在会计学和财务学领域,解决信息不对称问题的有效方法之一是提高公司透明度。本文采用Bushman等(2004)构建的公司透明度理论框架,将公司透明度定义为外部投资者对公司内部信息的可获得程度。公司透明度是多种信息机制共同作用的结果,这些机制主要与信息的生产、传播、鉴证、分析相关,有助于降低企业面临的信息不对称,其中主要包括信息披露机制、分析师对企业的跟踪分析以及机构投资者的参与。公司透明度框架中第一个构成机制是信息披露。从公司内部信息生产的角度出发,提高公司的信息披露水平能够提高公司透明度继而降低信息不对称。企业的主动披露越多,公司外部人对企业信息的获得程度越大,公司透明度越高,信息不对称越低。国外的大量实证研究表明,信息披露水平的增加能够降低企业的信息不对称程度,降低融资成本。公司透明度框架中第二个构成机制是分析师的跟踪分析。分析师能提高市场对企业的关注程度和信息发掘,将更多的公司内部信息传递给外部投资者,提高公司透明度,降低企业信息不对称。分析师的存在能够架起企业和投资者的沟通之桥。公司透明度框架中第三个构成机制是机构投资者的参与。首先机构投资者能够以较低成本拥有分析师团队,获取和分析企业的内部信息。其次机构投资者在规模和影响力不断扩大的同时,也会尝试运用种种手段影响公司治理和企业的披露政策等。再次,公司管理层因为机构投资者的大量持股地位,往往愿意与其进行多种形式详细沟通,对管理层而言这一沟通方式有效且成本较低。最后,机构投资者所获得的信息,往往因为其巨大的交易额,可以快速反应到股票价格中。通过上述多种途径,机构投资者能够提高公司透明度,降低信息不对称。 本文主要研究了公司透明度的上述三种构成机制对企业融资约束以及债务期限结构的影响。本文首先研究了透明度各构成机制对企业融资约束的影响。在财务学研究中,融资约束定义为内外部融资成本的差异,企业面临的融资约束的程度,即内外部融资成本的差异,与信息不对称的程度正相关,如果公司的外部融资成本较高,融资约束较重,则必须更多依赖内部资金进行投资。从财务行为上看,一方面较重的融资约束会使企业从当期现金流中更多的提取现金持有,即现金-现金流敏感度更高；另一方面,公司在融资约束较重情况下为保留内部资金,会更少的进行股利支付。综合前述理论,如果公司透明度各构成机制能够降低信息不对称程度,最终将会降低企业的现金-现金流敏感度,提高企业的股利支付水平。其次研究了透明度各构成机制对债务期限结构的影响。债务期限结构理论表明,信息不对称是影响企业债务期限结构的主要因素之一。信息不对称程度越高,债权人对长期债务的监督越困难,因此对长期债务要求的回报将越高,导致企业长期负债融资能力会较低。如果上述公司透明度机制能够降低企业面临的信息不对称程度,最终将会提高企业长期债务占总债务的比率。本文以信息披露的可信度(审计意见)来代表信息披露水平,结果仍然与前文结论相符,标准审计意见的获得有助于降低企业的信息不对称,进而影响企业财务行为。前人的研究还表明信息披露可能对分析师和机构投资者的行为产生影响,本文检验结果表明,在控制信息披露的差异后,分析师跟踪和机构投资者仍然存在对融资约束的显著影响。除此以外,本文还对产权与融资约束的关系作出了相应分析,结果与前人研究相一致。