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【摘要】在今年初召开的全国第三次金融工作会议上，决定了国家开发银行的最终改革方向——全面商业化运作的商业银行，主要从事中长期信贷业务，不予从事零售业务，仍以发行金融债券作为其主要资金来源。因此，保证国家开发银行资金来源的稳定，是国家开发银行进行商业化改革的前提也是改革顺利进行的有效保障，但是商业化改革本身会造成国家开发银行的资金来源的波动，如何通过各种措施尽可能的降低各种不利波动，成为国家开发银行商业化改革首先要解决的问题。文章试图通过分析国家开发银行发行的政策性金融债券的特殊性，找到解决问题的方法。
【关键词】国家信用 政策性金融债券 商业债券
一、商业化改革对国家开发银行主要资金来源的影响
相对于政策性银行发行的金融债券，笔者将商业银行发行的金融债券定义为一般商业银行债券，并认为集中表现在国家开发银行长期以来由政策支持所形成的准主权级信用。这些政策层面上的支持主要包括以下几个方面：
第一，我国2004年颁布实施的《商业银行资本充足率管理办法》中第二十条规定：“商业银行对我国政策性银行债权的风险权重为0%”，以及第二十一条规定：“商业银行对我国其他商业银行债权的风险权重为20%，其中原始期限四个月以内（含四个月）债权的风险权重为0%”，如此规定使得商业银行相对于一般商业银行债券，更愿意持有国家开发银行所发行的政策性金融债券。
第二，人民银行专门制定了金融债券的发行管理办法，以支持国家开发银行的债券发行。
第三，人民银行还给予国家开发银行一项特殊政策，即在国家开发银行出现资金困难时，人民银行将发放再贷款予以支持。
这样，一方面国家开发银行的准主权级信用背景，使得国家开发银行所发行的金融债券的信用等级相当于主权级政府债券，进而也使得其发债利率低于一般商业银行债券；另一方面，通过《商业银行资本充足率管理办法》的相关规定，鼓励商业银行购买国家开发银行发行的金融债券。所有这些都保证了对国家开发银行发行的政策性金融债券的旺盛需求，也保证了国家开发银行能以相对较低的融资成本获得大量稳定的资金来源。
然而，一旦转变为商业银行，也就是商业化改革后的国家开发银行所发行的金融债券，从理论上说将会失去上述特殊性，或者说将失去上述政策支持，这将对国家开发银行的资金来源产生重大影响。首先，作为一般商业银行发行的金融债券其信用评级是与商业银行本身的信用评级紧密相连的，而国家开发银行改革前作为政策性银行，其债信是国家信用与其自身机构信用的叠加，显然这是基于政策性银行身份所具有的特殊性，转型为商业银行后债信应当与一般商业银行一样，直接与自身机构信用挂钩，不再是准主权级信用，相应的融资成本将会随之上升；其次，《商业银行资本充足率管理办法》中有关“商业银行对我国政策性银行债权的风险权重为0%”的规定，从这条规定中可以看出，一旦完成商业化改革，国家开发银行转型为商业银行，无论其将来信用如何，其发行的金融债券只能是商业银行债券，其他商业银行再持有这些债券时相应的风险权重应该是20%，这样在一定程度上将会减少对国家开发银行债券的需求。对以发行债券作为其主要资金来源的国家开发银行来说，上述两方面的影响无论是对现在正在进行的商业化改革还是对改革后业务的开展都极为不利。
二、《商业银行资本充足率管理办法》变还是不变
为了保证国家开发银行商业化改革的稳定推进，同时基于国家开发银行主要从事中长期信贷业务的特殊性，笔者认为有必要继续赋予其发债方面一定的特权，可将这些特权理解为与商业银行享有的法定存款特许权和管制存款利率相对等的政策保障，是中长期业务商业化运作的必要市场空间。关键是国家开发银行将保有哪些特权？全部保留显然是不可能的，所以应根据保有各种特权的成本与收益分析来确定最优策略。
如果能够保证，即使国家开发银行改革为商业银行，其他商业银行对国家开发银行债权的风险权重仍然维持0%不变，就可以保证商业银行对国家开发银行债券旺盛的需求不变，也就间接保证了国家开发银行的资金来源。方法有二：一是对《商业银行资本充足率管理办法》中有关“商业银行对我国政策性银行债权的风险权重为0%”的规定进行重新理解，此规定是在政策性银行发行的债券，其信用等级相当于政府债券的前提下做出的，当政策性银行没有了国家信用的隐性担保，相应的风险权重将会增加。或者说此规定的关键并不是在于发债机构是否为政策性银行，而是在于发债机构的信用等级。因此，即使国家开发银行转型为商业银行，但只要其信用等级并没有发生实质性的变化，商业银行持有国家开发银行债券的风险权重就仍将是0%而非20%，这样就从外部需求方面保证了国家开发银行资金来源的持续稳定。二是调整《商业银行资本充足率管理办法》中有关“商业银行对我国其他商业银行债权的风险权重为20%”的规定，将持有某商业银行发行的金融债券的风险权重与该商业银行的信用等级相连，而不是一概的全部赋予其20%的风险权重，同样可以达到方法一的政策效果。但是相对于对《商业银行资本充足率管理办法》的有关条款内容作出的修改，显然重新解释某项条款的可操作性更强一些。此外，通过上述分析可以看出，两种方法中都有一个极为关键的前提，即国家开发银行的准主权级信用等级维持不变。那么，如何使商业化改革后的国家开发银行仍具有准主权级信用等级？前面提到的政策支持措施都是基于国家开发银行的政策性银行性质作出的，显然不再适合于商业化改革后的国家开发银行（其中的第一个措施在进行调整后，将继续适用），对此，可在明确国家信用的隐性担保下相应提高国家开发银行的资本充足率，从而不断提高国家开发银行自身的机构信用，以此来维持商业化改革后的国家开发银行的准主权级信用等级不变。
三、需要明确的两个问题
对于上面提到的解决方案，还需要注意以下两个问题：一是国家信用的隐性担保问题；二是提高资本充足率的“度”的问题。首先，对于国家担保问题，其实在1999年之后国家就不再明确对国家开发银行进行担保了，只是国家开发银行给市场留下具有国家信用的印象一直延续到现在。如果国家开发银行没有进行商业化改革，则可以延续政策性银行在市场上有国家信用印象的现实，但全面的商业化运作及国家开发银行性质的转变使得国家信用问题变得越来越敏感，由此带来的国家开发银行今年第一期金融债券险些流标且发债利率比市场预期的3.1％足足高出40个基点，充分体现出市场及其它机构集体对国家开发银行债券的顾虑，这种顾虑本质上是对商业化改革后国家开发银行国家信用的怀疑。因此，有必要明确国家信用的隐性担保，同时也要明确这种隐性担保具有过渡期的性质，而过渡期的长短将取决于国家开发银行自身机构信用的建设情况。
其次，在明确国家信用隐性担保的情况下，相应提高国家开发银行的资本充足率。根据国家开发银行2006年年报提供的数据显示：截至2006年底，国家开发银行的资本充足率仅为8.05%，仅比商业银行8%的最低监管要求高出不到一个百分点，而国外的主要从事中长期信贷业务的银行的资本充足率一般都在15%以上，因此，商业化改革后的国家开发银行资本充足率的合理空间应为8%～15%。下限为8%可视为警戒线，上限15%取自国外同行的平均值，之所以没取最高值，一方面在于明确了国家信用的隐性担保，在一定程度上降低了对国家开发银行的资本充足率的要求，另一方面则在于较高资本充足率带来的国家开发银行巨大的资本金缺口，缺口越大就越难弥补。
一项调查数据显示：据国家开发银行对自身发展规模的测算，从2006年至2010年的五年间，风险加权资产将分别达到19768、23871、28979、35341、43422亿元，如单靠国开行自身积累，国家不补充资本金，国开行的资本充足率将分别下降为8.44％、7.43％、6.36％、5.50％和4.76％。为维持8％的资本充足率标准，2007年至2010年分别需补充资本金136、474、882、1409亿元；如按15％的资本充足率计算，五年间分别需要补充资本金1300、1800、2500、3300、4400亿元。显然前文强调的国家信用的隐性担保就是为了减轻补充资本金的压力，因此，8%～15%将是综合各项成本收益后的最优范围。
【参考文献】
[1]张涛、卜永祥：关于中国政策性银行改革的若干问题，经济学动态，2006（5）.
[2]郭茹：国开行商业化转型国开债下周发行发行利率成焦点[N]，第一财经日报，2007.
[3]何欣:商业化运营对国开债的影响分析[N]，招商证券，2007.
【关键词】国家信用 政策性金融债券 商业债券
一、商业化改革对国家开发银行主要资金来源的影响
相对于政策性银行发行的金融债券，笔者将商业银行发行的金融债券定义为一般商业银行债券，并认为集中表现在国家开发银行长期以来由政策支持所形成的准主权级信用。这些政策层面上的支持主要包括以下几个方面：
第一，我国2004年颁布实施的《商业银行资本充足率管理办法》中第二十条规定：“商业银行对我国政策性银行债权的风险权重为0%”，以及第二十一条规定：“商业银行对我国其他商业银行债权的风险权重为20%，其中原始期限四个月以内（含四个月）债权的风险权重为0%”，如此规定使得商业银行相对于一般商业银行债券，更愿意持有国家开发银行所发行的政策性金融债券。
第二，人民银行专门制定了金融债券的发行管理办法，以支持国家开发银行的债券发行。
第三，人民银行还给予国家开发银行一项特殊政策，即在国家开发银行出现资金困难时，人民银行将发放再贷款予以支持。
这样，一方面国家开发银行的准主权级信用背景，使得国家开发银行所发行的金融债券的信用等级相当于主权级政府债券，进而也使得其发债利率低于一般商业银行债券；另一方面，通过《商业银行资本充足率管理办法》的相关规定，鼓励商业银行购买国家开发银行发行的金融债券。所有这些都保证了对国家开发银行发行的政策性金融债券的旺盛需求，也保证了国家开发银行能以相对较低的融资成本获得大量稳定的资金来源。
然而，一旦转变为商业银行，也就是商业化改革后的国家开发银行所发行的金融债券，从理论上说将会失去上述特殊性，或者说将失去上述政策支持，这将对国家开发银行的资金来源产生重大影响。首先，作为一般商业银行发行的金融债券其信用评级是与商业银行本身的信用评级紧密相连的，而国家开发银行改革前作为政策性银行，其债信是国家信用与其自身机构信用的叠加，显然这是基于政策性银行身份所具有的特殊性，转型为商业银行后债信应当与一般商业银行一样，直接与自身机构信用挂钩，不再是准主权级信用，相应的融资成本将会随之上升；其次，《商业银行资本充足率管理办法》中有关“商业银行对我国政策性银行债权的风险权重为0%”的规定，从这条规定中可以看出，一旦完成商业化改革，国家开发银行转型为商业银行，无论其将来信用如何，其发行的金融债券只能是商业银行债券，其他商业银行再持有这些债券时相应的风险权重应该是20%，这样在一定程度上将会减少对国家开发银行债券的需求。对以发行债券作为其主要资金来源的国家开发银行来说，上述两方面的影响无论是对现在正在进行的商业化改革还是对改革后业务的开展都极为不利。
二、《商业银行资本充足率管理办法》变还是不变
为了保证国家开发银行商业化改革的稳定推进，同时基于国家开发银行主要从事中长期信贷业务的特殊性，笔者认为有必要继续赋予其发债方面一定的特权，可将这些特权理解为与商业银行享有的法定存款特许权和管制存款利率相对等的政策保障，是中长期业务商业化运作的必要市场空间。关键是国家开发银行将保有哪些特权？全部保留显然是不可能的，所以应根据保有各种特权的成本与收益分析来确定最优策略。
如果能够保证，即使国家开发银行改革为商业银行，其他商业银行对国家开发银行债权的风险权重仍然维持0%不变，就可以保证商业银行对国家开发银行债券旺盛的需求不变，也就间接保证了国家开发银行的资金来源。方法有二：一是对《商业银行资本充足率管理办法》中有关“商业银行对我国政策性银行债权的风险权重为0%”的规定进行重新理解，此规定是在政策性银行发行的债券，其信用等级相当于政府债券的前提下做出的，当政策性银行没有了国家信用的隐性担保，相应的风险权重将会增加。或者说此规定的关键并不是在于发债机构是否为政策性银行，而是在于发债机构的信用等级。因此，即使国家开发银行转型为商业银行，但只要其信用等级并没有发生实质性的变化，商业银行持有国家开发银行债券的风险权重就仍将是0%而非20%，这样就从外部需求方面保证了国家开发银行资金来源的持续稳定。二是调整《商业银行资本充足率管理办法》中有关“商业银行对我国其他商业银行债权的风险权重为20%”的规定，将持有某商业银行发行的金融债券的风险权重与该商业银行的信用等级相连，而不是一概的全部赋予其20%的风险权重，同样可以达到方法一的政策效果。但是相对于对《商业银行资本充足率管理办法》的有关条款内容作出的修改，显然重新解释某项条款的可操作性更强一些。此外，通过上述分析可以看出，两种方法中都有一个极为关键的前提，即国家开发银行的准主权级信用等级维持不变。那么，如何使商业化改革后的国家开发银行仍具有准主权级信用等级？前面提到的政策支持措施都是基于国家开发银行的政策性银行性质作出的，显然不再适合于商业化改革后的国家开发银行（其中的第一个措施在进行调整后，将继续适用），对此，可在明确国家信用的隐性担保下相应提高国家开发银行的资本充足率，从而不断提高国家开发银行自身的机构信用，以此来维持商业化改革后的国家开发银行的准主权级信用等级不变。
三、需要明确的两个问题
对于上面提到的解决方案，还需要注意以下两个问题：一是国家信用的隐性担保问题；二是提高资本充足率的“度”的问题。首先，对于国家担保问题，其实在1999年之后国家就不再明确对国家开发银行进行担保了，只是国家开发银行给市场留下具有国家信用的印象一直延续到现在。如果国家开发银行没有进行商业化改革，则可以延续政策性银行在市场上有国家信用印象的现实，但全面的商业化运作及国家开发银行性质的转变使得国家信用问题变得越来越敏感，由此带来的国家开发银行今年第一期金融债券险些流标且发债利率比市场预期的3.1％足足高出40个基点，充分体现出市场及其它机构集体对国家开发银行债券的顾虑，这种顾虑本质上是对商业化改革后国家开发银行国家信用的怀疑。因此，有必要明确国家信用的隐性担保，同时也要明确这种隐性担保具有过渡期的性质，而过渡期的长短将取决于国家开发银行自身机构信用的建设情况。
其次，在明确国家信用隐性担保的情况下，相应提高国家开发银行的资本充足率。根据国家开发银行2006年年报提供的数据显示：截至2006年底，国家开发银行的资本充足率仅为8.05%，仅比商业银行8%的最低监管要求高出不到一个百分点，而国外的主要从事中长期信贷业务的银行的资本充足率一般都在15%以上，因此，商业化改革后的国家开发银行资本充足率的合理空间应为8%～15%。下限为8%可视为警戒线，上限15%取自国外同行的平均值，之所以没取最高值，一方面在于明确了国家信用的隐性担保，在一定程度上降低了对国家开发银行的资本充足率的要求，另一方面则在于较高资本充足率带来的国家开发银行巨大的资本金缺口，缺口越大就越难弥补。
一项调查数据显示：据国家开发银行对自身发展规模的测算，从2006年至2010年的五年间，风险加权资产将分别达到19768、23871、28979、35341、43422亿元，如单靠国开行自身积累，国家不补充资本金，国开行的资本充足率将分别下降为8.44％、7.43％、6.36％、5.50％和4.76％。为维持8％的资本充足率标准，2007年至2010年分别需补充资本金136、474、882、1409亿元；如按15％的资本充足率计算，五年间分别需要补充资本金1300、1800、2500、3300、4400亿元。显然前文强调的国家信用的隐性担保就是为了减轻补充资本金的压力，因此，8%～15%将是综合各项成本收益后的最优范围。
【参考文献】
[1]张涛、卜永祥：关于中国政策性银行改革的若干问题，经济学动态，2006（5）.
[2]郭茹：国开行商业化转型国开债下周发行发行利率成焦点[N]，第一财经日报，2007.
[3]何欣:商业化运营对国开债的影响分析[N]，招商证券，2007.