对赌协议(Adjustment Valuation Mechanism)的效力不仅仅是一份协议的效力问题,有关条款的效力认定结果是关乎于市场主体的创新行为与市场经济发展的问题,而其中目标公司对投资者进行业绩补偿、股权溢价回购等资本性交易行为的效力认定问题存在诸多争论。除了存在民法尤其是合同法领域的“显失公平”、“《合同法》第52条强制性规范的认定”等影响合同效力评价的因素外,对赌协议还涉及《公司法》下的效力评价。在对赌协议的业绩指标没有实现的情形下,目标公司对投资者进行业绩补偿或者股权溢价回购,似乎是投融资双方之间“显失平公”的体现,但这一权利义务安排正是投融资双方信息不对称与投资者高溢价增资的股权估值调整方式。退一步讲,显失公平的民事法律后果是撤销该民事法律行为,而不是直接认定该行为无效;而《合同法》第52条关于强制性规范条款的适用是对赌协议的合同法评价与公司法评价的引致条款,该强制性规范条款不仅有司法解释进行限定性解释成“效力性强制性规范”,而且其本身并无评价合同效力的实质意义。而关于对赌协议的公司法评价,从统计的对赌协议适用的相关法律条款看,业绩补偿与股权溢价回购与债权人利益保护是法院审查协议效力的核心参考因素。业绩补偿问题在经“海富案”之后,已经形成了“与公司对赌无效,与股东对赌有效”的“商业信条”。但是最高人民法院“宣示性”的判决理由——“这一约定使得海富公司的投资可以取得相对固定的收益,该收益脱离了世恒公司的经营业绩,损害了公司利益和公司债权人利益”——并没有对对赌协议从《公司法》与《合同法》角度进行深刻分析,忽视投资者的高溢价投资以及投融资双方信息不对称而采取的股权价值的估值调整。这一简单而具宣示性的判决使得坊间对于与“与公司对赌即为无效”产生误解,也未正确引导社会资本对于初创高新技术企业的投资方式。考察对赌协议中的主要条款,对赌方式主要分成目标公司股东与投资者对赌、目标公司与投资者对赌。在前一种方式中,法院往往以对赌协议系股东之间的意思自治,双方意思表示一致,合法有效;而目标公司与投资者之间签订的对赌协议,往往会因为目标公司向投资者进行业绩补偿或者进行股权回购行为违反了“禁止股东抽逃出资”、“限制公司股权回购”这类资本维持原则,导致注册资本减少,严重损害公司债权人的利益而常常被法院认定无效。但是,当我们对对赌协议相关条款进行具体细致分析,探讨实际实现的财务业绩如投资者进行业绩补偿或者股权回购是否会减少公司注册资本;对“禁止抽逃出资规则”进行目的性解释,明晰抽逃出资应采取实质认定,即抽逃的资金属于公司注册资本的范畴,而对于利用资本公积、盈余公积、未分配利润等资金而非公司注册资本对投资者进行补偿行为,不能直接认定为抽逃出资行为而否定对赌协议效力;对股权回购的回购主体进行区分,有限公司股权回购只限于异议股东回购请求权,并不能处理其他常见股权回购情形,因而在最高院公布第96号指导案例及总结其他回购情形的相关对赌协议案例后,趋向于把异议股东回购请求权认定为一种法定的回购请求权,但除此情形外也存在股权的意定回购;而股份公司关于股份回购采取了“原则禁止、例外允许”的立法模式似乎将股份公司法定回购情形之外的回购情形列为禁止回购情形,但是通过探究本条立法本意,公司及债权人利益不会完全因为股份回购而受到损害,因为该条也不能直接理解为直接评价协议效力的“效力性强制性规定”。对赌协议的效力之所以在现行《公司法》框架下认定出现困境与争议,主要是由于我国《公司法》对于公司信用实行的是“资本信用”——这一旨在保障债权人利益的公司信用——而使得公司本身的经营发展退居其次,这对于市场创新并不具有推动作用。相反,相关法律规则会对的创新行为增加束缚性,阻碍平等主体之间的意思自治,也有碍于市场经济的发展。