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众所周知，股权分置是我国股票市场亟需解决的重大问题之一。国务院在《关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》（国发[2004]3号，以下简称《若干意见》）中已明确提出要积极稳妥解决股权分置问题。2005年4月29日，中国证监会发布了《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》（以下简称《通知》）。目前，第一批和第二批试点企业的股权分置的改革工作正在进行之中。
勿庸置疑，股权分置问题必须解决，管理层的改革决心和战略决策值得赞赏。证监会在《通知》中主要做了程序性的规定，并没有就股权分置改革方案的实质性内容做出具体规定，而是指出“试点上市公司自主决定股权分置问题解决方案”。但是在具体实施方案上，目前的主导观点是，非流通股股东必须支付所谓的“对价”，非流通股才能获得流通权。在这个大前提下，改革的核心问题变成了“对价”，而“对价”的理论基础就是所谓的股权分置溢价，每家公司的改革方案必须由公司的非流通股股东和流通股股东就“对价”进行讨价还价，最终达成协议，而“对价”的实现，必须由非流通股股东向流通股股东交出一部分股票。
对此，有人说，“‘对价’就大股东而言，应该是大股东从自己的股票中拿出多少，作为支付“对价”的成本”。 有人说，“支付“对价”是共担改革的代价”。有人说，这是“花钱买机制”。有人说，这是“开弓没有回头箭了”。
然而，股权分置改革具体实施方案首先必须符合法律规定。我们必须牢记，《若干意见》明确指出，在解决股权分置问题时，必须尊重市场规律，要有利于市场的稳定和发展，切实保护投资者特别是公众投资者的合法权益。毫无疑问，《若干意见》所强调的是，改革方案首先必须符合法律规定。
虽然目前对“对价”有很多煞费苦心的解释和辩护，其实“对价”的实质就是要求非流通股股东交出股票。由于股票是财产的一种，这就涉及到彻底改变财产的法律关系这一根本性的法律问题。保护合法的财产，无论是国有还是私有财产，是我国的根本大法之一，也是我国社会主义市场经济的稳定发展和长治久安的根本保障之一。任何彻底改变财产的法律关系的行为都必须经得起法律的最严格的考验。因此，在讨论“对价”之前，首先必须回答一个不容回避的根本性的法律问题，那就是：流通股股东有没有法律赋予的权利要求非流通股股东交出股票？换言之，非流通股股东有没有法律规定的义务交出股票？
答案是没有。也就是说，流通股股东没有法律赋予的权利要求非流通股股东交出股票，非流通股股东也没有法律规定的义务交出股票。要求非流通股股东把自己合法拥有的财产无偿交出，是没有法律依据的。不管这种具体实施方案的出发点和用意如何，要求非流通股股东交出股票违反了法律对财产的保护，实质上构成了对财产的剥夺，因此必须停止。
这并不是说不要保护流通股股东的合法利益，或不要进行股权分置改革，而是说必须用符合法律规定的具体实施方案来进行股权分置改革，来保护所有股东、包括流通股股东和非流通股股东的合法利益。
首先，《中华人民共和国宪法》明确规定，国有资产受到保护，公民合法的私有财产不受侵犯。最近刚刚向全社会公布的《中华人民共和国物权法草案》，也着重突出对公有财产和私人财产予以同等保护。关于国有资产，《物权法草案》还规定，违反国家规定，以无偿或者低价折股、低价出售等手段将国有财产、集体财产转让，造成国有财产、集体财产流失的，应当依法承担民事责任和刑事责任；构成犯罪的，依法追究刑事责任。因此，法律对所有股东合法拥有的股票，包括流通股和非流通股，都一视同仁予以保护。非流通股股东，无论他们是国有企业、民营企业或者私人，他们合法拥有的股票，也受到法律的保护。
第二，法律保护的是财产，不是价格。要求支付“对价”的论点主要基于股价的高低涨跌。这种论点具有很强的误导性。其实，法律保护的是财产，不是价格，对于股票尤其如此。国家的根本大法确保合法财产具有牢不可破和不容置疑的稳定性、可靠性和可预测性，这同财产的价格、特别是股票的价格的不稳定性、多变性和难预测性正好形成了鲜明的对比。由于股票市场瞬息万变，诸多因素都有可能造成股价的波动，风险无时不在，无处不在，股票市场对任何股东入市的先决告示之一，就是股票市场的风险和股票价格的波动。就上市公司的股票而言，法律保护的是股东合法拥有的股票，而不是股票的价格（内幕交易和操纵市场等不法行为属于另一范畴的问题，在此不予论述）。只要股东合法拥有股票，法律就应予以保护，不管是大股东还是小股东，不管是流通股股东还是非流通股股东。任何侵犯股东对合法拥有的股票的拥有权的行为，例如，无故剥夺股东对股票的拥有权，无故阻止股东行使正当的权利等等，都违反法律规定，都是法律所不容许的。
第三，价格只是财产的基本属性之一，但不是全部属性。要求支付“对价”的论点主张，由于股票价格有可能下跌，非流通股股东就必须交出股票。这至少是对财产基本属性的比较片面和幼稚的看法。必须强调，价格只是股票的基本属性之一，但不是全部属性。股票的其他基本属性还包括投票权、收益权、处置权、转让权、继承权等等。要求非流通股股东交出股票，不仅剥夺了他们对股票价格的拥有权，还剥夺了他们对股票所有其他属性的拥有权，从而彻底改变了股票的法律关系，实质上构成了对财产的剥夺。
第四，流通股并不拥有股票流通的独享权和排他权。目前股权分置改革的实施方案假设流通股拥有“流通权价值”，非流通股必须购买该价值才能流通。这就意味着如果非流通股股东不交出股票，非流通股就不能获得流通权。由于涉及到彻底改变股票的法律关系，如果这一立论要得到法律的承认，并经得起法律的最严格的考验，就必须建立在充足完备和明确无误的法律、法规或者合同的规定之上。而事实上，并没有任何法律、法规或者合同的规定，或者明确的制度性安排，或者具有法律约束力的承诺，禁止非流通股的流通，或者规定非流通股股东必须交出股票。
必须强调的是，“权”同“权”的独享权和排他权有着本质的区别；同样，“权”的暂不行使同“权”的丧失也有着本质的区别。例如，一个适龄人士拥有结婚权，但并不拥有结婚权的独享权和排他权；同样，另一个适龄人士也拥有结婚权，但是可以暂不结婚，这并不等同于结婚权的丧失。目前的实施方案把流通股的流通权等同于流通的独享权和排他权；又把非流通股的流通权的暂不行使，即暂不流通，等同于流通权的丧失。这都经不起法律的考验。因此，流通股并不拥有任何法律、法规或合同所明确赋予的关于股票流通的独享权和排他权，也没有法律赋予的权利来阻止非流通股的流通。在股权分置改革中，不能凭空创造新的权利，也不能凭空强加新的义务。
因此，持有非流通股的成本高低，不能构成交出股票的法律依据之一。有人认为，非流通股股东交出股票的代价，相对于他们的原始持股成本，并不很高，因此交出股票是合理的。这种论点经不起法律的检验。法律不可能将持有非流通的成本高低，视为交出股票的依据之一。
非流通股流通后的升值预期，不能构成交出股票的法律依据之一。有人认为，非流通股股东交出股票的代价不大，因为相对于流通升值预期，交出的原始股本的会计成本很低，虽然他们拥有的股票减少了，但是剩下来的股票流通后就可以升值。这种论点也经不起法律的检验。法律不可能将非流通股流通后的升值预期，视为交出股票的依据之一。
保护流通股股东的合法权益，不管是在股权分置改革中，还是在其他情况下,都十分重要，都应该予以高度重视。但是对流通股股东的保护，不应该建立在剥夺非流通股股东的合法财产的基础之上。相信广大的流通股股东都能够通情达理，明辩是非。
更重要的是，要求交出股票如果构成先例，后果将不堪设想。有人认为，必须交出部分股票，非流通股才能流通。如果要求交出股票的理论得以成立，并构成先例的话，后果将不堪设想，因为它将打破法律对财产的保护，实质上将构成对财产的剥夺。众所周知，股票只是财产的一种。正如同对生命的最大处罚是死刑一样，对财产的最大处罚就是剥夺，而剥夺财产就是从根本上改变财产的法律关系。任何一个国家的立国之本，都要保护合法财产，因为只有这样，才能从根本上保证稳定和长治久安。要求交出股票如果构成先例，社会上就可能援引这个先例，出现很多法律所不能容许的现象。例如：
a) 当政府取消外销房和内销房的界限时，外销房的业主就可以向内销房的业主要求“对价”；
b) 当政府决定增设经济特区时，最先获准设立的经济特区就可以向新设立的经济特区要求“对价”；
c) 当农民工进城就业时，城市居民就可以向农民工要求“对价”；
d) 诸如此类，不一而足。
因此，很明显，除非有法律、法规或者合同明确赋予的权利之外，流通股并没有流通的独享权，其流通权也不具有排他性，流通股没有法律赋予的权利来阻止非流通股的流通。
股权分置问题是体制性的问题，应该有体制性的解决方案。值得注意的是，《通知》只是一个程序性的规定，并没有规定实施方案的实质性内容。有人认为，“任何实质性操作方案的好坏，完全取决于具体上市公司相关股东们的判断和认可。这不是外人可以代当事人认定的。” 有人认为，流通股股东拥有否决权，如果非流通股股东因为交出股票，使其持股比例稀释，或者大大稀释，甚至失去控股地位，“无论是否稀释，稀释多少，都是市场化竞争的结果，当事人无可争议和事后无法拒绝和反悔”。有人呼吁大家 “众人拾柴火焰高”。有人认为非流通股股东将是受益者，而受益者让出一部分利益，交出自己的股票送给流通股股东，是维护三公原则的需要。
必须强调，这些都是一个正在加强法制建设、正在加强对财产保护的社会主义市场经济的国家所不能容许的。市场化竞争必须在法制的框架内进行。幸运的是，在我国，任何合法的财产权利都受到法律的充分保护。如果当事人之间有任何财产纠纷不能解决，任何当事人都应该有确凿无疑的把握和合情合理的期望，能够通过行政手段或者法律手段来解决纠纷。不能让任何人有任何疑虑或者担心，以为政府或者法律系统会撒手不管，听任当事人私了。如果有任何这种疑虑或者担心，政府和法律系统就会立刻彻底地予以打消。不然，立国之本将受到动摇。股权分置问题，是体制性的问题，应该有体制性的解决方案。在建设和谐社会的关键时刻，不应该打乱财产的法律关系，不应该挑动股东与股东之间的矛盾和纷争。
不应该用停止上市公司再融资的手段，来胁迫非流通股股东支付股票。有人说，非流通股东为了获得股票的流通权，愿意交出股票，这就证明“对价”的合理性。据悉，不完成股权分置改革的上市公司，将不得获准进行再融资。必须强调，上市公司的再融资权，如同人的呼吸一样重要。不应该用停止上市公司再融资的手段，来胁迫非流通股股东交出股票。
谨防把股权分置问题视为是我国股票市场的“万恶之源”。目前市场上有一种观点，试图把股权分置问题视为是我国股票市场的“万恶之源”，从而对股票市场的其他严重问题，或予以开脱，或予以回避。一时间，似乎只要解决了股权分置问题，我国股票市场的百般痼疾就可以药到病除。这至少是对我国股票市场改革的重要性和艰巨性的比较幼稚的和不成熟的估计。解决股权分置问题固然重要，而且刻不容缓，但我国股票市场的其他严重问题同样必须根治。
我国股票市场的改革与发展任重而道远。股权分置是阻碍我国股票市场发展的一大问题，亟须解决。但是在股权分置改革中，一定要明辨是非，遵纪守法，确保合法财产不受侵犯，这是成功的前提条件。我们相信，在目前正在进行的股权分置改革的理论与实践的探索之中，只要把握住法律的准绳，厘清财产的法律关系，运用市场化的方法，就能够充分照顾到各方的合法利益，完成股权分置的改革，并为解决我国股票市场的其他重大问题创造条件，为我国股票市场的改革与发展做出重大贡献。我们相信，完全可以在符合法律规定的前提下，用市场化的方案来完成股权分置改革。
（作者为耶鲁法学院法学博士，中国国际文化交流中心理事）
勿庸置疑，股权分置问题必须解决，管理层的改革决心和战略决策值得赞赏。证监会在《通知》中主要做了程序性的规定，并没有就股权分置改革方案的实质性内容做出具体规定，而是指出“试点上市公司自主决定股权分置问题解决方案”。但是在具体实施方案上，目前的主导观点是，非流通股股东必须支付所谓的“对价”，非流通股才能获得流通权。在这个大前提下，改革的核心问题变成了“对价”，而“对价”的理论基础就是所谓的股权分置溢价，每家公司的改革方案必须由公司的非流通股股东和流通股股东就“对价”进行讨价还价，最终达成协议，而“对价”的实现，必须由非流通股股东向流通股股东交出一部分股票。
对此，有人说，“‘对价’就大股东而言，应该是大股东从自己的股票中拿出多少，作为支付“对价”的成本”。 有人说，“支付“对价”是共担改革的代价”。有人说，这是“花钱买机制”。有人说，这是“开弓没有回头箭了”。
然而，股权分置改革具体实施方案首先必须符合法律规定。我们必须牢记，《若干意见》明确指出，在解决股权分置问题时，必须尊重市场规律，要有利于市场的稳定和发展，切实保护投资者特别是公众投资者的合法权益。毫无疑问，《若干意见》所强调的是，改革方案首先必须符合法律规定。
虽然目前对“对价”有很多煞费苦心的解释和辩护，其实“对价”的实质就是要求非流通股股东交出股票。由于股票是财产的一种，这就涉及到彻底改变财产的法律关系这一根本性的法律问题。保护合法的财产，无论是国有还是私有财产，是我国的根本大法之一，也是我国社会主义市场经济的稳定发展和长治久安的根本保障之一。任何彻底改变财产的法律关系的行为都必须经得起法律的最严格的考验。因此，在讨论“对价”之前，首先必须回答一个不容回避的根本性的法律问题，那就是：流通股股东有没有法律赋予的权利要求非流通股股东交出股票？换言之，非流通股股东有没有法律规定的义务交出股票？
答案是没有。也就是说，流通股股东没有法律赋予的权利要求非流通股股东交出股票，非流通股股东也没有法律规定的义务交出股票。要求非流通股股东把自己合法拥有的财产无偿交出，是没有法律依据的。不管这种具体实施方案的出发点和用意如何，要求非流通股股东交出股票违反了法律对财产的保护，实质上构成了对财产的剥夺，因此必须停止。
这并不是说不要保护流通股股东的合法利益，或不要进行股权分置改革，而是说必须用符合法律规定的具体实施方案来进行股权分置改革，来保护所有股东、包括流通股股东和非流通股股东的合法利益。
首先，《中华人民共和国宪法》明确规定，国有资产受到保护，公民合法的私有财产不受侵犯。最近刚刚向全社会公布的《中华人民共和国物权法草案》，也着重突出对公有财产和私人财产予以同等保护。关于国有资产，《物权法草案》还规定，违反国家规定，以无偿或者低价折股、低价出售等手段将国有财产、集体财产转让，造成国有财产、集体财产流失的，应当依法承担民事责任和刑事责任；构成犯罪的，依法追究刑事责任。因此，法律对所有股东合法拥有的股票，包括流通股和非流通股，都一视同仁予以保护。非流通股股东，无论他们是国有企业、民营企业或者私人，他们合法拥有的股票，也受到法律的保护。
第二，法律保护的是财产，不是价格。要求支付“对价”的论点主要基于股价的高低涨跌。这种论点具有很强的误导性。其实，法律保护的是财产，不是价格，对于股票尤其如此。国家的根本大法确保合法财产具有牢不可破和不容置疑的稳定性、可靠性和可预测性，这同财产的价格、特别是股票的价格的不稳定性、多变性和难预测性正好形成了鲜明的对比。由于股票市场瞬息万变，诸多因素都有可能造成股价的波动，风险无时不在，无处不在，股票市场对任何股东入市的先决告示之一，就是股票市场的风险和股票价格的波动。就上市公司的股票而言，法律保护的是股东合法拥有的股票，而不是股票的价格（内幕交易和操纵市场等不法行为属于另一范畴的问题，在此不予论述）。只要股东合法拥有股票，法律就应予以保护，不管是大股东还是小股东，不管是流通股股东还是非流通股股东。任何侵犯股东对合法拥有的股票的拥有权的行为，例如，无故剥夺股东对股票的拥有权，无故阻止股东行使正当的权利等等，都违反法律规定，都是法律所不容许的。
第三，价格只是财产的基本属性之一，但不是全部属性。要求支付“对价”的论点主张，由于股票价格有可能下跌，非流通股股东就必须交出股票。这至少是对财产基本属性的比较片面和幼稚的看法。必须强调，价格只是股票的基本属性之一，但不是全部属性。股票的其他基本属性还包括投票权、收益权、处置权、转让权、继承权等等。要求非流通股股东交出股票，不仅剥夺了他们对股票价格的拥有权，还剥夺了他们对股票所有其他属性的拥有权，从而彻底改变了股票的法律关系，实质上构成了对财产的剥夺。
第四，流通股并不拥有股票流通的独享权和排他权。目前股权分置改革的实施方案假设流通股拥有“流通权价值”，非流通股必须购买该价值才能流通。这就意味着如果非流通股股东不交出股票，非流通股就不能获得流通权。由于涉及到彻底改变股票的法律关系，如果这一立论要得到法律的承认，并经得起法律的最严格的考验，就必须建立在充足完备和明确无误的法律、法规或者合同的规定之上。而事实上，并没有任何法律、法规或者合同的规定，或者明确的制度性安排，或者具有法律约束力的承诺，禁止非流通股的流通，或者规定非流通股股东必须交出股票。
必须强调的是，“权”同“权”的独享权和排他权有着本质的区别；同样，“权”的暂不行使同“权”的丧失也有着本质的区别。例如，一个适龄人士拥有结婚权，但并不拥有结婚权的独享权和排他权；同样，另一个适龄人士也拥有结婚权，但是可以暂不结婚，这并不等同于结婚权的丧失。目前的实施方案把流通股的流通权等同于流通的独享权和排他权；又把非流通股的流通权的暂不行使，即暂不流通，等同于流通权的丧失。这都经不起法律的考验。因此，流通股并不拥有任何法律、法规或合同所明确赋予的关于股票流通的独享权和排他权，也没有法律赋予的权利来阻止非流通股的流通。在股权分置改革中，不能凭空创造新的权利，也不能凭空强加新的义务。
因此，持有非流通股的成本高低，不能构成交出股票的法律依据之一。有人认为，非流通股股东交出股票的代价，相对于他们的原始持股成本，并不很高，因此交出股票是合理的。这种论点经不起法律的检验。法律不可能将持有非流通的成本高低，视为交出股票的依据之一。
非流通股流通后的升值预期，不能构成交出股票的法律依据之一。有人认为，非流通股股东交出股票的代价不大，因为相对于流通升值预期，交出的原始股本的会计成本很低，虽然他们拥有的股票减少了，但是剩下来的股票流通后就可以升值。这种论点也经不起法律的检验。法律不可能将非流通股流通后的升值预期，视为交出股票的依据之一。
保护流通股股东的合法权益，不管是在股权分置改革中，还是在其他情况下,都十分重要，都应该予以高度重视。但是对流通股股东的保护，不应该建立在剥夺非流通股股东的合法财产的基础之上。相信广大的流通股股东都能够通情达理，明辩是非。
更重要的是，要求交出股票如果构成先例，后果将不堪设想。有人认为，必须交出部分股票，非流通股才能流通。如果要求交出股票的理论得以成立，并构成先例的话，后果将不堪设想，因为它将打破法律对财产的保护，实质上将构成对财产的剥夺。众所周知，股票只是财产的一种。正如同对生命的最大处罚是死刑一样，对财产的最大处罚就是剥夺，而剥夺财产就是从根本上改变财产的法律关系。任何一个国家的立国之本，都要保护合法财产，因为只有这样，才能从根本上保证稳定和长治久安。要求交出股票如果构成先例，社会上就可能援引这个先例，出现很多法律所不能容许的现象。例如：
a) 当政府取消外销房和内销房的界限时，外销房的业主就可以向内销房的业主要求“对价”；
b) 当政府决定增设经济特区时，最先获准设立的经济特区就可以向新设立的经济特区要求“对价”；
c) 当农民工进城就业时，城市居民就可以向农民工要求“对价”；
d) 诸如此类，不一而足。
因此，很明显，除非有法律、法规或者合同明确赋予的权利之外，流通股并没有流通的独享权，其流通权也不具有排他性，流通股没有法律赋予的权利来阻止非流通股的流通。
股权分置问题是体制性的问题，应该有体制性的解决方案。值得注意的是，《通知》只是一个程序性的规定，并没有规定实施方案的实质性内容。有人认为，“任何实质性操作方案的好坏，完全取决于具体上市公司相关股东们的判断和认可。这不是外人可以代当事人认定的。” 有人认为，流通股股东拥有否决权，如果非流通股股东因为交出股票，使其持股比例稀释，或者大大稀释，甚至失去控股地位，“无论是否稀释，稀释多少，都是市场化竞争的结果，当事人无可争议和事后无法拒绝和反悔”。有人呼吁大家 “众人拾柴火焰高”。有人认为非流通股股东将是受益者，而受益者让出一部分利益，交出自己的股票送给流通股股东，是维护三公原则的需要。
必须强调，这些都是一个正在加强法制建设、正在加强对财产保护的社会主义市场经济的国家所不能容许的。市场化竞争必须在法制的框架内进行。幸运的是，在我国，任何合法的财产权利都受到法律的充分保护。如果当事人之间有任何财产纠纷不能解决，任何当事人都应该有确凿无疑的把握和合情合理的期望，能够通过行政手段或者法律手段来解决纠纷。不能让任何人有任何疑虑或者担心，以为政府或者法律系统会撒手不管，听任当事人私了。如果有任何这种疑虑或者担心，政府和法律系统就会立刻彻底地予以打消。不然，立国之本将受到动摇。股权分置问题，是体制性的问题，应该有体制性的解决方案。在建设和谐社会的关键时刻，不应该打乱财产的法律关系，不应该挑动股东与股东之间的矛盾和纷争。
不应该用停止上市公司再融资的手段，来胁迫非流通股股东支付股票。有人说，非流通股东为了获得股票的流通权，愿意交出股票，这就证明“对价”的合理性。据悉，不完成股权分置改革的上市公司，将不得获准进行再融资。必须强调，上市公司的再融资权，如同人的呼吸一样重要。不应该用停止上市公司再融资的手段，来胁迫非流通股股东交出股票。
谨防把股权分置问题视为是我国股票市场的“万恶之源”。目前市场上有一种观点，试图把股权分置问题视为是我国股票市场的“万恶之源”，从而对股票市场的其他严重问题，或予以开脱，或予以回避。一时间，似乎只要解决了股权分置问题，我国股票市场的百般痼疾就可以药到病除。这至少是对我国股票市场改革的重要性和艰巨性的比较幼稚的和不成熟的估计。解决股权分置问题固然重要，而且刻不容缓，但我国股票市场的其他严重问题同样必须根治。
我国股票市场的改革与发展任重而道远。股权分置是阻碍我国股票市场发展的一大问题，亟须解决。但是在股权分置改革中，一定要明辨是非，遵纪守法，确保合法财产不受侵犯，这是成功的前提条件。我们相信，在目前正在进行的股权分置改革的理论与实践的探索之中，只要把握住法律的准绳，厘清财产的法律关系，运用市场化的方法，就能够充分照顾到各方的合法利益，完成股权分置的改革，并为解决我国股票市场的其他重大问题创造条件，为我国股票市场的改革与发展做出重大贡献。我们相信，完全可以在符合法律规定的前提下，用市场化的方案来完成股权分置改革。
（作者为耶鲁法学院法学博士，中国国际文化交流中心理事）