理性投资系列之四
　　
　　市场周期往往是因为市场参与者的过度乐观或者过度悲观情绪造成的市场超调所致；过度膨胀的价格，最终将回归原位
　　
　　宏观经济和市场总是在周期性地波动。有些周期很长，有些则很短。最著名的经济周期理论，是俄国经济学家康德拉提出的为期40年至60年的“长波周期”。
　　这些周期可能与个人的生命周期有关联，也可能与天气的周期性变化有关联，甚至还有经济学家认为，经济周期和太阳黑子的运动有关。
　　其实，市场周期是因为市场参与者的过度乐观或者过度悲观情绪造成的市场超调。每隔几年，总有新的投资者和供给者进入市场，因而，市场周期理论有其自身的逻辑。市场的周期性变迁也可能由消费者的偏好或者技术变革引起。
　　香港股市的周期大约为十年。早在1973年，恒生指数达到了历史高点——1700点，随后，股市开始崩溃，次年一直跌到150点。1983年，股指又回升到了1800点。不久，受国际局势影响，10月股指又跌回800点。此后，股市又飞速上扬，除了1989年的短暂停顿，到1997年8月香港回归不久，股指刷新了历史高位——16673点。而到今年7月，恒生指数又处在创记录的历史高位——23211点。
　　但是，上述数据并不能说明商业和市场周期非常有规律，以至于完全能被预测到。在恒生指数达到历史高位之后，往往伴随着大幅下调。
　　1973年，股市从历史高位用了20个月跌到了历史低点，跌幅达90％；而1983年，股市从历史高位用了七个月，下跌了40％至历史低点。在亚洲金融危机爆发的1997年－1998年，12个月内，股市跌了60％。从1998年8月到2000年3月，恒生指数暴涨了139.2%，在随后的36个月内，又暴跌了54％。
　　股市周期的不确定性往往使得许多投资者上当受骗，损失惨重。在1989年—1990年的经济泡沫（当时日经指数达到了38134的高位）之后，日本经济开始陷入持续的通缩之中，日经指数也一直下跌，到2004年3月，已经跌到7909点，和1982年的股指水平差不多。许多日本投资者直到今天都未能解套。
　　日本这段暴涨暴跌的历史教训表明，在股市出现泡沫时，股指不断上涨，所有投资者都沉浸在幸福中，但随之而来的泡沫崩溃的代价也相当惨重，而且这一过程还会持续相当长的一段时间。
　　目前，全球资产价格持续上涨，从本质上说，可以归因于两大因素。
　　第一个因素是，各个主要经济体的中央银行都实施了相对宽松的货币政策。以美国为例，前美联储主席艾伦格林斯潘因为担心亚洲金融危机对美国经济的冲击，在1998年开始下调利率，并连续11次下调利率。2001年12月，联邦基金利率达到1.75%这一40年来的历史低位。
　　这一政策创造了美国股市的繁荣。到2000年1月，道琼斯工业指数达到历史高位——11750点。虽然不能确认美国股市是否处于泡沫阶段，但是大部分美国家庭和养老金将资金投向了股市。这意味着一旦股市崩溃，必然给许多人带来不幸。美联储长期的低利率政策确保了道琼斯指数维持在11000点－12000点的水平，但是，住房市场的泡沫逐渐形成，并终于酿成了当前的美国次级抵押贷款市场危机。
　　作为世界第二大经济体——欧盟的货币政策制定者，欧洲中央银行也一直采取宽松的信贷和货币政策。其成因在于，欧盟国家普遍存在结构性的失业问题，央行不希望执行高利率政策，造成欧元升值，降低本地区贸易竞争力，最终伤害欧元区的各国经济。
　　同时，日本经济从1991年起就陷入了持续的通缩之中，日本银行为了刺激经济复苏，采取了零利率政策。这种异常低的利率政策，造成了日元套利交易的兴盛。
　　造成全球流动性过剩的第二个因素是中国和印度的崛起，这使得全球消费品价格持续走低。
　　这两个大国都有很高的储蓄率和较高的劳动生产率，他们的出口使得全球消费品价格上涨幅度有限，但却同时造成全球流动性过剩，最终拉升了资产价格。
　　两国对能源和大宗商品的巨额需求，又将这些商品的价格推到了历史高位。股票市场也已经上涨到高位，部分原因是，中东的石油国家从高油价中获得了巨额贸易盈余，他们开始将这些资金投向海外的主要股票市场。外国的养老基金为了获得更高的投资回报，也将目光投向新兴市场。
　　过度膨胀的价格，最终将回归原位。投资的一条重要原则就是多元化分散投资，特别是将部分资金投放在那些价格波动与本国市场价格不大相关的资产上。于是，投资外国资产就不可避免。在下一期专栏中，我将讨论分散投资于外国资产为什么重要。
　　
　　作者为《财经》特约经济学家，香港证监会前主席