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2001年12月份以来,安然、环球电讯、施乐、世通、时代华纳、默克等上市公司的财务丑闻,使得公司治理问题再次成为实务界和理论界关注的焦点。在实务界,自2002年1月颁布《上市公司治理准则》以来,我国上市公司治理结构的基本框架和原则基本确立,公司治理制度建设稳步推进,但公司治理实践的展开在认识上还有很多误区;在理论界,崔之元(1996)、周其仁(1996)、张维迎(1996)以及杨瑞龙和周业安(1997)曾经有过一场关于公司治理的理论前提和经济内涵的大讨论。十多年前的理论争论,直至今日,也还没有形成一个一致的看法,因而公司治理仍然是一个争议较多的研究领域。本文正是在这样的背景下,尝试着从金融契约的视角分析公司治理制度问题。
本文以公司治理理论、利益相关者理论和不完全契约理论为基础,以我国已公布股权激励计划的47家上市公司为样本,对公司治理制度问题进行研究。本文以分析资本的产权特性为起点,从资产专用性的角度分析公司治理为什么应当考虑利益相关者的利益要求,然后沿着利益相关者参与公司治理的现实性与可操作性的分析思路,深入探讨公司治理的本质与内容的确切含义—投资收益分配与股权配置。与此同时,本文运用案例分析方法和描述性统计分析方法,对格力电器和皖通高速两家上市公司的治理案例以及对47家上市公司的股权配置结构和公司绩效之间的相关性进行了分析,充分论证公司治理利益相关者共同治理模式的理论性和应用性。最后,本文结合对公司治理制度内涵与不完全金融契约理论研究对象的内在一致性的分析,提出了运用金融契约安排解决公司治理制度问题的政策建议。
本文构建的统一的分析公司治理利益相关者共同治理模式的完整体系不仅包括公司治理为什么应当考虑利益相关者的利益要求和怎样满足利益相关者的利益要求,还包括采取什么样的措施提高公司治理绩效,并且前者和后者的关系是逻辑一致的。一方面,统一的治理模式不是对已有的股东至上的单边治理模式和利益相关者共同治理模式两种模式的简单综合,而是在主导利益相关者支持下的、以投资收益分配为核心、以股权配置为纽带的制度安排;不仅以股东利益最大化为目标,同时充分考虑投入专用性资产的利益相关者的利益要求,将各方的主观能动性充分发挥出来,最终提高公司绩效。另一方面,已有的利益相关者共同治理模式的出发点主要是公司的社会责任,而统一的治理模式的出发点在于公司绩效,也就是说本文所提出的统一的治理模式是一个效率问题,而不是所谓的“道德”问题。
同时,在理论和实证分析的基础上,本文发展了利益相关者理论关于利益相关者共同治理模式的研究,扩展了不完全金融契约理论的应用范围,同时也丰富了法律与金融理论、金融发展理论和金融功能理论关于投资者保护、金融促进经济增长的作用途径以及金融功能的内容的认识,并为公司治理改革实践指明了方向。当然,对于本文得出的结论是否适合世界上所有的国家,这需要对包含更大范围的样本进行统计分析,因而成为本文后续研究的方向。