在完美无摩擦的资本市场中,企业的现金持有决策显得无关紧要。然而,现实经济中,由于信息不对称、交易成本和税收等因素的影响,资本市场并不完美。因此,持有现金就成为企业抵御未来不确定性的理性选择。尤其在当前我国制度建设和金融市场发展均不甚完善的宏观背景下,企业融资面临更多约束,为应对各种可能出现的冲击,企业更倾向于持有高额现金。加之2008年全球金融危机以来国内外经济形势愈加复杂,经济政策不确定性逐年攀升,因资金链断裂而破产的企业不在少数,进一步使得“现金为王”理念深入人心。理论上,现金是一种安全且流动性极高的资产,可以帮助企业缓解融资约束,降低企业在面临外部冲击时所伴随的流动性风险以及额外的融资成本,从而降低企业的违约风险。然而,2019年初“上市公司康得新账面持有高额现金却发生债券违约”的事件却直接挑战了这一经济直觉。而且,类似康得新这种同时拥有高额现金和高额短期有息负债的“存贷双高”企业并不在少数。这些企业宁愿持有大量现金,也不愿先行偿付需要承担高额利息成本的短期负债,与经典的优序融资理论相悖,不得不称之为一种财务异象,该异象使我们怀疑“存贷双高”企业账面高额现金的真实性。然而,现有关于企业现金持有行为的研究几乎都隐含地假定企业财务报告中披露的货币资金余额是真实存在的,而忽视了对企业账面现金余额真实性的探讨。近年来,由于金融去杠杆压力巨大,叠加经济政策不确定性激增,银行信贷政策不断收紧,企业面临的融资压力陡升,与此同时,企业希望向外界释放其财务状况良好信号的动机也更加强烈,从而导致企业现金余额操纵现象频发。当企业的账面现金余额可能被操纵时,之前关于企业现金持有的相关研究结论可能就会有所不同。鉴于此,本文以我国呈现“存贷双高”现象的企业为研究对象,理论分析并实证检验该异象的形成原因和实施手段,揭示“存贷双高”企业高额现金持有的经济实质,并进而分别基于股票市场和债券市场研究“存贷双高”异象的经济后果,以期从货币资金余额真实性角度为企业高额现金持有动机和后果方面的文献补充新的证据。具体而言,本文研究内容和结论主要体现在以下三个方面。第一,企业“存贷双高”异象的形成原因和实施手段。首先,形成原因方面,通过将我国宏观经济环境变化、银行业竞争和法制建设等现实背景融入到企业大股东和商业银行等具体利益主体及其所处的监管环境,并结合相关成熟理论以及康得新案例展开深入剖析,本文认为,企业“存贷双高”异象的形成主要有三大原因:其一,大股东面临较强的融资约束,同时还存在掏空动机,使之可能会通过占用上市公司资金满足自身资金需要;其二,激烈的银行业竞争环境使得部分银行选择铤而走险,配合企业及其大股东进行现金管理;其三,法制建设落后于资本市场发展需要,导致银行和上市公司违法违规成本极低。相应地,本文实证检验发现:当大股东面临更强的融资约束、有更强的掏空动机,银行业竞争更加激烈,银行业务规范程度更低或地区法制环境更差时,企业更可能呈现“存贷双高”异象,证实控股股东因融资约束而占用上市公司资金以及激烈的银行业竞争环境、较低的违法违规成本是导致“存贷双高”异象产生的主要原因。其次,实施手段方面,本文认为,企业“存贷双高”异象有两个具体实现渠道:（1）期末临时拆借资金;（2）资产质押贷款。相应地,本文实证检验发现:“存贷双高”企业的资金收益率更低但资金成本更高,并且“存贷双高”企业有更多的受限资金,证实企业的确通过在期末临时拆借短期高息“过桥”资金或质押现金资产获取新贷款的方式实现了“存贷双高”。最后,本文还排除了“存贷双高”企业的现金用于营运活动和股利发放的可能,以及“存贷双高”现象是由于企业集团资金使用效率低下所致的替代性解释。总结而言,形成机理检验证实,企业“存贷双高”异象的经济实质是面临严重融资约束的大股东在银行的配合下侵占上市公司资金,并通过现金管理手段虚增期末货币资金余额以隐瞒其违规占用上市公司资金的自利行为。第二,“存贷双高”与企业股价崩盘风险。根据前文研究结论本文认为,由于“存贷双高”公司的资金被大股东违规占用,并且公司还通过现金管理手段虚增期末现金存量,制造“现金幻觉”,从而就使得资本市场投资者短期内难以及时识别出大股东的资金占用行为并实时反应到股价上,导致坏消息累积。当不断累积的坏消息超过阈值时,便会集中释放,导致股价发生断崖式下跌而崩盘。换言之,“存贷双高”企业的股价崩盘风险应更高。相应地,实证研究结果发现:（1）“存贷双高”与企业股价崩盘风险显著正相关,且该现象经过一系列稳健性检验后依然成立。（2）当企业连续多年或连续多季“存贷双高”或采用逐渐严格的“存贷双高”公司定义时,“存贷双高”加剧企业股价崩盘风险的效应显著更强。（3）机制检验发现:（1）“存贷双高”企业有更多的资金关联交易发生额和关联担保金额,表明“存贷双高”企业的确存在大股东资金占用行为,这增加了企业内部存在的负面消息;（2）“存贷双高”企业的现金波动与收入波动间的相关性更弱,且资金关联交易余额并未更多,表明“存贷双高”企业期末高额货币资金余额的确是人为现金管理的结果,其目的是为了隐藏大股东违规占款的坏消息;（3）“存贷双高”企业还刻意降低了信息披露质量,增大企业与外界之间的信息不对称,具体表现为“存贷双高”企业的盈余管理程度更高、内部控制质量更差、更不愿意聘请“国际四大”却支付了更高的审计费用。结果证实,“存贷双高”企业股价崩盘风险的加剧的确是因企业的现金管理行为及较低的信息披露质量隐藏并累积了大股东占款的坏消息所致。第三,“存贷双高”与企业债券融资成本。本文认为,“存贷双高”企业通过虚增期末账面现金余额,同时向外界传递自身信用状况良好信号的“瞒天过海”行为并未真正降低公司违约风险,反而因大股东对公司资金的占用而严重损害了债权人的利益,也极大地降低了企业的偿债能力,使得公司在面临突发的流动性危机时随时可能出现资金链断裂,从而极大地增加了公司的违约风险,导致信用评级机构给出更低的信用评级,债券市场投资者要求更高的风险补偿。相应地,实证研究结果发现:（1）当企业短期负债水平较低时,增加现金持有能降低债券融资成本,具体表现为债券信用评级的提升和债券信用利差的下降;当企业短期负债水平较高时,增加现金持有不再能降低企业债券融资成本。结果初步表明,随着企业短期负债水平的提高,现金持有的债券定价效应可能会发生反转。（2）“存贷双高”企业的债券信用评级更低,债券信用利差更高,且经过一系列稳健性检验后该结论依然成立。（3）当企业连续多年或连续多季“存贷双高”或采用逐渐严格的“存贷双高”公司定义时,“存贷双高”抬升企业债券融资成本的效应显著更强。（4）机制检验发现:（1）“存贷双高”企业的现金波动性更低,且其现金波动与收入波动之间的相关性也更弱,表明“存贷双高”企业的“高存”是人为现金管理的结果;（2）“存贷双高”企业的日常现金更多来源于筹资活动而非经营活动,且其更可能发生借新还旧,表明持续性债务融资形成了“存贷双高”企业的“高贷”,并为大股东占款提供了资金来源。结果证实,“存贷双高”企业债券融资成本的抬升的确是因企业的现金管理行为及持续性债务融资活动增加了企业的违约风险、降低了企业的偿债能力所致。本文可能的研究贡献在于:（1）现有关于公司现金持有动机和后果的文献几乎都隐含地假定企业持有的现金是真实存在的,本文研究则发现,公司也可能会为了某些目的而机会主义地操纵账面现金余额,这就使得我们必须重新审视目前关于企业现金持有文献的相关研究结论。（2）已有关于企业现金操纵的文献主要关注于企业的经营活动现金流操纵,操纵方式要么是通过推迟应付账款、加速收回或出售应收账款等操纵现金结算的时点进行（Timing）,要么是通过将投资或筹资活动的现金流计入经营活动等对现金流量表项目进行重分类的方式进行（Classification）。然而,本文则关注于企业账面现金余额的操纵,其操纵方式更为激进、更加隐蔽且难以事前判断,有助于丰富企业现金操纵以及大股东资金占用方式和后果方面的文献。（3）现有研究普遍认为现金可以帮助公司缓解融资约束,从而降低企业违约风险。然而,本文研究却发现,当企业呈现出同时拥有高额现金和高额短期负债的“存贷双高”异象时,现金持有不仅不会降低公司风险,反而因大股东资金占用而增加了公司的经营风险和违约风险,这表明对于“存贷双高”企业而言,高额现金持有仅仅是大股东资金占用行为的遮羞布,并非公司财务报告信息透明度高或偿债能力高的体现。