【摘 要】
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自Fama和French(1970)提出有效市场假说(EMH)以来,有效市场假说已被认为是金融学的基础。然而随着研究的推进,金融学者发现了许多有效市场理论无法解释的异象。由Jegadeesh和Titman(1993)首次提出的动量效应,证明了股票市场收益的持续性,就是其中之一。自此之后,国内众多外学者在过去十几年间对于不同市场上动量效应的存在性、收益来源等方面进行了大量研究。随着研究的逐步推进,人
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自Fama和French(1970)提出有效市场假说(EMH)以来,有效市场假说已被认为是金融学的基础。然而随着研究的推进,金融学者发现了许多有效市场理论无法解释的异象。由Jegadeesh和Titman(1993)首次提出的动量效应,证明了股票市场收益的持续性,就是其中之一。自此之后,国内众多外学者在过去十几年间对于不同市场上动量效应的存在性、收益来源等方面进行了大量研究。随着研究的逐步推进,人们渐渐发现传统的动量策略存在一些不足。例如Geczy和Samonov(2013)基于美国股市实证研究指出,在股票市场上,动量策略虽然长期来看很不错,但这种做多赢者组合做空前期输者组合的对冲组合却不时会遭受不多但持续时间长、幅度大的下跌,称为动量崩溃。动量效应对于市场组合有着动态的暴露,投资者采用动量策略,或会在市场转换期遭受大幅损失。因此,本文引入了Blitz et al(2011,2017)提出的残差动量的概念,并且选定了中国股票市场上一个风险相对更高的创业板市场,选定样本数量相对丰富的时间段——2015年的第28周至2020年的第40周,进行实证研究。首先,将该股票在某一时刻过去36周的周度收益,利用Fama-French三因子模型进行回归,并且采用最近12个月的残差进行标准化处理。采用Jegadeesh和Titman(1993)同样的方法构造零成本组合,并且研究其在不同持有期下的超额收益。与此同时,本文也模仿Jegadeesh和Titman(1993)的做法,构建了形成期和持有期分别为1、3、6、9和12周的共计25个动量策略组合。在不同情境和标准下,对比和分析两种策略的表现,研究发现:第一,中国创业板市场2015年的第28周至2020年的第40周具有残差动量效应。在收益率大小和显著性强弱两个维度上,传统的动量反转策略都比残差动量策略表现得更好。但是在长期内,残差动量策略盈利的持续能力更强。第二,当我们控制一些其他的变量,比如市场行情,或者公司市净率时。传统的动量反转策略依然表现较好;而残差动量策略的表现却不够稳定,比如在熊市或者价值型股票上,残差动量策略收益的有效性有不同程度的下滑。第三,传统的动量反转策略在创业板市场上夏普比率要更大,这意味着,在承受同样风险的情况下,传统的动量反转策略将会比残差动量策略创造更大的收益。本文的创新之处在于:第一,本文尝试研究了中国创业板市场。之前学者的研究主要集中在主板市场。现如今,中国的创业板市场已经平稳运行了十个年头,创业板上市公司数量也日益增多,已经有了充足的样本数据支持我们的这一项研究。此外,中国创业板市场也具有一定的特殊性,具体体现在监管要求、公司规模、风险性等方面。从必要性和可行性两个方面考虑,本文选取了中国创业板市场作为研究对象。第二,本文同时分析了残差动量策略和传统的JT动量策略,并将两者进行比较,得到了两种动量策略的优劣势,这是对动量策略理论的有效补充。第三,本文在控制了市场行情,公司PB的情况下,对残差动量策略和动量策略的表现进行了更深入的讨论。
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