债券市场是资本市场的重要组成部分,也是公司企业债务融资的重要渠道之一。2021年《政府工作报告》指出,要“加强债券市场建设,更好发挥多层次资本市场作用,拓展市场主体融资渠道”。从现阶段看,在国际贸易保护主义抬头、国内经济下行压力增大又叠加新冠肺炎疫情冲击状况下,国内债务违约风险快速积聚,并已成为我国当前面临的重大风险之一。在此背景下,加强债券市场建设的内容之一就是加强债市风险管控,避免出现“违约潮”,促进债券市场健康有序发展。因此,如何防范债券市场违约风险值得重视和研究。不同于大样本实证研究形式,本文在统计分析近年来债券市场中违约债券总体特征的基础上选取具有民营上市属性的代表性个案——泰禾集团进行具体研究。泰禾集团是近年来资产规模最大且为疫情背景下首家发生债券违约的行业排名前50千亿级房企。本文在广泛查阅相关文献的基础上,寻找全文研究的切入点并概述本文研究中所需依据的相关理论基础和模型。以此为基础,简单介绍案例对象及其违约历程,以债券违约事件为载体,围绕“风险”从违约风险成因、预警及防范三个方面展开研究。总结全文,可得到如下结论:第一,本文认为内外两个方面因素共同导致了泰禾集团债券违约的发生。内部因素导致违约风险积聚和升高,而外部因素的挤压使得风险释放。具体的,宏观层面影响主要为宏观经济下行叠加疫情冲击、融资环境趋紧。行业层面影响主要为行业自身风险高以及行业政策引起的行业整体不景气。然而,外部因素只是加剧暴露出违约主体原有的内部风险,泰禾集团债券违约主要原因来自公司内部层面,归纳如下:泰禾集团战略扩张激进导致投资效率损失,资产运营效率下降的同时并未带来资产整体盈利能力的提升。公司偏高端的业务模式叠加激进扩张,导致公司外源性融资压力激增,然而重债权轻股权的融资模式虽然有利于公司整体资本成本降低,符合股东收益最大化的资本结构决策导向,但造成公司融资成本畸高而侵蚀利润,另一方面,“短债长投”引起债务期限结构错配,公司随即进入债务集中偿还期。系列因素最终反映到泰禾集团的财务表现上,债务违约前,公司财务状况严重恶化,盈利能力受营业成本和期间成本上升而明显下滑,营运效率不佳导致公司资产整体呆滞,回款受阻、再融资无望迫使公司变卖资产应对,此时公司流动性风险已经凸显,再叠加外部突发疫情影响,最终导致了公司债券实质性违约的发生。此外,更深层次的原因来自泰禾集团堪忧的公司治理,具体表现为控制人一股独大使公司决策机制个人主义化、管理层频繁变更、负面事件频发引起声誉风险等,长此以往恶化了公司的内外部的经营环境。第二,本文在总结泰禾集团违约风险特征的基础上选择与其适用性相恰的KMV模型。模型应用结果表明,距离泰禾集团首次发生债券实质性违约事件的2.5年前,公司的违约风险就开始显著抬升了,并在此之后的距离公司首次发生债券实质性违约的至少1年前,公司就开始进入到要令人警觉的财务困境中了。这一结果符合债券违约的“动态过程观”,即在此案例中债券违约是风险因素不断累积直至爆发的过程。为近一步验证KMV模型用于债券违约预警的可行性和准确性,也为公司债券投资者实现违约预警提供参考,本文将违约距离分别与公司信用评级、财务信息、债券价格变动匹配,进行对比检验。从内源性信息载体和违约距离对比情况看,依据公司财务信息计算得出的综合指标Z值从公司流动性不足角度揭示出了公司债券违约的部分原因,但其反应强度和时效性不及违约距离;外源性信息载体与违约距离相比较,其中,信用评级在完整事件中会随着信用质量变化调整,但未能足够提前和准确反映投资产品违约风险的变化。另外,依据债券价格计算得出的信用价差和违约距离比较,两者都能够充分提前反映公司主体及其债券的违约风险,信用价差所表现出的预警领先性甚至更强,但信用价差所依据的信息过于单一及信息同步性较差等原因,导致最后呈现的结果表现出波动性太大而不易进行进一步解读的劣势,而KMV模型基于多种信息并有严谨的数理推导过程,最后的预警指标波动更为稳健,更能综合反映公司信用质量水平,作为违约风险预测工具显得更加可靠。第三,防范建议部分。对于债券发行者,战略扩张行为是导致债券违约风险的重要诱因,发行者应当制定合理的战略规划,谨防过度依赖负债甚至短贷长投式的激进型融资策略,把控好自身的扩张节奏,尤其避免盲目扩张;要关注内部治理风险。公司内部治理水平根本上关系着自身的在投融资行为时的审慎程度,间接影响着财务风险的高低,要避免一股独大下的个人化决策机制对企业发展的不利影响,可以适当的分权引入专业的管理力量,完善公司治理结构;另外鼓励公司建立起适用的预警机制,关注风险事前控制。对于债券投资者,在投资前,投资者应该对所投资领域相关知识有基本的了解,树立起投资风险意识,提高自身的风险识别能力。同时,债券违约的“动态过程观”启示投资人需要建立自己投后的跟踪风险识别机制,要持续关注从宏观环境到微观个体各方面的变动。此外,合理运用预警工具也是投资者风险防范能力的重要体现之一。投资者可以选择适用的预警工具对所投资债券的违约风险进行预警,以达到达到动态监测的目的。最后,针对债券监管方,要加强对信用评级监管,提高评级机构评级工作规范性,加大信用评级的频率,改善当前信用评级的虚高以及不及时现状;应完善信息披露制度,鼓励债券发行人进行信息披露,同时加大对于未尽信息披露义务的发债主体的增加警告方式和惩罚力度,以此提升债券市场的透明度。