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2010年3月31日，中国正式在沪深两市推出融资融券试点交易，这在中国证券市场上是具有里程碑意义的改革推进，它标志着告别“单边市”的时代，从此开启“双边交易”的时代。对于融资融券交易机制的推出，市场各方期待已久。一方面，融资融券完善了中国证券市场的交易机制，推动了中国金融市场的发展。但另一方面，卖空机制对市场的作用仍然充满了争议，各方意见不一，部分学者研究认为卖空机制将 会加剧证券市场的波动，加大投资者的风险。而目前中国的股市发展还未完全成熟，融资融券交易机制的推出究竟对中国证券市场有何影响，仍需根据中国市场的具体情况做进一步的探讨。在融资融券交易运行一年多之后，上交所和深交所于2011年11月25日分别发布了《融资融券交易实施细则》，调整了融资融券标的证券范围，并且首次将七只ETF基金纳入融资融券交易的标的证券范围。此次调整使得融资融券标的证券数量更多、种类更加多样化，标志着融资融券交易在中国证券市场的进一步推进，也为研究融资融券交易对ETF基金市场的影响提供了一个好机会。而随着融资融券交易的进一步发展，2012年8月27日，转融资业务进入市场，这标志着转融通交易机制开始实施;2013年2月28日，转融券业务进入市场，这标志着转融通交易机制被进一步完善。本文正是借由这几个融资融券发展过程中的关键时间点，利用事件研究法，实证检验了融资融券交易对中国ETF基金市场的影响。
衡量证券市场的两个最为核心的指标即为流动性和波动性，所以本文从这两个角度出发，首先梳理了融资融券交易对中国股市流动性和波动性影响的相关文献，从而找到和探索出了进一步研究融资融券交易对中国ETF基金市场影响的研究思路及方法。在现有的关于融资融券的文献中，大多研究了融资融券交易的推出对整个证券市场的影响，而本文则从一个具体的证券市场出发，综合考虑中国融资融券发展过程，更加全面地实证分析了允许融资融券交易和实施转融通机制对ETF基金市场的影响。在现有的关于ETF基金的研究文献中，基本上比较多的涉及到ETF基金的业绩评价、运行机制、套利分析等，而本文则着重考察了ETF基金市场的流动性和波动性在市场发展过程中的变化。接着，本文对ETF基金和融资融券交易进行了详细的介绍，并且直观地描绘了两者在中国的发展现状。目前中国的ETF基金和融资融券交易都处在快速发展的阶段。ETF基金在中国有十年的发展历程，截至2014年12月31日，沪深两市的ETF基金总数量已经达到108只，总规模约为40303.76亿元，比上年增长了267.88％。融资融券在中国仅发展了四年多，截至2014年12月31日，沪深两市的融资融券余额为10256.56亿元，比上年增长了195.98％。然后，本文详细地介绍和分析了实证检验所涉及到的方法和模型，主要是市场流动性和市场波动性的度量、面板数据模型以及双重差分模型，为之后的实证研究铺垫了基础。
在实证检验中，本文将首次被纳入融资融券标的证券的七只ETF基金作为处理组，在满足同质性和可比性的情况下挑选了七只未被纳入融资融券标的证券的ETF基金作为对照组，以这十四只ETF基金作为研究对象，利用双重差分模型，实证检验了允许融资融券交易和实施转融通机制（以转融资业务进入市场的时间为标准衡量）两个事件对ETF基金市场流动性和波动性的影响。此外，本文还从两个角度进行了稳健性检验，一是不考虑样本期长度一致的限制，引入可获得的最新的数据，这样在保证了实证检验结果的严谨性之外，还使得本文的结论更具有现实意义和参考价值。二是以转融券业务进入市场的时间为标准，衡量完善的转融通机制对ETF基金市场的影响，这样既分析了实施转融通机制对ETF基金市场的影响，也考察了完善的转融通机制对ETF基金市场的影响，使得本文的结论更全面可靠。当然，由于作者的水平和篇幅限制，本文也存在着一些不足。比如在实证研究中选取的控制变量也许并不是最适合的，加入控制变量后部分实证检验的效果并没有很大的提升。另外，本文在选取对照组的样本时，尽量选择了上市时间接近、规模相当以及在相同的证券交易所交易的ETF基金，虽然这样选择出来的样本具有一定的代表性，但在一定程度上可能仍无法对中国ETF基金市场的整体状况做出精确全面的刻画。在后期的研究中，如果能够找到更适合的控制变量，并结合其他种类的ETF进行横向对比分析，以及考虑股指期货的影响等，得到的实证结果应该更加准确且全面。值得注意的是，中国融资交易额与融券交易额的差距很大，两者对ETF基金市场的影响可能有所差异，进一步的研究则可以考虑将融资交易与融券交易分开，分别研究其对ETF基金市场的影响。
在一系列的理论及实证研究后，本文得出了以下结论:(1)允许融资融券交易提高了ETF基金市场的流动性，同时也提高了ETF基金市场的波动性;(2)转融通机制的实施（以转融资进入市场的时间为标准衡量）提高了ETF基金市场的流动性，但对ETF基金市场的波动性没有显著影响;(3)完善的转融通机制（以转融券进入市场的时间为标准衡量）提高了ETF基金市场的流动性，并且降低了ETF基金市场的波动性。
根据前述的结论，针对中国的具体情况，本文主要从以下两个角度提出了相关的建议:
（一）对ETF基金的建议:(1)有针对性地制定及调整政策法规。从个体ETF基金来看，相关监管部门需要将被纳入融资融券标的证券范围的ETF基金与没有被纳入融资融券标的证券范围的ETF基金区别对待，有针对性地制定相关的政策法规，分别监管。从整个ETF基金市场来看，监管部门应当在市场允许融资融券交易及启动转融通业务后相应地调整监管政策。(2)增加融资融券标的证券中ETF基金的数量。目前中国被纳入融资融券标的证券的ETF基金仍然处于一个较低的水平。根据前述的实证检验结论，从长期来看，发展完善的融资融券交易机制对ETF基金市场有正面的影响。所以，在市场风险可控的前提下，应增加融资融券标的证券中ETF基金的数量。(3)加强ETF产品创新。从数量上看，中国市场上ETF基金总数为108只，投资者选择的余地较小。从规模上看，中国ETF基金规模为40303.76亿元，与发达市场仍有一定距离。从种类上看，中国ETF基金市场的产品类型单一，市场产品结构不完整。在这样的情况下，应加大产品创新力度，推出债券型ETF、积极型ETF以及区域型ETF等，丰富产品种类，完善市场结构。(4)投资者的交易参考标准。对于参与ETF基金市场交易的投资者来说，在进行投资活动的时候，该ETF基金是否被纳入融资融券标的证券应该作为交易的一个重要参考标准。在考虑到自身投资策略的情况下，对ETF基金的选择做出正确的决定，最大化投资效益。
（二）对融资融券的建议:(1)加强监管。对于融资融券交易，为了避免信息的不对称而导致市场的波动，监管部门应该监督加强有关交易信息的公开和披露，让投资者能够及时得到和处理重要的市场信息，减少市场中的不理智投资活动和浓厚的投机氛围，以此促进融资融券交易机制和中国股市的健康发展。(2)完善转融通机制。转融通机制对市场的正面影响在前述结论中已有所体现，而证券金融公司对于完善转融通机制有着不可忽视的作用。目前中国的证券金融公司处于刚起步的阶段，许多方面还不够完善，在条件允许的情况下，应尽快完善其职能，发挥其积极的市场作用，建立健全融资融券交易机制。(3)进一步扩大融资融券交易规模。与国外发达国家成熟市场相比，中国的融资融券交易规模相对于整个证券市场来说依然较小。在扩大融资融券交易规模时，同时需要注意平衡融资交易与融券交易，保证市场的稳定运行。(4)扩充融资融券标的证券范围。中国融资融券交易目前处在快速发展阶段，随着其进一步被市场接受，参与融资融券交易的证券公司和投资者日益增多，融资融券交易的需求不断增长。在有效控制市场风险的前提下，监管部门应继续增加融资融券标的证券的数量和种类，为投资者提供更加丰富的选择空间，促进融资融券交易的持续发展。
衡量证券市场的两个最为核心的指标即为流动性和波动性，所以本文从这两个角度出发，首先梳理了融资融券交易对中国股市流动性和波动性影响的相关文献，从而找到和探索出了进一步研究融资融券交易对中国ETF基金市场影响的研究思路及方法。在现有的关于融资融券的文献中，大多研究了融资融券交易的推出对整个证券市场的影响，而本文则从一个具体的证券市场出发，综合考虑中国融资融券发展过程，更加全面地实证分析了允许融资融券交易和实施转融通机制对ETF基金市场的影响。在现有的关于ETF基金的研究文献中，基本上比较多的涉及到ETF基金的业绩评价、运行机制、套利分析等，而本文则着重考察了ETF基金市场的流动性和波动性在市场发展过程中的变化。接着，本文对ETF基金和融资融券交易进行了详细的介绍，并且直观地描绘了两者在中国的发展现状。目前中国的ETF基金和融资融券交易都处在快速发展的阶段。ETF基金在中国有十年的发展历程，截至2014年12月31日，沪深两市的ETF基金总数量已经达到108只，总规模约为40303.76亿元，比上年增长了267.88％。融资融券在中国仅发展了四年多，截至2014年12月31日，沪深两市的融资融券余额为10256.56亿元，比上年增长了195.98％。然后，本文详细地介绍和分析了实证检验所涉及到的方法和模型，主要是市场流动性和市场波动性的度量、面板数据模型以及双重差分模型，为之后的实证研究铺垫了基础。
在实证检验中，本文将首次被纳入融资融券标的证券的七只ETF基金作为处理组，在满足同质性和可比性的情况下挑选了七只未被纳入融资融券标的证券的ETF基金作为对照组，以这十四只ETF基金作为研究对象，利用双重差分模型，实证检验了允许融资融券交易和实施转融通机制（以转融资业务进入市场的时间为标准衡量）两个事件对ETF基金市场流动性和波动性的影响。此外，本文还从两个角度进行了稳健性检验，一是不考虑样本期长度一致的限制，引入可获得的最新的数据，这样在保证了实证检验结果的严谨性之外，还使得本文的结论更具有现实意义和参考价值。二是以转融券业务进入市场的时间为标准，衡量完善的转融通机制对ETF基金市场的影响，这样既分析了实施转融通机制对ETF基金市场的影响，也考察了完善的转融通机制对ETF基金市场的影响，使得本文的结论更全面可靠。当然，由于作者的水平和篇幅限制，本文也存在着一些不足。比如在实证研究中选取的控制变量也许并不是最适合的，加入控制变量后部分实证检验的效果并没有很大的提升。另外，本文在选取对照组的样本时，尽量选择了上市时间接近、规模相当以及在相同的证券交易所交易的ETF基金，虽然这样选择出来的样本具有一定的代表性，但在一定程度上可能仍无法对中国ETF基金市场的整体状况做出精确全面的刻画。在后期的研究中，如果能够找到更适合的控制变量，并结合其他种类的ETF进行横向对比分析，以及考虑股指期货的影响等，得到的实证结果应该更加准确且全面。值得注意的是，中国融资交易额与融券交易额的差距很大，两者对ETF基金市场的影响可能有所差异，进一步的研究则可以考虑将融资交易与融券交易分开，分别研究其对ETF基金市场的影响。
在一系列的理论及实证研究后，本文得出了以下结论:(1)允许融资融券交易提高了ETF基金市场的流动性，同时也提高了ETF基金市场的波动性;(2)转融通机制的实施（以转融资进入市场的时间为标准衡量）提高了ETF基金市场的流动性，但对ETF基金市场的波动性没有显著影响;(3)完善的转融通机制（以转融券进入市场的时间为标准衡量）提高了ETF基金市场的流动性，并且降低了ETF基金市场的波动性。
根据前述的结论，针对中国的具体情况，本文主要从以下两个角度提出了相关的建议:
（一）对ETF基金的建议:(1)有针对性地制定及调整政策法规。从个体ETF基金来看，相关监管部门需要将被纳入融资融券标的证券范围的ETF基金与没有被纳入融资融券标的证券范围的ETF基金区别对待，有针对性地制定相关的政策法规，分别监管。从整个ETF基金市场来看，监管部门应当在市场允许融资融券交易及启动转融通业务后相应地调整监管政策。(2)增加融资融券标的证券中ETF基金的数量。目前中国被纳入融资融券标的证券的ETF基金仍然处于一个较低的水平。根据前述的实证检验结论，从长期来看，发展完善的融资融券交易机制对ETF基金市场有正面的影响。所以，在市场风险可控的前提下，应增加融资融券标的证券中ETF基金的数量。(3)加强ETF产品创新。从数量上看，中国市场上ETF基金总数为108只，投资者选择的余地较小。从规模上看，中国ETF基金规模为40303.76亿元，与发达市场仍有一定距离。从种类上看，中国ETF基金市场的产品类型单一，市场产品结构不完整。在这样的情况下，应加大产品创新力度，推出债券型ETF、积极型ETF以及区域型ETF等，丰富产品种类，完善市场结构。(4)投资者的交易参考标准。对于参与ETF基金市场交易的投资者来说，在进行投资活动的时候，该ETF基金是否被纳入融资融券标的证券应该作为交易的一个重要参考标准。在考虑到自身投资策略的情况下，对ETF基金的选择做出正确的决定，最大化投资效益。
（二）对融资融券的建议:(1)加强监管。对于融资融券交易，为了避免信息的不对称而导致市场的波动，监管部门应该监督加强有关交易信息的公开和披露，让投资者能够及时得到和处理重要的市场信息，减少市场中的不理智投资活动和浓厚的投机氛围，以此促进融资融券交易机制和中国股市的健康发展。(2)完善转融通机制。转融通机制对市场的正面影响在前述结论中已有所体现，而证券金融公司对于完善转融通机制有着不可忽视的作用。目前中国的证券金融公司处于刚起步的阶段，许多方面还不够完善，在条件允许的情况下，应尽快完善其职能，发挥其积极的市场作用，建立健全融资融券交易机制。(3)进一步扩大融资融券交易规模。与国外发达国家成熟市场相比，中国的融资融券交易规模相对于整个证券市场来说依然较小。在扩大融资融券交易规模时，同时需要注意平衡融资交易与融券交易，保证市场的稳定运行。(4)扩充融资融券标的证券范围。中国融资融券交易目前处在快速发展阶段，随着其进一步被市场接受，参与融资融券交易的证券公司和投资者日益增多，融资融券交易的需求不断增长。在有效控制市场风险的前提下，监管部门应继续增加融资融券标的证券的数量和种类，为投资者提供更加丰富的选择空间，促进融资融券交易的持续发展。