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大量的研究表明,交易机制对债券市场功能的实现和运行质量的提高发挥着重要作用。各国场外债券市场的实践亦表明,做市商制度与场外债券市场有着天然的联系,它作为场外交易机制的核心,对债券市场流动性的提高有着深刻的影响。 我国银行间债券市场自1997年成立以来,无论从市场参与主体的数量、发行方式、债券品种,还是市场的组织形式、交易制度等,都取得了实质性的进展,成为我国债券市场格局中重要的一极。然而,受历史因素的局限,我国银行间债券市场仍然处于发展的初级阶段。随着全球经济金融一体化进程的加快和我国市场经济的日益发展,如何进一步完善市场功能、提高债券市场流动性面临着越来越高的要求,这也引发了监管层、业界和学术界广泛的关注和讨论。 我国自1999年初将做市商制度引入银行间债券市场,已经积累了十多年的实践经验。随着银行间债券市场发展为场外债券市场的思路不断明确,做市商制度也处于不断的规范和完善中。那么,做市商制度的引入到底对银行间债券市场流动性的提高是否带来了积极的、显著的影响?从促进市场流动性的提高的角度来看,目前做市商制度还存在哪些问题?未来做市商制度的设计和改善的方向如何?对于这些问题的解答都具有很强的理论意义和实践意义。 我国学术届很早就展开了关于做市商制度的讨论,且大多都是从定性的角度总结国外发达债券市场的优秀经验,从定量论证的角度来衡量银行间债券市场流动性、并将之与做市商制度结合起来分析的文章较少。 正是基于以上背景,本文以银行间债券市场做市商制度为切入点,以提高市场流动性为衡量标准,在充分把握银行间债券市场做市商制度发展脉络的基础上,通过理论和实证相结合的方法,在对市场流动性进行实证分析的基础上对我国银行间债券市场存在的、制约市场流动性发展的做市商制度因素进行总结,并结合银行间债券市场的现状和问题,提出相应的若干政策建议。 由此,本文的主要内容主要包括了五部分: 第一部分是对文章的研究背景及意义、研究方法、整体框架的介绍和简要概括,总结了国内外关于债券市场做市商制度和流动性研究相关方面的资料,给本文的写作打下了良好的理论基础。 第二部分是从做市商制度的发展实践的角度出发,论述了做市商制度的特点、与场外债券市场的必然联系及我国银行间债券市场做市商制度的实践情况。为全文研究提供了具体的现实背景。 第三部分是分别对影响市场流动性的做市商制度方面的因素进行了研究,确立了本文的整体理论研究框架。首先,基于存货模型分析了做市商制度提高市场流动性的作用机理,通过推导一个多期市场模型得出在不考虑市场信息不对称的情况下做市商数量与市场流动性成正比这一结论;其次,本章通过分析信息模型来研究存在市场信息不对称时对做市商之间的竞争机制所提出的不同要求;最后,从做市商做市成本与收益的角度来研究影响做市商做市积极性的各方面因素。该部分为全文的研究提供了理论立足点。 第四部分是从实证的角度对近年来我国银行间债券市场的流动性进行了分析。流动性是衡量市场生命力的关键指标,与市场交易机制、参与主体的层次、后台安排等因素紧密相关。因此,该部分在综合考虑流动性测量指标以及市场数据可得性的基础上,本文选取换手率和买卖价差(收益率差)这两个指标来衡量银行间债券市场的流动性水平。随后,通过非参数检验来判断做市商制度的正式确立对银行间债券市场流动性是否存在显著影响,并通过建立回归模型,分析做市商数量、知情交易者、市场波动等因素对流动性的影响。 第五部分是在前文所做的理论分析和实证研究结果的基础上,对实证结论进行研究和原因分析,得出我国银行间债券市场存在的信息不对称、做市商缺乏做市积极性等问题影响了市场流动性的提高,也肯定了做市商数量的增加对市场流动性的正面影响。接下来,针对上述相关问题,提出从扩大做市商队伍、建立做市商间的交易市场扩大信息优势、降低做市成本、提高做市收益等方面来完善做市商制度,促进市场流动性的提高。 本文所要解决的最主要问题就是如何通过改进银行间债券市场的做市商制度的安排,进而实现市场流动性水平的提高,降低交易成本,完善其作为公开市场操作平台的功能的完善。