一、定向增发相关背景及问题的提出定向增发,即非公开发行股票,在我国的资本市场上已经存在十几年的历史。2006年5月6日证监会颁布了《上市公司证券发行管理办法》,第一次对定向增发的发行条件、发行价格及限售时间进行了规定,定向增发自此进入了一条蓬勃发展的轨道。由于证监会对定向增发上市公司并没有政策性的盈利指标要求,因此定向增发自办法出台之日起便受到广大上市公司的青睐。原来红极一时的配股和增发融资在定向增发发行管理办法正式出台后悄然退出以往活跃的舞台。定向增发的优点主要有两个：一是定向增发没有盈利指标的要求。只要发行程序符合相关政策规定、提供的资料合法,都有可能通过审查,因此,这种方式对于那些盈利不能达到配股或公开增发要求但成长性较好的公司而言具有巨大的吸引力；二是有利于解决发行过程中存在的信息不对称问题。由于其面对的发行对象主要是大股东和机构投资者,机构投资者具有较强的财务报表分析能力,能够对公司的成长性做出相对于中小投资者更准确的判断,因此信息不对称的问题可以得到一定程度的解决。但是目前我国上市公司“一股独大”的现象普遍存在,控股股东为了获得超额收益,有强烈的动机去侵占中小股东的利益,而主要手段就是盈余管理。虽然国内外关于盈余管理的研究很多,但对真实活动操控的盈余管理的实证研究却始于2006年。Roychowdhury第一次对真实活动操控的盈余管理行为用模型进行表达。我国学术界随后开始模仿国外真实活动操控的盈余管理计量方法,目前已有的结论证实我国上市公司存在避税动机、资本市场动机(如公开发行股票和配股)的真实活动操控盈余管理。国内关于定向增发的研究不多,主要是针对定向增发过程中存在的大股东利益输送问题进行的盈余管理研究,而对我国定向增发公司的真实活动操控盈余管理存在性尚无人涉及。国外关于定向增发的理论相对成熟,如监控理论、信息不对称理论、管理层控制理论和股东控制权理论,这些理论对定向增发的出现原因从不同角度进行了解释。根据以上的介绍,本文发现,定向增发过程中盈余管理的方式分为哪些,这些方式对企业未来经营业绩各有什么样的影响,都是等待着我们解决的问题。二、主要内容本文以我国制造业上市公司在定向增发过程中存在的盈余管理行为为研究对象,在吸收国内外相关理论的基础上,以2007年进行定向增发的制造业上市公司为样本,采用实证研究方法研究其定向增发前后的盈余管理行为及其经济后果。本文首先对国内外学者对于盈余管理的相关研究进行了梳理,随后对盈余管理的理论基础和定向增发的相关理论进行了解释,说明了盈余管理产生的原因和选择定向增发融资方式的理论基础。然后本文对我国的定向增发的相关政策和发展情况进行了描述,并详细阐述了我国上市公司定向增发过程中的盈余管理动机。在做了充足的理论奠基之后,本文接下去就是实证研究。全文分成7个部分进行探讨：第一章：绪论。本部分介绍本文的研究背景、研究意义、研究内容、研究方法和贡献。第二章：对国内外定向增发盈余管理研究相关文献进行回顾。分别从国外定向增发盈余管理研究回顾及国内定向增发盈余管理研究回顾两方面对定向增发盈余管理相关文献进行梳理并总结。第三章：对定向增发盈余管理的相关理论及现状进行分析。盈余管理理论包括盈余管理涵义和盈余管理理论,分为契约理论、交易成本理论、信息不对称理论和产权理论。另外,本章也介绍了定向增发的相关理论。本章第三节还对定向增发政策及现状进行了概述,在第四节对真实活动操控的盈余管理涵义进行了界定。第四章：这一章标志着本文实证部分的开始。在这章里,本文针对要研究的问题提出了假设H1、H2、H3、H4,然后分别针对上述四个假设设计模型。第五章：这是本文的重点章节。在这一章里,本文介绍了数据及样本选择,对要研究的重要代理变量即可操控应计利润DA、异常经营现金流量AbCFO、异常费用支出AbSGA和异常生产成本AbPROD进行了描述性统计分析,并把样本数据代入第五章设计的模型中进行实证检验。第六章：对实证结果的进一步分析思考。本章是对第五章的延续和升华。第一节是对本文研究结果进一步概述及思考。在第二节里,本文对改善我国定向增发存在的盈余管理行为进行了政策建议,第三节提出了对未来研究的展望。三、主要观点和结论本文通过把规范分析与实证分析结合,对我国制造业55家上市公司在定向增发前后是否进行盈余管理以及进行了什么方式的盈余管理(应计项目操控的盈余管理或真实活动操控的盈余管理)、盈余管理的动机以及盈余管理的经济后果做了检验。主要观点和结论如下：1、我国的定向增发由于其没有盈利指标的约束,加上我国股权结构“一股独大”的现象普遍存在,在定向增发前进行盈余管理,从而进行利益输送的上市公司普遍存在,具体表现为应计项目操控和基于费用操控的真实活动盈余管理两种方式并存。2、真实活动操控的盈余管理作为盈余管理的替代变量之一,其出现往往基于两个原因：一是由于其隐蔽性特征可以逃避监管者的监控；二是为了弥补应计项目操控的盈余管理无法达到的那部分盈利目标。本文对我国真实活动操控的盈余管理方式出现的动因进行实证检验后发现,真实活动盈余管理的出现主要是为了弥补应计项目操控无法完成的那部分盈利目标。3、盈余管理的经济后果往往是学者们关注的话题。盈余管理具有两方面的影响：一方面适当的盈余管理可以传递企业未来业绩良好的信息；另一方面,过度的盈余管理会误导投资者决策,影响资源优化配置。本文在这部分使用每股收益(EPS)和总资产利润率(ROA)作为考察企业未来绩效的指标,选择自变量可操控应计利润(DA)和异常费用支出(AbSGA)对因变量进行回归,回归结果发现,可操控应计利润(DA)对每股盈余(EPS)和总资产收益率(ROA)的关系在2008年均显著为负,其余年度虽然为负但是不显著,说明应计项目操控的盈余管理只对企业短期的经营业绩有负面影响,长期来看影响并不明显。而异常费用支出对总资产收益率(ROA)在2008年和2009年的影响虽然为负,但都不显著,而在2010年两者却显著为负,说明费用操控这种真实活动操控的盈余管理对上市公司经营业绩的负面影响是长期的。四、本文的主要贡献本文首次对上市公司在定向增发前后是否采用了真实活动操控的盈余管理方式进行了验证,并且首次对真实活动操控的盈余管理这种方式的出现成因、两种盈余管理方式对企业未来经营业绩的影响进行了论证。