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摘 要:企业的资本结构是由于采取不同的筹资方式形成的,是指企业各种资金来源组成的比例关系。在我国,资本结构是指企业全部资金来源中权益资本与债务资本之间的比例关系,是企业筹资决策的核心问题。文章通过分析我国企业资本结构的影响因素及不合理现象,提出优化国有企业资本结构的对策。
关键词:资本结构 影响因素 现状 结构优化
中图分类号:F270.7 文献标识码:A
文章编号:1004-4914(2009)09-226-02
一、影响企业资本结构的因素
影响资本结构的因素是时时刻刻变化的。为此,在确定企业的资本结构时,应根据实际情况,充分重视和分析影响企业资本结构的各种因素,并根据诸因素的变化作出调整,使其尽量维持在最优资本结构附近,即确定最优资本结构。
1.资本成本。通常情况下,我们所讲的资本成本就是企业为筹集和使用资金而付出的代价。资本结构优化决策的根本目的是使企业综合资本成本最低,进而实现企业价值最大化。
2.贷款人的态度。贷款人的态度主要体现在对企业信用等级的认识上,而企业信用等级的高低,在很大程度上影响着企业筹资的容易程度,进而影响筹资成本。
3.偿债能力的信誉。如果企业的长期偿债能力一贯很好,在短期偿债方面出现困难时,可以以较低的资本成本很快地通过发行债券或借款的方式获得资金,这样企业所表现出的财务完善形象能增加社会和债权人对企业的信心,进而提升企业的价值。
4.企业的成长性。在其他因素相同的情况下,发展速度较慢的企业可能会通过内部积累补充资本,而发展较快的企业若只凭借企业本身的积累,不可能满足企业的资金需求,必须依靠外部资本,特别是负债资本。
5.财务人员的水平。影响企业资本成本的各因素是不断变化的,而财务人员对掌握其变化信息具有相对的滞后性,这就要求财务人员在确定企业资本结构时,要能比较准确地对各因素进行合理、超前的预测。
二、我国企业资本结构现状
当前,我国企业普遍存在资本结构不合理的现象,在企业长期资本中,债务资本和权益资本比例严重失调,企业普遍负债程度较高,有些企业为了获得更多的资金,往往忽视了筹资效益和资本成本,不注意筹资结构的优化配置,归结起来主要表现在以下几个方面。
1.国有企业负债结构不合理。根据国家经贸委等有关部门统计,我国国有企业的平均负债率高达80%,而发达国家的企业平均负债率一般在40%～60%之间。在发达国家效益好、成长率高的大型企业负债率可达70%以上,但我国恰好相反,经营效益差、行业发展前景有限的企业负债率很高,而那些效益好、成长率高的企业负债率就较低。同时,国有企业的负债结构极不合理,主要表现为短期负债过度,负债多为银行借款和应付账款,短期负债属于企业风险最大的融资方式。短期负债到期日近,容易出现不能按时偿还本金的风险,短期负债的利率不稳定,导致其在利息成本方面也有较大的不确定性,从而产生较大的财务风险。
2.企业权益结构不合理。随着现代企业制度的改革,国有企业通过改制成为有限责任公司和股份有限公司。除了国有独资公司之外,其他组织形式的公司制企业中,国有股权比重也相当高。过高的国有股持股比例使得公司股权代表不明晰,国家作为国有企业最大股东对国有企业约束不力。因此,上市公司在实践中形成了严重的“内部人控制”现象,难以形成有效的公司治理结构。股权过度集中,使中小股东参与权利有限,损害中小股东利益,助长了大股东操纵股票市场的投机行为。
3.改革导致企业自由资本严重不足。纵观我国国有企业改革的过程可以看出,我国国有企业的所有改革都是在没有建立新的资本生成机制的前提下,政府不再为企业的生产经营和发展扩张配置资金。这样,企业在资本未增加时进行经营扩张必然扩充负债,加之企业经营者缺乏必要的企业负债约束,加速了资本结构的扭曲。
4.股权融资的过度偏好。国有企业一旦获得股份制改造获得上市,便把股权融资作为获得资金的首选途径。不但极力扩大资本的发行额度,而且分配方案也很少用现金支付,而是以配股为主,把股票市场作为一块免费的蛋糕,都试图切得更大的一块。但股权比例过高会严重影响企业的经营效益。这是因为债权对于企业来说是一种硬约束,而股权约束相对偏弱,股权比例过高的资本结构只会造成对企业经营监督不力,企业经理努力工作的压力不足,最终损害的还是股东和债权人的利益。适度的负债经营可降低企业的资本成本,带来税负结构利益和财务杠杆效应。
三、企业资本结构优化的对策
综上所述,由于多种因素共同作用使得我国企业资本结构是不尽合理的,这一现象具有普遍性。因此优化我国企业资本结构是一项复杂而系统的工程,应从以下几方面入手,积极构建企业最优资本结构。
1.合理负债可降低企业负债利率。从企业负债率界定的国际经验看,并没有一个统一的标准和要求,不同国家、行业、企业在不同时期的负债率水平是不同的,所以应适当结合企业经营环境的变化和自身的生产经营特点,在充分认识负债是一把“双刃剑”的前提下优化资本结构,以取得最佳经济效益为原则去安排本企业的合理负债。首先,借入资本的预期利润率应大于或等于借款利息率;其次,考虑到企业资金的暂时周转困难或企业的长远发展,企业借款的预期利润率可以小于企业借款利息率,但必须大于企业的加权平均资本成本率,或者说企业借款利息率必须小于总资产收益率,这才能保证企业借入这笔款项后总体资本仍保持盈利或至少持平;再次,企业举债的最低临界点是借入资本的预期利润率大于零。这是考虑到某些处于上升阶段的企业,为了迅速形成生产规模,占领市场或开发新产品而提出的,前提是企业借入资本可以获得一定收益,且呈上升趋势,在将来借入资本的利润率就会大于借款利息率。企业负债利率与财务杠杆利益成反方向变动关系,降低负债利率能增加财务杠杆利益。企业应通过比较各金融机构的信贷条件,选择适合企业生产经营所必须且利息成本较低的负债资金。另外,企业还可通过选择合理的还本付息方式,最大限度地降低借款实际利率,在不增加筹资风险的情况下,最大限度地利用短期贷款。
2.大力发展我国企业债券市场。为解决国有企业的资本结构缺乏弹性,必须大力发展我国企业债券市场。相对于股票市场而言,我国企业债券不论在市场规模还是在品种结构方面,与国内股票市场和国际债券市场相比都存在较大差距。股票市场与债券市场发展的失衡,一个重要原因就是政府对企业债券的管制,国家把发行企业债券作为计划内的建设项目筹集资金,对企业债券进行统一管理,给债券融资带来一系列问题。因此建议采取以下几方面的措施,积极推进企业债券市场的发展:一要改变企业债券发行的审核方式,变行政审批制为核准制;二要建立和完善利率形成机制,逐步实现债券定价市场化;三要建立和健全信用评级制度,大力发展信用评级机构;四要建立多层次债券交易市场体系,提高企业债券的流动性。同时,我国国内公司进入债市已有了良好的基础。1982年1月中国国际信托投资公司在日本东京外债市场发行了100亿日元私募债券;中国财政部从1987年开始发行主权债,仅1994年就推出10亿美元十年期的全球债;在1996年一年中,财政部就有四次进入美元债券市场,发债总额达14亿美元。在这几年中,中国财政部通过一次次发债,已经在国际资本市场建立了良好的声誉,使投资者对中国经济有了较为全面的了解。此前已率先亮相国际债券市场的中石化、中航国际、中信、中银、中国农业银行等大企业,正是使今后更多国内公司进入债市的基本铺垫。
3.解决股权分置完善资本市场。改善股权结构应考虑适当降低国有股比例,减少非流通股比例,减少国家股比重,实现股权所有者多元化。作为历史遗留的制度性缺陷,股权分置在诸多方面制约中国资本市场的规范发展和国有资产管理体制的根本性变革。这一问题随着新股发行上市不断积累,对资本市场改革开放和稳定发展的不利影响也日益突出。首先,股权分置扭曲了证券市场定价机制。非流通股票客观上导致单一上市公司流通股本规模相对较小,股市投机性强,股价波动较大。其次,股权分置导致公司治理缺乏共同利益基础。非流通股东与流通股东、大股东与小股东的利益冲突相交织,客观上形成了非流通股东与流通股东的“利益分置”。再次,不利于深化国有资产管理体制改革。国有股权不能实现市场化的动态股值,不能形成对企业强化内部管理和增强资产增值能力的激励机制。总之,要使我国资本市场尽快与国际接轨,必须逐步解决股权分置问题。
4.鼓励适当股份回购。近年来,随着我国证券市场的稳步发展,股份回购作为一种金融创新,开始在我国上市公司资产重组中频频出现。股份回购是指上市公司从股票市场上购回本公司发行在外的一定数额股票。作为调整资本结构与财务结构的一种手段,上市公司可用负债或现金回购股份。通过增加负债,减少权益资本,能够达到提高财务杠杆的效果,从而提高每股收益,提升股票内在价值。无论是用现金回购还是负债回购股份,都会改变公司的资本结构,提高财务杠杆率。我国上市公司目前普遍存在着盲目投资和一味扩张资产规模的不良影响,这种非理性的行为将可能损害公司的长期发展潜力,而股份回购就是对这种行为的有力反击。如银基发展股份回购,即沈阳银基发展股份有限公司的前身为沈阳市物资回收公司,1988年改制为股份有限公司,更名为沈阳物资开发股份有限公司。1993年5月18日在深交所上市,期间经过涨跌的波动,股价于2005年3月22日跌破公司每股净资产值,同年7月15日股价跌至历史低位3.04元/股,公司面临股价被低估导致损害全体股东利益的局面,于9月实施股票回购。之后提升了股价,保护了长期投资者的利益。另外回购有利于活跃二级市场,增强公司股票的流动性,有利于吸引更多外围资金的进入,对股价形成一定的支撑,具有稳定二级市场股票价格的作用。因此,回购有利于维护中小投资者在内的公司全体股东,尤其是长期投资者的利益。
我国企业对资本结构的选择尚处于摸索和主观确定阶段,资本结构经常出现巨大变动。比如,我国有些企业在融资后不讲信誉、任意拖欠利息、本金、股息等,投资者的利益得不到保障;股票融资尚未被视为最昂贵的融资方式看待,重股票融资轻债券融资还较普遍;过度依赖外部融资,融资偏好不良,融资机制不灵等。因此,我国企业资本结构的优化,是我们面临的一项长期任务。
参考文献:
1.杨俐.浅谈企业资本结构的最优化问题.长沙大学学报,2007
2.杨虎.我国企业资本结构现状及优化对策.成都电子机械高等专科学校学报,2006
3.孙楠.浅论企业的资本结构优化.科技信息(学术研究),2007
4.熊正平.财务管理.人民交通出版社,2007
5.范泽明.财务管理.天津大学出版社,2006
6.汤谷良.财务管理案例.北京大学出版社,2007
(作者单位:天津市东丽区万新街社区卫生服务中心 天津 300161)(责编:若佳)
关键词:资本结构 影响因素 现状 结构优化
中图分类号:F270.7 文献标识码:A
文章编号:1004-4914(2009)09-226-02
一、影响企业资本结构的因素
影响资本结构的因素是时时刻刻变化的。为此,在确定企业的资本结构时,应根据实际情况,充分重视和分析影响企业资本结构的各种因素,并根据诸因素的变化作出调整,使其尽量维持在最优资本结构附近,即确定最优资本结构。
1.资本成本。通常情况下,我们所讲的资本成本就是企业为筹集和使用资金而付出的代价。资本结构优化决策的根本目的是使企业综合资本成本最低,进而实现企业价值最大化。
2.贷款人的态度。贷款人的态度主要体现在对企业信用等级的认识上,而企业信用等级的高低,在很大程度上影响着企业筹资的容易程度,进而影响筹资成本。
3.偿债能力的信誉。如果企业的长期偿债能力一贯很好,在短期偿债方面出现困难时,可以以较低的资本成本很快地通过发行债券或借款的方式获得资金,这样企业所表现出的财务完善形象能增加社会和债权人对企业的信心,进而提升企业的价值。
4.企业的成长性。在其他因素相同的情况下,发展速度较慢的企业可能会通过内部积累补充资本,而发展较快的企业若只凭借企业本身的积累,不可能满足企业的资金需求,必须依靠外部资本,特别是负债资本。
5.财务人员的水平。影响企业资本成本的各因素是不断变化的,而财务人员对掌握其变化信息具有相对的滞后性,这就要求财务人员在确定企业资本结构时,要能比较准确地对各因素进行合理、超前的预测。
二、我国企业资本结构现状
当前,我国企业普遍存在资本结构不合理的现象,在企业长期资本中,债务资本和权益资本比例严重失调,企业普遍负债程度较高,有些企业为了获得更多的资金,往往忽视了筹资效益和资本成本,不注意筹资结构的优化配置,归结起来主要表现在以下几个方面。
1.国有企业负债结构不合理。根据国家经贸委等有关部门统计,我国国有企业的平均负债率高达80%,而发达国家的企业平均负债率一般在40%～60%之间。在发达国家效益好、成长率高的大型企业负债率可达70%以上,但我国恰好相反,经营效益差、行业发展前景有限的企业负债率很高,而那些效益好、成长率高的企业负债率就较低。同时,国有企业的负债结构极不合理,主要表现为短期负债过度,负债多为银行借款和应付账款,短期负债属于企业风险最大的融资方式。短期负债到期日近,容易出现不能按时偿还本金的风险,短期负债的利率不稳定,导致其在利息成本方面也有较大的不确定性,从而产生较大的财务风险。
2.企业权益结构不合理。随着现代企业制度的改革,国有企业通过改制成为有限责任公司和股份有限公司。除了国有独资公司之外,其他组织形式的公司制企业中,国有股权比重也相当高。过高的国有股持股比例使得公司股权代表不明晰,国家作为国有企业最大股东对国有企业约束不力。因此,上市公司在实践中形成了严重的“内部人控制”现象,难以形成有效的公司治理结构。股权过度集中,使中小股东参与权利有限,损害中小股东利益,助长了大股东操纵股票市场的投机行为。
3.改革导致企业自由资本严重不足。纵观我国国有企业改革的过程可以看出,我国国有企业的所有改革都是在没有建立新的资本生成机制的前提下,政府不再为企业的生产经营和发展扩张配置资金。这样,企业在资本未增加时进行经营扩张必然扩充负债,加之企业经营者缺乏必要的企业负债约束,加速了资本结构的扭曲。
4.股权融资的过度偏好。国有企业一旦获得股份制改造获得上市,便把股权融资作为获得资金的首选途径。不但极力扩大资本的发行额度,而且分配方案也很少用现金支付,而是以配股为主,把股票市场作为一块免费的蛋糕,都试图切得更大的一块。但股权比例过高会严重影响企业的经营效益。这是因为债权对于企业来说是一种硬约束,而股权约束相对偏弱,股权比例过高的资本结构只会造成对企业经营监督不力,企业经理努力工作的压力不足,最终损害的还是股东和债权人的利益。适度的负债经营可降低企业的资本成本,带来税负结构利益和财务杠杆效应。
三、企业资本结构优化的对策
综上所述,由于多种因素共同作用使得我国企业资本结构是不尽合理的,这一现象具有普遍性。因此优化我国企业资本结构是一项复杂而系统的工程,应从以下几方面入手,积极构建企业最优资本结构。
1.合理负债可降低企业负债利率。从企业负债率界定的国际经验看,并没有一个统一的标准和要求,不同国家、行业、企业在不同时期的负债率水平是不同的,所以应适当结合企业经营环境的变化和自身的生产经营特点,在充分认识负债是一把“双刃剑”的前提下优化资本结构,以取得最佳经济效益为原则去安排本企业的合理负债。首先,借入资本的预期利润率应大于或等于借款利息率;其次,考虑到企业资金的暂时周转困难或企业的长远发展,企业借款的预期利润率可以小于企业借款利息率,但必须大于企业的加权平均资本成本率,或者说企业借款利息率必须小于总资产收益率,这才能保证企业借入这笔款项后总体资本仍保持盈利或至少持平;再次,企业举债的最低临界点是借入资本的预期利润率大于零。这是考虑到某些处于上升阶段的企业,为了迅速形成生产规模,占领市场或开发新产品而提出的,前提是企业借入资本可以获得一定收益,且呈上升趋势,在将来借入资本的利润率就会大于借款利息率。企业负债利率与财务杠杆利益成反方向变动关系,降低负债利率能增加财务杠杆利益。企业应通过比较各金融机构的信贷条件,选择适合企业生产经营所必须且利息成本较低的负债资金。另外,企业还可通过选择合理的还本付息方式,最大限度地降低借款实际利率,在不增加筹资风险的情况下,最大限度地利用短期贷款。
2.大力发展我国企业债券市场。为解决国有企业的资本结构缺乏弹性,必须大力发展我国企业债券市场。相对于股票市场而言,我国企业债券不论在市场规模还是在品种结构方面,与国内股票市场和国际债券市场相比都存在较大差距。股票市场与债券市场发展的失衡,一个重要原因就是政府对企业债券的管制,国家把发行企业债券作为计划内的建设项目筹集资金,对企业债券进行统一管理,给债券融资带来一系列问题。因此建议采取以下几方面的措施,积极推进企业债券市场的发展:一要改变企业债券发行的审核方式,变行政审批制为核准制;二要建立和完善利率形成机制,逐步实现债券定价市场化;三要建立和健全信用评级制度,大力发展信用评级机构;四要建立多层次债券交易市场体系,提高企业债券的流动性。同时,我国国内公司进入债市已有了良好的基础。1982年1月中国国际信托投资公司在日本东京外债市场发行了100亿日元私募债券;中国财政部从1987年开始发行主权债,仅1994年就推出10亿美元十年期的全球债;在1996年一年中,财政部就有四次进入美元债券市场,发债总额达14亿美元。在这几年中,中国财政部通过一次次发债,已经在国际资本市场建立了良好的声誉,使投资者对中国经济有了较为全面的了解。此前已率先亮相国际债券市场的中石化、中航国际、中信、中银、中国农业银行等大企业,正是使今后更多国内公司进入债市的基本铺垫。
3.解决股权分置完善资本市场。改善股权结构应考虑适当降低国有股比例,减少非流通股比例,减少国家股比重,实现股权所有者多元化。作为历史遗留的制度性缺陷,股权分置在诸多方面制约中国资本市场的规范发展和国有资产管理体制的根本性变革。这一问题随着新股发行上市不断积累,对资本市场改革开放和稳定发展的不利影响也日益突出。首先,股权分置扭曲了证券市场定价机制。非流通股票客观上导致单一上市公司流通股本规模相对较小,股市投机性强,股价波动较大。其次,股权分置导致公司治理缺乏共同利益基础。非流通股东与流通股东、大股东与小股东的利益冲突相交织,客观上形成了非流通股东与流通股东的“利益分置”。再次,不利于深化国有资产管理体制改革。国有股权不能实现市场化的动态股值,不能形成对企业强化内部管理和增强资产增值能力的激励机制。总之,要使我国资本市场尽快与国际接轨,必须逐步解决股权分置问题。
4.鼓励适当股份回购。近年来,随着我国证券市场的稳步发展,股份回购作为一种金融创新,开始在我国上市公司资产重组中频频出现。股份回购是指上市公司从股票市场上购回本公司发行在外的一定数额股票。作为调整资本结构与财务结构的一种手段,上市公司可用负债或现金回购股份。通过增加负债,减少权益资本,能够达到提高财务杠杆的效果,从而提高每股收益,提升股票内在价值。无论是用现金回购还是负债回购股份,都会改变公司的资本结构,提高财务杠杆率。我国上市公司目前普遍存在着盲目投资和一味扩张资产规模的不良影响,这种非理性的行为将可能损害公司的长期发展潜力,而股份回购就是对这种行为的有力反击。如银基发展股份回购,即沈阳银基发展股份有限公司的前身为沈阳市物资回收公司,1988年改制为股份有限公司,更名为沈阳物资开发股份有限公司。1993年5月18日在深交所上市,期间经过涨跌的波动,股价于2005年3月22日跌破公司每股净资产值,同年7月15日股价跌至历史低位3.04元/股,公司面临股价被低估导致损害全体股东利益的局面,于9月实施股票回购。之后提升了股价,保护了长期投资者的利益。另外回购有利于活跃二级市场,增强公司股票的流动性,有利于吸引更多外围资金的进入,对股价形成一定的支撑,具有稳定二级市场股票价格的作用。因此,回购有利于维护中小投资者在内的公司全体股东,尤其是长期投资者的利益。
我国企业对资本结构的选择尚处于摸索和主观确定阶段,资本结构经常出现巨大变动。比如,我国有些企业在融资后不讲信誉、任意拖欠利息、本金、股息等,投资者的利益得不到保障;股票融资尚未被视为最昂贵的融资方式看待,重股票融资轻债券融资还较普遍;过度依赖外部融资,融资偏好不良,融资机制不灵等。因此,我国企业资本结构的优化,是我们面临的一项长期任务。
参考文献:
1.杨俐.浅谈企业资本结构的最优化问题.长沙大学学报,2007
2.杨虎.我国企业资本结构现状及优化对策.成都电子机械高等专科学校学报,2006
3.孙楠.浅论企业的资本结构优化.科技信息(学术研究),2007
4.熊正平.财务管理.人民交通出版社,2007
5.范泽明.财务管理.天津大学出版社,2006
6.汤谷良.财务管理案例.北京大学出版社,2007
(作者单位:天津市东丽区万新街社区卫生服务中心 天津 300161)(责编:若佳)