股权结构作为公司控制权配置的决定性因素,在公司治理领域占据着核心地位。对于中国资本市场而言,控股股东“一股独大”是一种常见的股权结构。关于控股股东的治理效应,学术界存在两种对立观点:堑壕效应观（Entrenchment）和利益协同观（Alignment）。一方面,控股股东存在利用控制权优势攫取私利的堑壕效应,表现为第二类代理问题;另一方面,控股股东也存在利益协同效应,较大的持股比例和较高的利益一致性使得控股股东有能力和动力监督经理人,缓解第一类代理问题,提升公司绩效。长期以来,中国上市公司股权结构高度集中,代理问题突出表现为第二类代理问题,即控股股东与中小股东之间的代理问题。如何缓解控股股东的堑壕效应成为了我国经济“减速增效”、迈入高质量发展阶段过程中亟待解决的难题。近年来,越来越多上市公司成为无控股股东公司。2015年,资本市场爆发了一场空前的股权争夺战——“宝万之争”,该事件揭露出万科不存在控股股东的事实,由此将无控股股东现象引入公众视野。尔后,随着国企混合所有制改革的推进、险资等机构投资者大举进入资本市场,上市公司第一大股东的持股比例逐渐下降,众多上市公司（诸如云南白药、格力电器、苏宁易购等）宣布无控股股东和无实际控制人。无控股股东这一新现象的出现对于深受控股股东“掏空”问题困扰的中国资本市场而言似乎是一件好事。然而,无控股股东在缓解控股股东堑壕效应的同时,也可能由于控制权分散加剧经理人代理问题,损害公司绩效。那么,无控股股东到底是会发挥正面的治理效应提升公司绩效,还是会发挥负面的治理效应降低公司绩效呢?对于无控股股东的公司而言,是否存在最佳的股权结构,其公司绩效更好并且代理成本更小呢?当前,关注无控股股东如何影响公司绩效的文献较少,研究无控股股东下何种股权结构最佳的文献更是没有。于是,探讨无控股股东的治理效应以及无控股股东下不同股权结构的啄食顺序成为本文的出发点。本文以2007—2019年中国上市公司为研究样本,系统地考察了无控股股东对公司绩效的影响和无控股股东下股权结构的啄食顺序。实证结果表明,相对于存在控股股东的公司,无控股股东公司的绩效更差。无控股股东且单一大股东与公司绩效不存在显著关系,表明无控股股东且单一大股东与存在控股股东之间不存在优劣之分;无控股股东且多个大股东与公司绩效显著负相关,表明无控股股东且多个大股东要劣于存在控股股东;无控股股东且没有大股东与公司绩效显著负相关,表明无控股股东且没有大股东要劣于存在控股股东;此外,无控股股东且多个大股东、无控股股东且没有大股东之间没有优劣之分。因此,无控股股东下股权结构的啄食顺序为:单一大股东优于多个大股东和没有大股东,多个大股东和没有大股东之间不存在显著差异。这一研究结论在进行了反向因果检验、倾向评分匹配法、Heckman两阶段法、双重差分模型、去除财务重述公司、缩小无控股股东的度量范围等一系列稳健性检验后依然稳健。进一步,本文研究了无控股股东对代理行为的影响,发现无控股股东能抑制大股东的“掏空”行为,也会加剧经理人的代理行为。该结果说明无控股股东与公司绩效负相关的原因为:经理人代理成本增大且增大的程度超过了大股东代理成本减少的程度。无控股股东情境下,相比多个大股东和没有大股东,单一大股东对经理人代理行为的负面影响更弱,同时单一大股东对大股东“掏空”行为的抑制作用更强,这一结果支持了单一大股东是无控股股东下最佳股权结构的结论。异质性分析结果表明,内部控制、法治环境与股东监督之间存在替代作用,无控股股东下单一大股东是最佳股权结构的结论仅存在于内部控制质量较低、法治环境较差的样本。在理论上,本文对无控股股东下股权结构的啄食顺序进行了较为全面地分析,从经理人代理行为和大股东“掏空”行为入手,理清了无控股股东、股权结构与公司绩效的关系,一定程度完善了国内关于无控股股东治理效应的研究体系,为研究股权结构啄食顺序提供了新的角度。在实践上,本文有助于较为全面认识无控股股东公司的代理问题。无控股股东降低公司绩效的实证结果表明,控股股东并不必然发挥堑壕效应,从反面支持了控股股东的利益协同观。此外,本文还将内部控制、法治环境等情境因素纳入无控股股东、股权结构与公司绩效的分析框架,为提升无控股股东公司的治理水平提供了可供参考的经验证据。