，从家具家电的购买到室内装修都与住房购买或者改善息息相关，这些产业也会受到影响；第四，作为地方政府收入的重要来源，土地出让金的下降会对地方政府的基建投资和一般性支出构成压力，进一步影响就业市场和社会保障；最后，作为中国金融市场上最重要的抵押品，如果土地价格下跌，会冲击中国金融行业甚至政府部门的资产负债表。
因此如果房地产出现剧烈下降甚至崩盘，政府肯定会出重手救。而如何应对这一拐点带给中国经济的冲击，将是中国未来数年宏观调控需要认真考虑的问题。
观点三
二手房是新机会
文/巴曙松，国务院发展研究中心金融研究所副所长
在一个成熟市场，当新房市场不一定有快速增长的时候，它的二手房市场就有可能带来新的商业机会。
在主要的美国、英国、法国、澳大利亚这几个成熟市场，已经是二手房主导的市场。这几个国家和市场，它的二手房成交分别是新房成交的9倍、8.1倍、1.9倍和3.5倍。主要就是二手房的充分流通推动了一个多层次的市场体系。
从1972年到2013年，美国的二手房交易量增长了2.5倍，达到510万套。二手房的成交占比超过90%。中国的二手房市场如何呢？目前的二手房市场主要集中在一线和个别二线市场。二手房的成交面积占比和成交金额占比在不同的城市差异比较大，但是这种爆发正在孕育中。即使是一线城市，目前的房屋流通率仍然有巨大的提升空间。目前，一线城市因为种种原因，被低价斩仓卖出的房子，比投资那些产能过剩的行业的收益都要好。
二手房市场的空间和机会主要表现在三个领域：一个是交易佣金，第二是广告的支出，第三是配套的服务。二手房交易佣金规模取决于交易额、经纪人参与比例、佣金率三个变量，以美国为例，2013年美国二手房交易额为1.2万亿美元，经纪人参与完成的比例为91%，佣金率为5.2%，三者相乘得出的佣金是600亿美元。
从国际经验看，佣金率在3%到4%是正常的水平。中国目前的佣金主要集中在前5个城市，佣金率平均在2%左右。第二个是广告支出，第三个是配套的服务，在美国二手房的交易环节非常复杂，涉及众多的行业，每年相关的服务费用超过200亿美元。
中国二手房崛起的条件应该说已经逐步具备。存量的商品房规模已经足够大，目前商品房存量已经超过1亿套，如果考虑目前在建施工的规模，2015年应该到1.25亿套。
同时，城市家庭房屋的自有率已经很高，考虑到中国城市常住人口超过2.5亿是农村流入的非户籍人口，多数并没有进入商品房市场，如果把这一部分扣除的话，重新计算中国城镇户籍家庭的住房自有率，2015年会超过70%。
这么高的住房自有率，是二手房市场崛起的一个重要条件。同时我们新一轮人口流动的趋势正在形成，人口在不同城市，以及中心和郊区之间的流动会带来二手房交易，特别是租房市场的巨大需求。这不是一个下行通道的市场，而是一个在上行起点上的新的房地产市场。
傍晚时分，我们穿过冷清的街道，来到位于石家庄万达广场商业步行街的咖啡馆。尽管地理位置优越，但是这片几年前在城中村拔地而起的建筑群，似乎并没有像它的开发商宣称的那样成为“城市中心”，一楼临街的商业铺面绝大多数处于待租状态。
这实在令人沮丧，它推翻了朋友当初开店的预期——万达百货的引流作用显然没有辐射到整个商圈，大量空置的临街商铺和住宅单位诠释了几年前产能扩张导致的高库存问题，如果价格继续坚挺，也许需要更多的时间才能消化存量。
在我的观察中，石家庄万达广场并非孤例，而可视为三四线城市房地产市场的写照。
2008年之后日益升温的投资热情、宽松的货币政策和信贷政策助涨了全国范围的房地产建设热潮，甚至波及到县、乡等基层市场。一时间，大大小小的房地产公司大量涌现，“农民进城”成为热门话题，城镇化主题拉升房地产股，看涨情绪催生全民性购房，加速了这一轮房地产市场的繁荣。
然而城市居民收入水平、消费能力不足以支撑持续上涨的房价，缺乏更好投资选择的富裕阶层成为购房的“主力军”。“泡沫化”的结果在此后几年陆续呈现，温州、鄂尔多斯等城市面临严峻的房地产市场衰退，而更多的城市则陷入类似石家庄万达广场的楼市困局。
按照传统的经济周期理论，房地产市场以大约 18 年为一个周期，在前 14 年房地产价格螺旋上涨，达到某一临界点之后，房地产、存货与资本设备的投资出现过剩，信贷杠杆超过合理水平，消费者支出过度，银行面临潜在的债务违约风险，试图通过调整利润来控制局面。但是由于看空情绪的出现以及政策的滞后性，衰退无可避免，并将持续大约 4 年时间。
如果按照传统的 18 年的房地产周期理论，从1999 年算起，长达 14 年的楼市繁荣将在 2013 年终止。如果任由市场这只“看不见的手”发挥周期效应，那么从 2013 年开始，接下来的4年时间将可能经历衰退性下跌，下一轮房地产周期将在市场洗牌后重新开启。
这一假设是基于自由市场经济做出的判断，在政策干预频繁的中国房地产市场是否适用？ 2013年秋季开始的全国性房地产价格下滑是否可以成为“衰退的先兆”？还是如一些经济学家所言，中国房地产市场将迎来史无前例的“结构性衰退”拐点？
过去 10 余年，房地产行业极大拉动了中国经济增长，房地产投资平均贡献了每年 GDP 增长的20% 左右，房地产市场关联着 60% 的实体经济产业、60% 左右的银行资产负债，房地产投资占中国民众财产总额 60% 以上，土地出让金占地方财政收入 60% 左右。
毫不夸张地说，房地产在国民经济中发挥了火车头般的“引擎效用”。鉴于中国经济对房地产行业的高度依赖性，各级政府能否有足够的自信仍由市场经济自我生效，迎接不可预期的“结构性调整”？还是倾向于伸出“看得见的手”，进行主观的宏观调控和“微刺激”？
以 2010 年春天“新国十条”的出台为标志，限购、限贷、利率上浮等一系列政策实际上已经给出答案。问题是，这一轮调控的效果如何评估，中国房地产成功“软着陆”了吗？
回到供需层面，根据中信建投研究发展部的报告，中国房地产市场每年新增刚需面积与每年市场住宅竣工面积预计在 2015 年达到平衡，考虑到此前数年积累的刚需存量，还将花费数年的时间来消化库存。
基于这一推断，加之利率市场化、征收房地产税、城镇化减速等一系列潜在因素，在供应层面，房地产开发商将面临更激烈的市场考验，一些高负债、高库存的房地产企业可能采用价格手段降低库存，回笼资金，个别企业不排除破产可能，从而出现资产重组机会。
尽管地方政府不太愿意看到这一局面，但回天乏力的他们也只好听任一些无伤大雅的地产公司破产。如今，包括香港在内的海外资本已经开始在中国大陆寻找抄底机会。
而在需求层面，随着限购令的陆续解除，观望心态转为看涨，房价又开始蠢蠢欲动。
杭州市区放开限购以来，百世华邦旗下一家门店，最多的一天成交 17 套房子。一位中介员告诉我，他们平均看房 20 次，就可以成交 1 套。一个挂牌价 180 万元的二手房， 3 天后追加 5 万元成交。
在中国，房地产中介被认为是最不可信的人群之一，这一次，他们的话可信吗？
观点一
房地产已经软着陆
文/樊纲，北京国民经济研究所所长
前两天听到一个例子，说的是一个大的房地产公司只要10个月就能交房，而一个小公司搞房地产，可能到20个月都交不了房，到了30个月才交了房，结果它赚的钱比大公司还多。为什么？因为在那20个月里面，房价又涨了一截，结果它的利润比大公司还高，这是不正常的。
从这个意义上来说，过去这十多年的时间，房地产如果总是在一种亢奋、过热的状态下，拿块地就能挣钱，就不太正常了。而我们现在开始回归正常了。
什么叫正常？不是说最后会剩多少家大房地产，今后的格局是什么样，正常的状态总是应该有优胜劣汰，有高高低低，房地产商要做专、做精、做好、做大，做得专业，然后要从质量、创新的角度来做，这才是正常的状态。
现在是回归正常的一个态势，告别过去不正常的状态。过去那种不正常的状态毁了很多其它行业的公司，导致其它行业的人，特别是制造业总认为自己不挣钱，总看到房地产商挣钱快，然后那些公司就开始三心二意，左顾右盼。
现在制造业之所以不景气，不是由于制造业不赚钱，而是它们把精力用到了别处，遇到风吹草动当然会出问题。所以，我们应该欢迎房地产市场进行调整。 从这个角度讲，调整也是应该的，十几年了，也必然会发生调整，这个调整除了供求关系的调整、区域性的调整，也包括产业内部优胜劣汰、兼并重组这些事情发生。
从2010年4月份限购开始，到现在已经4年多时间，它已经经历了一个软着陆的过程。现在还在继续这个过程，这个过程是正常的，所以，说现在崩盘了，这是不现实的。最重要的是什么？中国房地产的确有泡沫，也有点过热，但是，这个泡沫总的来说还不是特别大，是可控制的，没有让泡沫完全自由地膨胀下去。政策必然在里面发挥了一点作用。
2008年调整了一年，2008年一二线城市房价跌了百分之四五十。如果2009年没有美国经济危机，2008年的情况继续延续下来效果一定很好，然后市场开始稳定增长，这是非常好的状态。
之所以放松调整，一个重要的因素是2007年9月份的一轮房地产调控措施，紧缩性的措施出台，起了一定的作用。第二轮是政府的政策又鼓起了这个泡沫，但是毕竟政府这种扩张性的、刺激性的政策只实行了一年，到了2010年4月份就开始限购了，这也是很强的行政手段。
中国是采取刺激政策最强的国家，也是退出最早的国家，在2010年4月份就退出了。比较早的退出，使得这一轮的泡沫尽管已经形成，但是没有来得及波及到更多地方去，就开始向下调整。
这就导致了一个结果，省会城市，以及省市周边城市群，那些地方房地产的价格和收入的比例关系基本是正常的。很大的城市群的房价基本上是八九千元的水平，这个价格不是很离谱，尽管会出现一些过度的供给，但是基本正常。这样的收入价格比要调整的余地也不是特别大。
我认为，调整必然发生，不发生也不正常，但是这个调整毕竟还是一种软着陆式的调整。软着陆是什么意思呢？就是在做相对平稳的调整，不是崩盘式的调整，这是现在市场上很多人，包括国际上很多人在说的——中国市场崩盘了。实际上房地产市场已经软着陆了。
观点二痛苦调整才开始
文/沈建光，瑞穗证券亚洲公司首席经济学家
笔者曾对许多二三线城市的住宅供应做过研究，几个代表城市（天津、重庆、杭州、武汉、成都、苏州、长沙）总体销供比为0.91，低于一线城市。其中，重庆、杭州、苏州销供比明显下降，呈现供过于求态势。
总体上看，过去几年宽松的货币政策和政府主导城市扩张确实带来了明显的资源错配，最起码在一些地区产生了明显的房屋供应过量的问题。
近期西南财经大学的调研显示，中国住宅空置率高达22%，这个调研可能因为取样原因部分高估了中国真实的空置水平，但是在大量的二三线城市许多新建小区中，存在相当普遍的空置现象的确不容忽视。这可能意味着中国房地产市场已经迎来了一个趋势性（最起码是短期趋势性）的拐点。
当然，房地产投资的趋势性拐点到来，对宏观经济而言可能意味着一个比较痛苦的调整过程。
首先，房地产业和建筑业本身的增加值就占中国GDP一成以上，房屋新开工面积的下行对于就业和税收的影响不容低估；其次，房地产业相关的上游的能源、建材、钢铁等行业已经处于比较明显的产能过剩，房地产投资的下行可能会对这些行业构成更加明显的压力；第三，从中国的消费习惯来看，从家具家电的购买到室内装修都与住房购买或者改善息息相关，这些产业也会受到影响；第四，作为地方政府收入的重要来源，土地出让金的下降会对地方政府的基建投资和一般性支出构成压力，进一步影响就业市场和社会保障；最后，作为中国金融市场上最重要的抵押品，如果土地价格下跌，会冲击中国金融行业甚至政府部门的资产负债表。
因此如果房地产出现剧烈下降甚至崩盘，政府肯定会出重手救。而如何应对这一拐点带给中国经济的冲击，将是中国未来数年宏观调控需要认真考虑的问题。
观点三
二手房是新机会
文/巴曙松，国务院发展研究中心金融研究所副所长
在一个成熟市场，当新房市场不一定有快速增长的时候，它的二手房市场就有可能带来新的商业机会。
在主要的美国、英国、法国、澳大利亚这几个成熟市场，已经是二手房主导的市场。这几个国家和市场，它的二手房成交分别是新房成交的9倍、8.1倍、1.9倍和3.5倍。主要就是二手房的充分流通推动了一个多层次的市场体系。
从1972年到2013年，美国的二手房交易量增长了2.5倍，达到510万套。二手房的成交占比超过90%。中国的二手房市场如何呢？目前的二手房市场主要集中在一线和个别二线市场。二手房的成交面积占比和成交金额占比在不同的城市差异比较大，但是这种爆发正在孕育中。即使是一线城市，目前的房屋流通率仍然有巨大的提升空间。目前，一线城市因为种种原因，被低价斩仓卖出的房子，比投资那些产能过剩的行业的收益都要好。
二手房市场的空间和机会主要表现在三个领域：一个是交易佣金，第二是广告的支出，第三是配套的服务。二手房交易佣金规模取决于交易额、经纪人参与比例、佣金率三个变量，以美国为例，2013年美国二手房交易额为1.2万亿美元，经纪人参与完成的比例为91%，佣金率为5.2%，三者相乘得出的佣金是600亿美元。
从国际经验看，佣金率在3%到4%是正常的水平。中国目前的佣金主要集中在前5个城市，佣金率平均在2%左右。第二个是广告支出，第三个是配套的服务，在美国二手房的交易环节非常复杂，涉及众多的行业，每年相关的服务费用超过200亿美元。
中国二手房崛起的条件应该说已经逐步具备。存量的商品房规模已经足够大，目前商品房存量已经超过1亿套，如果考虑目前在建施工的规模，2015年应该到1.25亿套。
同时，城市家庭房屋的自有率已经很高，考虑到中国城市常住人口超过2.5亿是农村流入的非户籍人口，多数并没有进入商品房市场，如果把这一部分扣除的话，重新计算中国城镇户籍家庭的住房自有率，2015年会超过70%。
这么高的住房自有率，是二手房市场崛起的一个重要条件。同时我们新一轮人口流动的趋势正在形成，人口在不同城市，以及中心和郊区之间的流动会带来二手房交易，特别是租房市场的巨大需求。这不是一个下行通道的市场，而是一个在上行起点上的新的房地产市场。