在Modigliani和Miller(1958)的理论中指出，不同的资金来源与企业的投资决策无关，投资项目的取舍只依赖于投资项目获得净现值(Net present value，NPV)为正的投资机会，那么，直到资本成本等于投资的边际收益时，企业才停止投资。同时，在完美资本市场假设的前提之下，内部融资和外部融资是完美替代的，即内部资本和外部资本相等，投资规模独立于融资方式，所以在不考虑企业风险的情况下，所有企业的投资的边际收益相等。然而资本市场是不完美的，企业的实际投资偏离了最优投资规模，即非有效投资或次优化投资，表现为投资不足或过度投资。这一方面可能由于信息不对称的情况下，经理人、股东和债权人之间潜在的利益冲突，影响了资本结构及公司治理，使决策者做出无效的管理决策和次优化投资决策。另一方面，由于内部资本市场和外部资本市场之间的成本差异，部分投资机会因缺乏资金供给，也可能导致企业投资行为的异化。近年来，我国不少上市公司在投资决策上就表现为过度投资和投资不足，引起了社会各界的广泛关注。 中国正处于经济转轨时期，中国上市公司存在许多不同于发达国家的制度背景(如股权结构较独特、投资者法律保护不健全、公司治理机制有缺陷和资本市场发展不平衡等等)，使得影响投资行为的因素更加复杂。那么，究竟什么因素导致了中国上市公司的投资次优化的行为昵? 近年来，一些学者不同的角度进行了研究，例如现金流量、融资方式、企业规模等等，这些领域的研究取得了一些有价值的结论，但是关于代理人的冲突对非有效投资影响的研究还相当缺乏，本文拟在这方面有所贡献。此外，我国上市公司的融资结构有着鲜明的特色：一方面，有别于西方的啄序融资理论，我国上市公司具有股权融资偏好；另一方面，由于我国债券市场不发达，我国上市公司负债主要来源于银行贷款，而且负债期限结构表现为大部分是短期负债，甚至一部分上市公司几乎没有长期负债。与此同时，我国上市公司的投资行为还呈现出一些耐人寻味的现象，如频繁变更募集资金投向、投资效率和效益低下等等。那么，我国上市公司的投资行为是否与其独特的代理链有关呢?大部分银行和上市公司都是国有股占控股地位，这导致的企业股东与债权人的同质性会不会使得企业对银行这个主要债权人利益的侵害较为严重呢?那么通过代理冲突对次优化投资影响的研究，不仅有助于进一步理解上市公司的投资行为异化的根源，也将有利于公司治理的研究。本文以我国转轨经济时期的投融资体制为背景，以代理冲突为主线，讨论了存在大股东控股的情况下，大股东的控制力与企业投资的对应关系，揭示了在投资决策过程中大股东通过投资对小股东和债权人利益侵害的内在机理：在大股东控制下，企业的投资主要体现的是大股东的意志。凭借控制权，大股东一方面追求投资带来的共享收益，为企业增加价值；另一方面，大股东又可能通过控制权，攫取私有收益，造成企业的价值损失。 由于委托代理双方的目标差异和信息不对称，就产生了企业的投资异化和扭曲：在大股东的私有收益上，大股东通过选择私有收益更高的项目扩大小股东所承担的风险，从而侵占小股东利益；在负债上，大股东由于对企业承担有限责任，却享有收益的无限性，导致大股东通过资产替换选择风险更高的项目侵害债权人的利益。具体而言：大股东的投资决策随其控制权的大小而变化。大股东的控制力的强弱(β/α比率)、监督机制的完善程度(影响剥削系数λ)，都会影响到大股东的投资决策。一旦大股东选择净现值小于零的项目，就使该投资仅有利于大股东，而损害了企业的价值：如果大股东把股利投入到无效投资中，势必使小股东的福利受损；而如果大股东的控制权足够大，又可以通过选择高风险项目来实现财富从债权人向大股东的转移。 本文将在前人研究基础上并结合中国实际情况，进行了进一步地深入研究，完成以下几个方面的工作： 第一，全面系统地总结了各种投资模型，为实证部分的模型构建做了铺垫，勾实证部分的模型构建奠定了基础。 第二，基于委托—代理关系，从代理冲突的角度，运用博弈分析法探求了代里冲突对公司投融资决策的影响。结果表明，股东与经理之间的代理冲突将导致过度投资；大股东控制力的强弱和对小股东剥夺的难易程度，决定了大股东投资项目和股利政策的选择；由于大股东与债权人的利益目标存在差异，大股东控制力的强弱、风险项目的风险水平、监督成本的大小等等都会影响大股东的投资决策和债权人的是否贷款、是否监督以及融资成本高低的选择。 第三，目前针对上市公司非有效投资行为的研究较少，而将代理冲突与之结合的研究则更少。本文可以说是结合我国上市公司的实践，从代理冲突角度对企业的非有效投资行为进行了前导性的研究，选题比较新颖。 第四，研究思路上的突破。本文突破了原有根据投资一现金流敏感度研究非有效投资行为的局限，根据上市公司的实际情况求解最优的投资规模，并以此为标准，合理界定实际发生投资不足和过度投资的企业，再通过实证方法寻找在对上述两类企业中代理冲突的差异，解释在中国特殊背景下，上市公司非有效投资行为的特征。 第五，研究数据的选取和估计方法的创新。国内大部分融资约束、现金流量与投资关系的研究都采用的是横截面数据和最小二乘法(OLS)估计。由于面板数据(Panel data)具有信息含量更多，更容易刻画复杂的投资行为等优点，且被国外学者广泛运用，所以本文采用选取面板数据，并运用广义矩估计方法(GMM)进行估计，对现有的研究进行补充。