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摘要:基金分红是基金持续营销的重要途径。由于我国证券市场尚不完善,开放式基金分红存在很多不规范、不合理的现象。本文立足于中国开放式偏股型基金市场,尝试从基金经营业绩和赎回压力的角度考察其对开放式偏股型基金分红决策的影响程度。结果表明,基金经营业绩和赎回压力均对基金是否分红以及分红规模有显著影响。
关键词:基金分红;经营业绩;赎回压力
中图分类号:F832.48文献标识码:A文章编号:1672-3309(2009)09-0034-03
基金分红是基金实现投资净收益后将其分配给基金持有人。国内基金投资者存在一定的非理性投资行为,倾向于基金分红所获得的短期收益,以此避免市场波动风险以及满足现金使用需求,并将其作为衡量是否申购该基金的重要指标之一。因此,国内基金公司普遍重视基金分红行为,以满足基金持续营销的目的。
前人对基金分红的研究主要着眼于分红效应,很少有学者专门以基金分红影响因素作为研究主题进行深入分析。本研究表明,基金的经营业绩及赎回压力对基金是否分红以及首次分红规模的大小均有显著影响,且基金分红的可能性、基金首次分红的规模均与这两个因素成正相关。
一、制度分析与研究假设
(一)制度分析
我国的基金市场极不发达。2004年,中国证监会颁布《证券投资基金运作管理办法》,其对封闭式基金的分红行为进行了严格规定。相比之下,开放式基金的分红决策掌握在基金公司手中,这一制度缺陷使得在实际操作中开放式基金的分红行为参差不齐。
在中国,投资者从基金收益分配中取得的收入暂不需要缴纳所得税。但在美国,投资者收到基金分红时还涉及缴税问题,税负成本较大。美国投资者更倾向于红利再投资,而中国投资者更偏向于基金分红。
(二)研究假设
1.基金经营业绩与分红的关系
业绩越好的基金越容易吸引投资者。本文以基金累计净值来衡量基金的经营业绩。累计净值越高,基金的经营业绩越好。这类基金就越有可能将既得利益的一部分分给投资者,增加他们的信心,吸引更多的份额申购,从而稳定基金规模。
行为金融学在中国市场的研究显示,国内的理性投资者和噪声交易者也在共同影响基金的价格。对于基金净值较高的基金,噪声交易者希望基金净值下降,从而规避价格下跌的风险,而理性投资者没有这样的非理性行为。整体而言,市场偏向于净值更低的基金。因此,基金公司会通过各种方式(如分红)降低基金净值,从而卖出更多份额。可以看出,基金的经营业绩指标——基金净值,其对分红决策及规模有着较强的影响。
2.基金赎回压力与分红的关系
我国的研究者利用行为金融学针对中国基金市场的分红现象及赎回影响因素进行了深入研究,结果发现赎回率与分红次数及规模呈负相关。基于此,我们认为基金赎回压力影响基金公司做出基金分红决策。
基金的赎回压力是指开放式基金面临的赎回需求。本文用基金净赎回率来衡量基金的赎回压力,净赎回率越高,基金赎回压力越大。分红前期净赎回率是指基金分红前一个季度之内,净赎回量与基金规模的比率。基金赎回会导致基金份额的减少,因此,基金经理会通过各种方式降低基金净赎回率,保持基金规模稳定。当基金净赎回率维持在一个低水平时,基金经理会更多地关注自己手上的基金份额,通过少分红或者不分红,将大量资金掌握在自己手中,以把握更好的投资机遇。
综上所述,我们提出如下假设:(1)经营业绩和赎回压力对基金分红决策有显著影响,基金分红的可能性与分红前的经营业绩及赎回压力正相关;(2)经营业绩和赎回压力对基金首次分红的规模有显著影响,基金首次分红规模与分红前的经营业绩及赎回压力正相关。
二、研究设计
本文拟通过实证研究探求赎回压力与经营业绩对偏股型开放式基金首次分红的影响,主要采用Logistic回归及多元线性回归模型,探讨赎回压力、经营业绩是否影响基金分红以及怎样影响基金分红规模,找到赎回压力、经营业绩与基金分红规模的线性相关性。
我们选取了经营业绩和赎回压力作为基金分红的主要影响因素,同时考察基金的业绩;分红金额;投资者的偏好、结构以及“羊群行为”对投资者行为的影响。由此选取了首发规模、规模增幅、风险回报、市场指数、成立时间5个指标作为控制变量。建立模型如下:
模型一:Logit p(IF=1)=b0 +b1经营业绩+b2赎回压力+b3首发规模+b4规模增幅+b5风险回报+b6市场指数+b7成立时间+ε1
模型二:分红规模=a0+a1经营业绩+a2赎回压力+a3首发规模+a4规模增幅+a5风险回报 +a6市场指数+a7成立时间+ε2
被解释变量
是否分红(IF=1,0):虚拟变量,分红时IF=1,不分红时IF=0;
分红规模:每份基金首次分红金额。
研究变量
经营业绩:基金首次分红时的累计净值;
赎回压力:基金首次分红前期的净赎回率。
控制变量
首发规模:基金首次发行的规模;
规模增幅:第一次分红时基金的规模增幅 (计算公式:规模增量/首发规模);
风险回报:Sharpe夏普比率,测量每单位风险所获得的超额收益程度;
市场指数:巨潮100指数取对数;
成立时间:基金成立到首次分红的天数取对数。
三、实证检验与结果分析
(一)样本选择
在对象选取上,本文选择开放式偏股型基金,因其在基金市场具有绝对主流的地位及份额变动显著的特点。中国的基金市场在2006年以后起伏很大,各项指标以及行为变化明显。基于此,本文的研究样本选择了2006-2008年成立的偏股型开放式基金,剔除变量信息不完整的数据,共74个数据。其中,进行过分红的基金45支,没有进行过分红的29支。数据全部来自国泰君安研究数据库和搜狐基金网。
(二)描述性统计
我们考察了全体样本各变量的特征,以初步判断分红基金和不分红基金各变量的特点。分红基金的累计净值明显大于不分红基金,这说明分红基金的经营业绩要优于不分红基金。分红基金净赎回率的均值显著高于不分红基金。可以看出,分红前期所面临的基金赎回压力远大于不分红基金。
在首发规模、规模增幅方面,分红基金要大于不分红基金,而分红基金的风险明显小于不分红基金,且分红基金所处的市场环境要优于不分红基金。
此外,为确定研究变量之间不存在多重共线性,保证解释变量和控制变量相互独立,我们对变量进行了Pearson相关系数检验,结果显示,各变量之间相关性不大,这为下文回归分析奠定了基础。
(三)回归分析
在描述性统计和单变量分析的基础上,我们首先对解释变量——经营业绩、赎回压力,以及控制变量——首发规模、规模增幅、基金风险、市场指数以及成立时间是否影响分红做了Logistic回归,分析哪些变量影响基金公司是否分红。在此基础上,仍用上述解释变量和控制变量,以基金分红规模作为被解释变量,继续做多元线性回归模型,分析这些变量如何影响基金分红规模。两次回归结果,如表1所示:
从Logistic回归结果可以看出,经营业绩对一支基金是否分红在1%的显著性水平下影响显著,且影响系数为正(6.130),说明经营业绩越好,基金分红的可能性越大。同时,赎回压力对一支基金是否分红同样在1%的显著性水平下同样有非常显著的影响,且影响系数也为正(3.123),说明基金赎回压力越大,分红可能性越大。因此验证了假设一。
由线性回归的结果可以看出,经营业绩和赎回压力对分红规模的影响分别在1%与5%的水平下显著,且都与分红规模成正相关,与假设一致:经营业绩和赎回压力对基金首次分红的规模有显著影响,且分红规模都与经营业绩和赎回压力成正相关。
经营业绩的提高反映在账上,即基金的累计净值增加,基金经理人一方面要保持手头资金的规模,同时要考虑基金的长期经营,这需要他们满足投资者“落袋为安”的心理,将一部分收益分给投资者,减少赎回,而基金收益越好,投资者的分红要求也越多,因此基金经理会以稳定现有投资者为目标。同时,基金分的越多,单位净值降得越低,对于一支效益高、分红多的基金,投资者更愿意申购它,这对于基金公司扩大基金规模,增强投资能力有很大帮助。
另外,分红前期净赎回越高,基金经理面临的赎回压力也越大,基金规模越有缩小的可能,这对一支基金的长期运作非常不利。基金的长期投资将会受到限制,并失去很多好的投资机会。此时,基金经理急需通过分红来增加投资者的信心,以减少净赎回率,这时分红规模就会越大。分红规模增大的同时,基金的单位净值降低,这符合潜在投资者申购低价格基金的心理;另一方面也能够增加申购量,从而扩大基金规模。
四、结论与展望
从上述分析,我们得出如下结论:
经营业绩和赎回压力对基金是否分红有显著影响。当基金经营业绩越好、赎回压力越大时,基金公司越有可能做出分红的决策;经营业绩和赎回压力对基金首次分红的规模有显著影响,当基金经营业绩越好、赎回压力越大时,基金分红的规模越大。
对于基金投资者而言,基金分红是基民获得投资收益的最重要途径,保证基金投资者的根本利益需要政府不断努力。2009年4月3日颁布的《证券投资基金收益分配条款的审核指引》对基民关注的基金分红问题进行了规范。从此,在政策的制约下,中国基金市场上的分红行为将更加理性,政策约束条件也将成为影响基金分红的重要因素,这给我们的后续研究留下了充足的空间。
(责任编辑:郭士琪)
参考文献:
[1] 陈利春.开放式基金分红效应实证研究[J].经济研究,2006,(20).
[2] 姚颐、刘志远.开放式基金的“赎回困惑”现象研究[J].经济科学,2005,(02).
关键词:基金分红;经营业绩;赎回压力
中图分类号:F832.48文献标识码:A文章编号:1672-3309(2009)09-0034-03
基金分红是基金实现投资净收益后将其分配给基金持有人。国内基金投资者存在一定的非理性投资行为,倾向于基金分红所获得的短期收益,以此避免市场波动风险以及满足现金使用需求,并将其作为衡量是否申购该基金的重要指标之一。因此,国内基金公司普遍重视基金分红行为,以满足基金持续营销的目的。
前人对基金分红的研究主要着眼于分红效应,很少有学者专门以基金分红影响因素作为研究主题进行深入分析。本研究表明,基金的经营业绩及赎回压力对基金是否分红以及首次分红规模的大小均有显著影响,且基金分红的可能性、基金首次分红的规模均与这两个因素成正相关。
一、制度分析与研究假设
(一)制度分析
我国的基金市场极不发达。2004年,中国证监会颁布《证券投资基金运作管理办法》,其对封闭式基金的分红行为进行了严格规定。相比之下,开放式基金的分红决策掌握在基金公司手中,这一制度缺陷使得在实际操作中开放式基金的分红行为参差不齐。
在中国,投资者从基金收益分配中取得的收入暂不需要缴纳所得税。但在美国,投资者收到基金分红时还涉及缴税问题,税负成本较大。美国投资者更倾向于红利再投资,而中国投资者更偏向于基金分红。
(二)研究假设
1.基金经营业绩与分红的关系
业绩越好的基金越容易吸引投资者。本文以基金累计净值来衡量基金的经营业绩。累计净值越高,基金的经营业绩越好。这类基金就越有可能将既得利益的一部分分给投资者,增加他们的信心,吸引更多的份额申购,从而稳定基金规模。
行为金融学在中国市场的研究显示,国内的理性投资者和噪声交易者也在共同影响基金的价格。对于基金净值较高的基金,噪声交易者希望基金净值下降,从而规避价格下跌的风险,而理性投资者没有这样的非理性行为。整体而言,市场偏向于净值更低的基金。因此,基金公司会通过各种方式(如分红)降低基金净值,从而卖出更多份额。可以看出,基金的经营业绩指标——基金净值,其对分红决策及规模有着较强的影响。
2.基金赎回压力与分红的关系
我国的研究者利用行为金融学针对中国基金市场的分红现象及赎回影响因素进行了深入研究,结果发现赎回率与分红次数及规模呈负相关。基于此,我们认为基金赎回压力影响基金公司做出基金分红决策。
基金的赎回压力是指开放式基金面临的赎回需求。本文用基金净赎回率来衡量基金的赎回压力,净赎回率越高,基金赎回压力越大。分红前期净赎回率是指基金分红前一个季度之内,净赎回量与基金规模的比率。基金赎回会导致基金份额的减少,因此,基金经理会通过各种方式降低基金净赎回率,保持基金规模稳定。当基金净赎回率维持在一个低水平时,基金经理会更多地关注自己手上的基金份额,通过少分红或者不分红,将大量资金掌握在自己手中,以把握更好的投资机遇。
综上所述,我们提出如下假设:(1)经营业绩和赎回压力对基金分红决策有显著影响,基金分红的可能性与分红前的经营业绩及赎回压力正相关;(2)经营业绩和赎回压力对基金首次分红的规模有显著影响,基金首次分红规模与分红前的经营业绩及赎回压力正相关。
二、研究设计
本文拟通过实证研究探求赎回压力与经营业绩对偏股型开放式基金首次分红的影响,主要采用Logistic回归及多元线性回归模型,探讨赎回压力、经营业绩是否影响基金分红以及怎样影响基金分红规模,找到赎回压力、经营业绩与基金分红规模的线性相关性。
我们选取了经营业绩和赎回压力作为基金分红的主要影响因素,同时考察基金的业绩;分红金额;投资者的偏好、结构以及“羊群行为”对投资者行为的影响。由此选取了首发规模、规模增幅、风险回报、市场指数、成立时间5个指标作为控制变量。建立模型如下:
模型一:Logit p(IF=1)=b0 +b1经营业绩+b2赎回压力+b3首发规模+b4规模增幅+b5风险回报+b6市场指数+b7成立时间+ε1
模型二:分红规模=a0+a1经营业绩+a2赎回压力+a3首发规模+a4规模增幅+a5风险回报 +a6市场指数+a7成立时间+ε2
被解释变量
是否分红(IF=1,0):虚拟变量,分红时IF=1,不分红时IF=0;
分红规模:每份基金首次分红金额。
研究变量
经营业绩:基金首次分红时的累计净值;
赎回压力:基金首次分红前期的净赎回率。
控制变量
首发规模:基金首次发行的规模;
规模增幅:第一次分红时基金的规模增幅 (计算公式:规模增量/首发规模);
风险回报:Sharpe夏普比率,测量每单位风险所获得的超额收益程度;
市场指数:巨潮100指数取对数;
成立时间:基金成立到首次分红的天数取对数。
三、实证检验与结果分析
(一)样本选择
在对象选取上,本文选择开放式偏股型基金,因其在基金市场具有绝对主流的地位及份额变动显著的特点。中国的基金市场在2006年以后起伏很大,各项指标以及行为变化明显。基于此,本文的研究样本选择了2006-2008年成立的偏股型开放式基金,剔除变量信息不完整的数据,共74个数据。其中,进行过分红的基金45支,没有进行过分红的29支。数据全部来自国泰君安研究数据库和搜狐基金网。
(二)描述性统计
我们考察了全体样本各变量的特征,以初步判断分红基金和不分红基金各变量的特点。分红基金的累计净值明显大于不分红基金,这说明分红基金的经营业绩要优于不分红基金。分红基金净赎回率的均值显著高于不分红基金。可以看出,分红前期所面临的基金赎回压力远大于不分红基金。
在首发规模、规模增幅方面,分红基金要大于不分红基金,而分红基金的风险明显小于不分红基金,且分红基金所处的市场环境要优于不分红基金。
此外,为确定研究变量之间不存在多重共线性,保证解释变量和控制变量相互独立,我们对变量进行了Pearson相关系数检验,结果显示,各变量之间相关性不大,这为下文回归分析奠定了基础。
(三)回归分析
在描述性统计和单变量分析的基础上,我们首先对解释变量——经营业绩、赎回压力,以及控制变量——首发规模、规模增幅、基金风险、市场指数以及成立时间是否影响分红做了Logistic回归,分析哪些变量影响基金公司是否分红。在此基础上,仍用上述解释变量和控制变量,以基金分红规模作为被解释变量,继续做多元线性回归模型,分析这些变量如何影响基金分红规模。两次回归结果,如表1所示:
从Logistic回归结果可以看出,经营业绩对一支基金是否分红在1%的显著性水平下影响显著,且影响系数为正(6.130),说明经营业绩越好,基金分红的可能性越大。同时,赎回压力对一支基金是否分红同样在1%的显著性水平下同样有非常显著的影响,且影响系数也为正(3.123),说明基金赎回压力越大,分红可能性越大。因此验证了假设一。
由线性回归的结果可以看出,经营业绩和赎回压力对分红规模的影响分别在1%与5%的水平下显著,且都与分红规模成正相关,与假设一致:经营业绩和赎回压力对基金首次分红的规模有显著影响,且分红规模都与经营业绩和赎回压力成正相关。
经营业绩的提高反映在账上,即基金的累计净值增加,基金经理人一方面要保持手头资金的规模,同时要考虑基金的长期经营,这需要他们满足投资者“落袋为安”的心理,将一部分收益分给投资者,减少赎回,而基金收益越好,投资者的分红要求也越多,因此基金经理会以稳定现有投资者为目标。同时,基金分的越多,单位净值降得越低,对于一支效益高、分红多的基金,投资者更愿意申购它,这对于基金公司扩大基金规模,增强投资能力有很大帮助。
另外,分红前期净赎回越高,基金经理面临的赎回压力也越大,基金规模越有缩小的可能,这对一支基金的长期运作非常不利。基金的长期投资将会受到限制,并失去很多好的投资机会。此时,基金经理急需通过分红来增加投资者的信心,以减少净赎回率,这时分红规模就会越大。分红规模增大的同时,基金的单位净值降低,这符合潜在投资者申购低价格基金的心理;另一方面也能够增加申购量,从而扩大基金规模。
四、结论与展望
从上述分析,我们得出如下结论:
经营业绩和赎回压力对基金是否分红有显著影响。当基金经营业绩越好、赎回压力越大时,基金公司越有可能做出分红的决策;经营业绩和赎回压力对基金首次分红的规模有显著影响,当基金经营业绩越好、赎回压力越大时,基金分红的规模越大。
对于基金投资者而言,基金分红是基民获得投资收益的最重要途径,保证基金投资者的根本利益需要政府不断努力。2009年4月3日颁布的《证券投资基金收益分配条款的审核指引》对基民关注的基金分红问题进行了规范。从此,在政策的制约下,中国基金市场上的分红行为将更加理性,政策约束条件也将成为影响基金分红的重要因素,这给我们的后续研究留下了充足的空间。
(责任编辑:郭士琪)
参考文献:
[1] 陈利春.开放式基金分红效应实证研究[J].经济研究,2006,(20).
[2] 姚颐、刘志远.开放式基金的“赎回困惑”现象研究[J].经济科学,2005,(02).