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公司控制权问题是公司发展中的决定性因素,也是现代企业治理结构中的一个关键问题。有效率的公司控制权市场不仅能够形成对不良管理者进行替代的持续性外部威胁,而且能够促进一国产业结构的调整,使资源达到优化配置。企业融资结构与控制权之间存在着紧密联系,前者不仅规定着企业收入流的分配,而且规定着企业控制权的分配,资本结构管理控制学派认为融资结构从以下方面影响控制权的争夺:第一,融资方式的选择影响委托投票权的竞争;第二,公司成为收购目标的概率随债务水平降低;第三,目标公司权益所有者获得的接管溢价部分和负债水平正相关。 本文以上述理论和资本结构的其他相关理论为依据,在阐述中国上市公司控制权现状的基础上,首先对中国上市公司的股权结构与融资结构之间的关系进行了实证研究。总体分析与分组分析结果显示,第一大股东持股比例对负债率的影响非常显著,说明中国上市公司的融资结构反映大股东的偏好,管理者持股比例对负债率的影响不明显。虽然中国上市公司的股权结构和融资结构具有一定的特殊性,但二者在减少所有者——管理者利益摩擦和降低代理成本等方面仍然发挥着一定程度的积极作用。 其次,本文以2001~2003年发生控制权转移的155家A股上市公司和随机选取的同年度未发生控制权转移的195家公司为样本,采用Logit模型方法实证研究了融资结构及公司其他财务特征与控制权转移发生概率的关系。回归结果证明,融资结构中的长期负债率影响控制权转移的发生,一定程度上验证了资本结构管理控制学派的相关理论,说明尽管中国上市公司控制权多是协议转让,但融资结构与控制权转移的互动机制仍然在发挥作用。与发达国家不同,中国上市公司管理层持股比例小,在控制权转移过程中还不能起到明显的作用;第一大股东对融资结构调整和控制权转移都有着至关重要的影响;公司控制权转移有买壳上市的动机。 然后,本文以2001~2003年中国A股上市公司非流通股协议转让的155家公司为样本,实证研究了控制权转让价格、转让溢价率与融资结构及其它影响因素之间的关系。研究表明,融资结构、盈利能力和股权结构对控制权转让价格没有影响,只有目标公司的每股净资产与股权性质影响控制权转让价格,显示中国上市公司控制权转移中股权定价方式过于单一,每股净资产仍是控制权定价的决定性因素,市场化程度低。融资结构中的总负债率与控制权转移溢价率有显著的正相关关系,在一定程度上验证了资本结构管理控制学派关于目标公司权益所有者获得的接管溢价部分和负债水平正相关的观点。由于市场对壳资源价值的重视和政府干预力量的存在,盈利能力对控制权转让溢价率的影响与假设不符。资本结构管理控制学派关于目标公司权益所有者获得的接管溢价部分和内部人持股比例正相关的观点也未得到证实,还需要进行进一步的研究。 最后,本文分析和总结了中国制度、环境中公司融资结构与控制权转移互动机制发挥作用存在的障碍,并简要探讨了完善的政策路径。