党的十九大报告将“防范化解重大风险”作为全面建成小康社会的三大攻坚战之首,要求各级党组织和党员干部“增强驾驭风险本领,健全各方面风险防控机制”,在意识形态领域强调了风险管理和防控的重要性。刘尚希(2018)认为风险遵守一种“守恒定律”,不会消失,只能被分散、转移和转化,某个个体或领域的风险少了,不是凭空消失了,而是转向了其他个体或领域。从社会保障领域来看,随着我国社会保障体系的逐步建立和完善,居民的不确定性风险一定程度上转化为公共风险。由于人口老龄化进程、社会福利刚性以及制度变迁等原因,我国早已形成了比较严重的社会保障资金缺口,这也就导致了“隐形负债”压力进一步增强(贾康等,2007;唐大鹏和张琪,2019),公共风险进一步显露。为了应对社会保障资金缺口产生的公共风险,我国于2000年8月设立全国社会保障基金,由全国社会保障基金理事会(以下简称“社保基金会”)负责管理运营。2003年6月,保值增值压力促使全国社会保障基金正式进入股票市场进行投资。2012年,国务院开始以广东省为试点在全国范围内推动地方养老金结余资金市场化投资。随着全国社会保障基金的不断扩充以及大体量地方养老金进入(下文将全国社会保障基金和地方养老金结余资金统称为“社保基金”),社保基金会投资运营的资金规模大幅增加,从最初设立时拨入的200亿元,已经增加到2017年末的22,231.24亿元。作为“国家队”的主力资金,社保基金虽历经市场多轮市行情转换,年均投资收益率仍达到8.44%,这与社保基金采用直接投资与委托投资的差异投资模式,通过委托投资的市场化运作强化战术资产配置,在实现长期投资目标的过程中寻求市场机会增加基金价值是分不开的。择时和择股是基金投资通过战术资产配置实现收益的重要手段。社保基金投资整体上取得了较好的投资业绩,但在股票市场中是否表现出较好的择时和择股能力?直接投资与委托投资在投择时和择股能力方面是否存在差异?社保基金不同投资的模式对于公共风险防控发挥了怎样的作用?在不同市场行情中社保基金投资的择时和择股能力又会有什么不同?回答这些问题,对于科学地认识和评估差异模式下社保基金投资绩效具有重要的理论价值和现实意义。本文的研究思路如下:首先,阐述在公共风险防控的视角下研究社保基金投资择时择股能力的背景与意义、思路与架构、方法与创新;其次,就公共风险、社保基金及择时择股能力评价的相关研究文献进行梳理与述评;然后,阐述公共风险理论、委托代理理论和治理理论等基础理论,结合这些理论分析社保基金投资的择时和择股能力并提出本文的两个研究假设;然后,对本文的数据来源、实证方法进行说明,对实证结果、稳健性检验结果进行报告与分析,并从区分市场行情和检验股价波动性两个角度对本文进行进一步分析;最后提出本文的研究结论与局限性。本文的主要结论包括:第一,直接投资较少地通过择时和择股行为获取超额收益,因此没有表现出择时和择股能力,通过落实国家宏观投资政策、促进资本市场健康发展防控公共风险;第二,委托投资具有明显的择时和择股能力,凭借其投资择时择股能力追求超额收益,通过提高投资收益、弥补社保基金缺口防控公共风险;第三,无论在何种市场行情下,社保基金直接投资和委托投资的择时择股能力总体上均未发生变化;第四,直接投资起到了抑制股价波动性的作用,而委托投资未对股价波动性产生显著影响,这为直接投资通过促进资本市场健康发展防控公共风险提供了一定的实证证据。本文的创新之处主要体现在:第一,在研究视角方面,本文以公共风险防控作为研究视角,分析社保基金投资运营过程中风险的传导路径,根据社保基金投资表现出的择时和择股能力探究不同投资模式对公共风险防控发挥作用的方式。第二,在研究内容方面,首先以往研究多数关注证券投资基金,而本文研究社保基金这种具有公共属性的特殊投资基金的择时和择股能力;其次,以往研究大多没有区分直接投资和委托投资的差异投资模式,考虑到不同投资模式的投资决策主体在各方面均存在一定的差异,本文区分差异投资模式对社保基金投资择时择股能力进行研究;最后,本文从直接投资和委托投资决策主体的属性出发分析二者的择时和择股能力,从更深层次上对不同投资模式下择时和择股能力的差异进行解释。第三,在研究方法方面,一方面,在回归分析中,本文利用日和周市场收益率数据构造择时因子,在一定程度上缓解以往研究采用季度数据时间间隔过长造成的择时和择股能力检验结果出现偏差的问题;另一方面,本文采用非参数检验的方法再一次验证择时能力,克服回归分析在检验择时能力时的条件限制,以期得到更加稳健的结果。