大股东对上市公司高度控制，其他股东难以形成有效制衡是我国经济转型过程中重要的公司治理问题。大股东对上市公司的高度控制不仅体现在绝对或者相对控制的持股比例，更表现在通过高级管理人员派出形成的人事控制方面，由此导致董事会或者高级管理人员中的“一言堂”现象，形成“内部人控制”。“内部人控制”衍生于传统的计划经济制度，是全球任何经济体转轨过程中所固有的潜在现象。这种机制现象使得上市公司内部人与外部人产生严重的信息不对称，国有上市公司经常表现出非市场化的行为特征，民营企业存在大股东利用信息优势侵害中小投资者利益的现象，这都违背了股东利益最大化的目标，严重损害公司价值和破坏资本市场的运行秩序与效率。因此，研究我国上市公司“内部人控制”问题，探究两权分离下“代理问题”的解决之道是我国公司治理研究的重要问题。同时，上市公司为资本市场的重要载体，我国资本市场的健康快速发展，需要以上市公司的规范运作为基础，而健全的公司治理机制是上市公司规范运作的前提，研究“内部人控制”问题亦是我国资本市场转型发展过程中的重要课题。　　“内部人控制”本质为公司代理问题下的利益冲突，现有文献中将上市公司的代理问题主要分为两类，第一类是大股东与中小股东之间的代理问题，第二类为股东与高管之间的代理问题。前者将严重侵害中小股东的利益，主要表现为控股股东通过关联交易、资产重组以及占用上市公司资金等方式获取私利，这也是股权非流通时代我国上市公司常见的公司治理问题;后者的代理问题表现为公司管理层侵害所有股东的利益，是股权较为分散的资本市场中（如美国）常见的公司治理问题。考虑到我国上市公司管理层直接由控股股东进行委派或者大股东的主要高管同时兼任上市公司的董事长（总经理），在大股东绝对控制、股东关联关系以及管理层由大股东委派的背景下，我国上市公司代理问题更可以归结成为上市公司内部人与外部投资者的代理问题，即本文的“内部人控制”问题。　　公司治理是确保向上市公司提供资金的利益人从其投资中获得应有回报的机制，也就是如何保证具有更多私有信息的公司内部人以企业价值最大化为行动目标，进而保护权益持有人利益的机制。公司治理制度的终极目标应当是一种接近于新古典经济学中理想状态下的完全竞争市场制度。在公司理论中，当作为剩余索取者的股东与企业经理人为同一主体时，这些股东除了企业剩余索取权外别无其他收益，他们的行动目标为企业或股东价值最大化(Jensen和Meckling，1976)。然而在企业管理层的控制权与剩余索取权分离的条件下，企业管理层具有控制权私有收益，此时需要对企业价值给予竞争性的评价，当企业价值低于应有水平时，对企业的管理进行校正。服务于这一目标的必要和充分的制度性框架离不开保证股东利益最大化的公司治理结构。然而，我国上市公司脱胎于计划经济体制下国家控股的公司制度，在向市场经济转型的过程中，虽然形式上完成与西方相似的公司治理制度，如董事会制度和独立董事制度等。但在实质上，上市公司内部始终存在“一股独大”的现象，多种制衡机制形同虚设。同时，我国上市公司大股东之间存在紧密的利益关联，他们同为公司的发起人或者共同受到同一最终控制人的影响，这些因素决定了占上市公司的其他大股东与控股股东存在着复杂的关联关系，上市大股东之间存在利益捆绑，上市公司形成以控股股东或实际控制人为核心的“内部人控制”。上市公司管理层由大股东本人及其亲属担任，内部人严格控制着公司的战略导向、经营方向和信息披露决策，外部中小投资者难以获取更多的上市公司信息，更无法影响上市公司经营发展决策，上市公司外部投资者利益受损的事件十分常见。　　股权分置改革之前，上市公司内部人使用多种方式“掏空”企业，现金流转移、关联方交易、资产重组以及大股东无偿占用上市公司资金等被认为是我国上市公司内部股东侵害外部股东的主要途径，从早期的“三九医药”和“济南轻骑”，到2011年的“浪潮国际”，再看近期发生的“獐子岛”事件，这些案例都充分展示了“内部人控制”下的公司代理成本之高，严重损害企业的价值和外部股东的利益。2005年8月我国证券市场启动股权分置改革，2006年6月19日，“三一重工”限售股份取得流通权，成为首家股权解禁的上市公司;2006年9月11日星伟集团减持部分“星伟股份”解禁股权，成为股权分置改革后的首例控股股东减持事件。股权分置改革的完成，公司内部股东所持股权获得二级市场流通权，这使得内部股东利益与上市公司价值紧密关联。随着股东个人利益与股票市场价格紧密关联，在股份减持时谋取超额收益成为上市公司内部人侵害外部股东的新途径。这为我们研究制度环境变化下的“内部人控制”问题创造了良好的条件和机会。　　基于上述分析，本文研究股权分置改革完成后的全流通时代，在经济利益驱动下，公司内部人是否与证券分析师形成利益关联的问题。股权分置改革完成后，我国上市公司内部股东持股时间之长、成本之低以及减持动机之强，这些因素导致股东具有迫切的动机将所持股票兑现为“真金白银”，其股票减持行为对资本市场如同洪水猛兽。且十分有趣的是，我们常常观察到内部人减持前会存在短期股价的提升，减持后股价又会经受长期深度的下滑过程，这些现象受到市场各方的高度关注。基于西方成熟资本市场的研究文献发现上市公司内部人交易股票时会对公司信息环境进行管理，利用策略性的管理层自愿披露获取超额的交易收益。然而鉴于西方完善的法律监管制度与民事诉讼机制，西方文献多数发现内部人基于交易股票的公司信息环境管理行为具有非对称性的特征，即在买入股票时内部人会更倾向进行“利空”性质的自愿性信息披露以降低购买价格，而在减持股票时并没有发现内部人披露“利好”的信息，学者将这种非对称的公司信息环境管理行为归因于美国严格执行的法律体系。鉴于我国存在严格的信息披露管制，现有上市公司的信息披露类型绝大多数为强制性披露，我国上市公司自愿性披露的空间与实践较少，内部人减持过程中会选择其他方式短期提升公司股票价格。因此，基于西方市场的公司理论会在我国特殊制度环境下衍变出独特的行为观察。　　证券分析师作为资本市场的纽带，他们通过搜集、解读和加工上市公司信息，可以有效降低企业和投资者之间信息不对称程度，对证券市场定价具有重要影响能力。当分析师具有市场影响能力时，利益交换便随之而生，承销关系、上市公司管理层利益诉求、佣金费用以及社会关联都会对分析师的乐观评级产生影响。证券分析师作为信息的捕捉者和传递者，有着非常强烈的及时信息诉求，加之我国法律尚不健全，并不存在严格执行的“公平披露”法则，作为信息源的上市公司管理层可能利用其私有信息优势地位，迫使分析师发布满足其利益诉求的乐观评级报告，并在未来以向分析师传递私有信息作为回报。因此，有别于股权非流通环境下的内部人“掏空”行为，在上市公司内部人减持股票时，他们是否会对分析师评级产生压力，利用分析师发布乐观评级报告影响短期股价，进而获取超额减持收益，并在未来给予分析师相应的利益回报。这些问题是现阶段我国资本市场中新颖、重要而且有趣的话题，可惜是的，我们尚未观察到系统的实证研究。　　本文使用2007-2013年内部人减持与分析师评级和盈利预测数据，系统研究了减持过程中上市公司内部人与分析师之间的互动行为。本文研究发现，在控制其他因素不变的条件下，分析师在内部人减持股票前会集中发布乐观评级报告，内部人减持金额与分析师乐观评级报告数量正相关。针对上述内部人减持与分析师乐观评级的正相关性，我们进一步提出了两种可能的假说——“择机”和“共谋”。在“择机”假说下，内部人与分析师为独立决策的两方，分析师在独立决策的情况下发布乐观评级报告，公司股价因分析师的乐观评级被高估，由于内部人更加了解公司的真实价值，其在公司股价高于真实价值时进行减持并获取超额收益;而对于“共谋”假说，内部人利用私有信息优势与具有市场定价能力的证券分析师进行利益互换合作，分析师发布乐观报告帮助内部人获取减持收益，而内部人在未来给予分析师私有信息作为利益回报。本文的研究发现，内部人和分析师的上述互动行为增加了彼此收益，内部人通过减持获取了超额收益，而分析师获得了更多私有信息，相较于未发布乐观报告的其他分析师(以下称为“其他分析师”)，减持前发布乐观评级报告的分析师(以下称为“报告分析师”)在内部人减持股票前后的盈余预测准确度变化更大，在减持后盈余预测更加准确。对分析师利益回报的分析进一步发现，报告分析师在未来更不可能对减持公司放弃跟踪以及此类报告分析师更可能被评为明星分析师。本文还发现，对减持公司信息不对称程度更低的承销商分析师、明星分析师和同城分析师更可能在公司内部人减持前发布乐观报告，并且机构投资者股东并未遵循分析师的评级意见持有或买入该减持公司，而是与内部人减持的时机和方向一致并共享了超额利润。以上结论支持内部人在减持时与分析师进行利益互换合作的“共谋”猜想。　　进一步的，本文发现私有信息含量更的高管股东减持时，内部人与分析师的互动关系更加明显，并且该互动关系随着高管股东私有信息含量的增加而增强;同时内部人减持与分析师乐观评级的正相关关系在信息透明度低的公司中更加强烈。在上述研究结论的基础上，本文进一步探究了何种分析师更可能成为内部人“共谋”的对象，发现明星分析师和经验丰富分析师更可能在内部人减持前发布乐观评级报告，并且他们发布的乐观报告的时间更加优先，此类有市场影响力的分析师在内部人减持后获取了更多的私有信息。最后，本文发现明星分析师的乐观评级报告帮助内部人获取的年度超额收益水平约为8％。本文的研究为内部人与分析师的“共谋”行为提供了系统的经验证据。