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摘要：联合投资在不同投资阶段具有独特的作用。创业企业从筹划到成功一般需要经历4个阶段，本文据此论述不同生命周期阶段的创业投资特点：其所处生命周期阶段不同,投资风险收益特征也就不同，即联合投资与各创业阶段的作用一一对应，相互衔接。通过联合投资，风险投资公司可以获得分享项目选择与项目管理的信息，从而优化项目的选择，增加投资项目的价值。因此，研究联合投资在企业创业各阶段的作用显得十分重要。
关键词：风险投资；联合投资；创业投资；创业阶段
中图分类号：F８３０.59文献标识码：A文章编号：1672-3309（2008）01-0048-04收稿日期：2007-1１-12
一、联合投资研究的简要综述
联合投资既是创业投资也是大型项目投资的主要策略。在国内，一般把风险投资称为创业投资，相应地风险投资公司称为创业投资机构。根据全国人大副委员长成思危的解释，风险投资是指把资金投向蕴藏着较大失败风险的高新技术开发领域，以期成功后取得高资本收益的一种商业投资行为。由该定义可知：风险投资的典型特点是高风险、高投入、高成长和预期高回报。高风险与高投入显然是存在的，但未必有高回报，只是一种预期的高回报。其中高风险特点主要表现在风险投资的成功率约仅为30%，故有“成三败七[1]”的说法。高回报就包含在这三成之中，让一个机构承担所有风险与收益显然不尽合理，难以成为主流商业模式，有悖于在交流、合作与互惠共享为大背景下的时代主题。本文比较认同刘曼红对风险投资中联合投资的定义，即“指由两个或两个以上的风险投资公司投资于某一特定项目，包括多个风险投资公司同时投资于该项目或一个风险投资公司投资在前，在同一投资年度，其他的风险投资公司也对该项目进行了投资[2]。”可见，联合投资是很好的项目融资策略，并整合了参与人的相关优势，使之共赢。
理论上研究对风险投资公司采用联合投资策略的原因存在以下3种观点：第一种观点是从金融理论角度来分析的，这一观点认为通过联合投资可以多样化风险投资公司的投资组合，从而达到分散投资风险的目的（Wilson，1968）[3]。为了证实这一观点，Andy Lockett 和 Mike Wright 对英国的风险投资公司进行了调查研究，证实在英国的风险投资行业中，风险投资公司主要是为了分散投资风险采用联合投资策略[4]。第二种观点是从资源的角度来分析的，此观点认为风险投资公司不仅是一个金融中介机构，同样是多种不同资源的集合体（Penrose，1959），风险投资公司的一项专有资源便是它的优势。在此观点下，联合投资是一种获得其他风险投资公司专有资源的手段（Werbefelt，1984）。通过联合投资，风险投资公司可以获得分享项目选择与项目管理的信息，从而优化项目的选择，增加投资项目的价值。在 2002 年，Brander 运用加拿大风险投资行业的历史资料证实了这一观点[5]。第三种观点认为，风险投资公司为了保证将来有足够的项目流，而采用联合投资策略。因为，通过与其他风险投资公司联合投资，可以扩大双（多）方获得优秀项目的渠道，达到互惠的目的。由 Lockett 和 Wright 所进行的调查研究中也证实了这一原因[6]。王恩群在其所著的《风险投资策略》一文中指出进行联合投资的目的：一是为了分散风险；二是为了获得投资数量规模效益；三是可以建立信息网络，将貌似分散的风险投资公司联合成一个有机的整体，为风险投资公司提供及时和出色的信息资源[7]。 从总体来看，联合投资作为风险投资（创业投资）策略之一，目前在中国还没有发展到它应当发展到的高度，仍存在以下一些缺陷：资金来源渠道有限、风险投资规模不足、风险投资工具单一、报酬机制不合理、风险与收益不配套、缺乏健全的中介机构、风险资本尚缺乏有效的退出手段、真正的风险投资家也非常匮乏等[8]。因此，研究联合投资在企业创业各阶段的作用显得十分重要。例如一个人一生中会有许多经历，将这些经历认为是一个集合，那么构成这个集合的子集会有无穷多个，但重要的事件并不会无穷，是可数的，即无数小事件子集构成了一个完整的集合，即使无用事件的缺少也会破坏集合的完整性、甚至有序性，因此缺少集合中任一子集事件，原有连续必断裂，其后续事件将无法延续，事件的结果就可能被改变。所以创业企业从筹划到成功的每一阶段的有效成长是企业得以存续及发展的前提。
二、创业企业从筹划到成功的阶段分析
笔者认为，研究联合投资策略，必须研究风险资本从择机进入到成功退出的全过程。投资一个成功的风险企业，从筹划到风险投资成功退出一般要经历4个阶段：即种子期、成长期、扩张期和成熟期。创业企业所处的生命周期阶段不同，其投资风险收益特征也就不同，本文从创业企业所处的４个不同生命周期阶段来论述创业投资的特点。
第一阶段：种子期。处于种子期的创业企业,产品的发明者或创业者需要投入相当的资金进行开发研究,以验证其创意的可行性，这一点可以通过初步可行性研究报告来体现。该时期的成果主要是取得的各种专利，这个时期的创业投资一般也称作种子资本。此时投资的目的在于使创意构想商品化,投资金额不大,但风险特别高,主要面临四大风险，即技术风险、市场风险、经营风险和管理风险。此时的投资目的是争取获得创业投资公司在未来对该项目投资或继续追加投资，如果创业投资公司认为产品创意的市场前景比较乐观,会在成长期为创业企业继续提供资金,否则会选择终止投资,以免损失过大。
第二阶段：成长期。一旦项目或产品开发成功,创业者为了实现产品的经济价值,便开始着手成立企业并进行试生产。在这一阶段,资金主要用于购买生产设备、产品开发以及销售等。这一阶段的创业企业资金需求较大,但由于创业企业并无过去的经营记录,从银行获得贷款的可能性非常小,其资金来源主要依靠原有创业投资公司的增加投资或新创业资本的加入。创业投资公司大部分选择这一阶段进入创业企业,是创业投资的主要阶段。这一阶段的投资风险也非常高,主要还是技术风险、市场风险、经营风险以及管理风险,相应的创业投资公司在这一阶段要求的投资回报率也较高。在这一阶段,创业投资公司一旦发现有无法克服的技术风险,或市场风险超过自己所能接受的程度,就有可能退出投资。
第三阶段：扩张期。创业企业已经开始逐渐有经营业绩，为进一步开发产品和加强行销能力，则需要更多的资金。但由于企业距离其股票上市还太遥远,若从金融机构融资,则需创业者个人的保证以及相应担保,因此从上述渠道融通资金仍然非常困难。创业企业这一阶段的资金主要来源还是原有创业投资公司的增资和新的创业投资的进入。另外,产品销售也能回笼相当的资金,银行等稳健资金也会择机进入。这一阶段创业投资的技术风险比较小,但市场风险和管理风险还是很大。
第四阶段：成熟期。这一阶段已经不象早期阶段对资金需求那么殷切了,创业企业的主要目的是引进一些产业界较具影响力的股东,以提高企业的知名度。资金的作用主要是为了美化财务报表,为公开上市作准备,但创业投资已很少再追加投资了。一方面是因为这一阶段的技术成熟、市场稳定,企业已有足够的自信能力去吸引银行借款、发行债券或发行股票。更重要的是随着各种风险的大幅度降低,利润率也已不再是诱人的高额,对创业投资不再有足够的吸引力。成熟阶段是创业投资的收获季节,也是创业投资的退出阶段。
风险投资商能否继续追加投资，关键在于所投资风险企业在每一阶段的经营是“绩优”还是“绩差”，其双方得益矩阵如图1所示。
三、联合投资在企业创业各阶段的作用
市场是由那些想买商品并且有购买能力的人（即潜在购买者）构成的，而且这种人越多，市场的规模就越大。这就是说，购买力是构成市场和影响市场规模大小的一个重要因素。创业企业把目光投向蕴藏着较大失败风险的创业领域，以期成功后取得高资本收益，以成就自身的理想或事业。此时创业企业为了获得投资往往对自身不良情况进行掩饰，造成“信息不对称①”与“窗饰效应②”，加剧了创业风险，使投资安全受到严重威胁。联合投资策略可以有效分散或化解该风险，对风险企业做出合理的评价与评估，并集合其他相关利益集团的资源优势，获得专有资源，以保证将来有足够的项目流与资金链，从而优化项目的选择，尽可能降低风险的负面影响。可见联合投资在不同投资阶段发挥着不同的作用，其目的之一便是为了实现组合投资，即多元化投资。
（一）在种子阶段的作用
联合投资在种子阶段的最大贡献，就是联合对种子期风险投资项目在新产品或新项目的发明者或创新企业的经营者验证新产品（或新项目）的可行性研究上给予风险支持，即运用基础研究、应用研究的成果，为实用化而进行的对新产品、新工艺、新设备的研究，研究开发的成果是样品、样机，或者是较为完整的生产工艺和工业生产方案。研究开发工作由浅入深，循序渐进。起初可以有各种的理论设想和研究试验方案，在经过反复的实验、探索、比较后，最优的方案会逐渐显露出来。评价种子期风险投资项目满意的指标，通常包括以下几个方面：（１）开发出的有应用前景的成果能够获得专利。这样，风险企业就可以通过知识产权的保护使自己的产品顺利进入市场。（２）与竞争对手相比，所开发出来的产品的技术水平较高，竞争对手难以很快模仿、追随，这使风险企业容易在一定时期内获得垄断利润。（３）能够基本形成发展规模经济所需要的核心能力中的高技术支撑点。这是决定风险企业有无发展潜力、发展后劲的重要因素之一。许多后来发展较为成功的风险企业都依赖于这一点。（４）开发出来的技术、产品有广泛的用途，可以生产一系列的产品。这为风险企业后续阶段的快速发展打下了基础。显而易见，没有联合投资在种子阶段对创业企业的支持，就不会有其他创业阶段的发生。
（二）在成长阶段的作用
这一时期的企业往往需要较多的资金投入以保持和适应其快速的发展。成长阶段的企业已经有了主导产品竞争力，有一定规模的销售收入和现金流量，已能够为双方带来极为丰厚的回报，因此具备了研究开发的能力。此时由联合投资所构成的风险资本对其企业的支持，主要是诸如扩大生产能力及市场占有率等各种形式的资本性支出。在成长期，风险企业会面临较为特别的风险——增长转型期问题，即风险企业的管理能力跟不上企业快速膨胀而带来的风险，它是快速增长的风险企业常常遇到的问题之一。
（三）在扩张阶段的作用
当创业企业处于扩张阶段，笔者认为具有强烈的期权性质。在高风险状态下，项目的风险越大，项目的期权价值也就越大，因而创业企业非但不厌恶风险,反而存在夸大项目风险的倾向,以促使风险投资机构做出投资的决定。此时风险投资机构给予创业企业的项目价值分享比例将与项目的风险成正向变动,即项目的风险越大, 创业企业得到的项目价值分享比例也就会随之增加，期权性质的存在改变了创业投资机构与创业企业双方对项目风险的看法，正因为扩张阶段蕴含期权性质，才使得双方对资本的追逐更加迫切，窗饰效应也会引发信息不对称，令它们变得更加疯狂。联合投资将这些疯狂控制在崩溃临界，最大程度的分散和化解了期权性质的投资或投机风险。
（四）在成熟阶段的作用
一种产品的开发能力是有限度的。经过成长期的研究开发与成熟期的发展，企业拥有很强的产品群和竞争力，技术成果已经转化为产品优势，此时企业产品的市场占有率很大，但增长缓慢，已经达到发展的高峰。这一时期企业产生现金的能力较强，但对现金需求大大减弱，企业有支付现金薪酬的能力，除并购或有新技术、新产品等出现使其进入一个新的生命周期以外，其净收益变化不会很明显，长期发展能力逐渐减弱，竞争力等各方面都处在高峰期的企业失去了高预期回报的诱惑，是风险投资收获的季节，即最佳退出离场时机。
四、联合投资战略的功能研究
如果联合投资战略若得以有效地计划和实施，依据风险投资机构对创业企业从筹划到成功的若干个阶段及在不同阶段的作用分析，它将具有如下功能：
（1）扩展新市场。
（2）扩大财政来源及利益实体影响范围，增强核心竞争力。
（3）分散、化解风险，集合其他相关利益集团的资源优势，减少竞争对手。
（4）扩充资源分配及获取途径。
（5）联合开发和改进经营、设备、工艺等，增强发展潜力，并获取新知识和新技术。
（6）减少竞争,形成或稳固进入壁垒，限制、制约其他经济实体的介入。
（责任编辑：丁肇勇）
注释：
①信息不对称（Asymmetric information）是指市场上交易双方掌握有关事件的知识或概率分布信息的程度不同，即：一方知道对方，然而另一方不知道；或者另一方知道对方的更多，甚至第三方也无法验证或即使能够验证也须花费巨大的经济成本。
②窗饰效应是由Lakonishok、Shleifer、Thaler和Vishny(1991)指出的,即基金投资者为了通过机构投资者的季末检查,会在季末通过购买股票升值企业的股票和出售股票下跌企业的股份来调整他们的投资组合——本文指创业企业为了获得投资而对自身不良情况的掩饰。
参考文献：
［1］ 盛立军．风险投资操作、机制与策略［M］．上海：上海远东出版社，1999.
［2］ 刘曼红．风险投资: 创新与金融［M］．北京：中国人民大学出版社，1998.
［3］ Wilson.R．The theory of syndicates．Econometrica［M］.1968.
［4］ Andy Lockett, Mike Wright．The syndication of private equity: evidence from the UK Venture Capital．The International Journal of Management Science［J］.1999,（4）.
［5］ James A.Brander. Venture Capital Syndication: improved venture selection vs.thevalue-added hypothesis［M］．Journal of Economics & Management Strategy，2002,（3）: 423~452.
［6］ Andy Lockett, Mike Wright ． Why do European venture capital companies syndicate? Vlerick Working Papers［J］.2002,(20).
［7］ 王恩群, 周莉．风险投资策略［J］．北京商学院学报, 2000,（5）.
［8］ 张德．新经济与风险投资宝典（第四册）［M］．北京：中国言实出版社，2000.
关键词：风险投资；联合投资；创业投资；创业阶段
中图分类号：F８３０.59文献标识码：A文章编号：1672-3309（2008）01-0048-04收稿日期：2007-1１-12
一、联合投资研究的简要综述
联合投资既是创业投资也是大型项目投资的主要策略。在国内，一般把风险投资称为创业投资，相应地风险投资公司称为创业投资机构。根据全国人大副委员长成思危的解释，风险投资是指把资金投向蕴藏着较大失败风险的高新技术开发领域，以期成功后取得高资本收益的一种商业投资行为。由该定义可知：风险投资的典型特点是高风险、高投入、高成长和预期高回报。高风险与高投入显然是存在的，但未必有高回报，只是一种预期的高回报。其中高风险特点主要表现在风险投资的成功率约仅为30%，故有“成三败七[1]”的说法。高回报就包含在这三成之中，让一个机构承担所有风险与收益显然不尽合理，难以成为主流商业模式，有悖于在交流、合作与互惠共享为大背景下的时代主题。本文比较认同刘曼红对风险投资中联合投资的定义，即“指由两个或两个以上的风险投资公司投资于某一特定项目，包括多个风险投资公司同时投资于该项目或一个风险投资公司投资在前，在同一投资年度，其他的风险投资公司也对该项目进行了投资[2]。”可见，联合投资是很好的项目融资策略，并整合了参与人的相关优势，使之共赢。
理论上研究对风险投资公司采用联合投资策略的原因存在以下3种观点：第一种观点是从金融理论角度来分析的，这一观点认为通过联合投资可以多样化风险投资公司的投资组合，从而达到分散投资风险的目的（Wilson，1968）[3]。为了证实这一观点，Andy Lockett 和 Mike Wright 对英国的风险投资公司进行了调查研究，证实在英国的风险投资行业中，风险投资公司主要是为了分散投资风险采用联合投资策略[4]。第二种观点是从资源的角度来分析的，此观点认为风险投资公司不仅是一个金融中介机构，同样是多种不同资源的集合体（Penrose，1959），风险投资公司的一项专有资源便是它的优势。在此观点下，联合投资是一种获得其他风险投资公司专有资源的手段（Werbefelt，1984）。通过联合投资，风险投资公司可以获得分享项目选择与项目管理的信息，从而优化项目的选择，增加投资项目的价值。在 2002 年，Brander 运用加拿大风险投资行业的历史资料证实了这一观点[5]。第三种观点认为，风险投资公司为了保证将来有足够的项目流，而采用联合投资策略。因为，通过与其他风险投资公司联合投资，可以扩大双（多）方获得优秀项目的渠道，达到互惠的目的。由 Lockett 和 Wright 所进行的调查研究中也证实了这一原因[6]。王恩群在其所著的《风险投资策略》一文中指出进行联合投资的目的：一是为了分散风险；二是为了获得投资数量规模效益；三是可以建立信息网络，将貌似分散的风险投资公司联合成一个有机的整体，为风险投资公司提供及时和出色的信息资源[7]。 从总体来看，联合投资作为风险投资（创业投资）策略之一，目前在中国还没有发展到它应当发展到的高度，仍存在以下一些缺陷：资金来源渠道有限、风险投资规模不足、风险投资工具单一、报酬机制不合理、风险与收益不配套、缺乏健全的中介机构、风险资本尚缺乏有效的退出手段、真正的风险投资家也非常匮乏等[8]。因此，研究联合投资在企业创业各阶段的作用显得十分重要。例如一个人一生中会有许多经历，将这些经历认为是一个集合，那么构成这个集合的子集会有无穷多个，但重要的事件并不会无穷，是可数的，即无数小事件子集构成了一个完整的集合，即使无用事件的缺少也会破坏集合的完整性、甚至有序性，因此缺少集合中任一子集事件，原有连续必断裂，其后续事件将无法延续，事件的结果就可能被改变。所以创业企业从筹划到成功的每一阶段的有效成长是企业得以存续及发展的前提。
二、创业企业从筹划到成功的阶段分析
笔者认为，研究联合投资策略，必须研究风险资本从择机进入到成功退出的全过程。投资一个成功的风险企业，从筹划到风险投资成功退出一般要经历4个阶段：即种子期、成长期、扩张期和成熟期。创业企业所处的生命周期阶段不同，其投资风险收益特征也就不同，本文从创业企业所处的４个不同生命周期阶段来论述创业投资的特点。
第一阶段：种子期。处于种子期的创业企业,产品的发明者或创业者需要投入相当的资金进行开发研究,以验证其创意的可行性，这一点可以通过初步可行性研究报告来体现。该时期的成果主要是取得的各种专利，这个时期的创业投资一般也称作种子资本。此时投资的目的在于使创意构想商品化,投资金额不大,但风险特别高,主要面临四大风险，即技术风险、市场风险、经营风险和管理风险。此时的投资目的是争取获得创业投资公司在未来对该项目投资或继续追加投资，如果创业投资公司认为产品创意的市场前景比较乐观,会在成长期为创业企业继续提供资金,否则会选择终止投资,以免损失过大。
第二阶段：成长期。一旦项目或产品开发成功,创业者为了实现产品的经济价值,便开始着手成立企业并进行试生产。在这一阶段,资金主要用于购买生产设备、产品开发以及销售等。这一阶段的创业企业资金需求较大,但由于创业企业并无过去的经营记录,从银行获得贷款的可能性非常小,其资金来源主要依靠原有创业投资公司的增加投资或新创业资本的加入。创业投资公司大部分选择这一阶段进入创业企业,是创业投资的主要阶段。这一阶段的投资风险也非常高,主要还是技术风险、市场风险、经营风险以及管理风险,相应的创业投资公司在这一阶段要求的投资回报率也较高。在这一阶段,创业投资公司一旦发现有无法克服的技术风险,或市场风险超过自己所能接受的程度,就有可能退出投资。
第三阶段：扩张期。创业企业已经开始逐渐有经营业绩，为进一步开发产品和加强行销能力，则需要更多的资金。但由于企业距离其股票上市还太遥远,若从金融机构融资,则需创业者个人的保证以及相应担保,因此从上述渠道融通资金仍然非常困难。创业企业这一阶段的资金主要来源还是原有创业投资公司的增资和新的创业投资的进入。另外,产品销售也能回笼相当的资金,银行等稳健资金也会择机进入。这一阶段创业投资的技术风险比较小,但市场风险和管理风险还是很大。
第四阶段：成熟期。这一阶段已经不象早期阶段对资金需求那么殷切了,创业企业的主要目的是引进一些产业界较具影响力的股东,以提高企业的知名度。资金的作用主要是为了美化财务报表,为公开上市作准备,但创业投资已很少再追加投资了。一方面是因为这一阶段的技术成熟、市场稳定,企业已有足够的自信能力去吸引银行借款、发行债券或发行股票。更重要的是随着各种风险的大幅度降低,利润率也已不再是诱人的高额,对创业投资不再有足够的吸引力。成熟阶段是创业投资的收获季节,也是创业投资的退出阶段。
风险投资商能否继续追加投资，关键在于所投资风险企业在每一阶段的经营是“绩优”还是“绩差”，其双方得益矩阵如图1所示。
三、联合投资在企业创业各阶段的作用
市场是由那些想买商品并且有购买能力的人（即潜在购买者）构成的，而且这种人越多，市场的规模就越大。这就是说，购买力是构成市场和影响市场规模大小的一个重要因素。创业企业把目光投向蕴藏着较大失败风险的创业领域，以期成功后取得高资本收益，以成就自身的理想或事业。此时创业企业为了获得投资往往对自身不良情况进行掩饰，造成“信息不对称①”与“窗饰效应②”，加剧了创业风险，使投资安全受到严重威胁。联合投资策略可以有效分散或化解该风险，对风险企业做出合理的评价与评估，并集合其他相关利益集团的资源优势，获得专有资源，以保证将来有足够的项目流与资金链，从而优化项目的选择，尽可能降低风险的负面影响。可见联合投资在不同投资阶段发挥着不同的作用，其目的之一便是为了实现组合投资，即多元化投资。
（一）在种子阶段的作用
联合投资在种子阶段的最大贡献，就是联合对种子期风险投资项目在新产品或新项目的发明者或创新企业的经营者验证新产品（或新项目）的可行性研究上给予风险支持，即运用基础研究、应用研究的成果，为实用化而进行的对新产品、新工艺、新设备的研究，研究开发的成果是样品、样机，或者是较为完整的生产工艺和工业生产方案。研究开发工作由浅入深，循序渐进。起初可以有各种的理论设想和研究试验方案，在经过反复的实验、探索、比较后，最优的方案会逐渐显露出来。评价种子期风险投资项目满意的指标，通常包括以下几个方面：（１）开发出的有应用前景的成果能够获得专利。这样，风险企业就可以通过知识产权的保护使自己的产品顺利进入市场。（２）与竞争对手相比，所开发出来的产品的技术水平较高，竞争对手难以很快模仿、追随，这使风险企业容易在一定时期内获得垄断利润。（３）能够基本形成发展规模经济所需要的核心能力中的高技术支撑点。这是决定风险企业有无发展潜力、发展后劲的重要因素之一。许多后来发展较为成功的风险企业都依赖于这一点。（４）开发出来的技术、产品有广泛的用途，可以生产一系列的产品。这为风险企业后续阶段的快速发展打下了基础。显而易见，没有联合投资在种子阶段对创业企业的支持，就不会有其他创业阶段的发生。
（二）在成长阶段的作用
这一时期的企业往往需要较多的资金投入以保持和适应其快速的发展。成长阶段的企业已经有了主导产品竞争力，有一定规模的销售收入和现金流量，已能够为双方带来极为丰厚的回报，因此具备了研究开发的能力。此时由联合投资所构成的风险资本对其企业的支持，主要是诸如扩大生产能力及市场占有率等各种形式的资本性支出。在成长期，风险企业会面临较为特别的风险——增长转型期问题，即风险企业的管理能力跟不上企业快速膨胀而带来的风险，它是快速增长的风险企业常常遇到的问题之一。
（三）在扩张阶段的作用
当创业企业处于扩张阶段，笔者认为具有强烈的期权性质。在高风险状态下，项目的风险越大，项目的期权价值也就越大，因而创业企业非但不厌恶风险,反而存在夸大项目风险的倾向,以促使风险投资机构做出投资的决定。此时风险投资机构给予创业企业的项目价值分享比例将与项目的风险成正向变动,即项目的风险越大, 创业企业得到的项目价值分享比例也就会随之增加，期权性质的存在改变了创业投资机构与创业企业双方对项目风险的看法，正因为扩张阶段蕴含期权性质，才使得双方对资本的追逐更加迫切，窗饰效应也会引发信息不对称，令它们变得更加疯狂。联合投资将这些疯狂控制在崩溃临界，最大程度的分散和化解了期权性质的投资或投机风险。
（四）在成熟阶段的作用
一种产品的开发能力是有限度的。经过成长期的研究开发与成熟期的发展，企业拥有很强的产品群和竞争力，技术成果已经转化为产品优势，此时企业产品的市场占有率很大，但增长缓慢，已经达到发展的高峰。这一时期企业产生现金的能力较强，但对现金需求大大减弱，企业有支付现金薪酬的能力，除并购或有新技术、新产品等出现使其进入一个新的生命周期以外，其净收益变化不会很明显，长期发展能力逐渐减弱，竞争力等各方面都处在高峰期的企业失去了高预期回报的诱惑，是风险投资收获的季节，即最佳退出离场时机。
四、联合投资战略的功能研究
如果联合投资战略若得以有效地计划和实施，依据风险投资机构对创业企业从筹划到成功的若干个阶段及在不同阶段的作用分析，它将具有如下功能：
（1）扩展新市场。
（2）扩大财政来源及利益实体影响范围，增强核心竞争力。
（3）分散、化解风险，集合其他相关利益集团的资源优势，减少竞争对手。
（4）扩充资源分配及获取途径。
（5）联合开发和改进经营、设备、工艺等，增强发展潜力，并获取新知识和新技术。
（6）减少竞争,形成或稳固进入壁垒，限制、制约其他经济实体的介入。
（责任编辑：丁肇勇）
注释：
①信息不对称（Asymmetric information）是指市场上交易双方掌握有关事件的知识或概率分布信息的程度不同，即：一方知道对方，然而另一方不知道；或者另一方知道对方的更多，甚至第三方也无法验证或即使能够验证也须花费巨大的经济成本。
②窗饰效应是由Lakonishok、Shleifer、Thaler和Vishny(1991)指出的,即基金投资者为了通过机构投资者的季末检查,会在季末通过购买股票升值企业的股票和出售股票下跌企业的股份来调整他们的投资组合——本文指创业企业为了获得投资而对自身不良情况的掩饰。
参考文献：
［1］ 盛立军．风险投资操作、机制与策略［M］．上海：上海远东出版社，1999.
［2］ 刘曼红．风险投资: 创新与金融［M］．北京：中国人民大学出版社，1998.
［3］ Wilson.R．The theory of syndicates．Econometrica［M］.1968.
［4］ Andy Lockett, Mike Wright．The syndication of private equity: evidence from the UK Venture Capital．The International Journal of Management Science［J］.1999,（4）.
［5］ James A.Brander. Venture Capital Syndication: improved venture selection vs.thevalue-added hypothesis［M］．Journal of Economics & Management Strategy，2002,（3）: 423~452.
［6］ Andy Lockett, Mike Wright ． Why do European venture capital companies syndicate? Vlerick Working Papers［J］.2002,(20).
［7］ 王恩群, 周莉．风险投资策略［J］．北京商学院学报, 2000,（5）.
［8］ 张德．新经济与风险投资宝典（第四册）［M］．北京：中国言实出版社，2000.