改革开放以来，中国经历了四十年的快速发展，经济的高速增长吸引了大量套息交易资金流入境内。相应地，中国的金融体系改革也在稳步推进，尤其是汇率改革方面。然而，汇率制度的市场化改革改变了套息交易者的市场预期，几度引发汇率大幅震荡，这对金融与贸易市场都造成了不利影响。那么，央行应当如何协调货币政策和汇率稳定目标，在汇率制度改革期间平稳过渡，稳定外汇市场和国际贸易市场呢？
　　本文试图分析汇率制度改革对套息交易收益的影响①，以及央行运用积极的货币政策干预套息交易收益，进而对冲改革对汇率冲击的传导机制。
　　本文中，我们首先考察了中国，美国和日本汇率制度的变迁历程，套息交易的相关研究，实证研究方法的相关文献综述，既有文献的不足与本文的贡献。由于汇率制度改革可以视作外生于套息交易收益的冲击，即准自然实验，因此本文引入基于面板数据回归的反事实分析方法，分析中国汇率制度改革对人民币套息交易收益的影响。其次，本文还研究了美国和日本的汇率制度改革对其套息交易收益的影响，用于对比分析汇率制度改革对套息交易收益的影响是否保持一致。最后，本文分析了美国和日本在汇率制度改革期间的货币政策变动，考察积极的货币政策是否能对冲汇率改革对汇率的冲击，即通过干预短期市场利率改变套息交易收益，从而稳定汇率。
　　本文主要结论显示：中国的汇率制度市场化改革，结合人民币被高估的贬值预期，对套息交易收益造成了显著的负向冲击，加快了境外资本的撤离，并导致人民币兑美元汇率大幅下跌，造成了金融与贸易市场的动荡。
　　美国放弃布雷顿森林体系，转向浮动汇率制度的改革，对套息交易收益造成了造成显著的负向冲击，随后由于1971年9-10月美联储加息对冲汇率制度改革对美元的贬值冲击，套息交易收益受到了显著的正向冲击，一定程度上缓解了美元的下跌趋势，避免了更严重的外汇市场动荡。
　　日本由固定汇率制度转向浮动汇率制度的改革，对套息交易收益造成了显著的正向冲击，日元兑美元汇率开启了快速升值周期，吸引大量外资涌入，损害了日本出口企业的经济利益。为了对冲日元兑美元过快的升值趋势，日本央行维持了持续的宽松货币政策，不断降低短期货币市场利率，并在1971年11月至12月出现日元兑美元的小幅贬值。
　　收缩性货币政策，即提高短期利率可以提高套息交易收益，吸引套息交易者持有本国货币，降低资本外流速度，从而稳定外汇市场与汇率，对冲汇率改革对汇率的负面(贬值)冲击，具体表现为央行干预后的实际套息交易收益，高于反事实套息交易收益。
　　研究意义方面，本研究从汇率制度改革事件冲击出发，以短期市场利率-套息交易收益作为积极货币政策稳定汇率的传导路径，本研究为理解汇率制度改革提供了新的视角，也为央行既有政策的组合提供了有益补充，有利于推进深化汇率制度改革，并在此期间保持稳定的汇率环境，保持中国进出口贸易的稳定发展。
　　在后续研究中，我们可以分析套息交易收益的两个组成部分：汇率和短期市场利率的反事实分析结果。在这一分析框架下，可以更为清晰地分析与洞察货币政策对冲改革事件冲击的效果。此外，我们还可以研究其他主要国家的汇率制度改革与套息交易收益，并分析其货币政策变动，以验证本文的结论是否保持一致。
　　后续的稳健性分析中，我们使用了基于倾向评分匹配的双重差分法以检验结论一致性；调整平均处理效应的评估窗口期长度，以避免因估计窗口期的选择造成处理效应的估计偏差，并验证处理效应的持续时间；还从汇率的角度进行了反事实分析，以验证积极货币政策通过利率干预套息交易的传导路径。