注册制改革对科创板IPO抑价的影响研究

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国内股市的发展时间仅仅不过30年左右,在制度方面远不如发达国家的证券市场成熟,而且国内股市的运行也不够稳定。在新股IPO市场上一直存在着较高的IPO抑价问题,在发达国家中较为成熟的股票市场上,新股平均的IPO抑价率基本维持在不超过20%的水平,而我们国家股票市场的新股平均IPO抑价率长期均维持在至少100%的超高水平,这已经远远超过了合理的区间,IPO高抑价问题困扰中国股市已久。2019年7月正式开始运行的科创板,首次采用了注册制这一发达国家普遍采取的新股发行制度。相比于核准制,注册制的上市条件更加灵活而且上市标准远低于核准制,这是中国股市一次里程碑式的制度改革。截止2021年12月底,科创板在实施注册制后共计发行上市了 370支股票,这些新股平均的IPO抑价率为163%,尽管仍然远超发达国家的抑价率水平,但注册制相较于核准制,依然起到了缓解科创板IPO抑价率的作用。目前在科创板成立两年多里关于其IPO抑价率的实证研究仍然较少,多数从单一角度如投资者情绪、注册制等发行定价制度出发对科创板IPO仰价率的影响进行单方面研究,研究方向较为零散且不够系统。因此本文基于已有研究成果并对研究视角进行了改善,从制度角度出发,首先探讨注册制改革后分别对投资者炒新热情、新股供需水平与研发强度三个方面产生了何种影响从而如何进一步对科创板的IPO抑价率产生不同影响,其次再将发行制度自身作为变量,探究注册制相较于核准制是否缓解了科创板的IPO抑价率,研究内容无论在理论还是现实上都对改善科创板IPO抑价问题及优化注册制下发行定价机制制度等方面具有十分重要的意义与价值。在此基础上,本文选取265家科创板公司及488家创业板公司作为研究样本,通过构建线性回归模型并消除行业效应对科创板IPO抑价率的影响后,首先对注册制通过三条不同路径进而对科创板IPO抑价率产生不同影响进行实证分析。研究发现:科创板新股的供给水平与科创板IPO抑价率之间存在显著的负相关关系,而注册制改革提高了新股发行规模,提高了新股中签率,通过有效扩大新股供给规模,调整新股供需关系的方式,可以显著降低科创板的IPO抑价水平:投资者炒新热情与科创板IPO抑价率之间存在显著的正相关关系,但注册制改革同时也增强了科创板投资者的炒新热情,从而也显著提高了科创板的IPO抑价水平;同时研发强度与科创板IPO抑价率之间存在显著的正相关关系,注册制改革后企业的研发强度也由于上市条件的改变和板块定位的原因而进一步得到提高,研发强度的提高加剧了科创板企业与投资者之间的信息不对称程度,进而显著提升了科创板的IPO抑价率。在消除了科创板行业效应对IPO抑价率的影响后得到了相同的实证结果并发现投资者炒新情绪和新股供需水平对科创板IPO抑价率的影响程度要更强烈,研发强度对IPO抑价率的影响程度减弱。其次在引入创业板核准制股票样本后对注册制相较于核准制是否能缓解科创板IPO抑价率进行实证研究后发现:注册制的实施在整体上还是显著降低了科创板的IPO抑价水平,发行制度改革通过增加新股供给水平降低科创板IPO抑价率的效果要大于通过激发投资者热情与加强企业研发强度对IPO抑价率产生的提升效果。在进一步研究发现:中签率与发行规模在注册制影响IPO抑价水平这一过程中分别显著地存在完全中介效应与部分中介效应,具体为注册制通过显著提升发行规模和中签率从而达到降低科创板IPO抑价率的效果。本文的研究结果一方面丰富了目前国内对科创板IPO抑价问题的相关研究,也为后续对科创板市场IPO抑价问题的改善开拓了新思路。另一方面也能够对未来计划登陆科创板的企业在新股发行定价方面起到一定的指导作用,有助于我国资本市场健康、稳定发展,让资本更好地为科技型创新企业服务。
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