企业集团在新兴市场中广泛存在,并发挥着重要作用。新兴市场经济体往往通过行政手段或国家计划来干预,甚至直接参与经济活动的方式来推动经济发展,这在客观上造成了契约执行制度或其他支持市场交易制度的失效或者不完善。集团作为一种制度性安排,克服了外部欠发达资本市场,降低了交易成本并实现了资源整合优势以及成员企业的资源共享。企业集团通过内部资本市场,将内部资金在成员公司之间分配和流转,企业集团内部资金的优化配置可以促进集团利益的最大化。那么,研究集团治理的一个关键问题在于洞悉内部资本市场是分配资本,这种资本配置服务于集团什么样的目标?资本配置的决定因素和经济后果是怎样?中国转轨经济和新兴市场双重特征又为研究内部资本市场运作提供了怎样异于欧美和日韩等发达经济体的视角?本文的研究将基于中国特殊的转型经济背景,综合内部资本市场配置的“有效率论”和“无效率论”两种理论,围绕“资本配置效率”→“影响资本配置效率的因素”→“资本配置的经济后果”这三个问题逐层推进,展开经验研究,以期进一步揭开中国企业集团内部资本配置的“黑匣子”。具体而言,“资本配置效率”就是指集团总部是按照何种标准在成员企业之间配置资本;“影响因素”是影响资本配置效率的公司治理因素以及外部制度因素;而“经济后果”则指企业集团内部资本市场配置给成员企业带来的影响。本文的主要研究发现为:(1)国有企业集团内部资本配置更符合“社会主义补助”模式,盈利能力较好的成员公司交叉补贴了盈利能力较差的成员公司,资本配置总体而言效率较低;民营企业集团内部资本配置比较符合“优胜者挑选”模式,集团总部将资本从盈利能力较弱的成员公司转移至盈利能力较强的成员公司,资本配置效率较高:考虑到所有权制衡作用,随着国企集团中民营持股比例的提高,内部资本市场配置效率有所改善;而随着民企集团中国有持股比例的提高,内部资本市场配置效率有所降低。(2)在国有企业集团中,成员企业的游说能力越强,内部资本市场配置效率越低,具体而言,当国有企业集团内部设立连锁董事制度以及成员公司离集团总部距离较近时,配置效率越低;在民营企业集团中,聘请职业经理人的企业集团相比聘用家族雇员的集团的效率更高。外部制度环境会影响到集团内部资本市场配置效率,随着集团总部所在地区市场化程度的提高,民营企业集团的内部资本配置效率得到增强。(3)企业集团内部资本配置有助于缓解成员企业的融资约束、提升企业投资效率,并进一步增加企业价值。在货币政策紧缩的大环境下,企业集团内部资本市场缓解成员企业融资约束以及提升成员企业价值的能力比在货币政策宽松的情况下更强,且这个发现同时存在于国有企业和民营企业集团中。(4)企业集团内部资本配置增加了公司的不透明度,降低了证券分析师预测精确度,但随着成员公司之间关联性的增加,内部资本配置对分析师精确度的影响有所减弱;内部资本配置也与股价波动同步性呈现负相关关系,但随着机构投资者持股比例的提高以及分析师跟踪人数的增加,两者之间的负向关联有所减弱。本文研究可能填补了内部资本市场文献的一些空白,首先,我们发现公司所有权性质是协调内部资本市场光明面(bright side)和黑暗面(dark side)的一个非常重要的因素。以往的经验研究文献缺少对不同所有权集团公司之间的比较。其次,我们进一步从“寻租行为”角度解释国有企业集团内部资本市场低效率之原因,并从“家族控制”的角度审视了影响民营企业集团配置效率的因素。我们也发现,外部资本市场和内部资本市场并非替代的关系,当外部资本市场较发达时,内部资本市场运转更具效率。再次,在以往研究内部资本市场配置经济后果的基础上,我们引入了宏观制度环境的实验场景,研究发现,在不同的货币政策环境中,企业集团内部资本市场对成员公司的影响不尽相同。最后,我们将内部资本配置经济后果的研究拓展至证券市场中介以及公司股价波动同步性的研究,提供了增量贡献并丰富了这些领域的研究。