最近，一系列非常规救市组合拳出手，主基调是纾困和治市双管齐下，沪综指未能应声暴涨，近期重回震荡寻底格局。中长期来看，政策托底意图是拆解金融风险，而非夯实股市泡沫，更不是重回2015年的所谓“国家牛市”泡沫。

大盘股为何不涨？

　　在始于10月19日的本轮反弹行情中，大盘股和小盘股板块指数冰火两重天。截至11月29日，大盘股指数仅比10月19日最低位涨1.7%，市盈率为10倍。小盘股指数则大涨25%，市盈率高达83.5倍。
　　上涨25%！这意味着小盘股指数在技术上已进入牛市。究其根源，一是过度超跌带来的“死猫跳”行情。和历史高位相比，该指数最大跌幅达71.7%。二是拯救民企政策缓解了绩差股仙股化忧虑。三是证券监管松绑延伸至再融资、回购、市场交易行为等领域，一度坐壁上观的游资卷土重来。最为关键的因素是，当下仍是存量市场，热炒小盘股+超跌概念更符合游资的短炒策略，通过高换手率和高振幅，实现割韭菜收益最大化操作迅捷化。
　　至于大盘股缘何原地徘徊，则是“内忧外患”所致。无论是宏观经济增速还是企业盈利预期，都在转差。多数机构预测明年中国经济增速在6.3%—6.5%，较今年有所放缓。10月全国规模以上工业企业实现利润总额同比增长3.6%，增速为今年3月以来最低。类似数据使得蓝筹权重股上涨乏力，上证50指数四季度下跌约8%，大型机构资金仍在离场。
　　更大的“外患”在于美股大概率进入熊市，或令A股雪上加霜。据德银统计，截至2018年11月中旬，华尔街所有资产类别表现是近100年来最差的一年，超过90%以上资产类别出现负收益。本周，美股牛市龙头指标纳指的50日均线近3年来首次跌穿200日均线，形成死亡交叉，是短期动能快速恶化的信号。

制度熊市弱化流动性溢价

　　垃圾股炒作死灰复燃，小盘股指数暴涨，制度熊市有所缓解。创投、券商和亏损股等热门板块上涨，从本质上是去壳化监管政策暂时性回摆所致。
　　绩差题材股炒作曾是A股散户市的标志之一，全流通和注册制则是其终结者。2007年10月16日出现6124点是A股全流通牛市的巅峰。当日，沪市A股流通市值仅为6.09万亿元，不到总市值23万亿的三成。沪市当日估值为71.44倍，单日换手率达3%，这归因于流动性溢价，亦为散户市红利。截至今年11月29日，沪市A股流通市值達23.7万亿元，占沪市总市值的七成以上；当日11.4倍的市盈率和0.44%的换手率，预示散户市特征萎缩，游资炒作仅能支撑短期和局部行情。
　　明显的例证是，沪市和创业板的单日成交额，均已回到10月19日行情启动前的低迷状态。最近4个交易日里，深沪融资余额连续递减，单日余额为年内极低水平。显然，政策利好未能吸引场外资金加盟，场内资金亦在逢高减持。
　　本周港强沪弱的格局，或许是A股救市效应失灵的缩影。所谓的政策底短期或难成市场铁底。

纾困式减持是政策套利

　　目前，深证综指年内暴跌逾三成，熊市阴霾难在短期内远离。历史经验显示，终结大级别深度熊市，需要宏观面、资金面和技术面逆转的共振效应，以及一个自我验证和强化的新概念神话。终结2001—2005年的熊市是全流通红利、终结2007—2008年熊市的是国家振兴计划，终结2009至2014年熊市的是国家牛市预期。
　　类似跨年度概念至今未现踪影。就连时下最红的利创板概念炒作，亦隐藏着巨大的风险。科创板注册制试点改革不仅分流主板题材股的炒作资金，更可能冲淡创业板的稀缺性，使得A股长期估值中枢下移。
　　作为目前市场最大的利空，一些民企上市公司出现纾困式减持，无疑是自身利益最大化的政策套利行为。11月以来，A股上市公司共发出363份重要股东减持公告，较上月数量几乎翻倍。
　　博天环境一边接受地方政策的巨额纾困基金，一边推出清仓式减持计划，类似现象是部分民企长期持股信心动摇的缩影。因监管层干预，博天环境大股东无奈承诺半年内不减持，但更多的大小非仍在借市场“升机”离场。
　　统计显示，11月12日至16日创业板指强势冲高，全周累计上涨6.06%，A股市场累计净减持19.22亿元。按下葫芦浮起瓢，预示着多数股票估值仍未到长期可持续水平。盲目动用财政资金救市，无疑是为大小非的高位套现买单。