随着证券市场、产权市场的不断发展,企业价值评估正日益重要。人们日益清楚地认识到,在市场经济条件下,作为商品生产者的企业本身也是一种商品,可以在市场上进行估价和买卖。现代资本市场的迅速发展,极大地促进了企业资源在不同所有者之间的流动,企业并购、重组、股权交易、风险投资等产权交易活动日益频繁。如何正确的评估目标企业的内在价值便成为使交易有利可图的核心问题。由于历史原因,我国价值评估业务起步较晚,价值评估的理论和方法研究还不够深入,其研究和应用远远落后于美国等西方发达国家。一.研究目的股票被人们称为风险极大的投资领域,它可以让人一夜暴富,也可以让人顷刻之间倾其所有。然而本文认为,股票市场风险固然存在,但是真正有风险的却是投资者本人。如果投资者只是盲目听信股市上的风吹草动、估评建议,但是自己却不对被投资的企业做恰当的研究和分析,不会解读它们的财务数字,那么,当然对于他们来说股票投资风险极大。反之,如果投资者在做出投资决策之前,运用恰当的方法对投资企业做出全面的调查与评估,根据自己的实际状况做出决策,那么风险就可以达到最小化。而目前在我国评估实践中,由于受传统资产评估思路的影响,在评估企业价值时往往采用成本法,以各单项资产价值加和的方式对企业整体价值发表意见,这种做法不利于对企业价值进行全面合理反映。关于企业价值评估的文章在资本市场日益完善的今天已经如雨后春笋般的涌现出来,但是却都是基于理论层面上,实际运用性极差,无法指导资本市场上的实际操作。本文旨在将企业价值评估理论应用于实际层面,指导投资者在证券市场上的投资。二.主要内容与观点本文在简要论述传统的企业价值评估理论的基础上,将现金流价值评估模型应用于实际股市投资中,并以百事可乐为例,运用最能准确的反映企业内在价值的评估方法--现金流量折现法对其股权价值进行了评估,得出百事可乐流通股票目前价格低于其内在价值,可以考虑买入并长期持有。本文从理论到实际操作对股票投资和企业价值评价进行了全面的探讨和研究。全文共分为五个部分,分别研究了论文选题的意义和方法,现行的企业价值评估方法,本文建议的企业价值评价体系,百事可乐案例研究以及研究结论。第一部分绪论,探讨了本文的选题背景、目的和方法。本文指出,在中国股市从无到有,从小到大但尚未成熟的今天,中国股市也暴露了许多先天不足和致命弱点,如制度设计不合理,上市公司质量不高,虚假信息,内幕交易等,大大损害了投资者的合法权益,也严重阻碍了证券市场自身的改革和发展。同时,众多投资者迷信庄家,打听消息,不注重公司价值分析,跟风炒作,投机盛行,由此导致的结果就是深度被套,损失惨重。但是有些投资者却无论股市上涨还是下跌,都能获得稳定的收益,例如巴菲特带领下的伯克希尔公司,究其原因,他们选择的都是一些具有稳定发展历史和盈利前景的公司,他们利用恰当的方法评估企业的内在价值,与当下价格进行比较,在合理的安全边际下买入并长期持有。本文提出,合理的投资方法应该首先根据一些标准选择出具有发展投资潜力的优秀企业,然后利用恰当的模型对企业内在价值进行评估,以确定其合适的买入价位。第二部分现行的企业价值评估方法,对现行的企业评估方法进行了简单的综述及评价。现存的价值评估方法主要包括现金流贴现法、市场法、经济增加值法、实物期权定价法。市场法,又称之为直接比较法,就是基于这样一个原则,这个原则意味着被评估资产的价值等于可比较资产的交易价格。本文提出了基于三个指标的价值评估。但是因为寻找绝对可比的企业是不太可能的,而且,由于我国的股票市场还处于半有效状态,这个方法在我国的实际操作性并不高;经济增加值法是近来学术研究者极力推荐的评估方法,它的本质是经济利润,其主要特点是:考虑所有资本成本,不仅包括债务成本也包括权益资本成本。但是本文认为它并没有考虑后期资本支出的情况,而且会有财务杠杆越高股东价值越高的评价结果,所以它并不是理想的价值评估方法;实物期权定价法主要是对企业未来成长的价值进行评估,但是由于其本身仍处于理论阶段,而且是对不确定性的定价,因而也不被本文采纳;现金流贴现法则是在理论和实践上最能准确的反映企业价值的评估方法,它包括两个层次:企业股权价值和企业整体资产价值。本文基于这两个层次提出了永续增长模型,两阶段增长模型和三阶段增长模型。虽然现金流贴现法也存在一些不确定性,但本文旨在通过选择企业的特定标准将这些不确定性一一摒除,降到最低,从而最为准确的反映企业的内在价值。第三部分企业价值评价研究方法与设计,论述了具有实践意义的企业价值评估方法体系。为了选择合适的投资对象,投资者不可能对股市上成千上万的上市公司一一利用模型做出价值评估,他首先应该做的是筛选企业,为的是尽量确保所选择的是风险低而具有长期持续发展性的优质企业,同时尽量避免价值评估模型的风险因素,使价值评估风险达到最低。在选择到优质企业以后,需要对其进行价值评估,以确定恰当的买入时机。一家具有投资潜力的企业必须具有持续竞争优势的业务和一个优秀的经理人团队。所以投资者必须首先对企业的业务基本面进行分析,选择具有稳定并且可持续发展业务的企业,并且企业的业务对于投资者来讲必须是可以理解的;然后对其管理层进行评价,他们必须是随时为股东考虑的、诚实可靠的、理性的、积极进取的,他们具有良好的资本配置能力和成本管理能力,他们不随波逐流,具有独立思考能力和创新精神;为了对上述定性的指标进行衡量,接下来进行财务分析,包括经营利润率――对企业产品或服务的竞争优势(经济特许权)以及抗击风险的能力进行衡量,权益收益率――衡量经理人的管理业绩的最好指标,账面价值和市场价值的增长――衡量资本配置的绩效,股东收益――衡量企业的内在价值,是企业价值评估的基础。满足了上述标准的企业便是具有投资潜力的优秀企业了,但为了确定合适的买入价格,需要对其内在价值进行评估。本文建议使用现金流贴现法这个最能准确反映企业内在价值的方法,这里的现金流是指股东价值,它是对会计报表中现金流量的改进,将后续资本支出考虑在内,衡量了企业真正为股东创造的价值。投资者应该将企业的内在价值与其价格进行比较,在可以留有合理安全边际的情况下买入,如果股票已经高位运行,则等待其价格降低到恰当点时再买入。第四部分百事可乐案例分析,在本文论述的价值评估方法基础上对百事可乐的企业投资价值进行了评估。百事可乐首先是一个具有稳定发展历史的企业,它具有简单的业务,积极进取的管理人员,他们足够理性,不断进行股票回购,而不是不顾股东的利益盲目进行业务的扩张,所以它具有很低的经营风险;百事可乐的负债率很低,它足够优秀到利用本身的业务便能产生支持企业正常运营和不断发展创新的现金流,因而财务风险很低;它在人们心中具有独特的、不可替代的定位和价值,可以与竞争者区分并有一定的议价能力,它不受政府价格管制;它的经营利润率,权益资本率,账面价值的增长均大大高于行业平均水平;然后利用二阶段现金流贴现模型对百事可乐的企业价值进行了评估。文中根据百事可乐历史的增长率选择了从中性到保守三个增长率,由于其财务风险和经营风险都非常小,所以选择长期国债的收益率进行贴现,最后得出,即使使用最为保守的增长率评估的内在价值也大大高于现今的市值,具有足够的安全边际。所以,建议买入并长期持有。第五部分本文的研究结论,认为其实并不存在绝对合适的价值评估方法,更为重要的是,投资者可以根据自己的目的和被评估企业的特点,恰当的在各种方法中选择可以最大屏蔽其缺点的方法以达到自己的目的。三.主要贡献本文较为系统的论述了企业价值评估的理论和具有现实可操作性的方法,在总结前人理论的基础上提出了自己的一些观点与看法:(1)本文将现金流贴现估价法模型应用到了股市中的实际操作层面。现今学者对企业价值评估的研究大部分只是停留在理论研究阶段,而且模型中的种种不确定因素决定了也只能停留在这个阶段。但本文认为,在投资中,通过制订一些企业的选择标准,便可以使模型中的不确定因素减到最小甚至消失,现金流的估计和贴现率的确定都更为容易,从而促进了现金流估价模型在实际股市投资中的推广与应用。(2)本文明确了现今学者推崇的经济增加值(EVA)法在反映股东价值方面的缺陷,认为“股东收益”的概念是更合适的指标。因为EVA没能考虑企业在经营过程中为维持正常运营和竞争力而需要的资本支出和运营支出,而这部分支出很可能会腐蚀掉大部分利润和股东权益;除此之外,它还会造成财务杠杆越大,股东权益越大的假象;只有股东收益才是真正能够体现企业内在价值的指标,因为它在现金流的基础考虑了企业在正常经营过程中的需要的资本支出和运营支出,弥补了会计报表中现金流的缺陷,真正反映了在未来期间内能给股东带来的现金流入。